原題：「ステーブルコイン連載レポート（I）ステーブルコインはWeb3を超えるのか？」

原著者：XinGPT、AI研究者

ステーブルコインは、Web3業界の人々にとって馴染みのある言葉のようです。取引初日から、ステーブルコインを購入するためにお金を入金するのは標準的な行動です。

では、なぜ最初のステーブルコイン銘柄であるCircleは、上場後2週間で驚異の3倍の増加を達成できたのでしょうか？

最も重要なきっかけは、6月17日に米国上院がGENIUSステーブルコイン法案を可決したことです。法案の主要な内容と、なぜ上院で可決され、正式に施行される可能性が高いのかを分析してみましょう。

ステーブルコイン法の主な規制ポイントは以下のとおりです。

1. 二重規制システム：GENIUS法は、連邦および州の「二重規制」の規制枠組みを確立することにより、ステーブルコイン市場の明確な運用ルールを定めています。ステーブルコイン発行者は、その規模に応じて連邦または州の規制方法を選択する必要があります。大規模発行者（発行額が100億米ドルを超える）は、コンプライアンスと透明性を確保するために連邦監督の対象とする必要があります。

2. 1：1の準備金要件：この法律は、すべてのステーブルコインに1：1の準備金比率を維持することを義務付けており、流動性が高く安全な資産に限定されています。法律で明示的に認められている準備資産には、米ドル現金、保険付き銀行当座預金、93日以内に償還される米国債、レポ/リバースレポ契約、上記の安全資産にのみ投資する政府系マネー・マーケット・ファンド、および法律に準拠した上記資産のトークン化された形態が含まれます。発行者は、暗号通貨などの高リスク資産を準備資産として使用することはできません。

3. 情報開示および監査メカニズム:市場の透明性を高めるため、ステーブルコイン発行者は毎月準備金を開示し、独立した監査を受ける必要があります。この措置は、ステーブルコインシステムへの国民の信頼を高め、銀行取り付け騒ぎを防ぐことを目的としています。

4. ライセンスおよびコンプライアンス要件:発行者は、規制当局にライセンスを申請し、銀行規制要件に同意する必要があります。移行期間は 18 か月で、その間に既存の市場ステーブルコインはコンプライアンス調整を完了する必要があります。

5. マネーロンダリング防止および制裁コンプライアンス:ステーブルコインの発行者は、銀行秘密法 (BSA) およびマネーロンダリング防止 (AML) 規制を遵守し、違法な資本の流れを防ぐための顧客識別 (KYC) および監視システムを確立する必要があります。

6. 消費者保護：この法案は、ステーブルコインの発行者が破産した場合、その通貨保有者が優先的に返済を受ける権利を有し、準備資産が不正流用されないよう保証することを規定しています。

2つ目の記事は、トランプ政権下でステーブルコイン法案が真剣に検討されてきた最大の理由でもある、あるメッセージを明らかにしています。それは債務削減です。

ビル・ハガティ上院議員が掲げた「米ドルの覇権強化」という青写真は、資本によって急速に実現されつつあります。スタンダード・チャータード銀行は、この法案が可決されれば、世界のステーブルコイン市場の価値は2028年に2兆米ドルに急騰する可能性があると見積もっています。これは、短期の米国債を無からかき集めることに特化した巨大な買い手が加わるのと同等の規模です。さらに衝撃的なのは、現在、二大発行体であるテザーとサークルが既に1,660億ドルの米国債を保有している点だ。ウォール街のアナリストは、今後数年のうちにステーブルコイン発行体がヘッジファンドを上回り、連邦準備制度理事会（FRB）と外国の中央銀行に次ぐ米国債保有額第3位のプレイヤーとなると予測している。スコット・ベセント財務長官は次のように試算している。「ステーブルコイン市場が今世紀末までに数兆ドル規模に達しれば、民間部門の米国債需要は政府の借入コストを数ベーシスポイント削減する可能性がある。これは、暗号資産業界のホットマネーを利用して米国財務省の資金調達コストを割り引くのと同等だ」。さらに巧妙なことに、この需要は本質的に世界規模で米国債への「資金流入」を引き起こしている。準備通貨としての米ドルの地位は、ステーブルコインを通じて再び強化されつつある。トランプ大統領がこの法案について、「できるだけ早く私の机に送ってください。早ければ早いほど良いです」とコメントしたのも無理はありません。

最終的な法案は大統領に提出される前に下院での審議と採決が必要ですが、市場の予想から判断すると、ステーブルコイン法案の最終的な可決と施行は既定路線と言えるでしょう。

ステーブルコイン法案の可決は投資にどのような影響を与えるでしょうか？

まず、Circleについて見てみましょう。Circleの現在の時価総額は約500億ドルで、2024年の利益は1億6000万ドルと推定されています。2025年の第1四半期財務報告によると、楽観的な通期利益予測は4億9000万ドルで、株価収益率（PER）は100倍以上となります。この想定では、USDCの発行額は2024年末までに3倍近くの1200億ドル規模に達し、2025年6月の600億ドルから倍増する必要があります。一方、Tether USDTの発行規模はわずか1500億ドルです。この財務的な見積もりは、Circleにとって明らかにほぼ不可能な課題です。

しかし、市場は愚かではない。なぜCircleにこれほど高いプレミアムを与えるのだろうか？

Bitmexの創設者であり、Ethenaステーブルコインの投資家でもあるアーサー・ヘイズ氏は、次のようにコメントしている。

米国財務省の職員は、ステーブルコインの運用資産（AUC）が2兆米ドルに達する可能性があると考えている。また、米ドル建てステーブルコインが、米ドルの覇権を促進・維持するとともに、国債価格に鈍感な買い手として機能する、先鋒となる可能性があると考えている。 これは絶対に重要なマクロの追い風です。

夢のレートの夢は、ステーブルコインがトランプ大統領にとって米ドルの覇権を維持し、米国債の魅力を高め、FRBの金利引き下げをさらに促進するための金融レバーとしてほぼ機能することです。このトラックの主力株に500億ドルを売るのは高価ですか？株価収益率はもちろん、たとえ1000億ドルであっても、私は敢えて高いとは言いません。

ステーブルコイントラックには他にどのような投資機会がありますか？

ステーブルコインを自動車に例えると、自動車製造業のチェーンは、自動車製造（完成車メーカー）、自動車販売（チャネル流通）、自動車アクセサリー、自動車修理、自動車メンテナンスサービスなどに分けられます。ステーブルコインを例に挙げると、業界チェーンには、ステーブルコインの製造（ステーブルコイン発行者）、ステーブルコインの販売（ステーブルコインチャネル）、ステーブルコイン関連の応用シナリオ（サービス）、ステーブルコインの技術サポート（アクセサリ）などが含まれます。

ステーブルコインの発行はすでに天竜人の道となっています。テザーはあらゆるアンダーグラウンドドル（ブラック産業とグレー産業）の市場を占領し、積極的にマネーロンダリングを行っています。Circleは現在コンプライアンス市場をリードしていますが、今後かなりの競争に直面するでしょう。決済大手（PayPal、Stripe）は独自のチャネルを持っており、流通コストは半分以下にする必要があります（Circleのコストの詳細な分析については、以前の記事を参照してください）。

https://x.com/xingpt/status/1930305013404053909);トランプ氏が支援するチームであるUSD1は、ユニバースと密接に結びついており、TetherとCircleのシェアを獲得すると予想されています。

私は、他の発行者を、多国籍物流企業やeコマース企業などのチャネルの延長と見なすことを好みます。ステーブルコインを独自に発行する費用対効果は、主流のステーブルコインを使用して利益の一部を獲得するほど高くない可能性があります。

スタートアップについては、ニッチなシナリオでステーブルコイン取得サービスを提供しているSquareなど、ニッチなシナリオでのステーブルコインサービスプロバイダーについて、より楽観的です。加盟店に、私のアクワイアリング手数料が従来のカードよりも90％低いことを伝えれば、USDCというステーブルコインを受け入れるように加盟店を説得するよりもはるかに簡単に受け入れられるでしょう。

セグメント化されたシナリオの選択に関しては、小額のクロスボーダー取引が課題だと考えています。遠隔地への小額送金はSWIFT経由で10～30米ドル必要で、到着時間は1～3営業日です。ステーブルコインの到着時間は数秒で、送金コストもほとんど無視できるため、ユーザーエクスペリエンスは10倍以上向上しています。このようなセグメント化されたシナリオのニーズに対応できるチャネルプロバイダーは、ステーブルコイン時代のPayPalになる可能性があります。

カストディやRegtechなどの技術支援サービスプロバイダーは、比較的入出力比率の低い起業の方向性だと思います。コンプライアンスコストが高く、運用が重く、利益率も低いですが、非常に安定しており、景気循環に左右されません。安定したキャッシュフローを得たい守備的な起業家や、CeffuやCB Custodyのような大企業での社内インキュベーションに適しています。

Circle に加えて、セカンダリー市場でステーブルコインのコンセプトに他にどのような機会がありますか?

Circle の時価総額の上昇は、Coinbase に直接利益をもたらしました。不平等条約が廃止される前に、Coin は 50% のチャネル手数料を支払うことで利益を得ることができます。

新しく上場された他のステーブルコインも、Coinbase のように宣伝される可能性があります。さらに、一部の証券会社、決済会社、カード会社などは、ステーブルコイン ネットワークへの接続がどのように進展するかを見守る必要があります。

通貨サークルにとって、ステーブルコインの規模の拡大は、オンチェーン DeFi 資産の供給規模の大幅な増加を意味し、Aave や Morpho などの主要な DeFi レンディング プロトコルにとって有益です。もちろん、これはまた、Ondo や Maple Finance などの収益層、特に米国債をチェーンに投入している層が最も直接的なメリットを享受していることを意味します。

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