ロビンフッド、予測市場コンセプトの第一株

ODAILY星球日报

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チャネルが十分な発言権を掌握した後は、単なるチャネルとしての役割に満足しなくなる。

原文タイトル：「予測市場コンセプト第一号株が登場！」
原文著者：Azuma、Odaily 星球日報

ワールドカップの戦いが始まり、予測市場の総取引量は過去最高を更新し続けているが、業界のリーダーであるKalshiは、今のところあまり良い気分ではないかもしれない。

その理由はKalshi自体のビジネスデータの変動にあるのではなく、Kalshiの前に「突然」Polymarketに続く新たな強敵が現れたからだ。そしてその相手は、かつて最も重要な味方だった。

· Odaily注：データはDefillamaより引用。

Kalshiの最も重要なトラフィックチャネル——Robinhood

時間を2025年3月に戻そう。当時、Kalshiは米国のオンライン証券会社Robinhoodとの提携を発表し、後者は前者を活用してユーザーに予測市場取引サービスを提供し、政治、経済、スポーツなどのイベントに関する賭けを可能にした。

ビジネスモデルから見ると、これは典型的な「相互補完」のケースだ——ユーザー入口と取引配信を担当するRobinhoodは、Kalshiの成熟した製品を直接利用できる。一方、基盤となる市場、マッチング、清算、規制コンプライアンスシステムを担当するKalshiは、Robinhoodが持つ巨大な個人投資家のトラフィックプールにアクセスできる。

その後の展開は、この提携が「ウィンウィン」の結果をもたらしたことを証明した。Robinhoodのチャネル配信を通じて、Kalshiは間接的に膨大なユーザーと取引量を獲得した。Piper Sandlerのアナリストは「Robinhoodチャネルを通じて行われた取引量は、Kalshiの総取引量の約25％〜35％を占める」と推定している。

これらの注文は最終的に双方の帳簿上の収益に変換された——Robinhoodは、このチャネルを通じて取引されるすべてのKalshiイベント契約に対して独立した手数料を課し、1契約あたり各方向につき0.01ドルを請求し、その後Kalshiと分配する（具体的な割合は未公開）。

今年4月末に開示されたQ1決算によると、Robinhoodは今年Q1に88億件のイベント契約取引を達成し、「その他取引収入」は前年同期比320％増の1億4700万ドルに達した。予測市場は、Robinhoodの製品ラインの中で最も成長率が高い新たなエンジンとなっている。

しかし最近、この関係に微妙な変化が生じている。

Robinhoodの野望：Kalshiに奪われたパイを取り戻す

インターネットの歴史が何度も証明してきたように、チャネルが十分な発言力を握った時点で、単なるチャネルとしての役割に満足しなくなる。Robinhoodも例外ではない。

Kalshiとの提携はRobinhoodにかなりの収益をもたらしたが、予測市場がプラットフォーム内で最も急成長する新規事業の一つとなるにつれ、Robinhoodは現在の利益配分スキームに満足しなくなった。

両者の協業モデルでは、Kalshiが市場とインフラを提供し、Robinhoodがユーザーと注文フローを提供する役割を担っていた。しかし、協業が深まるにつれ、Robinhoodは次第に、本当に希少なのは市場そのものではなく、自らがしっかりと掌握しているユーザー入口であることに気づいた。

結局のところ、大多数のRobinhoodユーザーにとって、注文がKalshiで成立しようが他のプラットフォームで成立しようが関係ない。ユーザーが見ているのはRobinhoodアプリ内の取引入口であり、背後にあるインフラ提供者ではないのだ。

言い換えれば、Robinhoodは常に予測市場で最も重要なリソースの一つである「配信能力」を掌握している。ユーザーが自分に属しているのなら、なぜ注文を他に流す必要があるのか？

実際、RobinhoodがKalshiを活用して予測市場の需要を迅速に検証している一方で、別のBプランも少し遅れて同時に始動していた。

2025年11月、Robinhoodはウォール街のクオンツ取引大手Susquehannaと合弁会社を設立し、CFTC規制下のデリバティブ取引プラットフォームMIAXdxの買収を発表した。公式発表によれば、この合弁会社は将来的に独立した先物・デリバティブ取引プラットフォームと清算機関を運営し、予測市場はその重点分野の一つとされている。

当時、外部はこれを単なるインフラ投資と見なしていたが、その後の情報開示が進むにつれ、人々はRobinhoodの目標が単に予測市場の新たなパートナーを探すことではないと徐々に認識するようになった。

2026年1月、取引は正式に完了した。RobinhoodとSusquehannaはMIAXdxの90%の支配権を獲得し、Designated Contract Market（DCM）およびDerivatives Clearing Organization（DCO）の資格を含む完全なCFTC規制フレームワークを引き継いだ。その後、MIAXdxはRothera Exchangeに改名され、その清算機関はRothera Clearingに名称変更された。

これで、Robinhoodは予測市場を独立して運営するために必要な中核要素をすべて備えたことになる。不足しているのは、Kalshiに対抗できる成熟した製品だけだが、インターネット製品の開発経験が豊富なRobinhoodにとって、これは明らかに難しいことではない。

Rotheraの契機：ワールドカップ

2026年6月、約半年にわたる加速開発を経て、Rotheraの製品は徐々に形になり、Robinhoodもついにほぼ必然的に起こるであろう行動を取った——本来Kalshiに流れていた注文を、徐々に自社の管理システム内に移行させたのだ。

RobinhoodはRotheraのために絶好の初陣の舞台を選んだ——ワールドカップだ。予測市場にとって、ワールドカップは間違いなく最もトラフィック効果のある取引テーマの一つであり、試合の勝敗、勝ち上がり結果、優勝チームの帰属など、関連市場は短期間で大量の新規ユーザーを取引に引き寄せることができる。立ち上がったばかりの新プラットフォームであるRotheraにとって、ワールドカップほどコールドスタートに適したシナリオはない。

Robinhoodの公式発表によると、今大会の全104試合のワールドカップ期間中、一部のイベント契約はRotheraに誘導され、マッチングと清算が行われる。これには、ワールドカップの各試合結果、最終優勝チームの帰属、各試合の総得点数などの市場が含まれる。これまで完全にKalshiに依存していたモデルと比較して、これはRobinhoodが初めて大規模に予測市場の注文を自社の取引システムに取り込んだことになる。

結果から見ると、Rotheraは明らかにこの機会を捉えた。Robinhoodの動向を追跡する投資調査系メディア「Hood House」が公開したデータによると、6月12日、Rotheraは4420万枚の契約取引を完了し、対応するドル建て取引量は約2440万ドルだった。6月13日には、Rotheraはさらに6970万枚の契約取引を完了し、対応するドル建て取引量は約2090万ドルだった……これらの数字は、Kalshiの数億ドルに及ぶ人気市場にはまだ及ばないものの、Rotheraが実際に稼働してからわずか数日であることを考慮すれば、このデータは十分に成功と言える。

RobinhoodとKalshiにとって、これは両社間の協力関係のバランスが傾きつつあることを意味する。Robinhood側から見れば、従来Kalshiと分け合っていた手数料収入を、より多く自社のエコシステム内に留めることができるようになった。一方、Kalshi側から見れば、これはかつて最も重要な成長エンジンの一つに、すでに緩みの兆候が現れ始めていることを示している。

そして、ワールドカップは明らかに、RotheraがKalshiを蚕食し始める第一歩に過ぎない。さらに遠い未来を見据えると、Robinhoodは必然的にRotheraのカバレッジを他のスポーツイベントや経済、政治などのテーマへと拡大し、本来Kalshiに流れていた注文は、順次Rotheraによって横取りされることになるだろう。

RobinhoodとKalshiは両者間の利益分配比率を一度も公開したことがないため、この横取りの具体的な価値を知ることはできないが、Robinhoodが第1四半期だけで1億4700万ドルの予測市場関連収入を達成したことを考慮すると、第2四半期のワールドカップやさらに先の中間選挙は、より大規模な取引活動をもたらすことは明らかだ。年単位で計算すれば、この横取りの価値は数億ドルに達する可能性がある。

流通を制する者がすべてを制す

RobinhoodとKalshiが同盟者から敵対者へと変貌したこのドラマは、インターネット市場で何度も検証されてきたロジックを再び示している——製品は作りやすく、トラフィックは得難い。流通を制する者が、すべてを制す。

過去数年間、市場は一般的にKalshiの核心的な堀（モート）は規制ライセンス、取引プラットフォームの資格、そして清算能力にあると考えていた。そのため、Robinhoodのような証券会社であれ、さまざまなメディア、コミュニティ、トラフィックプラットフォームであれ、本質的にはKalshiのチャネルであり、トラフィックの入り口に過ぎなかった。

しかし、Rotheraの出現は一つのことを証明した。製品の同質化が深刻な現在、製品そのものはおそらく最も重要な要素ではない。本当に希少なのは、常にユーザーである。

ユーザーがいるところに流動性があり、流動性があるところに市場が生まれる。Robinhoodが数千万のリテールユーザーの入り口を掌握しているとき、それらのユーザーを任意の取引所へ導く能力を完全に持っている。ユーザーにとっては、注文が最終的にKalshiで成立しようがRotheraで成立しようが、体験に明確な差がなければ、誰がマッチングや清算を行っているかは問題ではない。

過去数年間の予測市場業界のテーマがPolymarketとKalshiの間の市場争いだったとすれば、今後数年間のテーマはおそらくチャネル戦争になるだろう。RobinhoodがRotheraを育成したことは、本質的にチャネル側が市場層に対して行う逆方向の統合である。そして、トラフィックの入り口を持つプラットフォームが増え、予測市場の戦略的価値に気づき始めるにつれて、同様のストーリーが今後も続く可能性が高い。

取引所、証券会社、ソーシャルプラットフォーム、メディアプラットフォームのいずれも、新たな予測市場の入り口となり得る。

そして、入り口が市場を掌握し、チャネルが価格決定権を持つようになると、予測市場業界の最終的な勝者は、注文を仲介するプラットフォームではなく、ユーザーに最も近く、配信を最もコントロールできる者になるかもしれない。

インターネット時代もそうであり、モバイルインターネット時代もそうだ。今回も、何ら驚くべきことではない。