鉱業企業第2四半期の様相：AIデータセンター争奪戦、儲かったのか？

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複数の上場鉱業企業の第2四半期決算によると、ビットコイン価格の下落が採掘収入と利益を圧迫する一方、AIデータセンターと高密度ホスティング事業が新たな成長ポイントとなり始めている。

原文タイトル：《鉱業企業の第2四半期の様相：AIデータセンターを争奪、鉱山経営者は儲かったのか？》
原文著者：KarenZ、Foresight News

鉱山現場で最も響くのは依然として鉱機の音だ。第2四半期の決算報告では、大半の暗号資産鉱業企業のAI事業がますます目立つ存在となっている。

MARAは当四半期に6億1130万ドルの純損失を計上し、その中には3億4300万ドルの未実現ビットコイン公正価値損失が含まれる。一方、Core Scientificの高密度ホスティング収入は前年同期の1060万ドルから1億3670万ドルに増加し、同社の主要な収入源となった。

一方ではコイン価格下落によるマイニング収入の縮小と保有コインの公正価値損失、もう一方ではデータセンター納入後に認識され始めた長期賃貸収入。今回の決算報告は同時に2つの成績表を示している。1つは依然として家計を支えるビットコイン鉱機に属し、もう1つは徐々に規模を拡大するAIデータセンターに属する。

市場にはすでに100億ドル規模の契約が不足していない。次に確認すべきは、鉱業企業がどれだけのキャパシティを納入し、どれだけの賃貸収入を認識したか、そして建設投資、減価償却、利息を差し引いた後に最終的にどれだけの利益が残るかだ。

より多く掘ることは、より多く稼ぐことと同義ではない

第2四半期の最も直接的な圧力はビットコイン価格から来ている。

MARAは当四半期に2422枚のビットコインを採掘し、前年同期の2358枚からわずかに増加したが、収入は前年同期比27%減の1億7490万ドルとなった。MARAの当四半期の純損失は6億1130万ドルで、その中には3億4300万ドルの未実現ビットコイン公正価値損失が含まれる。言い換えれば、生産量の増加は価格下落の一部を相殺できるだけで、収入を完全に守ることはできない。

Riot Platformsの状況はさらに典型的だ。同社の第2四半期の生産量は1587枚のビットコインで、前年同期比約11%増加したが、マイニング収入は逆に1億4090万ドルから1億1370万ドルに減少した。主な理由は平均ビットコイン価格の下落とネットワーク全体のハッシュレート上昇だ。同社のビットコイン1枚あたりの生産価値は9万8800ドルから7万1667ドルに低下し、鉱機減価償却を除いた1枚あたりのマイニングコストは4万8992ドルから4万9912ドルに上昇した。その結果、コストが生産価値に占める割合は49.6%から69.6%に上昇した。

これはマイニングモデルがすでに破綻したことを意味するのではなく、規模、マシン効率、電力コストが共同で機能する必要があることを示している。American Bitcoinは第2四半期に約932枚のビットコインを採掘し、前期比約14%増加した。マイニング収入は約6700万ドルで、前期比約8%増加した。同社の1枚あたりのマイニングコストは約3万6500ドルで、粗利率は50%に近い。

Bitdeerは別の側面を示している。すなわち、ハッシュレートと生産量は急速に拡大できるが、利益が必ずしも同時に訪れるわけではない。同社の第2四半期の採掘量は2,694BTCで、前年同期は565BTCだった。総収入は前年同期比47%増の2億2,880万ドルで、そのうち自社採掘収入は1億6,840万ドルだった。ただし、同社の当四半期の収入原価は2億3,730万ドルに達し、最終的に850万ドルの売上総損失と9,230万ドルの純損失を計上した。生産量と収入だけを見ると、電力費、減価償却費、拡張コストが当期収入をすでに上回っていることを見落としがちだ。

AI収入はすでに出現しているが、各社は同じスタートラインに立っていない

業界の様相を真に変えているのは、一部のマイニング企業が「採掘したビットコインを売る」ことから「電力とデータセンターを貸し出す」ことへと転換している点だ。

Core Scientificはその中で最も進展が顕著な企業だ。同社の第2四半期の総収入は1億6,420万ドルで、そのうち高密度ホスティング収入は1億3,670万ドルに達し、総収入の約83%を占めた。自社採掘収入はわずか2,150万ドルだった。前年同期のCore Scientificのホスティング収入はまだ1,060万ドルに過ぎなかった。これは、同社の収入の主体が採掘からデータセンターホスティングへと移行したことを意味し、単なる長期的プロジェクトの発表ではない。

TeraWulfの構造も同様の変化を遂げている。同社の第2四半期の収入は4,473万ドルで、そのうちHPCリース収入は3,193万ドル（約71%）、デジタル資産収入は1,283万ドルだった。対照的に、2025年のTeraWulfの総収益1億6,850万ドルでは、採掘が依然として90%（約1億5,000万ドル）を占めていたが、当時すでに初のHPCリース収入（1,690万ドル）を実現していた。同社は、資本配分と経営の重点を主にHPCデータセンターに置くことを明確に表明しており、一部の既存の採掘場インフラも改造されている。

Riotの変革はまだ上り坂の段階にある。同社の第2四半期の総収入は1億7,420万ドルで、前年同期比14%増。そのうちデータセンター収入は2,320万ドル、採掘収入は依然として1億1,370万ドルだった。注目すべきは、Riotのデータセンター収入には490万ドルのリース収入と1,830万ドルの顧客向けデータセンター建設収入が含まれており、いずれも当四半期の決算に実際に計上された収入だが、現時点では採掘事業を代替するには至っていない。

Cipher Digitalは市場に、「建設を開始すること」と「すでにHPC収入を生み出していること」は別物だと注意を促している。同社の第2四半期の収入は約2,484万ドルで、すべてビットコイン採掘によるもので、調整後EBITDAはマイナス3,000万ドル、純損失は2億6,700万ドルだった。Cipherは8月初旬にようやくBlack Pearlプロジェクトの最初のキャパシティを引き渡し、賃貸の計上を開始したため、この収入はまだ第2四半期には反映されていない。

Hut 8の第2四半期の収益は、前年同期の4130万ドルから7490万ドルに増加し、そのうち7250万ドルがコンピューティング事業に分類されました。ただし、この分類にはASICコンピューティング、AIクラウド、従来のクラウドサービスが含まれており、7250万ドルすべてをAI収益と呼ぶことはできません。もちろん、Hut 8の第2四半期の純損失は依然として1億7710万ドルを記録しており、そのうち1億3860万ドルはデジタル資産による未実現損失によるものです。

AI大型契約が話題を集めるが、収益の実現には時間が必要

鉱業企業の転換プロセスで最も誤解されやすいのは、長期契約の総額をすでに実現した収益と見なすことです。

Core Scientificが開示した賃貸済み顧客電力容量は約1.1GWで、240億ドル以上の潜在的な契約収益に相当しますが、第2四半期に確認されたホスティング収益は依然として1億3670万ドルです。TeraWulfはシーズン後にAnthropicと締結した20年リースの初期契約価値が約190億ドルですが、同社の第2四半期のHPCレンタル収益はわずか3190万ドルです。Riotはシーズン後に締結した191MWのデータセンターリースの初期価値が約91億ドルですが、第2四半期のデータセンター収益は2320万ドルでした。

これらの数字は矛盾していません。契約総額は基本リース期間全体で得られる可能性のある収益であり、通常はデータセンターの建設、段階的な引き渡し、賃貸開始後に四半期ごとに財務諸表に計上されます。プロジェクトの遅延、建設コストの変動、資金調達の手配、顧客の履行状況などが、実際の確認ペースに影響を与える可能性があります。したがって、鉱業企業のAI事業を比較する際には、少なくとも3つのことを区別する必要があります：どれだけの契約を締結したか、どれだけの容量を引き渡したか、当四半期にどれだけの収益を確認したかです。

純利益も会計項目から切り離して単独で読むことはできません。例えば、Core Scientificの第2四半期の純損失は11億5530万ドルで、主にワラントの公正価値変動によるものです。Cipherの純損失は2億6750万ドルで、そのうち1億5050万ドルはワラントの公正価値損失です。MARAの損失はビットコイン価格の再評価による影響を受けています。これに対し、Bitdeerは当四半期に売上総損失を計上しており、これは収益コストが収益を上回っていることを反映しており、性質は異なります。

鉱業企業は3種類の企業に分化している

第2四半期の財務報告は、上場鉱業企業がもはや同じ基準で評価できないことを示しています。

American Bitcoinは依然としてハッシュレートの拡大、生産量の増加、単価の引き下げを主要な道筋としています。Core ScientificとTeraWulfは、すでに比較的大きな割合のホスティングまたはHPC収益を当期の財務諸表に計上しています。Riot、Cipherなどの企業は、新規プロジェクトが段階的に引き渡される中間段階にあります。

Keel Infrastructure はさらに徹底したアプローチを取っている。Bitfarms から社名変更したこの企業は、米国におけるビットコイン採掘事業の停止を完了しており、第2四半期の収入は約3043万ドルで、前年同期比50%減少した。これはビットコイン価格の下落と、2026年4月に米国モーゼスレイク地域の暗号通貨採掘事業が閉鎖されたことによるものである。調整後EBITDAはマイナス2370万ドルとなった。同社はHPCインフラ開発企業になることを選択したが、新事業はまだ採掘に取って代わるだけの収入規模を形成していない。

したがって、この四半期に本当に注目すべき点は、鉱山企業がAIについて語っているかどうかではなく、彼らがどの段階まで進んでいるかである：依然として採掘機で生産量を増やしている企業もいれば、月単位でデータセンターの賃料を受け取り始めた企業もあり、また旧収入が消え、新収入がまだ繋がっていない移行期を経験している企業もある。

採掘機は今も轟音を響かせているが、次の段階の財務実績を左右するのは、誰が安定した電力を保有しているか、誰が期限内にデータセンターを納品できるか、そして誰が長期契約を実際の当期収入に変えられるか、ということになりつつある。