過去3、4年、暗号資産界のホットトピックは回転ドアのように目まぐるしく移り変わっていきました。イーサリアムの合併はLSD市場に火をつけ、エアドロップポイントは皆を「チャートトップ」の熱狂へと巻き込み、そして今、ステーブルコインのリターンが新たな焦点となっています。興奮は絶え間なく続きますが、その喧騒の後には必ずペンドルが中心に立ち、静かに、しかし着実にパイプラインの拡大と深化を舞台裏で担っています。2023年のLSDブームが流動性のためにLido、分散化のためにRocket Poolを主に頼っていたとすれば、リターンの分割と価格設定を支えていたのはペンドルだけでした。2024年のエアドロップに参加した人々がポイントの追跡にExcel、タイピング速度を競うためにTwitterを頼りにしていたとすれば、YouTubeを使って「将来のリターン」を明確に価格設定していたのはやはりペンドルでした。 2025年までに、ステーブルコインの時価総額は上昇を続け、利回りベースのドルが主流となり、Pendleは最大のセカンダリー取引プラットフォームとしての地位を維持するだろう。3つの市場トレンド、1つの糸 ― オンチェーン金利の「分解と組み立て」をマスターした者が、次のラウンドの物語で地位を確保するだろう。USDTからPTへ：ステーブルコインと債券の二重のエンジン 現在、業界でステーブルコインについて議論するとき、頭に浮かぶのはUSDTやUSDCのような「旧来の通貨」だけでなく、USDeやcUSD0のような利回りを高める新しい通貨も挙げられる。データは明白だ。過去1か月でPendleのTVLは急速に増加し、8月9日に過去最高の82億ドルに達し、8月13日には90億ドルに迫った。さらに重要なのは、資金流入の勢いです。Aaveは今週、PT-USDe（2025年9月）のポジション上限をひっそりと6億ドル引き上げましたが、1時間足らずで満額成立しました。これは、機関投資家やクジラからのPTへの需要が転換したのではなく、むしろ高まっていることを示しています。Pendleは今でも「エアドロップポイントの楽園」として記憶されている人が多いですが、実際には以前から重点を変えています。今年6月から、PT/YTのフォーマットをよりアクセスしやすいものに切り替えました。フロントエンドには「1PTで満期時に元本が償還され、1YTですべての利益が蓄積されます」と明記されており、初心者でもTelegramグループに頼ることなく簡単に理解できます。バックエンドでは、ウェブサイトを開くとポップアップウィンドウにポジションの変動と獲得した利益を示す毎日の通知が表示されます。 Tradfiに関しては、CitadelsはEdge Capitalと提携しています。この4億ドル規模のヘッジファンドは、mEDGE戦略ライブラリをPTにパッケージ化し、Pendleに直接アップロードしました。現在、mEDGEのTVLは1,000万米ドルを超えています。一方、SparkのステーブルコインUSDSには、24時間で1億米ドル以上の流入がありました。25倍のSparkポイントだけでも多くの投資家を引きつけ、PendleのUSDS TVLは2億米ドルを超えました。サポートレンディング市場も活況を呈しており、Aaveで流通しているPTの総額は数十億米ドルを超えています。債券は真に収益性の高いものになりつつあります。PT が市場変動に対してより耐性がある理由: Liquid Leverage キャンペーンを例に 7 月 29 日、Ethena は Aave で Liquid Leverage を開始しました。ユーザーは 50% USDe と 50% sUSDe を担保とし、貸出金利とプロモーション報酬を組み合わせて、より市場志向の収益パスを提供します。 開始日に、市場では確かにこれが PT を圧迫するかどうかが議論されていました。 現実には、Aave の PT-USDe 制限の引き上げはすぐに買い占められました。 ENA エコシステムからの報酬の一部を含む Liquid Leverage の利回り構造は、市場の状況と活動レベルにより敏感です。 対照的に、PT のリターンは割引価格で固定されるため、ボラティリティの影響が少なくなります。 言い換えれば、LL はスポーツドリンクのようなもので、PT は水が入った預金通帳のようなものです。前者はプロモーション期間中に非常に収益性が高く、後者は活動が落ち着いた後に安定します。 Citadels：DeFi債券帝国の構築 端的に言えば、CitadelsはPendleの「グローバル化」への取り組み、つまり従来の資本を誘致しつつ、新たなパブリックブロックチェーンへの進出を目指すものです。コンプライアンス、KYC、RWA、Solana、TON…複雑に聞こえるかもしれませんが、その根底にあるロジックはシンプルです。PT/YT金利パズルをより幅広い環境に持ち込み、あらゆる利回りを生み出す資産をPendleで価格設定できるようにするのです。かつてPendleがサイドクエストだらけのダンジョンだったとすれば、Citadelsは主要都市を金融帝国へと変貌させることを目指しています。ステーブルコインの発行、RWAの取引、ヘッジファンディング金利の取引を希望する方は、まずこちらで登録してください。

機関投資家向けPTとクロスチェーンPT：次なる展開は？

PendleのCitadelsは「名前を変更した公式ウェブサイト」ではなく、3つの実際の配信チャネルです。

(1) 非EVM PTのグローバル展開：PTをSolana/TON/HYPEなどの高速エコシステムにワンクリックで導入し、到達可能なユーザーと資産プールを拡大します。

(2) KYC準拠のPT：機関投資家向けウォレットと証券会社のインターフェース、オンチェーン債券を「コンプライアンス準拠」資産にパッケージ化します。

(3) 戦略パートナーとの直接接続：例えば、Edge CapitalのmEDGEは、戦略ライブラリをPTに直接鋳造し、Pendleで配信することで、 「機関投資家戦略 × DeFi債券」。簡単に言えば、1つのPT、2つのレッグ（クロスチェーンと機関投資家）で、「金利パズル」をより多くの市場フロンティアに持ち込むということです。

なぜPencosystemなのか？

Pencosystem：金利のアンバンドリング後に何が起こったか

プロトコル当事者にとって、Pendleは単にリターンをトークン化するツールではありませんでした。むしろ、TVL、流動性、市場シグナルを同時に増幅するエンジンです。プールが立ち上げられると、一方的なマーケットメイクとゼロIL（満期まで保有した場合）の組み合わせにより、LPが直接保持されます。PTの割引とYTのプレミアムは、24時間年中無休の価格発見ダッシュボードとして機能し、チームが外部資金調達の温度をリアルタイムで読み取ることができます。EtherFiはその好例です。eETHがPendleで立ち上げられてから6か月も経たないうちに、プロトコルのTVLは15倍に急上昇しました。以前は停滞していたOpenEdenも、立ち上げ後の1か月で45％の成長率を記録しました。つまり、Pendleが勝てば、基盤となるプロトコルが勝つということです。

出典

ペンドルの魔法は実は非常にシンプルです。利子の付く資産を固定利付債と変動利付債に分割するのです。PTは1年物の米ドル建て債券のようなもので、満期時に3～12%の年利が保証されます。YTは金利スワップにオプションを加えたもので、エアドロップ、連邦準備制度理事会、資金調達金利などに賭けるもので、すべてこれに依存します。分割後、市場は自然に価格差を平坦化します。PTの割引率が高いほど、固定利回りは魅力的になります。YTのプレミアムが高いほど、将来的に赤い封筒が増えると信じる人が増えます。このアンバンドリングを過小評価しないでください。これにより、LPは単一の賭けを行うだけで手数料を獲得でき、変動損失はほぼ無視できます。また、AaveでアンバンドリングされたPTを活用することもできます。大口投資家は、安定したAPYを25～30％に引き上げるために、3倍から5倍のレバレッジをかけることがよくあります。このプロセスはオンチェーン台帳で完全に公開されており、投資銀行のアナリストでさえExcelテンプレートを複製できるほど透明性があります。2023年末から現在までに、Pendleは27回の大規模な満期を経験しており、そのうち7回は10億ドルを超えています。最大の償還額である38億ドルは昨年6月に発生し、オンチェーン償還は即座に決済されました。最近では、5月29日にさらに16億ドルが満期を迎え、ピーク時のTVLは47億9,000万ドルから42億3,000万ドルに減少しましたが、わずか1週間で44億5,000万ドルに回復しました。維持率は93％で安定しています。資金はただで戻ってくるわけではありません。満期を迎えた資金の 35% が新しい Pendle プールに直接投入されます。これは史上最高の 7 日間保持記録です。

ステーブルコインは、ペンドルの物語の中で最も直接的で収益性の高い主役です。PTはオンチェーン契約に3〜12％の固定年率リターンを組み込み、YTは将来の金利、エアドロップポイント、投機筋の資金調達率の不確実性をまとめています。その結果、新しいドルは、安定したクーポンと高ボラティリティベッティングの2つの製品ラインでデビューします。データが物語っています。USDeの半分はTVLが10億ドルに達する前にペンドルにロックされており、60億ドル近くになっても40％のシェアを維持しています。cUSD0は3週間停滞した後、ペンドルで前月比45％の増加を経験しました。最新のUSDSはわずか24時間で1億ドルを集めました。流動性の保持も印象的です。5月29日の16億ドルの満期の急増の間、USDeのTVLはわずか6％の減少にとどまり、4日後に損失を回復しました。ステーブルコインにとって、機関投資家のウォレットを最も魅了するのは、急騰後も資金が継続的に流入するという保証です。

出典

過去1年間、TVLの増加を目指す利回りを生み出すステーブルコインはすべて、ローンチセクションに「Pendle Pool」を含めてきました。以前は停滞していたOpenEdenのcUSD0は、Pendleに上場してから1か月足らずで45%の急騰を記録しました。これは、価格発見と初期の流動性をPendleに渡すために新規ドルを発行したい人にとってのデフォルトのシナリオとなっています。さらに先を見据えると、ステーブルコイン自体も、より広範な構造的拡大のトレンドの一部となっています。 Modular Capitalのレポート「Pendle：ステーブルコイン拡大の時代」によると、世界のステーブルコインの供給量は2,500億ドルを超え、利回りを生み出すステーブルコインはわずか18ヶ月で15億ドル未満から110億ドルへと急増し、市場シェアは1%から4.5%に拡大しました。同レポートでは、GENIUS法の成立と連邦準備制度理事会（FRB）が比較的高い金利を維持することを前提に、ステーブルコイン市場は今後18～24ヶ月で倍増の5,000億ドルに達すると予測されています。このうち15%にあたる750億ドルは、利回りを生み出す商品に流入するとされています。Pendleが現在の約30%の市場シェアを「安定シェア」で維持できれば、TVL（総保有残高）は200億ドルに達する可能性があります。100bpの手数料率に基づくと、年間収益は2億ドルに達する可能性があります。Modular Capitalは次のように結論付けています。DeFi債券セクターにおいて、Pendleは「米国債＋ナスダック成長株」という二重のバリュエーションアンカーを享受する可能性が高い。PTは経済ベルトへと成長しつつあります。現在、PendleのTVLの80%以上は米ドル建てで保有されており、強気相場と弱気相場の両方に適しています。Aave、Morpho、Eulerの3大短期金融市場におけるPTの流通量は6ヶ月で倍増し、20億ドルを超えています。同時に、ますます多くのLPが満期を迎えるLPを次のトランシェにロールオーバーしており、新規TVLの成長を加速させています。

7月29日以降の市場動向を振り返ると、PTの年率利回りは、ほとんどの期間において、貸出のみに頼って金利スプレッドを圧縮する担保ポートフォリオを大幅に上回っています。これには2つの理由があります。第一に、PTのクーポンは割引によって固定されており、貸出流動性やプロモーション活動の影響を受けません。第二に、PTはAaveのようなマネーマーケットで担保として再利用できるため、「固定クーポン×レバレッジ」の複利リターンを生み出し、従来の担保に匹敵する資本効率を提供します。Aaveのコミュニティリスク管理レポートによると、担保としてのPTの供給はわずか1か月強で数十億ドルに急増しており、需要の回復力を示しています。

金利時代は始まったばかり

エアドロップポイントは一時的な市場ブームを生み出す可能性がありますが、真に大規模な資本を引き付けるのは「保証されたリターン、十分な流動性、そして包括的なデリバティブ商品群」です。従来型金融は600兆ドルの金利デリバティブ取引を誇っていますが、DeFiはこの数字に大きく後れを取っています。業界内で実際に取引されるリターンは3パーセントにも満たないのも言うまでもありません。Pendleは過去3年間、この97%のギャップをゆっくりと埋めようと努めてきました。

Pendleの台頭は2つのことを証明しています。1つは、満期を迎える数十億ドル規模の元本をオンチェーンで安全に決済することが完全に可能であること、もう1つは、市場の低迷期においても資本の流動性を維持できることです。さらに重要なのは、金利バリューチェーンを「プロジェクトオーナーによる非公開の価格設定」から、市場が適者生存を決定するオープンなオンチェーン入札へと移行させたことです。今後、利回りがある限り、人々はPT/YTを取引し、そこから利益を得ている限り、Pendleから離れることは難しいでしょう。エアドロップとアルトコインの季節は終わったかもしれないが、金利市場はまだ始まったばかりであり、それがしっかりと確立されると、映画はまだ半分しか終わっていない。

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