通貨価格設定の新パラダイム：ステーブルコインが資産のチェーン上化をリード
原文タイトル：《杨歌 Gary：安定通貨の価格設定手法における資産のチェーン上化トレンド》
原文出典：杨歌思学
2025年8月、世界の金融都市は安定通貨の波によって激しい市場変化が始まり、Genius ActとProject Cryptoの推進により、MstrとCircleの富製造例によって、伝統的な金融の利益ゲームの均衡が崩壊しました。安定通貨、コインストックの連動、DAT、RWAおよびチェーン上資産管理は急速に新しい環境での競争の焦点となりました。
本質的には、安定通貨法案の実施は世界的な金融のチェーン上化における包括的な改革の出発点であり、暗号通貨の成長の第二の曲線は、安定通貨のアプリケーションシナリオと様々な資産のトークン化、暗号通貨金融の柔軟性とプロフェッショナル金融の歴史的経験を組み合わせ、異なる地域で異なるコンプライアンスフレームワークの下で差別化された発展を遂げるでしょう。
tl;dr
1. Genius Actの本質は通貨の発行権と清算権を下放し、それによって強化された通貨価格設定権を得ることです
2. 安定通貨は通貨価格形式の変化を通じて、世界の金融のチェーン上化と資産のチェーン上化を引き起こしました
3. その改革は伝統的な金融のカルテル同盟を迅速に崩壊させ、混乱の中で利益の再編機会をもたらしました
4. トランプは、自身の利益を歴史的な転換点に結びつけることで信じられないほどの正統性を築き上げました
5. コインストックの連動の2つの方向、証券化（Securitization）とトークン化（Tokenization）および市場の特徴
6. 安定通貨、DAT、株式トークン化、RWAおよびチェーン上資産管理の業界特性と課題
7. 暗号通貨の成長の第二の曲線の開始後の業界の分断と文化の分断
1. Genius Actの本質は通貨の発行権と清算権を下放し、それによって強化された通貨価格設定権を得ることです
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将来の通貨戦争は、通貨のアプリケーションに対する合意形成の競争であり、通貨発行および決済の権限に関する競争ではありません。 これはオンチェーン金融が従来の金融を根本的に変革するきっかけとなったという点であり、多くの国や地域、および一部の伝統派金融専門家、学者、および起業家が認識していないか、または簡単には転換できない考え方です。言い換えれば、将来のオンチェーン通貨の M2 は徐々に元の意味を失い、多量の通貨とトークン化された資産の過剰発行は自由なものとなるでしょうが、この自由は等価価値を意味せず、真の価値は通貨とトークン化された資産の合意力に存在し、流動性、購買力、相互運用性、コミュニティの承認、およびその他の本質的に量的に評価可能な市場価値フィードバックに現れます。
このような飛躍的な変革の時点で、パラダイム転換の柔軟性が非常に重要となります。多くの伝統的な経済学の定義、市場のコントロール方法、および資産の経営形態が変化するでしょう。たとえば、M2 は元の意味を失いながらも、流動価値の要因を乗数として修正することで、通貨や資産の有効な流通価値を得ることができるかもしれません。もちろん、各種の通貨政策や財政政策も、新しいオンチェーン経済ガバナンスの形成に適応するように本質的に変更される必要があります。
2. ステーブルコインは通貨定価形式の変化により、グローバル金融のオンチェーン化と資産のオンチェーン化改革を引き起こしました
Genius Act が新しい通貨戦争を巧妙に始めた後、世界各国がそれぞれのステーブルコイン法を制定しました。多くの法律はまだ伝統的な通貨金融に基づいており、時間がかかりますが、金融市場全体のオンチェーン化改革はすでに始まっています。
1USD と 1 USDC（または他のステーブルコイン）の決済資産には価格上の大きな違いはないように見えますが、通貨メカニズムの本質的な違いにより、資産の金融的意義も大きく変化しました。これは、各種資産のプログラム可能性、組み合わせ可能性、市場流動性、エコシステムの異質な流通性、および金融派生商品の柔軟性などの側面で主に現れます。
最近、伝統的な金融のバックグラウンドを持つ友人が CICADA Finance が行っているオンチェーン資産管理の特徴について尋ねると、「金融メインボード」という比喩を用いて説明します。各種金融資産戦略は、異なるアルゴリズムの「金融チップ」に似ており、資産管理を通じて金融メインボードに選択的に差し込んで、柔軟な金融組合せを構築し、ステーブルコインは「金融電流」（注1）として、チップとボードをつなぐ役割を果たしています。
3. 改革が急速に伝統的金融の長い間のカルテル同盟を崩壊させ、混乱の中で利益再編の機会をもたらしました
Genius Act から Project Crypto まで、ステーブルコインとオンチェーンファイナンスの改革は、伝統的な金融の固有の利益モデルを根本的に覆しました。歴史上の他の時期であれば、これは大規模な対立を引き起こしたでしょうが、今回の移行は非常に滑らかで受け入れられるものでした。これは、現代の金融法制が競争を公正にし、または現代の機関が歴史に比べてより文明的であるためではないかと考えられますか？
もちろんそうではありません。その理由は非常に単純です。現在の世界社会の発展曲線が速すぎるため、トレンドを理解し、迅速な変換を遂げる企業は、従来の利益に固執し対抗する同盟の損失コストよりもはるかに大きな追加利益を得ることができます。前段階の金融カルテル同盟は急速に変革の速い企業によって破壊され、ウォール街からニューヨーク全体まで、この回は全体的に (+3, +3) モードを選択し、新しい状況に進んで博弈します。この変化の過程は、ある段階で金融市場の混乱再編をもたらし、同時に多くの新しい資産や資金取引の機会が生まれることになります。
過去1ヶ月、私はニューヨーク市場で、さまざまな業界のカルテル同盟の固定度合いが著しく異なることを発見しました。金融業界は Genius Act と Project Crypto の推進により迅速に変革しましたが、多くの伝統的な業界（不動産など）は非常に頑固であり、独占同盟がアクセス条件や情報の流れを厳格に管理しているため、多くの業界は非常に原始的な取引環境にあり、多くの RWA 資産は現代のトークン化のアップグレード条件を満たしていません。
4. トランプは歴史的な転機に自らの利益を巧みに結びつけ、信じられないほどの正統性を形成した
価値あることは、この急速な発展を推進するのは依然としてトランプという暗号化大統領です。歴史的に、改革を推進することは高リスクで忍耐が必要なことであり、特に自らの利益をそこに結びつけるとさらに火に油を注ぐことになります。ただし、トランプの操作は、非常に巧妙に特定の歴史的転機に結びつけられており、信じ難いほどの正確さと正統性を得ました。必然的な業界のトレンド発展による利益再編の機会により、大量の否定的な対立が相殺され、非常に特殊で複製できない効果が形成されました。
5. コイン株連動のセキュリタイゼーションおよびトークン化の2つの方向と市場特性
コイン株連動は、2025年第3四半期の重要課題です。本質的に、コイン株連動は実際には2つの方向に向かっています：1つは代替資産を上場企業に注入し、株式の形で資本プレミアムを形成することです。もう1つは、既存の政策に沿って株式をトークン化し、24時間365日取引可能な株式トークン市場を提供することです。前者はセキュリタイゼーションの過程であり、通常は国内の証券取引委員会によって管理されます。後者はトークン化の過程であり、通常は国内のオルタナティブアセットマネジメント規制によって管理され、一部は通貨や支払いに対する銀行規制に属し、他の一部はオルタナティブ証券規制に属します。
通貨株連動の証券化プロセスは、2025年第3四半期に新しい用語である DAT（Digital Asset Treasury）を生み出しました。これは、ETFに続く、トークン資産を上場企業に組み込み、その株価に資本プレミアムを形成させるより柔軟で普遍的なプロセスです。DAT は、初代の Mstr などの事例で成功し、1.5倍から2倍のプレミアム乗数（ピークで約4倍）を生み出しました。過去半年で、DAT はニューヨークや香港などの主要金融都市で富を築く主要な手段となりました。Q3 末からQ4 始めに向けた DAT マーケットは、初代 Mstr-BTC と比較して以下の点で異なります：1) アセット組込の拡張化、ETH や SOL など他の非 BTC トークン資産の組み込みが始まる；2) アセット組込による株価プレミアム乗数に加えて、レバレッジを活用してより高い資本或いは通貨乗数を獲得する金融手段が始まる；3) Mstr のようなベンチマーク的政治経済的意味を持たない中小企業の取り組みは、完全に商業的であり、プレミアムを獲得した後の「ダビデス・ダブルキル」のリスクがより顕著になります。
通貨株連動のトークン化プロセスは、2025年第3四半期において依然として初期段階にあります。主な課題は以下の点です：1) C2C シナリオに対して時期尚早であり、現段階では需要が不十分で（通常は取引時間の延長やコンプライアンス外の節税目的のみで）、Infra の構築とB2Bの初期段階にとどまっています；2) 中小規模のプロジェクト参加者にとってフレンドリーでない状況にあり、問題1）が導く利益難の問題により、現段階では、Robinhood や Ondo Finance のような成熟した参加者だけが初期市場を支える能力を持っています；3) Infra の構築とB2Bの需要は比較的隠された長期的ニーズであり、単独のビジネスモデルでは利益を独立して上げることが難しく、全体的な共鳴を実現するには産業チェーンを形成する必要があり、時間がかかります。多くの参入機関は株式トークン化の発展初期段階で一定の仮定ミスをしていますが、現時点では実際に必要となるのは以下の点です：1) 異なる地域でのコンプライアンスパスを実現する；2) 低コストでの株式トークン化資産の大規模発行を実現するための株式購入/借入/保有；3) 大規模な流動性プロバイダーの形成；4) レバレッジ乗数やデリバティブ市場を形成するための貸付などの金融手段；5) アルファを掘り起こす価値のある高流動性資産を大量に持つ、インナーループのトークン量化ストラテジーマーケットを提供する。
2025年第3四半期をもって、通貨株連動の証券化プロセスはトークン化プロセスよりも資金に近い位置にありますが、直面する機会窓口はより短いです。一方、債券-株式交換のトークン化プロセスは長期的な展望であり、資産のチェーン上化過程の重要な一歩であり、戦略的量化金融資産に対してより大きな市場を開くでしょう。
6. ステーブルコイン、DAT、株式トークン化、RWA およびオンチェーン資産管理の業界特性と課題
ステーブルコイン、DAT、株式トークン化、RWA およびオンチェーン資産管理は、いわば暗号化の第2の成長曲線と資産のチェーン化の五つの中心的存在です。そのうち、ステーブルコイン、DAT、および株式トークン化については既に前述したので、繰り返しません。
RWA は興味深い分野であり、昨年は不遇でしたが、今年に入ると非常に人気がありながらも、新たな問題が出てきています。主な問題点は次のとおりです：1) RWA を実施する多くの資産やさらにはプラットフォームは、RWA を資金調達ツールとして捉え、資産の発行後のトーンオーバー購買力、退出、流動性、イールド、メイキング、およびサステナビリティの問題を考えていません。 2) 評価可能なRWA資産のフェアバリューとOracleプロセスを考慮していないこと；3) 資金調達機能以外に、経済的なデザインとエコシステム構築の組み合わせ性とプログラマビリティを行わず、Web2のP2Pとクラウドファンディングの考え方とは異なります。
過去数ヶ月間、CICADA Finance では多くの RWA パートナーと接触してきました。抽象的に言えば、RWA とは、いくつかの非標準的な資産のために一次および二次市場を構築することです。実際に、これは他者に対して行いたくない難題であり、本来十分なコンセンサス、購買力、流動性のない資産に対して、RWA を通じて一気に解決することは非常に困難です。全体的な資産のトークン化プロセスは、資産自体の標準化、公正価値化、市場化、および金融化のプロセスを経る必要があります。 RWA 資産にとって最も難しい解決すべき焦点は、大規模な中期的な流動性トーンオーバの問題です。つまり、現在のクリプト資産のトークン化市場では、この問題に対する効果的な解決策がまだ不十分です。
多くの人々が最初に注意を向けることを意図していた不動産、ナンバー保持、および芸術とは対照的に、実際にこの段階で適切なのは、Supply Chain Fi および PayFi の RWA 資産のトークン化であり、この背後にある流動性資産の特性がトークン化取引量の実現可能性を支援しています。
オンチェーン資産管理は、安定コインの波に乗り、あらゆるタイプの資産を分類管理する包括的な戦略です。本質的には、流動アセットと流動資金の組み合わせを処理するシステムエンジニアリングであり、経済モデルのデザインからプラットフォーム製品、資産の選択から資産管理運営まで、TradFi よりも複雑で、多岐にわたるアクチュアリアルおよび量的精算能力が必要です。CICADA Finance は過去半年間、第2の成長曲線において迅速にオンチェーン資産管理機能をイテレーションし、新しい標準を確立してきました。さまざまな資産とエコシステムとの連携を歓迎します。
7. Crypto 第二曲线启動後的行業割裂和文化割裂
在 8 月 SEC Launches Project Crypto 之後，Crypto 第二曲線的快速增長加速了整個 Crypto 市場的進一步分化。北米、東南亞、中東與非洲等各個市場開始呈現完全不同的差異化。
Native DeFi 與穩定幣生態的發展，在紐約和東岸呈現最強的態勢；RWA 與幣股聯動在全球金融城市都有機會，但各自都受到自身政策特殊性的一定影響，加成市場主流從業人員的思維慣性，呈現不同的解讀方式；非洲、南亞和南美，更多從 Supply Chain Fi 和 PayFi 應用的角度發展，其實是真正的主流新興市場，目前仍然沒有被 Crypto Market Price-in，但是具備極大的後續力量；東南亞反倒成了為了第一曲線後續發展的承接基地，中心化交易所和敘事性項目都向這裡聚集來形成新的購買力。
地理不同下的社會環境不同，形成了對 Crypto 市場的割裂分層，全球金融面臨著不同維度的金融改革和資產定價方式的顛覆改變，穩定幣僅僅是開始的第一步。
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