原題：「熱狂の下、冷静に考える：オンチェーンからマクロの変化まで、暗号化の波の周期と運命をどう見抜くのか？｜WTR 5.26》

原文出典：WTR研究所

今週の振り返り

今週5月19日から5月26日まで、シュガーオレンジの最高価格は約111,980ドル、最低価格は約102,000ドルで、変動幅は約9.78％でした。チップ分布図を観察すると、99,000枚前後で取引されているチップが多く、一定のサポートまたはプレッシャーを提供します。

• 分析：

1. 60000～68000は約122万個です。

2. 76000～89000は約125万個です。

3. 90000～100000は約143万個です。

• 短期的に95000～100000を下回らない確率は80％です。

重要ニュース

経済ニュース

1. 核心イベント：トランプ大統領の関税政策の繰り返しと不確実性

◦ 内容：トランプ大統領のEUに対する関税政策は、「50%の課税」と「90日間の交渉期間を7月9日まで延長」の間で揺れ動いています。4番目の日米間の関税交渉の第2ラウンドは30日に開催される予定だ。

2. FRBの金融政策見通しと当局者声明

◦ 利下げに対する見通しには相違がある。

▪ グールズビー氏：今後10～16ヶ月以内に利下げが行われる可能性はまだある（ハト派寄り）。▪ ボスティック氏：不確実性を見るには3～6ヶ月待つ必要がある（中立的）。

▪ ウィリアムズ氏：6月か7月までに完全には明らかにならない（慎重）。

▪ モルガン・スタンレー氏：FRBは年内に利下げを行わないが、2026年3月から利下げを開始する（ややタカ派的で、市場の主流予想とは大きく異なる）。

◦ 主要データ：金曜日のPCEデータは、FRBの金融政策の重要な根拠となる。戦略。3. その他のマクロ指標と資産価格◦ 米国株価指数先物は上昇（ナスダック先物は1.5%、S&P 500は1.2%）。

◦ 米ドル指数は0.1%下落。

◦ シティグループは、関税引き上げへの期待から、金の目標価格を1オンスあたり3,500ドルに引き上げた。

◦ 米国財務長官は、政府系ファンドの計画が停止されたと述べた。

暗号通貨エコシステムのニュース

1.ビットコイン（BTC）市場のパフォーマンスと推進要因

◦ BTC 価格は 110,000 ドルに反発しました（トランプ大統領の関税政策が緩和された後）。

◦ Coindesk アナリスト: BTC の過去最高値は主に機関投資家によるもので、小売業のミームブームは収まり、市場心理はより持続可能な行動へとシフトしており、これが長期的な道を開く可能性があります。
◦ アナリスト Eugene Ng Ah Sio: BTC は明確な上昇傾向を維持しています。それが維持されれば、山寨市場にチャンスが生まれるだろう。

◦ 解釈:

▪ 機関投資家が主導する「継続的な物語」: ETF の成功は、BTC の現在の強気相場の中心的な原動力の 1 つであり、典型的な「継続的な物語」です。

2. ETF の資本フロー（中核となる「進行中の物語」）

◦ 先週、米国の BTC スポット ETF には 27 億 5,000 万ドルの資金流入があり、ETH スポット ETF には約 2 億 5,000 万ドルの資金流入がありました（2 月初旬以来の最高額）。

◦ 米国の BTC スポット ETF の累計純流入額は 444 億 9,900 万米ドルとなり、過去最高を記録しました。

◦ IBIT は 30 日連続で純流出がなく、純資産は 710 億米ドルを超えています。

3.企業や機関が BTC の保有量を増やす（機関投資家のナラティブ強化）

◦ ビットワイズデータ：2025 年までに、米国およびその他の国の企業による BTC 購入量は、BTC の新規供給量の 3 倍を超えます。

◦ Semler Scientific は保有株を 455 BTC 増加しました。

◦ 戦略は先週、保有量を 4020 BTC 増加しました。

4.規制の動向と業界会議（「予想される物語」に影響を与える主要な変数）

◦ SEC の Hester Peirce 氏は、PoS/DPoS などの活動について、より明確な証券法の管轄ガイダンスを提供することを支持しており、これは米国の機関がステーキングに参加するためのプラスの情報と見なされています。 ◦ Bitcoin 2025 カンファレンス（5 月 27 ～ 29 日）。ホワイトハウスの暗号通貨および AI 責任者、米国上院議員、ペンス副大統領が参加します。

◦ 分析:

▪ 規制の明確化に関する「予想される物語」: ピアソン氏の発言は非常に重要です。これは、規制環境がより明確で友好的な方向に発展する可能性を示唆しており、特にステーキングなどの新興分野において、業界の長期的な健全な発展にとって極めて重要です。

長期的な洞察: 長期的な状況を観察するために使用されます。強気相場/弱気相場/構造変化/中立状態

中期探査: 現在どの段階にあるか、この段階はどのくらい続くか、どのような状況に直面するかを分析するために使用されます。

短期観察: 短期的な市場状況を分析するために使用されます。特定の条件下で特定の方向や特定のイベントが発生する可能性

長期的な洞察

• 非流動性の長期クジラ

• オンチェーン全体のスポット売り圧力

• BTC の米国 ETF

• 長期参加者の異なる年の保有状況

• 取引プラットフォームにおけるネットポジションの大規模な流入と流出

• 長期保有者と短期保有者のコストライン

(下: 非流動性の長期クジラ)

• 2023 年末以降、持続的な上昇傾向にあり、これらのエンティティが蓄積していることを示しています。

• 全体的な傾向としては、長期保有者とクジラが確固たる信念を持ち、流動性の高い市場からBTCを引き出し続けていることが示されており、これは強力な供給側のサポートとなっています。長期的な強気構造は変わらないが、新たな蓄積の勢いは短期的にはわずかに弱まる可能性がある。

（下図：チェーン全体の売り圧力）

市場全体の「売り圧力」は、このところわずかに上昇傾向にあります。流入は少なかったが、パニック売りというよりは、通常の取引活動の流れだった。 「潜在的な売り圧力」の観点から見ると、最近は取引プラットフォームに大規模なチップの集中が起こるといった懸念すべき兆候は見られず、市場の売り意欲は高くない。

（下の図はBTCの米国ETFを示しています）

最近のETFへの資金流入は確かに前回のピークに比べて大幅に減少しており、ゼロ軸に近づいたり、取引日によってはわずかな純流出を示したりもしました。現在:

• 「現在の物語」に疑問が投げかけられています。ETF の流入減速は、この強気相場の主な原動力の 1 つに対する直接的な試金石となっています。

• 現在の ETF フローは、機関投資家の姿勢や新たな資金源を観察するための重要な指標です。弱さが続けば市場の信頼に圧力がかかるだろう。

• ETF 主導の購買力がわずかに弱まっていることは、現在の市場が直面している注目すべき変化です。

市場は新たな需要成長ポイントを見つけるか、新たな条件下で ETF 需要が回復するのを待つ必要があります。

（下図は、異なる年数の長期参加者の保有構造を示しています）

6か月以上の長期保有者の割合（緑から紫の部分が重なっています）は、最近0.449とわずかに回復しました。分析: 長期保有者（多くの場合、「賢い投資家」または強い信念を持つ投資家とみなされる）の割合の増加と高いレベルの維持は、健全な市場構造の兆候であり、短期的な投機的な売り圧力を軽減します。

• 図 1 との相乗効果: これは、図 1 の非流動性供給の増加傾向と一致しており、これらを合わせると、チップが短期トレーダーから長期保有者へ、また流動性が豊富な状態から供給が逼迫した状態へと移行する様子がわかります。市場のミクロ構造は依然として堅固であり、長期保有者の「バラスト」効果は大きい。

（下図：取引プラットフォームにおける大口流入・流出の純残高）

大口送金（黄色：100万～1,000万米ドル、赤色：1,000万米ドル以上）の純流出を表しています。以前の段階ほど継続的かつ激しいものではないものの、全体としては依然として純流出が支配的な傾向にあり、大規模な純流入は発生していない。 ETFの流入は鈍化しているものの、大量の資金が取引プラットフォームから流出し続けており、依然として大手プレーヤーや機関投資家がBTCを蓄積して自己保管したり、OTC市場で取引した後に引き出したりしていることが示唆されている。取引プラットフォームにおける潜在的な売り圧力は減少し続けており、一般大衆による買い増し行動は継続しているが、その強さは市場の状況によって変動する可能性がある。

（下図の長期保有者と短期保有者のコストライン）

短期投資家のコストライン（オレンジと黄色）は現在 95,411 ドルです。現在の価格（約 109,000 ドル）は、依然としてこのコストラインを大幅に上回っています。

• 価格が短期保有者の平均コストを上回っている限り、ほとんどの短期参加者が利益を上げているため、短期的に大規模なパニック売りが発生するリスクは低くなります。主要なサポート レベル: 95,411 ドルは、重要な心理的および技術的サポート領域です。価格がこの水準まで戻り、有効なサポートが得られれば、市場の信頼は強化されるだろう。これを下回った場合、ストップロス注文が発動され、短期的な下落圧力が高まる可能性があります。

• 新旧ファンド間のゲームポイント: この価格レベルは、利益獲得を目指す新規参入者や短期ファンドにとっても重要な領域です。

• 短期的な市場構造は依然として健全ですが、95,411ドルのサポートの有効性を注意深く監視する必要があります。

全体的な分析:

1.基礎：供給側は引き続き逼迫しており、長期保有者は確固たる確信を持っている。短期蓄積の勢いはやや鈍化したものの、非流動性供給は引き続き増加し、長期保有者の割合は高水準で安定し、やや持ち直し、大量の資金が取引プラットフォームから流出し続け、取引プラットフォームへの大規模な振替（潜在的な売り圧力）は低調となっている。これらが組み合わさって、市場に対する強力な供給側サポートを構成し、それがこれまでのサイクルと異なる中核的な特徴となっています。

2.現在の課題：ETFの推進力が弱まり、市場は需要の試練に直面している（図3）。 ETF ファンドの流入額の大幅な減少は、現在の市場が直面している最も直接的な課題です。これは、これまでの主な資金増加源が弱体化し、市場が上昇の勢いを維持するためには新たな需要のストーリーや既存の需要の回復が必要であることを意味します。

3.短期的な市場センチメントと主要レベル（図6）。現在の価格は短期保有者のコストライン（95,411ドル）を上回っており、市場に「安全クッション」を提供している。この価格は短期的な市場の強さを判断するための重要な境界線です。

4.マクロ的な不確実性と物語の空白の重なり合った効果。 ETF の流入が弱まる中で、マクロレベルの不確実性 (トランプ関税、FRB の政策の不確実性) が市場心理に与えるマイナスの影響が増幅される可能性があります。同時に、以下（ニュース分析と要約）で論じたように、大規模な資金を引き付けることができる新しい「期待される物語」（ステーブルコインのチャネルや大幅な規制の突破口など）はまだ効果的な中継点を形成しておらず、市場は短期的な「物語の空白」または「物語疲労期」にある可能性がある。

5. 「注目度競争」からのプレッシャー。暗号資産市場（特にBTC以外の資産）は、その原動力が弱まり、マクロ環境が不確実であることから、AIなどの強力なナラティブとの「注目度競争」において、より受動的になる可能性があります。

今後の見通し:

短期および中期:

主なテーマ: 高レベルの変動の可能性、方向選択の重要な時期。市場は、一定期間、現在の価格帯（たとえば、下限は 95,411 ドル、上限は前回の高値）で変動する場合があります。方向の選択は以下に依存します:

1. ETFの流入は回復できるか？これは観察すべき最も重要な指標です。

2.マクロニュースの面では何か前向きなきっかけはあるでしょうか? （PCEデータが予想よりも良好、連邦準備制度理事会がハト派的なシグナルを発し、貿易摩擦が緩和するなど）。

3.新たな業界の物語が生まれ、資金を引き付けることができるでしょうか?

· 下振れリスク:: ETF が引き続き純流出を経験し、マクロ環境が弱気で、価格が短期保有者のコストラインである 95,411 ドルを下回った場合、より深刻な調整が引き起こされ、市場はより低い長期サポートを再テストする可能性があります。

· 上昇の可能性: ETF が上昇の勢いを取り戻したり、他の大きなプラス要因が現れたり、すでに逼迫している供給サイドと相まって、価格は依然として新たな高値に挑戦し、それを打ち破る勢いを持っていますが、その過程は以前よりも困難になる可能性があります。

• 「夏のブーム」への期待は試練に直面：市場ニュースから判断すると、市場は今夏、市場の平穏を破り、再びブームに戻るのを待っているようだ。現在、ETFの流入が弱まっている状況を背景に、これを達成することはより困難になっており、マクロレベルまたは業界内での強力な触媒作用が必要となります。

中期および長期:

構造的な強気相場の基盤は依然として存在しますが、その道のりはファンダメンタルズの実現に大きく依存します。長期保有者によって支配される供給構造は、長期的楽観主義の中核となる論理です。しかし、将来の強気相場の規模と持続性は、主に以下の要素に左右されます。

1.暗号通貨業界は本当に持続可能な経済的価値と大規模なアプリケーションを生み出すことができるのでしょうか? （「ステーブルコイン/取引プラットフォームチャネル」などの期待される物語が実現できるかどうかが鍵（難易度が高い））。

2.規制環境はより明確で友好的な方向に発展できるでしょうか?これによって、機関投資家の資金がより大規模かつ持続的に流入できるかどうかが決まります。

3. BTC は、従来の資産や新興テクノロジーとの競争の中で、その価値の地位を強化し、拡大できるでしょうか? 「デジタルゴールド」だけではなく、他に広く認知されている物語はありますか？差別化が強化されます: • より厳しい市場環境においては、真のコアテクノロジー、強力なエコシステム、明確な価値提案を備えたプロジェクトのみが際立つことになります。

中期探査

• 流動性供給

• 価格構造分析

• 先物清算構造

• WTRリスク要因1

• USDC購買力総合スコア

• クジラ総合スコア

（下図：流動性供給）

流動性供給は依然として大幅な成長状態にあり、現段階では市場の変化が流動性リスクにさらされていない可能性があります。十分な流動性により、市場は現在の価格構造内でボラティリティを維持することができます。

（下図は価格構造分析を示しています）

現在の株価上限は約108,000円、短期コストライン価格は約95,000円です。現在の価格設定は、これら 2 つの価格帯で推移する可能性があります。

（下図：先物清算構造）

現在のデリバティブの清算構造は、ショート清算構造からロング清算構造に切り替わっています。おそらく、現在の環境では、強気派が直面するリスクは弱気派が直面するリスクよりも高いでしょう。以前の弱気トレンドが強気トレンドに変わった後、市場は一時的に高値で横ばいとなりました。観察をより包括的にするために、スポットのリスク要因を考慮に入れます。

（下図のWTRリスクファクター1）

WTRリスクファクター1は、BTCとETHが現在大きなスポットリスクにさらされておらず、大規模な調整の前提条件がまだ形成されていない可能性があることを示しています。

（下図のUSDC購買力総合スコア）

USDC購買力は、スコアの変動が小さく、現在も比較的高いスコアを維持しています。市場における USDC の購買力によって流動性サポートが提供される可能性はまだあります。

（下の図はWhaleの総合スコアです）

Whaleのスコアは高いままで下がっていません。会場の雰囲気もまだためらいがちになっているのかもしれません。

短期的な観察

• デリバティブリスク係数

• オプション意図取引比率

• デリバティブ取引量

• オプションインプライドボラティリティ

• 損益振替量

• 新規アドレスとアクティブアドレス

• Sugar Orange取引プラットフォームのネットポジション

• Auntie取引プラットフォームのネットポジション

• 高ウェイト売り圧力

• 世界の購買力の状況

• ステーブルコイン取引プラットフォームのネットポジション

デリバティブ評価：リスク係数は赤色の領域にあり、デリバティブリスクは比較的高い。

(下の図のデリバティブのリスク要因)

リスク要因は依然として赤い領域にあります。現在、ロングポジション、ショートポジションともに清算量は比較的少ないです。先週予想された通り、デリバティブ市場は今週大きな変動を経験し、デリバティブ参加者の清算につながるでしょう。

（下図：オプション意向取引比率）

プットオプションの割合は中高で、取引量は中程度です。

（下図：デリバティブ取引量）

デリバティブ取引量は中間です。

（下図：オプションのインプライド・ボラティリティ）

オプションのインプライド・ボラティリティは、短期的には変動幅が小さいです。

センチメントステータス評価：中立

（下図：損益振替高）

先週、市場のポジティブなセンチメント（青線）と価格が乖離状態にあると言及されましたが、その後、市場センチメントが短期的な高値まで上昇し、この乖離を打破しました。

（下図は新規アドレスとアクティブアドレスを示しています）

新規アクティブアドレスの数は低い水準にあります。スポットおよび売り圧力構造評価：BTCとETHは継続的に大量の流出状態にあります。

（下の図は、Bingtangcheng取引プラットフォームのネットポジションを示しています）

現在、BTCは大量に流出し続けています。

（下図はイーサリアム取引プラットフォームのネットポジションを示しています）

現在、ETHは少量の流入にとどまり、大量の流出が続いています。

（下図：高ウェイト売り圧力）

ETHは高ウェイト売り圧力が非常に強いですが、現在は緩和しています。
購買力評価：世界の購買力とステーブルコインの購買力は先週と比べて横ばいです。

（以下、世界の購買力の状況）

世界の購買力は先週と比べて変化がありませんでした。

（下の図はUSDT取引プラットフォームのネットポジションを示しています）

ステーブルコインの購買力は先週と比較して同じままでした。

今週のまとめ:

ニュース分析とまとめ:

1.現在の市場の「分断」と「依存」：

◦ マクロレベル：トランプ大統領の貿易政策に対する不確実性の高さと、FRBの金融政策に対する漠然とした期待感の中で市場は揺れ動き、リスクセンチメントは激しく変動している。リスク資産の一部として、暗号通貨市場の短期的なトレンドはこれらのマクロ要因と高い相関関係にあります。 ◦ 暗号通貨の世界：BTC は、ETF からの機関投資家の資金流入と「デジタルゴールド」という物語に頼ることで、一定の回復力と成熟度を示し、市場の「安定装置」となっている（QCP の見解）。しかし、こうした強さの多くは、「進行中の物語」の短期的な実現です。

2.中核的な原動力の持続可能性が疑問視される:

◦ BTC ETF の「ハネムーン期」後:初期の機関投資家による配分が完了した後、その後の資本流入が継続できるかどうかは、BTC が世界的な資産配分 (金、株式などと比較して) においてその価値を証明し続けられるかどうか、およびマクロ流動性環境が適合しているかどうかによって決まります。

◦ 「期待される物語」を実現するためのプレッシャー： Fedによる利下げ、より明確な規制環境、暗号通貨アプリケーションの大規模な実装（「ステーブルコイン/取引プラットフォーム チャネル」など）など、将来の成長を促進するこれらの「期待される物語」は、実現に至るまでの長く不確実な道のりに直面しています。こうした物語に対する市場の忍耐力には限界がある。

3.注目度競争下における物語の回転と差別化:

◦ 内部回転: ミーム流行の急速な衰退は、市場内のホットスポットの回転が加速することを予兆しています。 BTC が強さを維持できれば、一部の資金は ETH (ETF への期待と潜在的な規制上のメリットの恩恵を受ける) や実際に進歩を遂げている他のアルトコインに流入する可能性があります。しかし、全般的な上昇は起こりにくく、ファンダメンタルズや物語の「信憑性」がより重要になるだろう。
◦ 外部からの競争：AI の強力なナラティブは、暗号業界に「注目」と「資金」をめぐる競争を今後も引き起こすでしょう。暗号通貨業界は、AIと共存する方法を見つけるか、独自の優位性を発揮する必要があり、さもなければ、技術の波の「ポジション争い」で取り残されるリスクに直面する可能性がある。

将来：不確実性の中で構造的な機会を探りますが、「期待」が満たされないリスクがあります。

短期から中期：

• 市場は、マクロ的な不確実性（貿易政策、FRBの金利決定）と暗号通貨の内部要因（ETFの流入、規制シグナル）に引き続き取り組むことになります。
• BTCは機関投資家の支援を受けて相対的に強さを維持すると予想されますが、市場全体のボラティリティは依然として高いままです。 7月までのPCEデータとFRBの声明が注目すべき重要なポイントとなるだろう。夏が「平穏を破り、市場に活況を取り戻す」かどうかは、こうした不確実性が前向きな方向に発展できるかどうかにかかっている。

中期および長期：

• 楽観シナリオ：マクロ流動性が改善（金利引き下げが実施される）、規制環境が徐々に明確になり、ETF が引き続き資金を引き付け、実際の価値のあるいくつかの暗号通貨アプリケーション（「仮想世界チャネル」の初期形式を含む可能性あり）が成果を示し始めます。市場はより広範囲にわたる構造的な強気相場の到来を告げるかもしれないが、差別化はより強まるだろう。

• 悲観的なシナリオ: マクロ環境は引き続き不利であり (スタグフレーション、地政学的紛争の激化)、監督は強化され、ETF への資本流入は減速または逆転し、「期待の物語」は実現されない。市場は長期にわたる調整と再評価を経験する可能性があります。 AIなどの他の技術分野は引き続き好調で、暗号通貨市場からさらにリソースが転用されています。

• 最も可能性の高いシナリオ: 大きなショック、時には上向きになるが、紆余曲折あり。いくつかの主要な資産（BTC、ETHなど）と本当に価値のあるニッチが資金提供によって優遇される一方で、基本的なサポートを欠く多数のプロジェクトは排除されるでしょう。市場は、純粋な投機ではなく、暗号化の実際の有用性と持続可能性に注目するでしょう。

チェーンに関する長期的な洞察:

1. BTC の供給基盤は依然として非常に強力であり、これが市場の信頼の重要な源泉となっています。
2.もちろん、最近のETF流入の弱まりは無視できない警告サインであり、市場の主要な需要エンジンの1つが「冷え込み」つつあることを示しています。
3.現在の市場は、観察と方向選択の重要な時期にあります。マクロ環境、ETFのその後のパフォーマンス、そして新たな業界のナラティブが出現できるかどうかが共同して次の段階のトレンドを決定することになるだろう。

• 市場の動向: リスクにさらに注意を払い、「期待の物語」の実現については忍耐強く慎重な姿勢を保つ必要があります。熱意は、より根本的な価値観に取って代わられる必要があるかもしれない。

オンチェーン中期探査:

1.流動性の拡大が続き、一時的に短期的なリスクが抑制され、足元の相場は依然として安定している。
2.市場は在庫上限108,000と短期コストライン95,000のあたりで変動しています。
3.デリバティブの清算はロングポジションが中心となり、短期的なロング圧力が高まります。
4. BTC、ETHのスポットリスク指標には異常はなく、大幅な調整に入る条件はまだ整っていない。
5. USDC 購買力スコアは引き続き高く、オンサイトの流動性サポートは堅調です。
6.クジラの保有スコアは依然として高く、市場は統合構造を維持しています。

• 市場の雰囲気：ためらいがちで慎重。十分な流動性は市場のボラティリティを支えるが、デリバティブが長期清算構造に変化すると、その変化によって引き起こされる市場の変化に対して警戒する必要がある。

オンチェーン短期観察:

1.リスク要因は赤色の領域にあり、デリバティブのリスクは比較的高いです。
2.新しく追加されたアクティブ アドレスの数は比較的少ないです。
3.市場センチメントステータス評価: 中立。
4.取引プラットフォーム上のBTCとETHのネットポジションは継続的に大量の流出状態にあります。
5.世界の購買力とステーブルコインの購買力は先週と比べて変わりませんでした。
6.短期的には95,000〜100,000を下回らない確率は80％です。

• 市場の雰囲気: 短期的に現在の価格で利益確定することを選択する銘柄は少なくなっており、購買力はそれを支えるのに十分です。今週の予想は基本的に先週と同じです。更なるショートスクイーズの可能性は残っており、直接的に大きく切り下がる可能性は低い。

リスク警告: 上記は市場に関する議論と調査であり、投資に関する方向性を示すものではありません。注意して市場のブラックスワンリスクを防止してください。

この記事は寄稿者によって寄稿されたものであり、BlockBeats の見解を代表するものではありません。

BlockBeats の公式コミュニティに参加しよう：

Telegram 公式チャンネル：https://t.me/theblockbeats

Telegram 交流グループ：https://t.me/BlockBeats_App

Twitter 公式アカウント：https://twitter.com/BlockBeatsAsia