2025年5月21日、SECは再び暗号通貨規制に注目を集めました。ユニコインは、自社のトークンが数十億ドルの資産に裏付けられているという虚偽の声明を通じて1億ドル以上を調達したが、実際の価値は予想よりはるかに低かったとして告発されている。

過去 10 年間、SEC による暗号通貨業界の規制は、詐欺的な ICO の取り締まりから大規模取引所に対する包括的な法執行まで、浮き沈みを経験してきました。仮想通貨賛成派の新会長が就任して以来、規制は大幅に緩和され、多くの古い訴訟が取り下げられた。しかし、再び訴訟が起こされた今、強力な規制が復活するのでしょうか?

SEC の「規制の嵐」

SEC が 2013 年に暗号通貨に対して初めて執行措置を講じて以来、暗号通貨業界は規制の「グレーゾーン」となっています。 SEC の中心的な規制ツールは 1946 年の Howey テストであり、これは資産が証券であるかどうか、つまり「金銭の投資、共通の事業、および他者の努力による利益の期待」を伴うかどうかを判断するために使用されます。この標準は従来の金融では明確かつ明快ですが、DeFi とトークンエコノミーの複雑な環境では多くの論争を引き起こしています。 SECは長年、デジタル資産業界を規制するための明確なルールではなく散発的な執行措置に依存しており、その結果、市場の予測可能性が欠如し、投資家や企業にとってのコンプライアンスが困難になっています。

暗号通貨の初期の頃は、イニシャル・コイン・オファリングがキノコのように出現しましたが、多くのプロジェクトが詐欺の疑いがありました。 2017年にSECはDAOレポートを発表し、トークンは証券とみなされる可能性があることを明記し、監督の正式な介入を示しました。同年12月、SECはPlexCorpsに対し、虚偽の広告を通じて1,500万ドルを調達したとして訴訟を起こし、詐欺的なICOに対する厳しい取り締まりを開始した。 2018年には、BitConnectの事件が注目を集めました。このプラットフォームは、高額の収益を偽って約束したポンジ型の投資スキームを通じて20億ドル以上を調達し、最終的に2021年に巨額の罰金の支払いを命じられました。これらの初期の事件に共通するのは、プロジェクト関係者が虚偽の陳述や資金の不正流用によって投資家を欺いたことです。 SECの執行目標は明確で、「急成長している」暗号通貨市場から投資家を保護することだ。

2021年、ゲイリー・ゲンスラー氏がSECの議長に就任した後、暗号通貨業界は「規制の嵐」を巻き起こしました。ゲンスラー氏は「執行は規制である」と主張し、暗号資産の大部分は証券であり連邦証券法に準拠する必要があると考えている。 2023年6月、SECはBinanceとCoinbaseに対して大規模な訴訟を起こし、両社がBNB、SOL、ADAなど数十のトークンを扱う未登録の証券取引所として運営されていると非難した。

Binance は証券の違法販売と市場操作の疑いで告発され、Coinbase は未登録の仲介および決済サービスを提供した疑いで告発されました。これらの訴訟は市場に衝撃を与えただけでなく、関連トークンの価格が5.2%から17.2%下落する原因にもなりました。同じ時期に、2020年に始まったリップル社の訴訟は業界のベンチマークとなり、SECはリップル社がXRPの未登録販売を通じて13億ドルを調達したと非難した。 2023年、裁判所は、XRPは流通市場で取引される場合、必ずしも証券ではないが、プログラムによる販売は依然として違法であるとの判決を下した。この判決は、規制上の定義の複雑さを浮き彫りにした分裂判決となった。 2022年のTerraform Labs事件では、SECが同社の創設者であるDo Kwon氏がTerraUSDとLUNAを通じて市場を操作し、投資家に数十億ドルの損失をもたらしたと非難したことで、市場リスクがさらに露呈した。

これらの訴訟は、注目を集める訴訟を利用して規制上の一線を画し、暗号通貨業界を従来の金融の枠組みに組み込もうとしたゲンスラー時代の強硬な姿勢を反映しています。しかし、ゲンスラー時代の施行は1933年証券法に基づいており、まったく新しいデジタル資産を、適応性と明確性に欠ける従来の枠組みに押し込もうとしていました。

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暗号通貨に優しい規制への転換

トランプ大統領はホワイトハウスに戻って以来、「暗号通貨に優しい」ことを重要な政治宣言の 1 つにしています。 2025年4月10日、トランプ政権下のSECは、規制の方向性に大きな変化をもたらしたポール・アトキンス氏を新委員長として迎えました。市場重視の姿勢で知られるアトキンス氏は、単なる法執行ではなく、明確なルールの確立を通じて暗号通貨業界を規制することを強調している。 2025年2月、SECはリップル社、コインベース社、クラーケン社に対する民事訴訟を取り下げ、ゲンスラー時代の画期的な訴訟に終止符を打ちました。

さらに、SEC は Staff Accounting Bulletin 121 (SAB 121) を廃止し、暗号資産の保管をオフバランス項目に戻し、セルフマイニングとマイニングプールの活動は一般に証券を構成しないことを明確にしました。これらの措置は、企業のコンプライアンス負担を軽減し、イノベーションを刺激することを目的とした、暗号通貨業界の「アンバンドリング」と見なされている。 SECのこれまでの「継ぎはぎの執行」アプローチはユーザーフレンドリーではなく、予測可能なコンプライアンス経路を提供できなかったが、アトキンスの動きはそれを変えようとしている。

さらに重要なのは、アトキンス氏がSECのヘスター・ピアース委員率いる暗号通貨タスクフォースの設立を推進し、業界と協力してステーブルコイン、ミームコイン、DeFiを対象とする明確なルールを策定したことだ。ピアース氏は2月21日、暗号資産とブロックチェーン技術について一般からの意見を募る発表を公表し、証券である暗号資産、投資契約におけるトークン、トークン化された証券、証券ではない暗号資産の4つのカテゴリーにわたる100以上の質問を提示した。

タスクフォースの取り組みは SEC に限定されず、1 月 23 日に署名されたトランプ大統領のデジタル資産に関する大統領令にも呼応しており、この大統領令では SEC、商品先物取引委員会 (CFTC)、その他の政府機関が参加する政府機関横断的なデジタル資産ワーキンググループが設置されました。政府機関間の連携は、SECはトークンを証券とみなし、CFTCはトークンを商品とみなし、消費者金融保護局（CFPB）は電子資金移転法の下でトークンを「お金」とみなすなど、業界を長らく悩ませてきた規制の重複に対処することを目的としている。アトキンス氏の市場重視の姿勢とタスクフォースの設立は、業界にとって新たな夜明けとなり、「罰則ベースの規制」から「ガイダンスベースの規制」への移行を告げるものとみられている。

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なぜ新たな訴訟が起こっているのか?

アトキンス氏は就任後、いくつかの訴訟を取り下げたが、今年に入ってからのいくつかの訴訟は、監督が強化されるかどうかについて憶測を呼んでいる。これらの事件には、Unicoin 事件、Nova Labs 事件、暗号通貨幹部詐欺事件、Coinbase ユーザーデータ調査などが含まれます。なぜ SEC は依然として緩いポリシーを理由に頻繁に訴訟を起こすのでしょうか?その答えは、規制の最終的な結果、業界の複雑さ、そして規則制定の移行期間にあります。

このユニコイン事件は、2025年に重要な画期的な事件となる可能性があります。SECは、ユニコインとその幹部が、そのトークンの実際の価値が予想よりはるかに低いにもかかわらず、数十億ドルの資産に裏付けられていると主張して虚偽の陳述により1億ドル以上を調達し、5,000人以上の投資家を誤解させたと主張しています。さらに同社は、登録せずに権利証書3,790万枚を販売したとして告発された。詐欺は依然として SEC の規制上の最重要事項であり、投資家の保護という SEC の中核使命と非常に一致しています。執行努力が縮小されても、SEC は詐欺やポンジスキーム、特に個人投資家の保護に引き続き重点を置く予定です。

無登録証券発行をめぐる論争も、明確な解決には至っていない。ユニコイン事件の容疑は詐欺にとどまらず、未登録の証券販売も含まれている。アトキンス氏が規則制定を推し進めているにもかかわらず、ハウイーテストの適用範囲はまだ完全には明らかにされていない。ゲンスラーはすべてのトークンを証券として分類しようとしたが、新しいタスクフォースは、セキュリティトークンや非セキュリティトークンなど、異なるタイプの暗号資産を区別しようとしている。こうした対象を絞った規制は、2025年の訴訟では、取引所やトークンの合法性に包括的に異議を唱えるのではなく、特定の違反に重点が置かれることを意味します。

さらに、SEC のデータ透明性に関する要件は強化されています。 SECは5月15日、コインベースがIPO書類の中で「認証済みユーザー」の数を誇張し、投資家を誤解させた可能性があるとして調査を開始した。 Coinbaseの訴訟には2つの流れがあった。SECは同社の取引プラットフォームが無登録の証券取引所を違法に運営していると非難したのに対し、CoinbaseはSECに明確なルールを定めるよう求める訴訟を積極的に起こした。 2025年初頭、第3巡回区控訴裁判所は、SECによるCoinbaseの規則制定要請の却下は十分に正当化されていないと判断し、さらなる説明を命じた。その後、SECは第2巡回区控訴裁判所での訴訟を取り下げ、規制の焦点の転換を示した。この事件は、SECが証券の定義のみに焦点を当てるのではなく、特に財務情報開示に関して、より広範なコンプライアンス審査へと移行したことを示している。

暗号通貨業界の複雑さと規制の遅れが、新たな訴訟の根本的な原因となっている。 DeFi から NFT、資産担保トークンに至るまで、市場の急速な発展により、規制の枠組みが追いつくことが困難になっています。 Unicoin 事件に関係する資産担保トークンなどの新しいモデルにより、SEC は強制執行を通じて規制の境界をテストする必要に迫られています。 SEC、CFTC、CFPB間の縄張り争いにより規制の不確実性が高まっており、アトキンス氏のタスクフォースと省庁間作業部会はこれに対処しようとしている。しかしながら、規則制定のプロセスには時間がかかり、短期的には訴訟が規制のギャップを埋めるための主な手段であり続けるだろう。

暗号通貨規制は再び「逆転」するのでしょうか?

2025 年に新たに提起される訴訟は、その目的、範囲、影響が過去 10 年間と比べて大きく異なり、SEC の規制戦略の進化を反映しています。まず、法執行の標的がより絞られます。ゲンスラー氏の在任中、SECはバイナンスやコインベースなどの大手企業に対する訴訟を通じてほとんどの暗号資産を証券の枠組みに取り込もうとし、68のトークンを証券として認定し、市場に大きな衝撃を与えた。 2025年の新たな訴訟は、ユニコインの詐欺や未登録販売など、特定の違反行為に焦点を当てており、エコシステム全体への攻撃は避けられており、SECが「悪徳業者」を取り締まる傾向が強いことを示している。ゲンスラー時代の執行は、適応性に欠ける時代遅れの1933年証券法に基づいていたが、新たなタスクフォースはデジタル資産に適した「公正なルール」の策定を目指している。

第二に、訴訟の範囲がより明確になります。リップル社やバイナンス社の事件など、過去の事例では数十億ドル規模の取引と複数のトークンが関与し、その影響は市場全体に波及しました。 Unicoin の訴訟には 1 億ドルが関与し、Nova Labs の訴訟の和解額はわずか 20 万ドル、Coinbase の調査はデータ開示の問題に限定されており、同社の中核事業には影響がなかった。新たな事例の規模と影響は限定的であり、市場の急激な変動は回避されます。

さらに、規制のトーンもより穏やかになっています。ゲンスラー時代の訴訟では、「暗号資産はほぼ全てが証券である」といった強い発言が伴うことが多く、業界に強い反発を引き起こした。アトキンス氏率いるSECは業界との連携をより重視しており、SAB 121の撤回や暗号化タスクフォースの設立などを通じてイノベーションへの支持を示している。新たな訴訟の文言は、業界全体を否定するのではなく、特定の違反に焦点を当てており、より柔軟な規制姿勢を示している。ヘスター・ピアースのパブリックコメントキャンペーンは「非常に異例」であり、SEC が業界協力を重視していることを反映している。

最後に、法的な紛争が減少しました。リップル社の訴訟では、XRPのセキュリティ性に関する裁判所の判決が分かれ、ハウイーテストの限界が浮き彫りになった。ユニコイン事件のような、主に詐欺や未登録販売を根拠とする新たな訴訟は、法的に争いが少なく、トークンの属性を定義する複雑さを回避できる。こうした正確な施行は、業界における不確実性を軽減するのに役立ちます。明確な規則が導入されれば、今後はより多くの民間証券訴訟や集団訴訟が発生する可能性が高く、SEC の執行リソースは従来の詐欺やポンジスキームにさらに重点を置くことになるでしょう。

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