ArkStream Capital：AIの吸収からRWAの台頭へ、2026年暗号市場の資金移動

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DeFi全体の縮小傾向の中で、RWAは少数の純流入を維持する分野となり、トークン化株式とRWA永久契約の成長が特に顕著です。

原文タイトル：《ArkStream Capital：AI吸収からRWA台頭へ | 2026年暗号資産市場の資金移動》
原文出典：ArkStream

TL;DR

以下の分析と判断は、いずれも2026年第2四半期末時点の市場データおよび当時の市場環境に基づくものです。

2026年上半期、Cryptoの弱さは業界内部の暴落によるものではなく、FRBのタカ派転換、米イラン戦争による供給サイドのインフレ、そしてAI株によるグローバル流動性の継続的な吸収に起因しています。同時に、AI相場の収益はチップ大手、クラウドベンダー、ソフトウェアアプリ層から、ストレージ、PCBなどの実体サプライチェーンのボトルネックへと集中しつつあります。また、3つの大型IPOはAIの高評価と高燃費モデルをさらに試すことになるでしょう。

DeFi全体が縮小する中、RWAはCryptoで少数の純流入を維持する分野となっています。オンチェーン規模は年初の約216億ドルから330億ドルに成長し、その中でトークン化株式とRWA永続先物が最も速く成長しました。資金の「コイン」への需要は弱まっていますが、Cryptoインフラを通じて株式、コモディティなどの伝統的資産を取引する需要は急速に高まっています。我々の判断では、米国株によるCryptoへの吸収効果は2026年6月にピークを迎えた可能性があり、業界に新たな重大な悪材料がなければ、市場は緩やかな回復段階に入った可能性があります。

マクロ環境：政策転換と地政学的ショック

本セクションでは3つの主要テーマに沿って展開します：FRBの新体制後の金融政策期待が「利下げ」から「利上げ」への完全な反転、米イラン戦争によるエネルギーとインフレの連鎖への継続的な擾乱、そして米中対立を背景としたグローバル資金の安全資産への逃避です。この3つが今四半期のすべてのリスク資産の価格決定環境を決定づけ、なぜ暗号市場が世界の株式市場が全面高となる中で独自に弱含んだのかを説明しています。

2026年上半期のマクロ環境を、我々は「三重のショック下での資産価格の分化」と定義します：金融政策の転換、地政学的紛争の継続、そしてAI相場への資金の極端な集中。この3つが同時に作用し、同じ金利、同じ流動性条件の下で、異なる資産のパフォーマンスに今サイクル最大の分化が生じました。ダウ平均は四半期末に史上最高値を更新し、韓国KOSPIは上半期に100%以上の上昇を記録しましたが、ビットコインは6月単月で約20.5%下落し、暗号資産の恐怖と貪欲指数は15まで低下しました。この程度の乖離は、過去10年の主要資産クラス比較でも稀です。この乖離の原因を理解することが、今四半期の暗号市場のパフォーマンスを理解する前提となります。

FRBトップ交代：「いつ利下げか」から「利上げかどうか」へ

2025年第4四半期、市場が経験したのは利下げペースの鈍化に過ぎなかった。2026年上半期に入り、利下げという物語全体が完全に覆された。この反転は特定の会合や単一のデータによるものではなく、丸2四半期をかけて、年初の楽観的な期待を少しずつ消耗させ尽くした結果である。

· 期待が反転した3か月

1. 1月、市場の2026年に対する主流の価格付けは依然として「利下げ2〜3回」であり、CME金利先物は年内初の利下げが第2四半期に実施されるとの見方を一時示していた。4月のFOMC会合では、反対票が1992年以来の最多を記録し、少なくとも5人の当局者が相次いで公に、次の政策方向は利上げとなり得ると表明。5月にはケビン・ウォーシュ（Kevin Warsh）が正式にパウエルの後任としてFRB議長に就任。6月にはドットプロットで半数の当局者が利上げ側に立った。半年間で、市場は「利下げ2〜3回」を「年内少なくとも1回の利上げ」へと書き換えた。

その中でも、ケビン・ウォーシュの姿勢の変化は特に顕著だった。承認公聴会ではFRBが2021年から2022年にかけて「致命的な政策ミス」を犯したと批判し、それ以前にも金利引き下げへの意欲を何度も公に示し、高すぎる金利が経済の活力を損なっていると主張していた——この経歴から、市場は当初彼にハト派のレッテルを貼っていた。しかしデータは彼にその機会を与えなかった。4月の米実質賃金は前月比0.5%減となり、約3年ぶりの低下。インフレが家計の購買力に与える影響が表面化した。5月の価格データは全面的に悪化した。彼が直面した最初の選択は「利下げするかどうか」ではなく、「いかにして利上げ論争に巻き込まれないか」だった。

· 6月FOMC：マクロ経済の物語の分水嶺

6月16日から17日の会合は、今四半期のマクロ経済の物語における分水嶺となった。決議自体に波乱はなかった。フェデラルファンド金利は4回連続で3.50%–3.75%に据え置かれ、2025年12月の最後の利下げ以降、一度も変更されていない。本当に波紋を広げたのは、3つの異例のシグナルだった。

2026年6月FOMCドットプロットのスタンス分布（FRB SEP、ArkStream整理）

同時に公表された経済見通し要約（SEP）では、当局者は2026年の実質GDP成長率中央値を2.2%に下方修正し、失業率見通しを4.3%に微調整、同時に短期インフレ見通しを上方修正した。成長率の下方修正、インフレの上方修正、金利の上方修正——3つの矢印はすべて同じ言葉を指している：スタグフレーション懸念である。

ArkStream Capitalは、これら3つのシグナルが重なり合う重みは、「利上げするかどうか」という問題そのものよりも重要だと考えている。過去十数年にわたり、市場はドットチャート、フォワードガイダンス、議長記者会見を頼りに、金利経路を校正する一連のツールを組み立ててきた。ウォッシュ氏が就任後最初に行ったのは、このツールの信頼性を体系的に破壊することだった。校正ツールが消滅した後、金利予想のボラティリティは受動的に上昇せざるを得ず、それが今四半期のリスク資産、特に高ベータ資産（過去の四半期レポートでは、我々はBTCを筆頭とする暗号資産をこのカテゴリーに分類している）の価格形成の混乱を招いた。

・データの両面：インフレの粘着性と雇用の揺らぎ

タカ派転換を支えているのは、価格データの実質的な悪化だ。5月のCPIは前年同月比4.2%上昇、前月比0.5%上昇となり、エネルギーが主な押し上げ要因となった。PPI最終需要は前年同月比6.5%上昇、前月比1.1%上昇し、そのうち最終需要財価格は前月比2.8%上昇。戦争による生産サイドのコスト上昇はまだ下流へと波及している。

しかし、インフレ内部の構造は均一ではなく、この点が政策経路を判断する上で極めて重要だ。コアCPIは前年同月比2.9%上昇、前月比0.2%上昇で、依然として管理可能な範囲にある。ダラス連銀の調査によると、コアPCE（約3%）と極端な分位を除いたテイル平均PCE（約2.3%）の間に明確な乖離が見られ、今回の上昇圧力がエネルギーや運輸など供給ショックの影響を受けるカテゴリーに高度に集中しており、まだサービスや賃金部門に全面的に波及していないことを示している。

2026年上半期の米国インフレ項目別の分散分布（BLS、ダラス連銀、ArkStream整理）

今回のインフレの引き金は、米イラン戦争とホルムズ海峡の封鎖だ。

雇用面では、四半期内に逆転劇が繰り広げられた：

5月の「利下げを語る余地すら与えないほど強い」報告書は、利上げ期待に直接火をつけた。6月に入ると、ワールドカップと祝日のずれによる撹乱要因で、市場の価格形成は前後に揺れた：6月のFOMC後、CMEデータによると10月の利上げ確率は一時60.7%まで上昇し、マネーマーケットは12月の25ベーシスポイント利上げを完全に織り込んだ。しかし6月の雇用統計発表後、ウォッシュ氏がECBフォーラムで「過去4週間でインフレ期待はやや後退した」と軟化する発言をしたことで、利上げの価格形成は急速に後退した。

市場の見解の相違もまた稀である：バンク・オブ・アメリカは9月、10月、12月にそれぞれ25ベーシスポイントの利上げを予測し、年末の金利レンジは4.25%–4.50%に達すると見込む；華泰証券は12月の利上げ確率を約50%としている；中金と中信は年内に利上げも利下げもないとの見方を維持している。同じデータセットから、トップ機関が三つの異なる方向性を読み取る——これは過去10年のFRB観測史においても珍しいことだ。

我々は第1四半期レポートで、「金利の転換点自体が覆されるリスクを抱えており、年間を通じて利下げゼロ、さらには利上げというシナリオを真剣に考慮すべきだ」と警告していた。このシナリオは第2四半期に現実のものとなり、その展開は当時の我々の想定を超えるものだった。金利とビットコインの相関分析をさらに整理すると：2024年末から2025年にかけての3回の利下げは「緩和取引期」を構成し、2025年第4四半期は「期待消化期」に入り、2026年第2四半期には正式に第5段階——利上げ期待期——に突入する。この段階で最も厄介なのは双方向の変動だ：金利期待が揺れるたびに、高ベータ資産は増幅された振幅でそれを再現し、ロングとショートのコストが同時に上昇し、行ったり来たりの揺れの中で、資金は様子見を余儀なくされる。

· フォワードガイダンスの撤廃が、なぜ暗号市場に特に大きな打撃を与えるのか

この点は単独で説明する価値がある。なぜなら、それが異なる資産に与える影響は非対称だからだ。

伝統的資産にとって、フォワードガイダンスの消失は主にデュレーション管理の難易度上昇を意味し、機関はデュレーション短縮、ヘッジ増加、現金比率の引き上げによって対応でき、金融ツールは完備されている。しかし暗号資産の価格決定は「割引率期待の方向性」に高度に依存しており、ヘッジ可能な金利ツールも存在しない——市場にはビットコインの金利スワップはなく、デュレーションにマッチした暗号固定収入商品もなく、機関ができるのはポジションを減らすことだけだ。言い換えれば、マクロの可視性が低下したとき、伝統的資産の対応策は構造調整であり、暗号資産の対応策は減配のみである。

これは今四半期の直感に反する現象を説明する：6月のFOMCは実際には利上げを行わず、金利は1ベーシスポイントも動かなかったが、暗号資産の反応の激しさは米国株をはるかに上回った。市場が取引しているのは決して現在の金利水準ではなく、将来の金利経路の信頼区間だ——信頼区間が積極的に拡大されるとき、最初に売られるのはリスク予算表上で最も周辺にあり、ヘッジツールが最も不足している資産クラスである。これは我々が第1四半期に「暗号のマクロ価格決定権はまだ取り戻されていない」と提唱した後、今四半期に得たさらなる検証でもある：FRBのコミュニケーションフレームワークの再構築が完了するまで、暗号市場が自らの価格決定権を再び掌握するのは難しい。

米イラン戦争：制御不能な変数と供給ショック型インフレ

2月28日に始まった米国・イスラエルによるイランへの軍事作戦は、第2四半期に終結することなく、消耗戦へと長期化した。

金融市場にとって、この戦争の波及経路は一本しかないが、その影響は極めて直接的だ：ホルムズ海峡封鎖 → 中東産油国の減産余儀なく → 原油価格のパルス的上昇 → CPIエネルギー項目の上昇 → 利下げ期待の払拭、利上げ期待の高まり → グローバルリスク資産のディスカウント。

この連鎖の各段階には具体的な数字があり、金融市場の価格形成に如実に反映されている。供給側では、イラク南部油田の生産量が日量430万バレルから一時130万バレルまで削減され、Rumaila単独油田だけで70万バレル減産。当局は輸出が引き続き滞れば、減産規模は数日以内に300万バレル超に拡大すると警告。クウェート石油公社は不可抗力による減産を宣言し、カタール・エナジーはLNG生産と輸送を停止、サウジアラビア最大のラスタヌラ製油所は無人機攻撃後に閉鎖された。海運面の詳細はより問題の本質を物語る：複数の国際保険会社が危険水域の船舶に対する戦争保険の引き受けをキャンセルし、一部の航路は喜望峰経由への迂回を余儀なくされ、片道で2週間余分にかかり、原油600万バレルを満載した数隻のVLCC（大型原油タンカー）がペルシャ湾で2ヶ月以上足止めされ、5月20日前後にようやく海峡を通過し始めた。アジアの製油所は各々打開策を模索——インドのMRPLは不可抗力通知を発出し20%〜30%減産、日本とインドネシアは米国産原油の調達を拡大、米財務省はインドの製油所に30日間のロシア産原油制裁免除を認めた。

2026年上半期の原油価格重要局面（CME Group、ArkStream整理）

供給ギャップを埋める努力は継続されてきた：IEAは32の加盟国が共同で4億バレルの戦略備蓄放出を発表し、5月8日時点で1.64億バレルを放出済み。OPEC+は4ヶ月連続で増産を発表し、7月の増産幅は日量18.8万バレル。しかし海峡封鎖が続く限り、増産はほぼ無意味——原油を輸送できなければ、割当量に意味はない。需要側も高油価の反動に苦しんでおり、IEAは2026年の世界石油需要成長率を戦前の+日量120万バレルから直接-日量42万バレルへ下方修正、韓国は公共部門で車両のナンバープレート末尾番号による隔日運行規制を復活させた。

2022年のロシア・ウクライナ紛争との比較で、今回の特殊性がより明確になる。 2022年の局面では、原油価格高騰後のFRBの対応は積極的な利上げで、ゼロ金利から5%超まで引き上げた。政策余地は十分で方向性も明確であり、市場は苦しみながらも少なくともシナリオは理解できた。今回ははるかに厄介な状況にある：金利はすでに3.5%–3.75%の水準にあり、インフレは外生的ショックにより再燃、FRBには十分な利上げ余地がなく、「インフレ低下→順当な利下げ」という追い風シナリオも失われた。さらに厄介なのは、2022年の供給ショックは主に欧州の天然ガスと穀物に影響し、米国本土のエネルギー自給率が緩衝材となったのに対し、ホルムズ海峡は世界の石油海上輸送量の約5分の1に関わり、緩衝の余地がないことだ。

暗号資産市場にとって、今回の二度の衝撃はその体験も異なる。2022年のビットコイン下落は業界自身の連鎖的な爆雷（Terra、三箭、FTX）を伴い、内的要因と外的要因を区別するのは難しかった。今回は業界内部に同規模の信用イベントは発生しておらず、十分な規模の大手企業の暴落や清算もない。下落はほぼ純粋に外部要因による価格決定の結果である。

今回のインフレは供給ショックによって引き起こされており、利上げでは米イラン停戦を実現できず、ホルムズ海峡の航行再開もできないが、FRBが持つ手段は利上げのみである。政策手段とインフレ誘因のミスマッチは、高金利の持続期間を長期化させる可能性が高い。これが下半期のマクロ基調に関する我々の最も重要な判断である。

米中対立とグローバル資金の「重きを避け軽きに就く」

トランプ政権は四半期内に「二次関税」政策を打ち出し、関税と戦争はコストショックの二大発生源を構成する。両者の共通点は、いずれも供給側に作用し、金融政策では解決できないことである。

中国は紛争において中立を維持し、エネルギー調達の多様化によって海峡封鎖による直接的な衝撃を許容範囲内に抑えている。

米中の対立はエネルギーではなくサプライチェーンで発生しており、この層は本レポート第二部のAIメインテーマと直接関連している。上半期には、先端プロセス、半導体製造装置、重要材料を巡る輸出規制が継続的に強化され、中国は算力の自主化を加速させた——DeepSeek V4 Proは華為昇騰チップ上での全プロセス訓練を実現し、智譜GLM-5は完全に国産チップに基づいて訓練された初のフロンティアモデルとなった。対立の結果は一方の勝利ではなく、グローバルAIサプライチェーンが「単一の最適解」から「二つの並行するシステム」への移行を余儀なくされ、両システムがそれぞれ在庫を確保し、生産能力を拡張し、重要工程のキャパシティを備蓄することである。これこそが、今回のメモリ半導体における歴史的な供給不足の深層原因の一つである。需要側はAI自体の成長だけでなく、地政学的不確実性による重複投資と戦略的備蓄が重なっているのである。

このような環境下で、グローバル資金が選択したのは「重きを避け軽きに就く」こと——バリュエーションが高く、キャッシュフローまでの期間が長く、流動性に敏感な資産を回避し、目に見えて触れられる実物のボトルネックを選好することである。市場レベルでは新たな言葉も登場した：HALOトレード（Heavy Assets, Low Obsolescence、重資産・低陳腐化）。AIでは代替できず、実物の参入障壁を持つエネルギー、原材料、インフラ産業をロングする戦略である。今回のグローバルAI相場の上昇が最終的にメモリなどの上流・中流セクターに「搾り取られた」のは、クラウドベンダーやソフトウェアアプリケーション層ではなく、その根底にあるロジックはHALOトレードと同じものである。

暗号資産については、多くの伝統的投資家の認識枠組みにおいて、この資産クラスの正反対に位置している。すなわち、キャッシュフローがなく、実物資産による参入障壁もなく、金利に対して極めて敏感である。三重のマクロショックが重なった最終結果として、暗号資産は世界のリスク資産の全面高の中で単独で下落した。 ビットコインは6月に約20.5%下落し、月末には60,760ドルで取引を終え、52週間安値の5.81万ドルに迫り、52週間高値の125,500ドルからは半分以上後退した。イーサリアムは月末に1,606ドルとなり、250日間で60%下落した。ビットコイン現物ETFは5月15日から6月3日まで13取引日連続で純流出となり、累計44億ドルに達し、記録上最長の流出期間を記録した。6月全体では45.1億ドルの純流出となり、現物ETF上場以来最悪の月となった。暗号資産の恐怖・貪欲指数は一時15の「極度の恐怖」圏に落ち込んだが、同じ週に米国株は史上最高値を更新していた。

マクロレベルでは、今四半期は以下の4点にまとめられる：

1、利下げシナリオの二度目の崩壊、そして今回は構造的なものである。 指導部交代は立場の変化だけでなく、政策コミュニケーション枠組みの再構築をもたらし、金利経路の予測可能性は著しく低下した。

2、インフレは供給ショック型であり、政策手段とインフレ誘因がミスマッチしている。 ホルムズ海峡の状況が不確実である限り、FRBがハト派に転じるデータ的根拠はなく、高金利の継続期間は長期化するだろう。

3、リスク予算は「実物ボトルネック」へ流れる。 戦争とAIが共同作用し、資金はエネルギーやストレージといった目に見え触れられる希少セクターを選好し、暗号資産はこの選好の正反対に位置する。

4、暗号資産のマクロ価格決定権はまだ取り戻されていない。 今四半期の暗号資産の値動きはほぼ完全に外部変数によって決定され、業界内部ではマクロ逆風を相殺するに足る増分ストーリーは生まれなかった——ただし、この点に関してRWA分野で変化の兆しが見られ、第3部で詳述する。

世界のAI技術と株式市場の動向

本部分では3つの主要テーマに沿って展開する：第2四半期の大規模言語モデル技術進化のペースと勢力図の変化、世界の株式市場におけるAIブーム下のセクターローテーションの特徴、そしてOpenAI、Anthropic、SpaceXという3大スーパーIPOが市場の資金面とAIバリュエーション体系に与え得る影響。これら3つが一体となり、今四半期のAIストーリーが「技術への信念」から「価値の検証」へと移行する全体像を構成している。

第2四半期のAI大規模モデルの進展と動向

2026年第2四半期は、大規模モデル業界において近年で最も発表が密集した3ヶ月間の一つとなった。第1四半期にGPT-5.3 Codex、Claude Sonnet 4.6、Gemini 3.1 Proなどのモデルが相次いでベンチマーク記録を更新した後、4月から6月にかけて、OpenAI、Anthropic、Googleの3大ベンダーはほぼ毎月のペースでモデルをリリースし続け、国内ベンダーも同様に追随する動きを見せた。

2026年第2四半期の世界最先端大規模モデル発表タイムライン

技術的観点から見ると、今四半期は3つの明確な特徴が見られた：

• 基盤モデルの再トレーニングと効率最適化の並行：GPT-5.5は、OpenAIがGPT-4.5以来初めてゼロから完全に再トレーニングした基盤モデルであり、その後、日常利用シーン向けの高速バージョンであるGPT-5.5 Instantも発表された。これは、ベンダーが「能力の上限」と「コストの低減」の両面で同時に注力していることを反映している。

• 推論とエージェント能力が競争の焦点に：Claude Opusシリーズは4月から5月にかけて4.7、4.8バージョンへと連続的にアップデートされ、コーディングと長文脈の一貫性が持続的に向上。6月9日に発表されたClaude Fable 5とMythos 5は、SWE-bench Verifiedベンチマークを約95%の水準まで引き上げ、現在の業界における推論および長期的なエージェントタスクの最高水準の一つを代表している。

• マルチモーダルのネイティブ化と価格競争の併存：Googleが5月のI/Oカンファレンスで発表したGemini 3.5シリーズは、トレーニング初日からテキスト、画像、音声、動画を統一的に処理する「ネイティブマルチモーダル」路線の代表格である。一方、OpenAI、DeepSeekなどのベンダーは大幅な値下げを行い、業界のAPIコストは低下し続けており、「技術追従」と「価格競争」が同時に展開されている。

注目すべきは、国内ベンダーの存在感が今四半期に顕著に高まったことだ：智譜（Zhipu）のGLM-5は、完全に華為（Huawei）の昇騰（Ascend）チップに基づいてトレーニングされた初の最先端モデルとなり、幻覚率を大幅に1.2%まで低減。月之暗面（Kimi）のK2.5は、LMSYS Chatbot Arenaで首位を獲得した初のオープンソースモデルとなった。国産の計算能力の自主制御とオープンソースエコシステムの同時推進は、これまで米国ベンダーが主導してきた標準策定の構図を変えつつある。暗号資産市場にとって、モデル能力の継続的な飛躍は、AIエージェントとオンチェーン決済、ステーブルコイン決済などの新たなストーリーの実装ペースを直接的に加速させている。

世界株式市場のAI投機ブーム：セクターローテーションの全体像

第2四半期の大規模言語モデル発表のペースが「技術的ナラティブ」を体現していたとすれば、同期間の世界株式市場の動きは「資金のナラティブ」を体現していたと言える。

2026年上半期、世界の主要株式市場は明確なティア別の格差構造を示した：韓国総合株価指数（KOSPI）は101.1%の上昇率で独走し、主要市場で唯一の大盤指数倍増を達成；台湾加権指数（TAIEX）は59.3%で第2位；日経225指数は39.2%上昇；一方、S&P 500（+9.6%）とCSI 300（+7.5%）は大幅に遅れをとり、韓国株の10分の1にも満たない上昇率だった。これら5市場間の格差——最高の101.1%から最低の7.5%まで、13倍以上の差——は、過去10年の世界主要市場の歴史的比較においても極めて稀な分散度である。

2026年上半期世界主要株式市場の上昇率比較

この稀な格差の背後にある核心的ロジック：大盤指数の騰落率は、本質的にAI/半導体サプライチェーンが当該市場のウェイト構造に占める割合に依存する。韓国と台湾という最も急騰した市場は、まさに世界の半導体サプライチェーン集中度が最も高い2つの経済圏である——サムスン電子とSKハイニックスは合わせてKOSPIの時価総額比率を年初の39%から61%まで押し上げ、TSMCは単独で台湾株式市場の時価総額の42.87%を占めている。これはKOSPIとTAIEXが相当程度、従来型の「分散化された大盤指数」ではなく、「半導体サプライチェーンの代理指数」に近い存在になっていることを意味する。対照的に、S&P 500とCSI 300は構成銘柄のカバレッジがより広く（金融、消費、医療、エネルギーなどAIと無関係な伝統的セクターを多数含む）、AIハードウェアの超過リターンは大盤の他のセクターによって著しく希釈され、そのため上昇率は明らかに穏やかだった。

AI市場の状況をより明確に説明するため、AIを代表するいくつかのセクターから代表的な銘柄を選定し、フリーフロート時価総額加重指数（米ドル建て、基準=100、2026年初を起点）を用いて、地域とセクターの2つの次元から分析を展開した。この方法はS&P 500やKOSPI 200などの主要ベンチマーク指数の構築ロジックと一致し、「市場全体の資金がどれだけ増えたか」をより正確に反映し、個別の小型株やウェイト株の極端な動きに左右されない。

· 地域別代表株マッピング（取引量優先原則）

2026年上半期各地域代表株のフリーフロート時価総額加重指数（2026年初=100）

2026年上半期、世界の主要5株式市場はフリーフロート時価総額加重指数（米ドル建て、2026年初=100）で算出すると、明確な階層分化が見られた：韓国株+195.8％、日本株+107.1％、A株+83.1％、台湾株+57.5％、米国株+12.9％——最高と最低の差は15倍以上に達した。

月次推移を見ると、5市場は2月末から3月末にかけてほぼ同期した集団調整を経験した（韓国株は164.3から119.4へ、日本株は117.7から95.5へ低下、A株・台湾株も同様に軟化、米国株もほぼ横ばい）、その後4月から揃って新たな上昇チャネルに入った。この同期調整の時間帯は、マクロ的な撹乱要因と高度に一致している——四半期末の地政学リスクの高まり、FRBの政策経路を巡る見解の相違拡大など、AIという世界最強のテーマでさえも、マクロリスクの同期ショックから完全には免疫を得られなかったことを示している。

第2四半期に入ると、5市場は明確に異なる軌道を描き始めた：韓国株は4月末の175.5から6月末の295.8まで一気に上昇し、最も急勾配で持続性も最強だった；日本株・A株・台湾株は比較的穏やかな着実な上昇を見せた；一方米国株は他の4市場とは完全に異なる曲線を描いた——5月末に124.5まで上昇した後、6月末には112.9へ下落し、5市場の中でH1終盤に明確なリトレースメントを示した唯一の市場となった。米国株AIセクターの「熱狂」は、ストレージ、PCBなどの個別ハードウェア分野の極端なパフォーマンスに集中しており、市場全体の普漲にはつながらなかった。エヌビディア、ブロードコムなど最も代表的なAIリーダー株はH1で実際に市場平均をアンダーパフォームし、米国株全体の指数パフォーマンスを直接押し下げた。

· セクター別代表株マッピング（取引量優先原則）

2026年上半期 AI関連セクターのフリーフロート時価総額加重指数（2026年初=100）

地域の枠を超え、産業チェーンの各段階に沿って再区分すると、11のセクターのH1パフォーマンスはより明確な階層構造を示している：PCB/半導体パッケージ基板（+282.8%）とストレージチップ/メモリ（+243.9%）は文句なしの最強の二極であり、第2四半期の上昇カーブは特に急峻である；光通信/光モジュール/CPO（+123.3%）、算力インフラ/クラウドサービス（+98.7%）、ウェハー受託製造/ファウンドリ（+88.9%）、データセンター電力とエネルギー（+70.1%）が中間層を構成する；一方でAIチップ設計/ロジックチップ（+19.9%）、半導体製造装置と材料（+5.7%）という通常「AIの中核」と見なされるセクターは、上流のボトルネック段階に比べて上昇率が明らかに遅れている。

最も注目すべきは頂点に位置する3つのセクター——人型ロボット/フィジカルAI（-0.2%）、ハイパースケールクラウドベンダー（-5.9%）、AI大規模モデル/ソフトウェアアプリケーション層（-33.2%）であり、H1で唯一全体としてマイナス成長となった3カテゴリーである。その中でソフトウェアアプリケーション層の下落幅が最も大きい。月次カーブを見ると、これら3つのセクターの共通の特徴は全期間を通じて100の基準線付近で狭いレンジで推移するか、継続的に下落し、この上昇相場に実際に参加したことが一度もないことである——ハイパースケールクラウドベンダーが今回のAI資本支出の絶対的な出資者（マイクロソフト、アマゾン、グーグル、メタ）であり、人型ロボットが市場で最も議論が盛り上がるフロンティアテーマであるにもかかわらず、両者の株価パフォーマンスはその物語性の熱気を実現できていない。

この「ピラミッド」構造が明らかにする中核的なロジックは：今回のグローバルAI相場の価格決定権は、ハードウェアサプライチェーンの希少なボトルネック段階に握られており、資本支出の出資者や最終的なアプリケーションの収益化主体にはない——最も多く資金を投じたクラウドベンダー、最も華やかなストーリーを語ったソフトウェアアプリケーション層やロボット分野こそ、H1の株価パフォーマンスが最も弱い3カテゴリーである；実際に上昇幅を「搾り尽くした」のは、ストレージやパッケージ基板のような一見目立たないが、短期的な生産能力拡大の制約が最も大きい中上流の段階である。

スーパーIPOの衝撃波：資金の流出と収益性への問い

今四半期にAIセクターひいては資本市場全体に最も深遠な影響を与えた出来事は、SpaceX、OpenAI、Anthropicの3大巨頭がほぼ同時期に開始したスーパーIPOプロセスである。3社の目標評価額は合計で約3.6兆〜3.8兆ドルに上り、世界第6位の経済大国であるインドのGDP総額に相当し、資本市場史上最大規模のテクノロジー企業の集中上場ラッシュと言える。

· 市場から吸い上げる資金規模は侮れない

3社の目標調達額は合計で2000億ドルを超える一方、2025年通年の米国IPO市場全体の調達額はわずか450億ドルにとどまる——つまり3社は数ヶ月のうちに、公開市場から昨年全米IPO総額の4倍以上に相当する資金を吸い上げようとしているのだ。

米国のマネー・マーケット・ファンドには約8兆ドルの既存資金があり受け皿となり得る（SpaceXの単独750億ドルの調達規模はその約1%に過ぎない）との見方や、機関投資家はこれまでNVIDIA、Microsoft、Googleなどの「代理銘柄」を通じて間接的にAIエクスポージャーを得ており、純粋なAI資産の上場後には追加需要が生まれる可能性があるとの分析もある。しかし、資金のリバランス効果にも警戒が必要だ——数千億ドルが新規株式に流入すれば、機関投資家のポートフォリオは必然的に調整され、資金は既存の「マグニフィセント・セブン」などの主力保有株から受動的に流出する可能性が高い。新規株式の申し込みに参加したことのない投資家でさえ、保有ポジションの中でこの「吸血症」による逆風を感じることになるだろう。

· 巨額損失問題が公開市場で直接試される

3社はいずれも現在、一次市場からの資金調達による「輸血」に大きく依存しており、コスト構造上、総じて大幅な赤字状態にある：

1、OpenAIは3社の中で最も脆弱な存在だ：2026年第1四半期の売上高は57億ドルで前年比300%急増したが、営業損失は93億ドルに達する——つまり1ドル稼ぐごとに約1.6ドルを赤字で補填している計算だ。HSBCは2026年通年のキャッシュ消費が170億ドルに達し、1日あたり4600万ドル以上を燃焼すると予測している。さらに深刻なのは、ドイツ銀行の試算によるとOpenAIの2024年から2029年までの累計フリーキャッシュフローはマイナス1430億ドルに達する可能性があり、黒字化は早くとも2029年まで待たなければならない。

2、SpaceXのAI部門も資金消費の主役だ：スターリンク（Starlink）事業は安定した黒字を達成しているが、xAI統合後、AI部門の2026年第1四半期の売上高は8.18億ドルに対し、営業損失は24.69億ドル、調整後EBITDAはマイナス6.09億ドルとなっている。会社全体では2025年度に49.4億ドルの損失を計上し、2026年第1四半期の純損失は43億ドル、累計損失は413億ドルに達している。

3、Anthropic は現時点で唯一の例外である：同社は2026年第2四半期に約5億5900万ドルの四半期営業利益を達成し、3社の中で初めて黒字化するフロンティアAIラボになると見込んでいる。しかし、最新の資金調達ラウンドでの評価額は9650億ドルに達し、最も楽観的な年換算収益で試算しても、株価売上高倍率（PSR）は依然として24倍を超え、エヌビディアの歴史的なピークである28倍のPSRに対応する合理的なレンジ上限を上回っている。評価額自体がすでにかなり楽観的な成長期待を織り込んでいる。

IPO目論見書は通常、私募段階よりもはるかに詳細で真実味のある財務データの開示を要求する。これは、これまで「ストーリー」と非公開データに依存してきた高評価が、初めて公開市場の投資家による正面からの検証を受けることを意味する。特にOpenAIは、登録書類で初めて実際の収益と利益率のデータを公開することになる——もし実際に開示された利益率が、投資家が私募ラウンドに基づいて形成した従来の期待値を大幅に下回る場合、その目標評価額は著しく圧縮される可能性があり、関連企業の株式を大量に保有するベンチャーキャピタルに連鎖的な評価減（マークダウン）を引き起こす可能性がある。この衝撃は、マイクロソフト（OpenAIの約27%の株式を保有）、ソフトバンクなどの「代理株」を通じて二次市場に波及する可能性もある。

· 市場心理とAI株のパフォーマンスへの潜在的な影響

最近上場したAI関連企業のパフォーマンスを見ると、この「重資産・高バーン」モデルの脆弱性が顕在化し始めている。AI算力インフラ企業のCoreWeaveを例にとると、2026年第1四半期のフリーキャッシュフローは-47億1000万ドル、四半期の設備投資は77億ドルに達し、利息費用は前年同期比で倍増、総負債規模は2023年の20億ドルから350億ドルに急増した。四半期売上高が前年同期比111.7%増加しても、市場の「バーンで成長を買う」持続可能性への疑念を払拭できず、空売りレポートと経営陣の株式売却ニュースが重なり、株価は52週高値から一時40%以上下落した。6月下旬の「ブラックチューズデー」はこの脆弱性を集中的に示した——AIインフラ投資が持続可能な現金リターンを生むかどうかへの懸念に、SpaceX上場前の大規模な債券調達が重なり、世界的なAI取引の同時調整を引き起こした。

AIの大規模モデルは依然として高速なイテレーションと成長を続けており、国内メーカーは技術面で緊密な追撃と革新を維持している。しかし資金面では、市場は「AIチップ大手＋ソフトウェアアプリ層＋クラウドベンダー」という最も初期で最も目立つAI取引のメインテーマから、「ストレージ/PCBといったAIハードウェアサプライチェーンのボトルネック部分」という比較的新しい取引テーマへとシフトしている。ハイパースケールクラウドベンダー（マイクロソフト/アマゾン/グーグル/Meta）——AI資本支出の最大のスポンサー——最も多く資金を出している企業の株価がむしろ上昇していないことは、市場が「バーンがリターンを生むのか」という疑念を抱いていることを示している。3大スーパーIPOの合計目標調達額は2000億ドルを超え、巨額の損失問題がまもなく公開市場で直接検証される。株式市場のAI相場は高速成長期から、不確実性と圧力の時期に入った。これはまた、株式市場のAI相場がCrypto市場に対してそれほど直接的なインパクトと魅力を及ぼさなくなったことを意味し、この点はRWA市場の分析においても相関性のシグナルを確認している。

RWAがCrypto市場最大の成長エンジンに

RWA（現実資産のトークン化）は、今四半期の暗号資産市場において機関化の特徴が最も顕著で、成長速度が最も速いセクターであり、伝統的金融と暗号資産の世界を直接結ぶ架け橋でもあります。本セクションでは、以下の3つの主要テーマに沿って展開します：RWA市場全体の現在の資金規模と成長状況；RWA市場の政策変化と背景；市場内で最も成長が速いサブセクター——トークン化株式のモデル分類；Binanceを主なサンプルとして、RWA関連製品ラインのデータ成長状況を観察します。

RWA市場の現状

2026年は、RWAが「概念実証」から完全に「機関向けインフラ」へと転換した年です。RWA.xyzの統計によると、ステーブルコインを除くオンチェーンRWAの総規模は、2025年初頭の約28億ドルから、2026年半ばには330億ドル以上へと急増し、18ヶ月で11倍以上の成長を記録しました。この成長速度は同期間のDeFi市場全体のパフォーマンスを大きく上回っています——同じ期間にDeFiの総ロック量（TVL）は2025年初頭の1150億ドルから2026年半ばの700億ドルへと減少しました。RWAは暗号資産市場全体の弱気相場の中で、純流入を維持している数少ない資産クラスであり、市場資金は「投機的プロトコルから機関級オンチェーンインフラへ」という明確な構造的移行を示しています。

2026年上半期のオンチェーンRWA市場規模の変化（rwa.xyz）

2026年上半期のDeFi TVL規模の変化（DefiLlama）

RWAの資産構造から見ると

• 米国国債：常に絶対的な主力であり、RWA市場価値の最大の割合を占めています。これはRWA市場で最も成熟し、最も「退屈」でありながら最も安定した部分です。国債トークン化商品の魅力は、フェデラルファンド金利が3%以上の比較的高水準に維持されている限り、「遊休ステーブルコインをトークン化国債に預けて年率3.5%〜4.5%を得る」というロジックが継続的に成立することに基づいています。これこそが、トークン化国債がRWA市場全体で「バラスト」の地位を確固たるものにしている理由です——本質的にはFRBの高金利サイクルの恩恵を享受しているのです。

• コモディティ：第二の主要カテゴリーで、主に金のトークン化であり、金価格の変動から直接的な影響を受けます。

• 資産担保型クレジット：中規模で、この2年間で機関投資家の参加が顕著に増加しています。

• 株式：グラフだけを見ると割合は大きくないように見えますが、今四半期で最も成長速度が速いカテゴリーです。

2026年上半期のオンチェーンRWA株式市場規模の変化（rwa.xyz）

RWA.xyzによると、トークン化株式は2025年の291Mから2026年半ばには1816Mに拡大しました。統計の範囲とrwa.xyzの収集フレームワークの制約により、実際にはトークン化株式市場全体のデータをカバーしていません。本稿の後半では、他の次元のデータ分析で補足します。

2026年上半期、オンチェーンRWA市場規模は年初の約216億ドルから330億ドルまで拡大し、保有アドレス数は資産価値自体の成長速度をはるかに上回るペースで増加しました——このデータ群が描き出すのは、「概念実証」から「機関投資家向けインフラ」へと加速的に移行しつつある市場です。しかし、規模の数字自体は「何が起こったか」にしか答えず、「なぜこの時点で起こったのか」には答えていません。実際、この拡大は孤立した市場の自発的行動ではなく、同期間中の世界的な規制環境の集中的な緩和と高度に同期しています——米国SECのトークン化証券に対する姿勢表明、FINRAがSecuritizeに発行した初のカストディライセンス、GENIUS Act、中国香港の《安定通貨条例》、EUのMiCA、中国本土の42号文がほぼ同じ時間枠で相次いで成立したことなど、RWA市場の規模が飛躍するたびに、対応する政策緩和が注釈として見つかります。この半年間でRWA市場が全体的なDeFi縮小の背景の中で逆行拡大できた理由を理解するには、レンズを「市場自体」から「政策背景」に切り替える必要があります——そしてその背後には、相互に独立しつつも互いに支え合う2つの規制トラックが同時に進行しています。1つは「資産」が合法的にオンチェーンで取引できるかを管理するもの（証券規制トラック）、もう1つはオンチェーン流通にどのような「お金」で決済するかを管理するもの（安定通貨規制トラック）です。

RWAマクロ政策背景：世界の安定通貨規制「三国志」、2026年上半期に集中的に成立

RWAは規制上、安定通貨の規制トラックと証券の規制トラックに分かれており、安定通貨の規制トラックは以下の通りです。

ステーブルコイン関連の重要法案（GENIUS Act）は実際には2025年に成立済みで、2026年上半期はどちらかというと実施期間および世界的な連鎖反応の期間となっている。GENIUS Actを基準として、中国香港、EU、中国本土はほぼ2026年第1四半期末から第2四半期初頭にかけて、それぞれのステーブルコイン規制枠組みを同時期に導入または強化し、事実上の「規制の三国志」を形成した——米国は連邦枠組み＋OCC免許路線、中国香港は金融管理局による集中免許制、EUはMiCA＋PSD2の二重免許路線、中国本土は厳格な意味での「国内は一律禁止、海外には経路を提供」という形だ。この世界的な規制強化の同時進行は、短期的には確かに圧力をもたらした——5月から6月にかけて、ステーブルコイン市場は2023年以来最も顕著な調整（約100億ドル、3％）を記録し、主にUSDTとUSDCの二大巨頭がともに規模を縮小した。市場はこれを、規制遵守コスト上昇の窓口において一部の資金が様子見を選択したと解釈している。ただし、縮小幅は2022年の弱気相場型の取り付け騒ぎ（当時は26％超の縮小）をはるかに下回っており、これは今回が「制度的な陣痛」であり、信頼危機ではないことを示している。さらに注目すべきは、縮小の背後で同時に進行した機関化の動きだ——140以上の伝統的巨頭が連携してOpen USD連盟を立ち上げ、Swiftが17行と共同でブロックチェーンコンソーシアムを設立し、CircleがOCC信託免許を取得——これらはすべてステーブルコイン規模の低下と同じ時間帯に発生しており、規制強化は短期的に投機的資金を締め出した一方で、伝統的金融機関がよりコンプライアンス重視の姿勢で正式に参入する動きを加速させていることを示している。これは表1の「RWA証券化」トラックでFINRAがSecuritizeに免許を交付した論理と一致している：両トラックは結局同じ目的地に向かっており、業界を「グレーゾーン」から「免許制運営」へと押し進めているのだ。

証券規制のトラックは以下の通り：

証券規制に関して言えば、株式やファンド持分といった伝統的証券が合法的にトークン化できるかどうか、誰がカストディの資格を持つか、どこでコンプライアンスに沿って上場取引できるかを規定する必要がある。タイムライン全体は「二歩進んで半歩下がる」というリズムを示している：1月のSECの立場表明が扉を開き、3月の二大取引プラットフォームのルール承認とADGMの先駆的実施が方向性をさらに確認し、5月4日にFINRAがSecuritizeに正式に免許を交付したことは、今四半期の規制面で最高レベルの実質的な裏付けとなった——もはや「表明」ではなく、実際に米国の認可機関がトークン化証券のカストディ資格を取得したのだ。しかし同じ5月、SECはより広範囲なトークン化米国株の正式取引枠組みを延期しており、規制当局が「どこまで開放するか」について依然として慎重であり、一方的な楽観的推進ではないことを示している。CFTCの5月29日の動きは別の経路を代表している——伝統的に規制されたデリバティブ市場が7×24時間取引と暗号資産を積極的に受け入れた（Kalshiがビットコイン永久先物資格を取得）ことであり、これは「暗号取引プラットフォームが株式を売る」という流れとは逆方向の融合だ。6月のSpaceX事件は規制当局が主体的に起こしたものではないが、最も直接的な形で現在のトークン化株式モデルの構造的欠陥を露呈した——規制が「経路」を提供しても、基盤となる資産供給やカストディチェーンがストレステストに耐えられるとは限らない。これが、DTCCが1月の規制姿勢明確化直後に拙速に開始するのではなく、7月にようやくパイロットを正式に開始することを選んだ理由でもある：伝統的金融機関のインフラ成熟度に対する要求は、暗号取引プラットフォームよりも明らかに保守的なのだ。

しかし、RWA全体の道筋はこの過程でますます明確になってきている。これにより、その後のトークン化株式の発展がより良い政策的支援を得られるようになった。

RWA市場における中核的な成長分野：トークン化株式

株式市場のこの2年間の活況と、Crypto市場の低迷により、RWAはCrypto取引プラットフォームが模索する革新的な成長分野となっている。トークン化株式は2026年において間違いなく「中核的な成長分野」である——その既存規模はRWA市場全体の中で依然として最小（約2.5%程度）だが、年間成長率が最も速く、新規プレイヤーの参入が最も集中する細分化領域である。前述の通り、rwa.xyzのデータはトークン化株式の一つの方式のみを示しているに過ぎず、厳密には少なくとも4つの権利構造・リスク属性が完全に異なる実現経路に分類でき、投資家は製品名だけでその属性を判断することはできない：

· 実物株式：取引プラットフォームがAlpacaなどの証券インフラに依存した実際の保有

これは従来の証券口座の体験に最も近いモデルである——取引プラットフォーム自体はトークンを発行せず、ライセンスを持つ証券会社のチャネルを通じて、ユーザーが直接実物株式を購入・保有し、チェーン上/アプリは単なる取引の入り口となる。Binanceはこのモデルの最新の代表例である：2026年6月に独立した伝統的な米国株業務を新設し、アブダビのライセンス証券会社Nest Tradingが取引執行を担い、Alpacaが株式保管と配当処理を担当、開始初月で7,000以上の米国株とETFをカバーし、30日間の現物取引額は10億ドルを突破した。SpaceX上場当日、Backpack Securities、Sunrise DeFiなどのプラットフォームが提供するSPCXトークンも同様のモデルを採用している——各トークンは米国の証券会社に保管されている実物のSpaceX株式と一対一で対応している。

· トークン化株式：xStock/Ondo/Securitizeなどの合成包装モデル

これは最も初期のトークン化株式の方式であり、現在最大規模でプレイヤーが最も集中するモデルでもある。中核的な特徴は、発行体が実物株式を1:1で全額保管・担保とし、チェーン上で債権証書を表すトークンを発行することである：

1、xStock（Backed Finance / Kraken）：2025年6月に開始、スイス登録の資産発行体Backed Assets (JE) Limitedが発行を担当し、全商品が実物株式の全額保管によって裏付けられている；開始から8ヶ月で市場全体の累計取引額は250億ドルを突破し、現在取引量最大のトークン化株式プラットフォームであり、60以上の株式とETFをカバー、テスラ単一銘柄だけで保管時価総額の4分の1以上を占めている。

2、Ondo Finance（Global Markets）：2025年9月にローンチされ、260以上の米国株とETF（SPY、QQQ、NVDA、TSLAなど）をカバー。2026年5月11日には総ロック量（TVL）が業界で初めて10億ドルを突破し、トークン化株式プラットフォームとして初のマイルストーンを達成。市場シェアは70%以上を占め、累計取引高は約180億ドルに達する。2026年6月には、米国規制対象ユーザー向けの独立カストディ型商品をさらに発表し、IVVやマイクロンなどをより明確な規制下でのアクセスモードに組み込んだ。

3、Securitize：市場全体で運用資産額が最大のトークン化プラットフォーム（約35億ドル）。代表格はブラックロックのBUIDLファンド。xStockやOndoが「他社の株式をラップする」のとは異なり、Securitizeは自社の新規上場普通株を直接トークン化してオンチェーン化する。2026年7月には、そのトークン化保有高が一時2億7060万ドルで全トークン化株式の首位に立ち、単月のオンチェーン送金量は84億7000万ドル（前月比+92.77%）に達した。

· オンチェーンRWA無期限契約：カストディ不要の合成デリバティブ

HyperliquidXのHIP-3メカニズムに代表されるこれは、完全にパーミッションレスな合成デリバティブ市場である。信頼できるオラクルの価格提供があれば、あらゆる資産（コモディティ、株式など）が、トークン化株式の発行のように数ヶ月に及ぶ法務体制の構築プロセスを経ることなく、数時間以内に対応する無期限契約市場を持つことができる。xStockやOndoが直面する「発行体・カストディアンリスク」とは異なり、オンチェーンRWA無期限契約が直面するのは「オラクルと清算リスク」である。価格情報は正確でなければならず、証拠金は十分でなければならない。そうでなければポジションは永久に消失する。trade.xyzは現在この分野で最大のプレイヤーである。

· CEX RWA無期限契約：中央集権型取引所における伝統的資産の無期限契約

これは現在の4つのモデルの中で最も成長が速く、今四半期における最重要の新変数である。中央集権型取引所が株式、コモディティ、外国為替などの伝統的資産価格に連動する無期限契約を直接提供し、USDT決済、最大20倍のレバレッジ、24時間365日取引可能。CoinDesk Researchの統計によると、2026年以降、暗号資産取引所が処理したRWA関連取引量は1兆ドル近くに達し、その約60.9%がBinance単独によるもの。RWA無期限契約の総取引量は2025年第4四半期の123億7000万ドルから、2026年第2四半期には2030億ドルへと急増し、四半期比で20倍の成長を記録。主にBinance、Hyperliquid、Pyth Network上のコモディティ取引によって牽引された。このモデルについては、Binanceの具体的な商品ラインと合わせて詳述する。

現在の株式トークン化における4つのモデルのうち、RWA無期限契約の規模は他の3つをはるかに上回っています。

Binance体制下における7つのRWA製品ライン

RWA関連製品が暗号資産取引所の全体的なビジネスにおいて実際にどの程度の重要性を持つのかを理解する最も直接的な方法は、それらを同一取引所の製品マトリックス内に置いて規模を比較することです。Binanceは現在、RWA/TradFi分野で最も積極的な展開を見せ、データ開示も比較的充実している取引所であり、世界で最も流動性の高い暗号資産取引所でもあります。そのため、Binanceをサンプルとして単一フレームワークで比較することは、高い代表性を持ちます。

RWA無期限契約（TradFi）が過去半年間でゼロから月間平均1,000億ドル規模への爆発的な成長を遂げたとはいえ、その絶対規模はBinanceの暗号資産ネイティブ事業（現物、USDT建て/コイン建て無期限契約）と比較すると依然として1〜2桁低い水準にあります。Binanceのデジタル通貨USDT建て無期限契約の月間取引量は常に数千億ドルから1兆ドル規模で推移しており、TradFi無期限契約のピーク時の4〜5倍以上に相当します。「実際の株式現物」と「bStocks」という2つの最新製品ラインは、現時点ではRWA無期限契約よりもさらに1〜2桁小さい規模であり、ビジネス孵化のごく初期段階にあります。

しかし、成長速度の比較はまったく異なるストーリーを物語っています。Binance TradFi無期限契約は2026年1月28日にローンチされ、初週の取引規模はわずか数億ドルでしたが、2か月以内に累計取引量は1,530億ドルを突破し、第1四半期の市場シェアは62.7%に達しました。5月に入ると週間取引量は一時603億ドルに達し、プラットフォーム全体の無期限契約取引量の10.3%を占めました。6月までにBinanceはCEX株式無期限契約市場の80%のシェアを獲得し、当月のCEX株式デリバティブ週間取引量は116億ドルの歴史的記録を樹立しました。これと呼応するようにPre-IPO無期限契約も爆発的な成長を見せています。SpaceX Pre-IPO契約はローンチ1週間で市場シェア65%を獲得し、累計取引量は4億ドルに達しました。OpenAI Pre-IPO契約はローンチ2日間で、市場全体の取引量の85%がBinanceで発生しました。半年までゼロだった事業ラインが、今やプラットフォーム全体の無期限契約取引量の10分の1を占めるまでになったこの速度は、従来の金融機関の製品孵化の歴史において前例を見つけることは困難です。

RWA Perpのデータ増加量をより直感的に示すため、Crypto業界最大のCEXとDEXのデータを比較対象として並べます（alphaとbstock/株式は現時点でAPIエクスポートがありません）。

Binance と Hyperliquid の Crypto と RWA 2026 年上半期の月次取引高統計（Binance と Hyperliquid API）

Binance と Hyperliquid の Crypto と RWA 2026 年上半期の月次取引高統計データ

上記の直感的な比較から、以下の結論が明らかになりました：

1、Crypto 現物は米国株式市場からの影響を最も受けており、5 月は 1 月と比較して下落率が 40% に達しています。

2、Crypto U 本位契約は現物と比較して米国株式市場からの影響が小さく、前年同期比で 18% の下落となっています。これは、Crypto に残っているプレイヤーのギャンブル化を表しています。

3、trade.xyz に代表される RWA DEX と Binance に代表される RWA CEX は、RWA perp 契約においてデータの増加が非常に顕著です。trade.xyz は今年上半期のデータ成長が 4 倍に達し、Binance は指数関数的な成長を示しており、取引プラットフォームのユーザー基盤を活用して、現在の取引量は trade.xyz を超えています。また、Binance の RWA データはわずか 90 の取引ペアで生み出されたものであり、同期間の 6 月の Binance の U 本位契約の取引ペア数は 588 でした。

4、Crypto が最も大きな打撃を受けた時期は過ぎ去り、データから見ると、現在の Crypto 市場は緩やかに回復しつつあります。

Tokenized Stock Weekly Transfer Volume（rwa.xyz）

同時に、オンチェーン上のトークンでも同様の増加データが見られます。26 年初頭の 408M から 26 年 6 月中旬の 3982M へと増加しています。また、上記のデータと併せて、大胆な仮説を立てます。2026 年を通じて Crypto は米国株式市場からの影響を受け続けており、対象そのものの価値と市場のコンプライアンス、価格の投機性と上昇率のいずれにおいても、トークンは AI コンセプトの米国株に遅れを取っています。しかし、この影響は 2026 年 6 月のデータでピークに達しており、Crypto 市場自体に新たな悪材料が発生しなければ、米国株式市場の影響という観点では、ここが底値になると考えています。

トークン化株式に対する私たちの見立ては以下の通りです：

1. トークン化株式のスキームは、入口優位性の欠如により、xStockやOndoなどの既存スキームは、今後の競争においてBinanceのbstockスキームに押される可能性があります。同時に、流動性の問題から、他のスキームよりも発展スピードが遅くなるでしょう。

2. 実物株式スキームは、入口優位性により、徐々にトークン化株式スキームを代替し、着実な成長を維持します。

3. RWA Perpスキームは、CEXであれDEXであれ、取引プラットフォームは成長性が最も大きいこの分野を放棄せず、継続的にリソースを投入します。現在の成長速度に基づけば、すぐにcrypto perpの市場規模に追いつくはずです。

まとめ

2026年上半期の暗号資産市場の状況は、一言で要約できます：外部は多重の衝撃、内部は重心の移行。

マクロ面では、FRB議長の交代は利下げから利上げへのスタンス逆転だけでなく、政策コミュニケーションフレームワークの再構築をもたらし、金利経路の予測可能性は著しく低下しました。米イラン戦争とホルムズ海峡の封鎖により、供給ショック型インフレは利上げでは解決できず、それでいてFRBがハト派に転じることも強く制約しています。この両者が重なり、暗号資産の価格形成環境は上半期を通じて極端に不安定でした。

AI面では、技術の反復は依然として高速ですが、資金のナラティブは「AIチップ大手＋ソフトウェアアプリ層＋クラウドベンダー」から「ストレージ/PCBなどのハードウェアサプライチェーン瓶颈セクター」へと切り替わりました。最も多くの資金を投入しているハイパースケールクラウドベンダーの株価はむしろ上昇せず、市場は「資金を燃やせばリターンが得られるのか」という疑問を持ち始めています。三大スーパーIPOの合計調達額は2000億ドルを超え、巨額の損失がまもなく公開市場での正面からの検証を受けることになります。株式市場のAI相場は高速成長期からプレッシャー期に入りつつあり、これはAIが暗号市場に対して及ぼす吸引効果の最強期がすでに過ぎ去った可能性を示しています。

暗号資産面では、RWAが今四半期唯一の純流入を維持した資産クラスとなりました。オンチェーンRWA規模は年初の216億ドルから330億ドルへ拡大し、同期間のDeFiのTVLは1150億ドルから700億ドルへ減少しました。4つのトークン化株式モデルのうち、RWA永続契約の規模は他の3つをはるかに上回っています。BinanceのTradFi永続は半年でプラットフォームの永続取引量の10分の1を占め、HyperliquidのTradFi取引量はプラットフォームの半分に達しています。暗号資産業界は資金の「コイン」への需要を留められませんが、「伝統的資産取引チャネル」への需要は受け止めています。

我々の基本的な判断は、米国株が暗号資産市場に与える影響に関して、2026年6月のデータがほぼ底である可能性が高いということです。市場自体に新たな悪材料が生じなければ、回復はすでに緩やかに始まっているかもしれません。