ストラテジーが指数除外カウントダウンに直面、これはチャンスか罠か？鍵は「資金調達フライホイール」が回るかどうかだ

BlockBeatsのニュース、10月20日、市場アナリストのMurphy氏は次のように述べた。10月15日、MSCIは新規則を正式に承認し、基準を満たさない非営業会社を世界投資可能市場指数から除外することを決定した。以前の模擬スクリーニングでは、MSTR（Strategy）はすでに除外候補リストに含まれており、最終結果は11月11日に発表され、11月30日に発効する。このニュースが発表された後、MSTRは大幅に下落した。現在、関連指数を追跡するファンドは約1300万株のMSTRを保有しており、その価値は約18億ドルに達し、これは同社の30日平均日次取引量の60％に相当する。この受動的な売り圧力は大きいが、消化不可能ではない。本当に注目すべきは、将来の能動的な需要がどこにあるかである。BTC現物ETFがかなり成熟した今日、投資家はなぜ直接ETFを買わずに、追加の管理費、資金調達コスト、株式希薄化リスクを負ってまで、BTCだけを保有する企業を買うのか？Strategyは、資本運営を通じて1株当たりの純BTC権益を持続的に成長させることができることを証明しなければならない。

これがMSTRの「資金調達フライホイール」の核心ロジックを導き出す。会社が100枚のBTCを保有し、100株を発行していると仮定すると、1株は1枚のBTCに対応する。市場が1.5倍のプレミアム（mNAV）を付与すれば、20株を増発するだけで30枚のBTCに相当する資金を調達できる。購入後、保有量は130枚に増え、総株数は120株になり、1株当たりのBTC含有量は1.083枚に上昇する。たとえBTC価格が変わらなくても、既存株主の権益は増加する。しかし、フライホイールが成立するには2つの前提がある。市場が十分なプレミアムを付与する意思があること、そしてプレミアムの縮小が権益の成長を相殺できないことである。したがって、MSTRの投資収益は3つの変数に依存する。BTC価格、1株当たりの純BTC権益、mNAV（市場が支払う意思のあるプレミアム）である。

これら3つの変数に基づき、MSTRの将来には3つの経路が存在する。

経路1：BTCが上昇し、mNAVが同時に拡大する場合、MSTRは資産価値の上昇とバリュエーション拡大の二重の利益を得て、BTCを明らかに上回るパフォーマンスとなる。

経路2：BTCが上昇するがmNAVが低水準を維持する場合、MSTRは資本のレバレッジ効果と1株当たり権益の成長により、依然として上回る可能性があるが、超過収益は資産価値の上昇のみに由来する。

経路3：BTCが上昇するがmNAVが持続的に圧縮される場合、権益の成長がバリュエーションの縮小を相殺できなければ、MSTRはBTCを下回るパフォーマンスとなる。

今年7月、StrategyはmNAVの基準を変更し、10月16日の終値は1.08倍で、プレミアムは比較的限定的である。結局のところ、BTCを買うことは資産そのものの長期的価値に投資することであり、MSTRを買うことはSaylorの資本管理能力に対する評価がもう一层加わることである。