「債券発行は資金調達」：香港のRWAルートは失敗するのか？

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失敗したのはコンセプトではなく、単一スレッドの「債券発行-資金調達ロジック」でした。

原題：「香港のRWAルートは失敗するのか？」

原文出典：葉凱（WeChat/Twitter：YekaiMeta）

ここ数日、HashKeyとOSLのメディア対決により、香港の仮想資産エコシステムが再び注目を集めています。10のライセンス取引プラットフォームがライセンスを取得し、8つはまだ申請中ですが、トラフィックと深みが尽きたプラットフォームはほとんどありません。さらに厄介なのは、大きな期待を集めていたRWA（実世界資産）のトークン化が3回のトライアルを終えた後、停滞していることです。ライセンス取得済みプラットフォームのほとんどは、OTC取引に頼って生計を立てていますが、その収入はわずかなものです。

ライセンスの配当はまだ実現されておらず、製品イノベーションは苦戦しています。香港のRWAルートは、「どこへ向かうのか」という共通の課題に直面しています。これは、新たな金融パイロットとして失敗するのでしょうか？

（ChatGPT Raw Picture）

まず核心的な結論：香港の現在のRWA実験は「失敗」することはないが、「債券発行＝資金調達」という単一思考にとどまり続ける限り、ウォール街の標準化の波と東南アジアの多層資本ネットワークに必然的に圧迫されるだろう。唯一の道は、インフラへの回帰、機関投資家市場の深化、オフショアの優位性の拡大、そしてアジア太平洋のオンチェーン資産ハブの形成である。

01 まず曲線を見てみよう：米国は着実に上昇しており、香港は受動的に成熟している

1.ウォール街（T-RWAパス）：ビットコイン現物ETF→米国債トークン化→銀行預金トークン化→MMFトークン化→ステーブル通貨→米国株トークン化。いずれも「コスト削減・効率化＋既存銘柄を動かさない」を軸にしており、増分融資や非標準商品への手出しはほとんど行われていない。

2. 香港カーブ：標準化段階を飛ばし、サンドボックス内で非標準社債3銘柄を直接発行し、テクノロジー企業＋証券会社にCポジションに追いやられている。二次流動性が不足し、追加発行が停止している未成熟の RWA 市場は、予想を上回る水準に下落しました。

問題点の創出:

・狭い資産サイド - 準新エネルギー債券のみを取り扱い、物流倉庫、AI コンピューティングセンター、貴金属鉱山などのキャッシュフロー資産は考慮していません。

・資金調達コストが高い - USDコストが10%以上、プロジェクト立ち上げに3000万米ドルかかるため、中小企業の参入を阻んでいます。

・インフラ不足 - パブリックチェーン、カストディ、オラクルなどはすべて単一のアライアンスチェーンに依存しています。

・市場教育が不足 - 資産側と資金調達側の市場教育が完了しておらず、サードパーティのブローカー、監査人、マーケットメーカーがまだシステムを形成しておらず、ライセンス取引プラットフォームのRWA事業がまだ開始されておらず、基本的にOTCに依存して生き残っています。

02 「ウォール街のコピー」はなぜ真似できないのか？

香港はウォール街の足跡をたどっていますが、同じ ETF データによると、少し前に BTC の価格が低かったとき、米国の ETF の純流入額は 2 億 6,000 万ドルでした。一方、同時期の香港 ETF の申込と償還はゼロでした。

解決策 (3 つのステップ)

1. 資産: 単一の債券から「債券 + 株式 + 商品 + 炭素クレジット」の分散されたプールに移行します。

2. 資金調達: 香港ドルステーブルコイン/暗号通貨 + 香港ドル + 米ドルの 3 つの通貨を並行して持つオフショア RWA マスターファンドを設立します。

3. インフラストラクチャ: パブリックチェーンLayer2（HashKeyChainまたはWeBankテクノロジー）+ HKDステーブルコイン+準拠カストディで7×24決済ネットワークを形成します。

03 オフショア金融構造: 中国本土資産 × 香港プライマリー × 海外セカンダリー × DeFiセカンダリー

さまざまな情報チャネルに惑わされないでください。中国本土の高品質資産の道は、このようなオフショア金融構造を取るしかありません。

1. 資産確認——中国本土SPVパッケージ資産（貴金属、製造、農業、AIコンピューティングパワーデータセンター、物流倉庫など）;

2. プライマリー発行——香港ライセンス証券会社+監査済み価格設定、私募RWAファンド;

3.二次流動性——シンガポール/ドバイ二次市場またはATSマーケットメイキング、USDT/USDCプールの高速化。

4. 二次/DeFi——オンチェーンAMM、ステーキングモーゲージ、オープンリテールトラフィック。

この多層的な資本市場構造は、単一監督のボトルネックを回避し、資金と資産のクロスドメイン裁定取引を可能にし、香港のプライマリー市場にフィードバックすることで好循環を形成します。

04 香港機関投資家市場：債券は「運用と引き出し」であり、「資金調達と投資」ではありません

RWAは単なる債券ファイナンスではなく、事前ファイナンスでもありません。優れた資産パッケージには適切な資金調達が不可欠です。

1. 債券の本質は、機関投資家の長期保有を支えることです。資産プールが十分に広がらなければ、セカンダリー市場は必然的に不毛なものになります。

2.本当に不足しているのは「債券を販売できる人材」ではなく、ブローカー＋監査の組み合わせによって生み出される「デューデリジェンスと浸透力のある」高品質な資産パッケージです。

3. 認可取引プラットフォームは、スタープロジェクトの上陸を待つのではなく、マーケットメイキング＋投資リサーチ＋コミュニティの三位一体へと変革する必要があります。

05 農業RWA：「マルーブドウ」から農村のグレードアップへ

高付加価値農産物の収益性は低くなく、政策監督の許容度も非常に高い

1. 土地権利の確認が難しい → レッドラインに触れないように、エクイティSPV＋農業REITを目指す。

2.高付加価値農作物（野生人参、漢方薬原料、沈香、ミカンの皮など）＋倉庫証券・長期購入契約→収益権ファイナンス。

3. 農村文化観光＋ランドマークブランドチェーン→グローバル資本が「景観＋収益＋ESG」を購入。

農業RWAは漸進的なストーリーを提供し、香港に「グリーンファイナンス＋農村活性化」の新たな道を切り開きます。

06 インフラ戦略：「アジア太平洋オンチェーン資産リスト」の作成

Web3.0 インフラの考え方を活用し、Web2.5 の RWA インフラを構築

・ HKD ステーブルコイン - 人民元（準備資産 - オフショア人民元）の国際化を結び付け、香港ドル決済のアンカーとなる。

・ Layer2 パブリックチェーン - 香港株のトークン化と RWA インフラを担う。

・ Licensed Trading Platform Alliance DEX - 流動性アライアンスを確立し、マーケットメイキングの深さを共有し、香港株と暗号資産を結び付ける。

・ OTC&Custody - 香港の金融機関の機関投資家向けコールドウォレット、ファミリーオフィス、オフショアファンドを結び付ける。

・DePIN+AIエージェント——「デジタル化→チェーン→トークン化」という誤った道を捨て、インフラに基づいてチェーン上で分散資産を直接生成し、追跡可能な分散資産データネットワークを形成します。

07 未来ロードマップ：「宿題の写し込み」から「テスト問題の設定」へ

08 結論：香港RWAは失敗しないが、道筋を再構築する必要がある

失敗したのはコンセプトではなく、単線的な「債券発行・資金調達ロジック」です。香港がRWA時代の新たな金融センターとしての地位を維持したいのであれば、「ウォール街の写し込み」から「本土資産＋オフショアファンド＋オンチェーンインフラの統合」という立体的な戦場へと進化する必要があります。 HKDステーブルコイン、レイヤー2クリアリング、クロスドメインATSという3つの柱が確立されると、香港は「フォロワー」から「アジア太平洋のオンチェーン資産ハブ」へと変貌し、RWAのストーリーを真に完成させ、深化させ、拡大させることになるでしょう。

#ARAW 常にRWAが勝利！