原文タイトル：構造上の弱点

原著者：Chris Beamish、CryptoVizArt、Antoine Colpaert，Glassnode

原文翻訳：AididiaoJP，Foresight News

Bitcoin はまだ 6 万ドルから 7.2 万ドルの範囲で守られており、8.2 万ドルから 9.7 万ドルの売り出し供給が反発の余地を抑制しています。資金流出、現物取引の低調、先物市場の冷えが、需要が不足していることを示しており、価格は受動的に反応し、積極的な突破が困難です。

要約

· Bitcoin は実質市場価値（約 79,200 ドル）と実現価格（約 55,000 ドル）の間に囲まれています。構造的な弱みにより、市場は防御的な状態にあり、6 万ドルから 7.2 万ドルの範囲は引き続き売り板を吸収しています。

· 8.2 万ドルから 9.7 万ドル、10 万ドルから 11.7 万ドルには多くの筹码が蓄積されており、現在すべてが浮動損失の状態にあり、ここに反発すると明確な抵抗に直面します。

· 短期ホルダーは一般的に損失を被り、新規参入者は信頼が不足しています。価格の上昇にはリレーが困難です。

· さまざまな機関のデジタル資産保有量が同時にネット流出しており、これは個別の行動ではなく、リスクヘッジが縮小しており、現物市場の支持力が不足しています。

· 現物取引量は下落時にのみ拡大し、その後急速に縮小しており、みんなが受動的に対処しており、積極的なボトムフィッシングではありません。

· パーペチュアルスワップ市場は冷えており、プレミアムが圧縮され、レバレッジトレーダーが手仕舞いしており、投機心理が後退しています。

· 暗号変動率は市場が引き続き保護を買っていることを示しており、典型的な防御的態勢です。

· オプション市場のポジション構造も価格が容易に振動し、遠くまで動かないこと、流動性が元々緊張していることを示しています。

オンチェーンインサイト

昨年 10 月に歴史的な高値を記録した後、Bitcoin は 3 つの段階を経験しました。まず急落し、実質市場価値を繰り返しテストしました。次に今年の 1 月末まで横ばいとなりました。そして最近は第三段階、実質市場価値を下回り、6 万ドルに急速に向かっています。

新しい取引範囲

第三段階の範囲の上限は実質市場価値の 79,200 ドルであり、下限は実現価格の 55,000 ドルであり、構造は 2022 年上半期とよく似ています。

2022 年第2四半期と同様に、価格はおそらくこのレンジ内で振り返りを続け、時間がかかり、新しいバイヤーがゆっくり参入し、徐々にポジションを取るのを待つ必要があります。

この局面を打破するには、短期的には非常に強力か、7.92 万ドルの実質市場価値を直接回復して再び強気に推移するか、非常に弱いか、LUNA や FTX のような出来事が発生し、5.5 万ドルの実現価格を突破する必要があります。これらの極端な状況がいずれも発生しない場合、市場の最もありそうな道筋は、このレンジ内で継続的に推移することです。

レンジホールディング

これまでに、6 万ドルから 7.2 万ドルの間のこのレンジは売り圧を抑えています。このレンジは2024年上半期に高い取引量を示し、再度守られていることから、この位置には確かに関心を持っている人がいることを示しています。

理想的なシナリオは、ここが持続的に支持され、引き続きニーズが満たされる場合、以前の強気アキュムレーションフェーズと同様に次の急上昇局面の基盤を築くことができることです。

しかし、それは買い手がどれだけ断固としているかによって異なります。6 万ドルから 7.2 万ドルのこのレンジで、購入者がどれだけの本物の金や銀を出すかは、市場の安定性または押し下げを保持できないかを決定します。

売り圧

6 万ドルから 7.2 万ドルのレンジが本当に強気なのかは、コスト配分から見ることができます。UTXO の実現価格分布は、各価格でのチップ保有の集中度がわかります。現在、2024年上半期に形成されたこの密集エリア、つまり6 万ドルから 7.2 万ドルの範囲がサポートを受けていることは、当時購入した人がこの位置で逃げ出さずにポジションを維持していることを示しています。

しかし、売り圧は依然として強いです。8.2万ドルから9.7万ドルおよび10万ドルから11.7万ドルの2つのレンジには、非常に密集したロックアップがあります。価格が長期間上昇しないか、再び下落すると、これらの人々はいつでも持ちこたえられず、利益を確保して離れる可能性があり、新たな売り圧が生まれます。

ベアマーケット反発の天井

市場がおおよそレンジで推移する可能性が高いため、段階的な天井と底を見つけることが非常に重要です。ベアマーケットでは、反発は通常、最近購入した人々にとって出口の機会としてみなされます。したがって、これらの人々が浮遊利益を多く持つ場合、しばしば局地的な天井に近づきます。

ショートタームホルダーの利益率は、このような点を見るのに非常に適しています。過去において、ベアマーケットの反発は、この指標が「平均値+0.5倍の標準偏差」領域に達すると、しばしば停滞する傾向がありました。現在、この数字はたったの4.9%であり、最近市場に参入したほとんどの人が損失を被っていることを示しています。利益を上げている人はほとんどおらず、彼らに頼って価格を下げることは難しいが、これはまた市場が非常に弱いことを示しており、新たな資金が導入されていないため、反発が遠くまで進むのは困難です。

オンチェーン インサイト

機関資金の撤退

最近、デジタルアセットの資金流入は非常に明確にマイナスに転じており、ETF、企業、政府などの機関がネット流出しています。ビットコインも新たな安値を記録しています。ETF が主力であり、企業や政府も減少しており、これはある特定の企業がリバランスを行っているわけではなく、市場全体の機関が縮小していることを意味しています。

流出量が非常に大きいため、現物市場はこれを受け入れきれません。特定のタイプの資金がローテーションしているのではなく、広範囲に資産ポジションが削減されています。これらの資金が安定するまで、価格は引き続き売り圧力にさらされ、どれだけ下落するかは、参入を望む人々がいつ参加するかにかかっています。

現物取引量の低迷

7 万ドルの安値地帯に落ちた際、現物取引量が一時的に増加し、7 日間の移動平均も上昇しました。しかし、この取引量は価格が下落する中で生じたものであり、市場参加者が受動的に対応しており、積極的に底値を狙っているわけではありません。さらに、この取引量が増加した後に急速に減少しています。これは、誰かが注視しているが、購入者がいないことを示しています。

これは、買い手のエネルギーが売り手の圧倒的な力に追いついていないことを示しています。現在の取引は蓄積ではなく、売買の回転やロスカットです。そこに持続的な買い手がいない限り、価格はさらなる下落をもたらす可能性が高く、現在の現物取引量は、危機時の緊急反応であり、底堅さの兆候ではありません。

先物のプレミアムの後退

永続契約のプレミアムは既に抑制され、基本的な中立水準に戻っています。これは、レバレッジトレーダーが手を引いたことを示しており、以前のように多空どちらも追いかけるような状況ではなくなっています。プレミアムが高い時には通常、市場は方向性の合意が強い時期ですが、現在のプレミアムがないことから、市場は方向性についての考えを持っていないことを示しています。

プレミアムの縮小は、デリバティブ市場全体の沈滞を反映しており、リスク選好が波乱の上昇とともに下がっています。売りポジションを持っていないし、多くの人が買いポジションを追いかけることを躊躇している状態です。方向性の資金は限定的です。デリバティブ市場が勢いを失ったことを示し、残されたのは現物市場だけです。現在の先物市場はひとつのシグナルを示しています：慎重に、これ以上プレイしない。

暗黙のボラティリティ — リスク価格設定が変わった

この下落が終わると、ボラティリティの構造が明らかに変わりました。1 か月のATM（平値）オプションの暗黙のボラティリティを見ると、長期のボラティリティが再設定されました：6 か月で 5 ポイント上昇し、3 か月で 9 ポイント上昇しました。

最も急激に増加したのはフロントエンドであり、1 週間の暗黙のボラティリティが直ちに 20 ポイント以上上昇しました。暗黙のボラティリティは市場の将来のボラティリティに対する期待を反映しており、これほど急激な上昇は一時的なものではありません。期限構造全体がリスクの再設定を行っています。

後ろには少し下がったが、各期限はまだ高い状態です。市場は不確実性が続くと考えており、下がりきったからといって問題が解決されるわけではありません。

25デルタスケウィングは持続的な下降需要を示唆

全体的なボラティリティは上昇しましたが、どちらにお金が流れるかはスケウィングに注目する必要があります。1か月と3か月の25デルタスケウィングは、価格が下落した日に直線的に下落し、すべてがプットオプションの買いオーダーでした。

金曜日には一時的な反発がありましたが、プットオプションのプレミアムはまだ非常に高く、基本的には最も価格が下落した日の水準に戻っています。25デルタスケウィングは、アウトオブザマネーコールとプットの暗黙のボラティリティを比較し、マイナスの値を示すとプットの方がコールよりも高価で、皆が保護を買いたがっていることを意味します。1月28日の時点で、1か月と3か月のスケウィングのプットプレミアムはおおよそ8%でしたが、今では23%と19%にまで上昇しました。

全体のスケウィングはまだプットの方向に傾いており、反発はあるものの、恐怖感は消えていません。

デルタヘッジャーのガンマ — 価格の反発

このような防御的なオプションフローは、デルタヘッジャーのポジションに影響を与えます。デルタヘッジャーがショートガンマの場合、価格が上昇したら追加買い、価格が下落したら追加売りをします。価格の変動が大きくなるほど、その変動も大きくなります。これによって市場は非常にもろくなり、上下のどちらもヘッジ注文によって加速される可能性があり、下落する確率が高くなります。

先行き予測でプットオプションを大量に購入したことで、デルタヘッジャーの構造は今でも回復していません。反発がいくつか続いたとしても、このような感応性を取り除けない状態です。結果として、市場は非常に脆弱であり、上昇も下降もヘッジ注文によって加速される可能性があり、下降する可能性がより高いです。

未決済ロールオーバーのヒートマップが大規模なヘッジを示す

最新のヒートマップは、各行使価格、各満期日のBTCオプションの未決済量を重ね合わせ、どこに資金が集まっているか、どこに価格設定のプレッシャーがかかっているかが一目でわかります。

2月の満期時点では、6万ドルから7万ドルの間に最も大きな買いオーダーがあります。さらに遠くを見ると、年末やより長い満期の契約では、5万ドルから3万ドルの間に買いオーダーが多くあります。

これは特定のタイミングに依存しているのではなく、多期間にわたって下落リスクをヘッジしていることを示しています。また、特定の価格に依存しているわけではなく、特定のレンジ全体にお金を分散させ、典型的なヘッジングを行っています。コールオプションの未決済量は12万ドル以上、下半期に集中しており、短期的な上昇観測の資金が解消されつつあり、長期的な下落観測の資金保有が続いており、深い負のスケウィングが生じています。

ポジション全体の構造は守りの姿勢であり、リバーサルを賭けているわけではありません。

結論

Bitcoinはまだ守りの姿勢の中にあり、価格はいくつかの重要なサポートラインの間に挟まれています。重要なサポートゾーンは繰り返しテストされています。6万ドルから7.2万ドルのレンジは売り圧がかかっており、上には重い売り圧があり、短期保有者は皆損失を被っており、信頼性が非常に低いです。この状況では、反発は簡単に押し戻される可能性があり、安定させるためには持続的な買い圧が必要です。

オンチェーンデータもこの慎重な判断を裏付けています。機関が売却しており、現物取引は受動的であり、自発的な調達ではありません。一方、デリバティブ市場では、投機的な感情が冷めており、ヘッジはまだ買いポジションを保っていますが、メーカーの構造は価格が激しく変動し、方向性を見出すのが難しい状況です。

全体的に見ると、市場はプレッシャーの中でバランスを保っています。流動性が低く、参加者が分散しており、ポジション構造は守りの姿勢を取っています。転換を図るためには、現物取引の買い手が力強く立ち上がるか、リスク志向が回帰する必要があります。それまでの間、ボラティリティは短期のポジション勝負に支配され、トレンドではありません。

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