原文タイトル：L2は優れたビジネスである。しかし、イーサリアムの主要ビジネスにはなり得ない。

原文著者：_gabrielShapir0

原文編集：Saoirse、Foresight News

編集者注：本稿の著者 _gabrielShapir0 は、L2BEAT のデータとマルチチェーン運営の実態に基づき、現在のトップエンタープライズ向け L2 は商業業績は目覚ましいものの、そのほとんどが 0/1 段階に留まり、真の「2 段階」最終決済を実現しておらず、イーサリアムへの手数料貢献は極めて小さい（例：Base の日次支払いは約 290 ドル）と指摘する。著者はこれに基づき、L2 の商業的成功はイーサリアムの成功と同義ではなく、その本質はコンプライアンス・アービトラージとブランド借用に近いと考える。研究開発の重点は CROPS（検閲耐性、プライバシー、セキュリティ）など、イーサリアムネイティブで複製不可能な領域へ移すべきだと提案する。

本稿は大量の公開データと規制ロジックを基盤に、過去数年にわたる「Rollup 中心」のロードマップ仮説に対して体系的な再考を促すものであり、その核心的貢献は、しばしば回避されてきた問題を明らかにしたことにある：L2 オペレーターが自らの利益に基づいて介入可能な状態に留まることを選択する場合、イーサリアムは自らをどのように位置づけるべきか。読者がその結論に同意するかどうかに関わらず、本稿で提起された利益の不一致と境界条件は、議論に検証可能な枠組みを提供している。文末には、イーサリアムコミュニティメンバーである Ryan Berckmans による本稿への異なる見解を添付し、読者の対照参考に供する。

パラドックス：L2 のビジネスは大成功を収めたが、イーサリアムにとっては基本的に失敗である

様々なビジネス指標から見ると、多様な L2 は大きな成功を収め、イーサリアムエコシステムの復興も牽引した。

Robinhood Chain はその最も顕著な代表例であり、イーサリアムが L2 の多様な要求に応えるべきか、またどのように適応すべきかという新たな議論を引き起こしている。この世界的なトップ株式取引プラットフォームは 38 カ国、約 2800 万ユーザーにサービスを提供し、自社のコアビジネスを株式トークン化して、120 以上の国をサポートする自己管理ウォレットに展開。ローンチ初日には Uniswap と連携してトークンの 24 時間 365 日取引を実現し、開発者向けには GonzoFi 実験環境も構築。ユーザーはトークンを貸借プールに預けることもできる。

他の L2 も同様に急速に発展している。Base は上場企業の傘下にあり、ロックされた資産規模は 144.2 億ドルに達する。Arbitrum One のロック規模は 126 億ドル。Orbit と OP 開発キットの登場により、パブリックチェーンのローンチは調達判断に簡素化された。

これはすべて偶然ではない。L2を運営すること自体が、利益率の高いビジネスなのである。このチェーンだけで、Robinhoodは毎日300〜400万ドルのオンチェーン収入を生み出しており、これは信託トークンラッピング業務（株式トークン事業を支える）に関連する商業提携で得られる可能性のある収益をまだ含んでいない。

L2のこのような活況な商業成績を前に、人々は再び問いかけずにはいられない。これらのL2の価値は一体どこにあるのか？イーサリアムはそこから何を得られるのか？

L2BEATはL2を複数のカテゴリに分類している。その中で最も重要なクラスがRollupであり、Robinhood Chain、Base、Arbitrum、Optimismはすべてこれに位置づけられる。Rollupはステージ0、ステージ1、ステージ2に分かれる。ステージ2のRollupのみが、最終決済を本当にイーサリアムのスマートコントラクト実行に委ねる。ステージ0はほとんどがシーケンサー運営者によって完全に掌握されている。ステージ1は一般的にマルチシグ管理権限を持つセキュリティカウンシルによって掌握されている。これらの支配権は様々な表面的な設計（例えば一部のチェーンが「強制トランザクション包含」を謳っていること）によって覆い隠されているが、運営者はチェーン全体に対して絶対的な支配権を持ち続けている。イーサリアムは単に不正行為を識別するのを助けるだけで、制裁を強制執行することはできない。

Vitalikが2020年10月に『Rollup中心のイーサリアムロードマップ』を発表し、2022年11月にステージ区分基準を提案してから、すでに数年が経過した。現在、実際にステージ2のラベルが付けられているのはわずか4つのチェーンだけだ。Facetは666,100ドル、Honeypot v2は1,000ドル、Aztecは1,000ドル未満、Ethscriptionsは統計データなし。4つのチェーンを合わせた総ロック価値は70万ドルにも満たない。対照的に、BaseとArbitrum Oneはそれぞれ144.2億ドル、126億ドルのロックを誇るが、両者ともステージ1に留まっている。Robinhood Chainは29億ドルをロックしているが、そのコントラクトは8人中7人の署名が必要なマルチシグアカウントによって即座にアップグレード可能であり、悪意のあるアップグレードが発生した場合、ユーザーには完全に退出の猶予期間がない。不正証明システムはホワイトリストに登録された2つの主体のみが証明を提出できる。運営者はまた、遅延なく任意のトランザクションを検閲でき、いわゆる「強制包含」とされるトランザクションも含まれる（L2BEATプロジェクトページ、2026-09-07）。

現状が一時的なものであると信じる理由はない。2026年1月、Optimismの共同創設者Mark Tynewayは次のように書いている。「ステージ2はユーザーの真のニーズから逸脱しており、誰もがコミュニティからのネットリンチを恐れて、真実を言い出せないでいる。」彼は、真の「ユーザー」とは実際にはチェーン運営者であり、彼らは自身の法的リスクを最小限に抑えられる機能セットを求めており、それはしばしばステージ2の要件と相反すると指摘する。想像してみてほしい。法廷で、なぜブリッジコントラクトを一時停止できずにユーザー資金が全て盗まれたのか、あるいは北朝鮮関連主体があなたのプラットフォームで資産を保有するのを阻止できなかったのかを説明しなければならない状況を。業界の一般的な見解では、ほぼすべての企業運営の主要L2（例えばRobinhood、Base）は、永遠にステージ2へと進化することはないだろう。

もしRollupの本来の目的がフェーズ2へ進むことだったなら、このL2ビジョンはすでに失敗している。たとえL2が商業的に大成功を収めていても、この言葉は違和感を覚える。イーサリアムは厄介な立場に立たされている：プロダクト・マーケット・フィットは見つけたものの、その顧客は「ついでに、象徴的に」イーサリアムを使っているに過ぎない。L2はイーサリアムを決済層の選択肢の一つとして扱っているだけで、真に実用化しているわけではない。では、これから我々はどこへ向かうべきなのか？

本稿の残りの部分では、イーサリアムの利益とL2市場の間にある構造的なミスマッチについて論じる。L2がイーサリアムとETHにいくらかの利益をもたらすとしても、その利益はL2をイーサリアムの研究開発の中心に据えるほど十分ではない。L2の華々しい商業的成功を見据え、便乗の誘惑に抗うことは難しいが、極めて必要である。

L2がイーサリアムに還元する4つの経路、なぜ「真の決済レント」だけが実行可能な道なのか

L2がイーサリアムに価値をもたらす経路は、以下の4つに限られる：

1、データ可用性レント：L2はBlobデータ領域を購入する。Blobは本質的に代替可能な商品であり、市場には代替案が存在する：外部データ可用性層、あるいは運営者が自前で委員会を構築する方法だ。代替案への切り替えは設定変更だけで済み、資産移転は不要で、切り替えコストはほぼゼロ。さらに厄介なのは、イーサリアムが継続的なスケーリングを公約していることで、これ自体がスケーリングロードマップの目標である。供給が拡大し続け、買い手がいつでも代替できる商品に、希少性レントは生まれない。データもこの点を裏付けている。2026年9月7日までの30日間で、ロック量最大のL2であるBaseは2億9200万件のユーザー操作を処理し、イーサリアムに支払ったデータ・証明・状態更新関連の手数料は約8800ドル、1日あたり約290ドルに過ぎない。同期間のArbitrum Oneは約2700ドルしか支払っていない。この計算でいくと、Robinhoodチェーンは日収300〜400万ドルを稼ぎながら、イーサリアムに支払う手数料は1日数百ドルだけだ。さらに、ユーザーが自由に退出できないチェーンにとって、Blobは本来設計された価値すら発揮できない。データをオンチェーンに載せる本来の意図は、誰でもチェーン状態を再構築して退出できるようにすることだ。運営者がハッシュだけをL1にアップロードしても、抗再編成能力は得られ、コストも低い。Blobの価格設定をどれだけ最適化しても現実は変わらない：イーサリアムが供給十分を約束している以上、希少品の価格で売ることは不可能だ。

2、ETHをガスとして使用し、通貨プレミアムを獲得する：この経路は完全に任意であり、強制力はない。運営者はステーブルコインで手数料を請求したり、カスタムガストークンを展開したり、さらには手数料をゼロに補助することもでき、プロトコルレベルでは阻止できない。「ETH-L2」と称するものの多くは、単なるマーケティング概念であり、微弱な「ETH as money」効果を伴うだけだ。このようなソフトな効果では、安定した収益は形成できない。

複数の要因がこの経路を継続的に弱体化させている。第一に、企業運営者の財務諸表は米ドル建てであり、シーケンサーが受け取るETHは単なる運転資金であって、長期準備金ではない。CoinbaseはBaseが生み出すETH手数料を売却したと非難されているが、資金の流れの開示を拒否している。公開財務報告によると、2026年第1四半期から第2四半期にかけて、Coinbaseの投資用ETH保有量は150,193枚から150,279枚に変化した。Baseが同期間最大のL2として手数料を生み出していたとしても、ETH保有量の顕著な蓄積は見られなかった。第二に、L2チームは自社トークンを発行する圧力に直面し続けている。投資家や従業員は換金可能な資産で利益を実現する必要があり、製品自体も運営者が掌握するインセンティブメカニズムを必要とする。第三に、自社トークンには使用シーンを設計する必要がある。商業面では、用途のないトークンに需要はない。規制面では、実際の機能を持つトークンは証券ではないと弁解しやすい。L2トークンの最も自然な機能は、シーケンサー手数料の支払いであり、OrbitとOPの2つの開発キットはすでにカスタムガストークンをネイティブにサポートしている。資金調達のたびに、この経路の期待収益はさらに低下する。

3、決済権限：イーサリアムには運営者が取り消せない権利があり、この権利はL2ユーザーによって行使される。4つの経路のうち、これだけが財産権関係に属し、単純な売買関係ではない。この経路だけが、イーサリアムは単なる一般サプライヤーではなく、特許ライセンス提供者としての役割を果たせる。

4、ブランドライセンス：すなわち「イーサリアムによって安全性が保証される」という看板である。イーサリアムには商標もライセンス機関もなく、この許可は無料で、取消不能な形ですべての人に付与されている。すでにトラフィック配分を掌握しているプロジェクトにとって、コミュニティのコンセンサスはそれを拘束できない。イーサリアムがこれに対して料金を請求しようとしても、プロトコルの価格設定メカニズム自体が統一され無差別であり、Robinhoodのような企業に特化して対応するビジネス部門も存在しない。回収できず、価格設定もない「ライセンス」は、本質的に贈与であり、収入源ではない。

データ可用性レンタル料やETHによるネットワーク効果はすべて緩やかで、強制的な保証がない。ブランドライセンスは完全に商業化できない。イーサリアムが真の最終決済を完了して初めて、構造的かつ内生的な利益の結びつきを構築し、堀を築くことができる。しかし、真の決済能力はステージ2でのみ発動し、企業L2運営者は主観的にステージ2を拒否する。これにより、解決不可能な利益のミスマッチが生じる。

真の決済がなければ、L2とイーサリアムは互恵関係に留まるが、それ以上のものではない

イーサリアムは確かに少量の真のデータ可用性収入を得ることができる。膨大なユーザーがチェーン上でETHを保有・使用することで、一定の通貨プレミアムが生じる。他のパブリックチェーンに流れていたであろう開発者、資本、注目が引き寄せられる。同時に評判の配当も得る。証券会社が「イーサリアムL2」を打ち出すことは、規制機関に対してイーサリアムが違禁品ではなくインフラであることを示すことになる。

しかしながら、上記のすべての収益は自発的なものであり、いつでも撤回可能で、価格設定がなく、緩くて脆弱です。これこそが「L2がイーサリアムをオプションとして扱う」という意味です。せいぜいETHという資産の影響力を拡大できるだけで、イーサリアムというチェーン自体を拡大することはできません。オプションは保有者にとって大きな価値がありますが、オプションの発行者は自分がどれだけのプレミアムを受け取ったかを見なければなりません——このケースでは、プレミアムはゼロです。

この配当の背後にはもう一つの側面があり、それが大規模な汎用L2がL2の外殻を被ることを望む核心的な動機です：規制アービトラージ。マーケティングの包装を剥がせば、残るのは実体企業が運営する中央集権的な台帳であり、一時停止スイッチ、トランザクションフィルタリング、コントラクトアップグレード権限を備えています。このシステムを裸で直接実行すれば、あなたはカストディアンまたは送金サービスプロバイダーであり、規制当局にはっきりと見えます。しかし、それにイーサリアムブリッジを接続し、Rollupと呼ぶことで、社会的コンセンサスを利用して、それがイーサリアムに属し、十分に分散化されていると対外的に主張でき、仲介機関に対する規制ルールはもはや適用されないように見えますが、オペレーターは仲介者のすべての権限を完全に保持しています。

一般的な反論：大手L2がL2をやるのはコスト削減のためだ。では問いたい：削減されるのは何のコストか？分散化を実現するコストか、あるいは分散化をしない場合に負うコンプライアンスコストか。どちらにせよ、本質は規制面でのコスト削減です。Mark Tynewayの投稿は、皆が暗黙のうちに理解していたことを明らかにしました。彼は後に次のようにも認めています：多くの機関系L2は「雰囲気と実態が一致しておらず」、それらは明らかにイーサリアムではなく、信頼できる中立性を持たず、トラストレスでもありません。オペレーターはいつでもルールのバージョンを切り替えることができます。ラベルは暗号経済的な役割ではなく、法的な役割を担っています。オペレーターは単にインセンティブに従って行動しているだけで、それ自体は責められるべきことではありません。

なぜステージ2が真の重要な分岐点なのか

L2BEATが定義するステージ2の3つの厳格な要件：①許可不要の詐欺証明システム；②悪意のあるアップグレードに遭遇した場合、ユーザーが少なくとも30日の退出ウィンドウを持つこと；③セキュリティカウンシルはチェーン上で検証可能な判定エラーのみを処理できること。注目すべきは、この基準は分散化されたシーケンサーを要求していない点です。ステージ2はアップグレード権限とユーザーの脱出経路を制約し、トランザクションの順序付け権限や手数料収益には干渉しません。

ビジネス面：ステージ2は非対称性を生み出します。L2チェーン自体はイーサリアムから離脱できますが、もはやユーザーの資産を一緒に連れ去ることはできません。なぜなら、ユーザーはオペレーターがアップグレードで消し去ることのできない退出権を保持しているからです。この非対称性が存在して初めて、イーサリアムは「レント」を引き上げることが可能になり、顧客を直接失うことはありません。これができなければ、イーサリアムは月次契約のサプライヤーのようなもので、顧客はいつでも代替品に切り替えることができます。

法的側面（これは筆者自身の専門分野）：FinCEN 2019年暗号資産ガイダンス、米国法典18 U.S.C. §1960の判例を参照すると、核心的な判断基準は、主体が送金資産に対して完全な独立した支配権を有するかどうかである。運営者が取引をフィルタリングし、残高を凍結し、退出ウィンドウなしに一方的にブリッジ契約をアップグレードできる限り、文書がどれほど美辞麗句で飾られていても、事実上それは完全な支配権を有している。逆に、無許可証明、30日間の退出ウィンドウ、セキュリティ理事会の権限がオンチェーンで検証可能なバグに限定される実装であれば、運営者は自分たちは単にソフトウェアを公開しているのであって、資金移転事業を行っているわけではないと主張する十分な理由がある。したがって、2段階アーキテクチャは、「Rollupの外殻をまとった中央集権的資金サービス業者」と認定されることを回避するための最も強力な技術的防御手段である。これはまた、企業が自主的に2段階を放棄することが、単に失望させるだけでなく、深く考える価値がある理由も説明している。

ガバナンスの側面：強制的な取引組み入れをサポートしないL2は、イーサリアムの検閲耐性を継承できない。それはデータ可用性と状態ルートのみを継承しており、これらの2つの能力は運営者の悪事を暴露できるだけで、悪事の結果を取り消すことはできない。検閲行為はシーケンサーで発生し、イーサリアムの特性はここで途切れてしまう。

もし2段階が業界のデフォルト標準となれば、「イーサリアムによって安全が保証される」ことは実質的な法的関係を意味する。人々が口にする「たとえCoinbaseに何かあっても、ユーザー資産はBaseに置いておけば安全だ」という言葉は、もはや単なる美しいビジョンではなくなる。現実には、2段階は主流にはならず、ほとんど主要プロジェクトが実装していない。

なぜ2段階が実装できないのか、コミュニティの圧力では根本的な問題を解決できない

2段階が運営者にとって真のコストとなるのは、運用上の選択肢を失うことである。巷で広まっている誤った理解は、2段階がシーケンサーの手数料利益を奪うというものだ。それは違う。2段階はアップグレードを制限し、ユーザーの脱出メカニズムを提供するものであり、取引順序付けの独占権には干渉しない。完全に中央集権的で高収益のシーケンサーを運営しても、2段階のすべての条件を満たすことができ、手数料は一銭も減らない。

真に失われるのは運用上の選択肢である。規制対象の金融機関は、裁判所命令に基づく口座凍結、OFAC制裁リストに基づくアドレスブロック、不正送金の停止と逆転、脆弱性が資金流出前に緊急修正、規制当局の問い合わせに対して具体的な責任者を提示することができなければならず、手をこまねいているわけにはいかない。2段階アーキテクチャは設計上、上記のすべての能力を無効化するように作られている——これこそがまさに2段階の核心的な趣旨である。

帰謬法で推論してみよう：運営者が口座凍結能力を保持する限り、2段階の定義を満たさない。凍結能力を放棄すれば、会社の法務部門は署名できず、企業は法的義務を果たせなくなる。したがって、証券ライセンス、資金送金ライセンス、銀行資格を保有するか、上場している運営者にとって、2段階と互換性のあるビジネスモデルの集合は空集合であり、規模が小さいのではなく、完全に存在しないのである。

視点を変えて、もしあなたがElon Muskを説得して、X Moneyに2フェーズのRollupを採用させようとしたらどうだろうか。L2を装った0フェーズチェーンや、小規模な検証者セットによる許可制L1（Hyperliquidモデル）、あるいは普通のデータベースではなく。どう説得するのか？彼はユーザー資産を自分で管理することに自信を持っており、最小限の信頼という仕組みには魅力を感じない。どの選択肢も彼にとっては十分に機能する。現行の法制度の下では、製品をL2として包装するか、数人の「独立検証者」を立てた許可制L1を構築すれば、チェーンが完全に中央集権的であっても、罰金や懲役に直面することはない。一方、無許可のデータベースを裸で運営する方が法的リスクが高い。したがって、ブロックチェーンを採用する必要性はあるが、本物の2フェーズRollupを選ぶ必要性はない。ユーザーも投票で離れることはないだろう：Robinhoodは0フェーズであり、Hyperliquidは許可制の検証者セットで運営されているが、ユーザーは大規模に利用し、体験も良好だ。説得の根拠は存在しない。本物の2フェーズは、買い手の現実的な課題を解決せず、誰も対価を払わないだろう。

制約はライセンス問題に限らない。検討に値する反例がある：Arbitrumは証券会社のライセンスも銀行資格も上場もなく、DAOガバナンスプロジェクトであり、本来は介入権限を放棄する最も条件が整った存在であるはずだ。しかし2026年4月、Arbitrumのセキュリティ評議会はアトミック取引を通じてInboxコントラクトをアップグレードし、一時的に権限関数を埋め込み、被害者名義でクロスチェーンメッセージを発信し、Lazarus組織が盗んだとされる30,766 ETH（約7,100万ドル）をガバナンスウォレットに移転し、その後アップグレードをロールバックした。このプロセスでは12人の理事のうち9人が同意し、裁判所の召喚状も通知も公聴会もなかった。

私はこの資金回収の結果に同意するし、暗号パンクの純粋主義の立場に立ち、北朝鮮関連組織が盗んだ資金を保有するのを放置すべきだと主張するつもりもない。しかし、この事例自体の重要性は大きい：Mark Tynewayがかつて法廷で想定したシナリオが、わずか3ヶ月でArbitrumの現実の出来事になったのだ。誰もLazarusが7,100万ドルを持ち去るのを目の当たりにするパブリックチェーンになりたくない。そして一度2フェーズを導入すれば、プロトコルは事前にそのような介入能力を放棄することになる。

現実の制約はライセンスよりもはるかに広い：プロジェクトに名声があり、保護すべき資産があれば、様々な現実的な結果を恐れることになる。

少数の2フェーズプロジェクトがまさにこの論理を裏付けている：インスクリプションチェーン、攻撃されるために特別に構築されたハニーポット、プロトコルネイティブの実験プロジェクト、Aztec（すでにIgnitionメインネットで2フェーズを完全に稼働させている）。Aztecは技術的に完全に実現可能であることを証明している。しかし、これら4つのチェーンには、現実のレベルで保護すべき重大な商業的利益はない。2フェーズは、介入能力が運営者にとってデメリットがメリットを上回るシナリオでのみ登場する。プライバシーパブリックチェーンにとって、介入権限は製品の欠陥に相当する。ハニーポットプロジェクトは気にしない。ライセンス、取締役会、商業的評判が存在する限り、この介入能力は誰も放棄したがらない保険となるのだ。

（注：ハニーポットプロジェクト、honeypot、ネットワークセキュリティの罠であり、ハッカー攻撃を誘引・捕捉するために用いられる。）

これは、コミュニティによる圧力手段がすべて無効である理由も説明している：公開された期限、コミュニティの糾弾、難易度爆弾に類似したメカニズム、1/2 フェーズを進めないチェーンの Blob 権限の剥奪。これらの方案はすべて、問題を「全員が目標を共有しているが、調整に失敗している」と理解している。調整問題は圧力で解決できるが、根本的な利益相反は解決できない。外部から見える「拒否」は、本質的に法務チームが厳格なコンプライアンス制約を特定し、忠実に職務を遂行していることを意味する。

Tyneway の投稿から4日後、Vitalik は2026年2月3日のブログ記事（ほとんどの報道がこの部分を無視している）で同様の見解を表明した：

「少なくとも1つのチームが、永遠にフェーズ1を超えたくない可能性があると明確に表明しているのをすでに見ている。これは単に ZK-EVM のセキュリティに関する技術的理由だけではない；クライアントの規制要件により、最終的な制御権を保持する必要がある。彼らのクライアントにとっては、そうすることがむしろ正しい選択かもしれない。」

これはロードマップ提案者自身の判断である。障害はクライアントの規制要求に由来する；オペレーターが要求を満たすことは、市場の需要を正常に納品することであり、どれだけ宣伝や説得を重ねても変えることはできない。続けて彼は本稿と一致する結論を記している：この道を進む L2 は、当初の Rollup ロードマップ構想における「イーサリアムのスケーリング」ではない。

ネイティブ Rollup も状況を救えない

ネイティブ Rollup はイーサリアム自身の技術的問題を解決するものであり、Robinhood のようなクライアントの問題は解決しない。Robinhood はすでにすべてのビジネス要件を満たすチェーンを保有しており、取引阻止機能も含まれており、証明システムは彼らの痛点ではないことを示している。ネイティブ Rollup 技術が完璧に実装されたとしても、企業に採用を強制することはできない。Robinhood は選択権を握っており、収益とコストを比較した後、Rollup を装った非ネイティブチェーンの方が彼らにとって有利である。

さらに中間には利益の横取りが存在する：Robinhood Chain は Arbitrum の商業プラットフォーム上に構築されている。価値の流れの連鎖において、Arbitrum とイーサリアムは競争関係にあり、Arbitrum も自身の収入を維持する必要がある。構造的に見ると、このようなチェーンは L3 に近く、大量の価値がイーサリアムに到達する前に中間層によって奪われる。財産権ルールの全体を拒否するパートナーのために、より精巧な基盤を構築することは、ロードマップ付きの無償補助金に等しい。

独立資金調達のチェーンがイーサリアムのデータ可用性サービスを継続的に購入することは確かに良いことであり、収入がないよりはましだ。しかし、この収入の本質を認識すべきである：商品供給者の収入であり、供給は継続的に拡大し、代替品は十分にあり、通常の供給者の評価しか得られず、特許ライセンス権者の評価ではない。Blob の価格設定自体に誤りはない。イーサリアム最大の L2 は毎日約290ドルしか支払っていない；製品設計は安価であり、代替品はさらに安い。研究開発リソースをこのようなクライアントへのサービスに傾けたとしても、請求額は変わらない。

したがって、企業L2の各種業務指標を直接ETHのファンダメンタルズと同一視するのは、カテゴリーエラーである。これらの指標は顧客の財務報告を説明するものであり、イーサリアムは履行を強制することも、顧客の離脱を罰することもできない。市場のナラティブや投機がETH価格の上昇を押し上げることはあり得るが、それは市場心理の領域であり、ファンダメンタルズの会計処理には属さない。Robinhoodが話題になったからといって、イーサリアムの経済モデルを再構築し、複利で蓄積できる中核的作業を放棄するのは、その代償が大きく、むしろ後退である。

焦点がL2にないなら、何に注目すべきか？イーサリアム財団の方向性：CROPS

前回のサイクルでの予想外の教訓：法的リスクを回避するために、必ずしも分散化は必要ではない。ほぼ誰もこれを予見しておらず、分散化自体のターゲット市場は縮小した。しかし、市場には依然として「保護型ニッチ市場」が存在する。GrapheneOSのようなものである：ユーザー規模は究極の体験を追求するマスマーケットには及ばないが、このユーザー群は本当に分散化がもたらす属性を必要としており、単なるスローガンやマーケティングではなく、そして市場には他に信頼できる供給者がほとんどいない。ニッチ分野での信頼できる供給者1社は、同質化したコモディティ競争を行う3社の競合に勝る。そしてこのニッチ市場は元々イーサリアムのものである。

CROPS（検閲耐性、オープンソースの自由、プライバシー、セキュリティ）は、このユーザー層が実際に費用を支払って購入する中核的属性である。人々はしばしば理念の観点からイーサリアムがリソースを投入すべきだと論じるが、本稿では資産価値の観点から分析を試みる。

我々は、イーサリアムのどの能力が資本力のある競合他社に複製されないかを整理する：スループットは金で買える；EVMはいつでもフォークで複製できる；データ可用性は標準化されたコモディティである；L2開発キットは調達すればすぐに手に入る。

本当に複製できないもの：国家的規模の弾圧を経験しながらも、建設を続けてきた歴史的記録。2022年8月にOFACがTornado Cashを制裁リストに指定；2024年11月に第五巡回裁判所のVan Loon v. Department of the Treasury（Van Loon対米国財務省、Tornado CashプライバシーミキサーがOFAC制裁を受けた後の民告官訴訟）の判例が、不変スマートコントラクトはIEEPA法が定義する外国人の財産に該当しないと認定し、制裁は2025年3月に撤回された。2025年8月に陪審員がRoman Stormの共謀罪を認定し、重罪は未決のままで、検察は再審理を請求した。この騒動の中でも、プライバシーや金融包摂に関連する開発は決して止まらなかった。他のスマートコントラクトプラットフォームはこれほどの試練を経験していない。歴史的な実績は単純にフォークで複製できない——複製するなら同じ代償を負う必要がある。対照的に、シーケンサーの粗利益は、チャネルと資金があれば誰でも複製できる。

このCROPSロードマップの実行進捗は、世間の認識よりも良好だ。2026年2月、イーサリアム財団は専用の「Harden the L1」ワークフローを開始し、中核となるEIP‑7805（FOCIL）、Blob拡張、ステートレス化を推進、定量化可能な検閲耐性指標を納品目標に組み込んだ。もはや単なるスローガンではない。KohakuはSDKをリリースし、通常のウォレットでもRAILGUNミキシングを統合可能にし、各DAppに独立したアドレスを生成する。Aztec Ignitionメインネットが稼働し、2フェーズの全機能を完全に実行する。L1ガス上限は2025年に30Mから60Mへ引き上げられ、2021年以来の大幅な増加となる。スケーリング作業部会は100M超を目標とする。Pectraアップグレードにより2025年5月にBlobスループットが倍増。FusakaのPeerDASは12月にBlob理論容量を8倍に引き上げる。

FOCILはHegotaアップグレードまで稼働せず、プロトコル層へのリスト機能組み込みにはフォークを待つ必要がある。プライバシーの堀は、箱から出してすぐ使える状態になって初めて完成と言える。ただし、方向性と人材配置はすでに具体化しており、2年前と比較して実質的な変化が生じている。

決定的な特性は一方的なデリバリー可能性にある。CROPSアジェンダの各作業は、イーサリアムの既存開発者だけで推進可能であり、いかなる協力者の同意や協力も必要としない。一方、L2協調アジェンダの各作業は、運営者が一部の権限を自発的に放棄することを要求する。しかし、規制当局、取締役会、法務部門、あるいは単に自身の評判を守るという考慮から、運営者はこれらの権限を保持することが求められる。リソースと労力が極度に制約された現実条件下で、一方的に実行可能なソリューションを捨て、双方の協力に依存するソリューションを選ぶことは、本質的に他者が自身の利益に反する行動を取ることに賭けることだ。それは単なる期待に過ぎず、しかもそのためにエンジニアリング開発コストを投じることになる。

境界条件：どのような状況で本稿の結論が変わるか

以下の4つの状況のいずれかが発生した場合のみ、私の全体的な判断は覆される：

1.TVS（保護総価値。L2レイヤー2ネットワークにおけるプロトコル保護・カストディ保護下の資産総額を測定）上位5位のL2が、ロック量を縮小させずに正式に2フェーズを実装する。テストネットでの約束や、1フェーズとガバナンスツイートの組み合わせは対象外。要件：許可不要の証明システム、30日間のユーザー退出ウィンドウ、セキュリティ評議会の権限はオンチェーンで検証可能なバグに限定、ロック量は10億ドル超。

2.米欧が規制ルールを制定し、カストディ責任、資産管理権、資本要件をオペレーターの検閲・凍結能力と連動させる。この場合、2フェーズはコンプライアンス上の負担からコンプライアンス上の優位へと転じ、すべてのインセンティブロジックが一夜にして逆転する。4つのうちこのシナリオが現実化する確率が最も高く、継続的な観察に値する。

3. 利益の一致はキャッシュフローに現れるものであり、公の表明ではない。シーケンサーまたはネイティブな順序設計に基づき、L2の収益を実質的にL1の提案者に結びつける。L2が契約違反を起こせば、単なる評判の低下ではなく直接的な経済的損失を被ることになり、イーサリアムはこれにより真に強制力のある手段を得る。

4. L2を運営することで、他では得られない製品上の優位性を獲得できる。実際にイーサリアムに決済されるチェーンだけが、特定のクロスチェーン体験やアトミックなコンポーザビリティを享受できる。現在関連する研究開発は進んでいるが、L2オペレーターが既存の利益を放棄してまで採用するには至っていない。

上記のいずれかの変化が起こらない限り、利益の一致という前提は成立せず、どれだけ宣伝文句を並べても無意味である。

L2は「シーケンサー＋トラフィック配分」が極めて優れたビジネスであることを証明した。しかし、それはイーサリアムのビジネスになるべきだということを意味しない。現実の証拠は、それがイーサリアムの本業になり得ないことを示している：このような結びつきを実現するには、守るべき商業的利益を持つオペレーターが、自らの生存に不可欠な能力を自発的に放棄することを要求するからだ。

過去数年間のロードマップの根底にある前提は、皆が最終的にステージ2へ向かうというものだった。現実はそうならないことを証明しており、その理由は勇気とは無関係だ。L2はイーサリアム決済という無料で得られるオプションを手にしており、オプションを保有する利益は高く、行使する動機がまったくない。イーサリアムはこのオプションをただで差し出している。だから我々はL2の財務諸表をイーサリアムの財務諸表と見なすべきではない。毎日わずか数百ドルのサービス料しか支払わない顧客のためにプロトコルを設計すべきでもない。

良い知らせは、代替案がすでに進行中であり、誰の許可も必要ないことだ：L1は自身のペースでスケールし、検閲耐性の作業は明確なスケジュールを示し、プライバシーツールは一般のウォレットに組み込まれ、本番環境で稼働するステージ2チェーンは技術が決して障害ではないことを証明している。イーサリアムはL2オペレーターを歓迎すべきテナントとして扱うべきだが、パートナーになることを幻想してはならない。現実はすでにそうであり、これは完全に実行可能な状態である。

付記：イーサリアムコミュニティメンバーであるRyan Berckmans氏のこの記事へのコメント：

素晴らしい記事だが、私はガブの中心的な結論には同意しない。彼の核心的な見解を簡単にまとめると：現在のL1＋L2モデルに弱気であり、特にイーサリアム（ETH）に強く弱気である。以下に私の強気派としての反論を述べる：

現在のETH価格の低迷は、最も主要な理由として、大多数の投資家がイーサリアムL1が最終的にグローバルな支配的地位を獲得できないと考えているためであり、世間で流布されている他の様々な理由によるものではない。

しかし、ほとんどの投資家は判断を誤っているか、現実を見抜けていない：イーサリアムL1は最終的にグローバルな支配層となり、その時点でETHの時価総額は数兆ドルに達するだろう。その理由は以下の通り：

ガブ、そして私を含む多くの人々には共通認識がある：CoinbaseやRobinhoodのような機関にとって、L2を構築することは非常に優れた選択肢であり、L2分野は継続的に高速拡大を続ける。意見が対立する人々でさえこの点は認めている。

・L2の継続的な爆発的成長にL1自体の成長が加わることで、以下のような未来の構図が生まれる：

・L2は高速拡大；

・L1も同様に高速成長；

・L1は長年にわたりアプリケーション資本市場の約3分の2のシェアを維持；

・L1はL2の基盤となる決済層として約99%の市場地位を確固たるものにする。

このロジックはL2がどの発展段階にあるか、L1にどれだけの手数料を支払うかにはこだわらず、核心はただ一点：L1はシステム全体の構造的ハブであるということ。

・将来、成熟した信頼できるL2プロジェクトが数多く登場し、自然とL1のグローバルハブとしての地位をさらに強化する；

・将来、BaseやRobinhoodに匹敵する規模のL2プロジェクトがさらに誕生する。その中には普段あまり議論されないプロジェクトも含まれる：ソニーのSonieum、ドバイの大企業が立ち上げたADI Chain、Zksync（背後には米国の銀行コンソーシアムや他の機関が展開を進めている）。L1が数兆ドル規模のアプリケーション資本を担うようになれば、ETHの価値は自然と高まり、時価総額は兆ドル級へと向かう。

以上が、私がイーサリアムL1がグローバルな支配的地位を獲得すると考える論証である。

「待って、君はイーサリアムエコシステムが勝つと言っただけで、それがなぜETHトークンが勝つことを意味するのか説明していない。」

暗号通貨の友人よ、もしイーサリアムエコシステムがこれほど壮大な規模に発展することが必然的にETHトークンに有利に働くことを理解できないなら、私に言えることは何もない。

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