原題：グレートローテーション：BTCが勝利。ETH、SoL、そしてアルトコインはどうなる？
原著者：Ignas、DeFi研究者

原訳：CryptoLeo、Odaily

Ignasは、BTC ETFの可決、機関投資家の採用の加速、Genuis法の可決、そしてClairty法の差し迫った施行にもかかわらず、規制の取り締まり、大規模なハッキング、あるいは根本的な物語の崩壊がなければ、BTCは停滞したまま流動性に欠けると指摘しています。初期の BTC 投資家は現在、（売却するのではなく）体系的に現金化していますが、新しい投資家は安値で購入する予定です。

重要なポイント

初期の BTC 信奉者は利益を現金化しています。

これはパニックによる売りではなく、集中的なクジラ保有からより分散された保有へのすべての人による自然な移行です。

追跡可能なすべてのオンチェーン指標の中で最も明白なシグナルは、クジラの売却です。

BTC を見てみましょう

長期保有者は 30 日間で 405,000 BTC を売却しました。これは現在の BTC 総量の 1.9% に相当します。供給。

オーウェン・ガンデン氏を例に挙げましょう。オーウェン・ガンデン氏はBTCの初期のクジラの一人です。

彼はMt.Goxで大規模な取引を行い、膨大なポジションを保有し、LedgerXの取締役も務めています。彼のウォレットには11,000BTC以上が保管されており、オンチェーン上では最大の個人保有者の一人です。最近、彼のウォレットは大量のBTCをKrakenに送金し始め、数千BTCを一括で移動させています。これは通常、売却を示唆しています。オンチェーンアナリストは、彼が10億ドルを超える保有BTCの大部分を売却する準備をしているのではないかと考えています。彼は2018年以降ツイートしていませんが、この動きは私の「大きな売買」理論と一致しています。つまり、税制優遇のためにETFに投資したり、ポートフォリオの分散化（ZECの購入など）のために売却したりする人がいるということです。供給が初期のクジラから新しい買い手に移行するにつれて、BTCの平均原価は上昇し続け、新しい保有者が支配権を握るようになりました。

平均コストベースが初期のマイナーからETF購入者や新しい機関投資家へと移行するにつれて、MVRVが上昇していくのが分かります。

MVRV（「現在価格」÷「保有コスト価格」）は、2018年にムラド・マフムドフ氏とデビッド・プエル氏によって提案された、オンチェーンのビットコイン評価指標の古典であり、現在ではビットコインが過大評価されているか（過熱しているか）、過小評価されているか（売られ過ぎているか）を判断するために広く使用されています。

既存のクジラが長年にわたり大きな利益を上げている一方で、新規参入者は一貫して損失を出しているため、これは弱気のシグナルであると主張する人もいるかもしれません。

BTCの平均コストベースが110,800ドルに近づいていることから、新規投資家がBTCが引き続き低迷する場合は売却する。

しかし、MVRVの上昇は、所有権がより分散化され、成熟していることを示しています。ビットコインは、少数の超低コスト保有者から、より高コストの保有者からなる、より多様な保有者グループへと移行しています。

これは実際には強気のシグナルです。ビットコイン以外ではどうでしょうか？

イーサリアム保有量の推移

ETHはどうでしょうか？ETHも同様の「大きな売買回転率」を示す可能性がありますか？ビットコインと同様に、これが ETH の価格の遅れを部分的に説明できるかもしれません。

ある観点から見ると、ETH も勝っているように見えます。どちらも ETF、DAT、機関投資家を持っていますが、性質は異なります。

データによると、ETH も同様の過渡期にありますが、時期が早く、より紆余曲折があるだけです。

実際、ある観点から見ると、ETH は BTC に追いついています。現在、ETH 全体の約 11% が DAT と ETF によって保有されています。BTC の約 17.8% がスポット ETF と大規模な国債によって保有されていますが (Saylor の長年の努力のおかげです)、ETH はこの傾向に追いついています。古いクジラが新しいクジラに ETH を分配している BTC のような状態かどうかを確認するために、ETH の関連データを見つけようとしましたが、見つかりませんでした。 CryptoQuantのKi Young Ju氏にも連絡を取ったところ、ETHはBTCのUTXOモデルとは異なりアカウントモデルを使用しているため、統計を収集するのが難しいと言われました。

いずれにせよ、主な違いは、ETHが個人投資家からクジラに移行しているのに対し、BTCの主な移行は既存のクジラから新しいクジラへの移行であるようです。

下のチャートは、ETHの所有権が個人投資家からクジラに移行する傾向も示しています。

大口アカウント（10万ETH以上）の実際の価格は急速に上昇しており、これは新しい買い手がより高い価格で参入し、小口保有者が売却していることを意味します。

すべての線（オレンジ、緑、紫）が同じレベルに収束していることに注目してください。これは、さまざまなサイズのウォレットのコストがほぼ同じであることを意味し、古いトークンが新しい

このコストベースのリセットは、蓄積サイクルが終わりに近づき、価格が大幅に上昇する前に発生するはずです。

構造的に、これはETHの供給がより強力な保有者の手に集中していることを示しており、ETHの強気な見通しを示唆しています。この変化の根拠は次のとおりです。- 個人投資家はETHを売却している一方で、クジラやファンドは、1) ステーブルコインとトークン化の人気の高まり、2) ETFステーキング、3) 機関投資家の参加などの要因により、保有量を増やす機会を捉えています。- 個人投資家はETHを「燃料」と見なし、他のL1トークンの出現後、ETHへの信頼を失っています。一方、クジラ投資家はETHを利回りを生み出す担保と見なし、長期的なオンチェーン利益を期待して蓄積しています。 - BTCが勝利を収めた当時、ETHはまだグレーゾーンにあり、クジラが機関投資家の市場参入を事前に阻止することができました。ETFとDATの組み合わせにより、ETH保有者コミュニティはより制度化されていますが、長期的な成長への志向がより強いかどうかは依然として不透明です。最大の懸念は、ETHZillaが自社株買いのためにETHを売却すると発表したことです。これはパニックを引き起こす理由ではありませんが、前例となるでしょう。全体として、ETHも「大規模な売買」理論に当てはまります。イーサリアムの保有者基盤はビットコインほど明確ではありません。イーサリアムは保有者ベースがより多様で、ユースケース（少数の大規模ウォレットへの流動性のステーキングなど）も多く、保有者がオンチェーンでトークンを移動する理由もより多いためです。Solanaトークンの動き 売買理論においてSOLがどこに位置しているかを正確に特定することは非常に困難です。機関投資家のウォレットや大口保有者を特定することさえ困難です。それでも、いくつかのパターンが観察されます。

SOLはETHと同様に、機関投資家への普及段階に入りつつあります。先月、CTにSOLスポットETFが登場しましたが、特に話題になることはありませんでした。流入額はそれほど多くはありませんでしたが（総額3億5,100万ドル）、連日流入がありました。

一部のDAT企業も、相当量のSOLの購入を開始しています。

現在、流通SOL全体の2.9%、つまり25億ドル相当がDAT企業によって保有されています。 SOL DAT構造の詳細については、Heliusによるこちらの記事をご覧ください。

そのため、SOLには現在、BTCやETHと同じTradFiインフラ投資家がおり、規制対象ファンドや財務会社も含まれていますが、規模は小さいです。

SOLのオンチェーンデータは整理されていませんが、初期のインサイダーやベンチャーキャピタルのウォレットに集中しています。これらのトークンは、ETFや財務を通じて、徐々に新しい機関投資家の手に渡っています。SOLではすでに大きな売買が始まっていますが、それは1サイクル後のことです。したがって、BTC、そしてある程度はETHの売買が終わりに近づき、価格がいつでも上昇する可能性があるとすれば、SOLの状況を予測することは難しくありません。次に何が起こるでしょうか？BTCの売買が最初に終了し、ETHがそれに続きましたが、少し遅れて、SOLはより長い時間がかかります。では、このサイクルのどこにいるのでしょうか？過去のサイクルにおける戦略はシンプルです。まずBTCが急騰し、次にETHが急騰し、資産効果が徐々に現れます。人々は主流の仮想通貨で利益を上げ、時価総額の低いアルトコインへと移行することで、市場全体を活性化させます。しかし今回は状況が異なります。BTCはサイクルのどこかの時点で停滞します。価格が上昇しても、ベテランプレイヤーはETFに乗り換えるか、現金化して市場を去り、最終的には仮想通貨以外の生活を向上させます。資産効果もスピルオーバー効果もなく、FTXによるPTSDだけが残り、苦難は続きます。アルトコインはもはやBTCと通貨としての地位を競うのではなく、実用性、利回り、そして投機性で競い合っています。ほとんどの商品はこれらの基準を満たしていません。現在推奨されているカテゴリ：

- 真に運用可能なブロックチェーン: Ethereum、Solana、そしておそらくもう 1 つまたは 2 つ。

- キャッシュ フローまたは現実世界の価値の向上を伴う製品。

- 独自の需要があり、BTC では代替できない資産 (ZEC など)。

- 手数料と注目を集めることができるインフラストラクチャ。

- ステーブルコインと RWA。

暗号通貨分野におけるイノベーションと実験は終わりがないので、この新しいホットなトピックを見逃したくありません。その他はすべてノイズに過ぎません。

Uniswap が手数料スイッチを有効にしたことは極めて重要な瞬間です。最初ではありませんが、圧倒的に最も著名な DeFi プロトコルであり、他のすべてのプロトコルに追随してトークン保有者への手数料分配（買い戻し）を開始させることになります。

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レンディングプロトコルの 10 個中 5 個はすでにトークン保有者と利益を分配しています。したがって、DAO は、生成して再分配する収益に応じてトークン価値が決まるオンチェーン企業となり、次のローテーションが始まるのはここからです。

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