原題：「誰もが9月の利下げを祝っているが、パウエル議長の演説は本当にハト派的だったのか？」

原著者：Li Xiaoyin、ウォール・ストリート・ジャーナル

先週金曜日のジャクソンホールシンポジウムでのパウエル連邦準備制度理事会議長の演説は、9月の利下げを明確に示唆するものと広く解釈された。この発言は瞬く間に市場の熱狂に火をつけ、米国株は史上最高値を更新した。

しかし、スタンフォード大学学長でアメリカ人経済学者のジョナサン・レビン氏は土曜日のブルームバーグのコラムで、パウエル議長のジャクソンホールでの講演を深く分析すると、その中核となるメッセージは無条件の金融緩和ではなく、不透明な経済環境における労働市場の低迷と高インフレという二重のリスクの難しいバランスであったことが明らかになったと書いている。

レビン氏は、金曜日の市場の激しい反応はパウエル議長の講演の重要なニュアンスをほとんど見落としていたと述べた。同氏は、FRBが金利を下げるとすれば、それはインフレの鈍化ではなく、経済が困難に陥り中央銀行の介入が必要になるためだろうと強調した。この重要な文脈は市場の最初の反応で見落とされた。記事は、パウエル議長が演説の中で、政策担当者は完全雇用の促進と物価安定の維持という二つの使命のバランスを取るという困難な課題に直面していることを認めた点を強調した。この政策ジレンマは、将来の利下げの道筋が市場の予想よりも緩やかで不確実性が高い可能性を示唆している。記事は、インフレ率が2022年に9.1%に急上昇した際には、FRBの目標は明確であり、政策コンセンサスを得るのは比較的容易だったと指摘している。しかし今、政策担当者ははるかに複雑な状況に直面している。パウエル議長はまた、演説の中で、「このように目標が対立している状況では、我々の枠組みは、我々の二つの使命の両面のバランスを取ることを求めている」と強調した。レビン氏は、一方では失業率は低いものの、労働市場の指標は弱まり始めている。他方では、インフレ率はFRBの目標である2%をわずかに上回っていると説明した。記事は、パウエル議長が「我々の政策金利は現在、1年前よりも中立金利に100ベーシスポイント近づいている」と述べ、FRBが「慎重に政策を進める」ことができると伝えたと伝えている。しかし、彼は「金融政策はあらかじめ定められた道筋に沿っているわけではない」とも警告した。この政策上の意見の相違は、FRB内部で既に顕在化している。7月に政策金利を4.25%から4.5%に据え置くという決定は、1992年以来初めて、2人の理事の反対を招き、現在の経済指標の解釈における大きな違いを浮き彫りにした。

労働市場の下振れリスク

この記事は、市場が利下げを歓迎する背景には、しばしば見落とされがちな重要な点があると強調している。それは、FRBの利下げの主な動機が、景気悪化への懸念に起因している可能性があるということだ。

金曜日の演説で、パウエル議長は、現在の労働市場は「特異な均衡」にあり、移民政策の厳格化も一因となり、労働力の供給と需要がともに大幅に減速していると具体的に指摘した。

パウエル議長は率直にこう述べた。

「この異常な状況は、雇用の下振れリスクが高まっていることを示唆している。これらのリスクが顕在化すれば、レイオフの急増や失業率の上昇といった形で急速に顕在化する可能性がある。」

言い換えれば、利下げは勝利宣言ではなく、防御的な動きとなるだろう。経済の力強さ。

記事は、他のデータもこの懸念を裏付けていると指摘している。パウエル議長は、今年上半期の米国GDP成長率は、消費者支出の減速も一因となり、2024年の予測値の約半分にとどまったと指摘した。これは、株式市場における持続的な強気相場の基盤と矛盾している。インフレ問題は依然として解決されていない。雇用市場への懸念の中、インフレリスクは依然として残っている。記事によると、多くのエコノミストは、トランプ大統領の関税が今後数ヶ月、数四半期にわたって商品価格を押し上げることを依然として懸念している。影響は現時点では軽微だが、業界関係者は、2026年モデルの新型車が市場に投入された時点で、価格圧力が真に顕在化すると予想している。関税による価格ショックへの対応自体が、激しい議論の的となっている。ハト派は、政策当局はこの「一時的な」物価水準の変化を無視すべきだと主張する一方、タカ派は、約5年間続いた高インフレの後、これがインフレ期待の暴走を悪化させる可能性があると懸念している。レビン氏は、パウエル議長自身が関税の影響を「無視する」陣営に傾いているように見えたと分析しており、これは同氏の演説における数少ない微妙なハト派的シグナルの一つかもしれない。しかし同時に、「インフレ期待が安定し続けることを当然のことと考えることはできない」と明確に警告し、この懸念を認めている。記事は結論として、市場がパウエル議長の演説をハト派的に解釈したのはやや誇張されている可能性があると強調している。これはおそらく、投資家が一般的によりタカ派的なスタンスを予想していたためであり、それがポジション調整につながったためだろう。現実ははるかに穏健なものだが、現在の経済状況には全く適切だ。政策課題に加え、パウエル議長の演説は、トランプ大統領からの大幅な利下げを求める政治的圧力を巧みに回避した。どの観点から見ても、パウエル議長の演説には圧力に屈する兆候は見られなかった。

レビン氏は、現在のデータに基づくと、連邦準備制度理事会（FRB）は早ければ来月にも利下げに踏み切り、その後、持続可能な成長と低インフレを支えるための適切な金利水準の模索を再開する用意があるようだと述べた。しかし、見通しは依然として非常に不透明であり、政策緩和のペースは市場の予想よりも遅くなる可能性がある。

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