HYPE のクジラとの対話: 史上最高値に達した後、Hyperliquid はどんな奇跡を起こすことができるのでしょうか?
TL;DR
Xiaoyuzhouの初期の関わり：彼は2023年8月のプライベートベータ版でHyperliquidに参加しました。当初はコミュニティからの推薦を受け、後にチームのプロフェッショナリズムと流動性メカニズム（HLP）に惹かれました。初期の関わりと長期的な投資のおかげで、彼はトークンから数千万ドル以上の利益を上げています。
Hyperliquidの製品優位性：CLOB +アクティブマーケットメイクメカニズムを活用し、高い流動性効率と安定性を提供し、CEXに近いエクスペリエンス（90%同じ）を備え、市場変動時でもスムーズな運用を維持します。GMXのGLP現物受渡モデルと比較すると、HLPの現金決済方法はCEXに近く、より幅広い取引ペアと流動性を可能にしますが、リスクはチームのリスク管理に大きく依存します。Perp DEXの開発：dYdX（トランザクションマイニング→トークン価格に依存するウォッシュトレーディング）、GMX（GLPモデル→堅牢だが拡張性に限界あり）、Hyperliquid（CLOB + HLP→高速、豊富な取引ペア、深い流動性）は、徐々により集中化されたエクスペリエンスへと移行しています。 VCなしの流動性フライホイール：創設チームは、独自のマーケットメイキング経験を活かし、初期段階で1億ドル以上の流動性を注入し、コピートレードプール、Friendtech Index、エアドロップ、ポイントシステムを通じて継続的に新規ユーザーを獲得・維持しました。「ポイント＋エアドロップ＋透明性の高いクジラポジション」という戦略を活用することで、コミュニティのコンセンサスと取引活動は急速に確立されました。クジラはHyperliquidを支持：低手数料と高速性に加え、オンチェーンの透明性はファンドによる取引の「コピー」を促し、リターンの向上につながります。また、個人情報のプライバシーを保護し、CEXでブロックされるリスクを回避します。オンチェーンの大規模ポジションの可視性は、プラットフォームのトラフィック源として大きな話題となっています。主要投資家間のコンセンサス形成：チームの迅速なアップデートペース（週次／月次最適化）と紛争への迅速な対応は、ユーザーに「何か行動を起こしている」という自信を与えます。Purrとポイントエアドロップを早期に導入した人々は、後に安定した大口保有者グループを形成し、強力なコンセンサスを築き上げました。 HyperEVM と HIP-3：Unit（クロスチェーン資産パッケージング）、Kinetic（最大の HYPE ステーキングプロトコル）、Supercell/Inselico（サードパーティのフロントエンド）がコアエコシステムを形成しています。HIP-3 により、HYPE を担保としてホワイトラベル取引所を立ち上げることができるため、新規チームのコストが削減され、より多くの資産へのアクセスが促進される可能性があります。弱点と課題：モバイルユーザーエクスペリエンスの悪さ、法定通貨の入出金手数料の高さ、顧客サービスと教育システムの不十分さ。XPL プレマーケットイベントでは、システムの脆弱性とユーザーの信頼の問題も明らかになりました。わずか 11 人のチームでは、弱気相場において開発ペースとエコシステムの拡大を維持できない場合、長期的には Binance との競争に苦戦する可能性があります。
将来の展望：短期的なメリットは明らかですが、弱気相場における長期的な競争力は、チームの拡大とエコシステムパートナーとの連携にかかっています。 Hyperliquid にとって真の試練となるのは、次のサイクルをどう乗り越えるかです。
Hyperliquid の初見: なぜ DeFi OG にとって魅力的なのか?
Liu Feng：Xiaohuanxiongさん、ありがとうございます。JackがHyperliquidの重要性について話してくれました。私の意見では、分散型契約取引はWeb3の至宝であり、非常に収益性が高いです。例えば、Hyperliquidの取引量は8月に4000億ドルを超え、Robinhoodの月間取引量の2倍なので、収益性が高いのは当然です。
また、XiaohuanxiongさんがHyperliquidトークンで1000万ドル以上稼いだという市場の噂があります。これは本当ですか？
Xiaohuanxiong：はい。
Liu Feng：それなら羨ましい限りです。同時に、HuanxiongとHyperliquidには既得権益があり、Jackと私は重要なトークン保有者ではないことを明確にしておく必要があります。エアドロップで少量のトークンを受け取っただけです。今日のプログラムは知識共有に関するものであり、投資アドバイスを構成するものではありません。
JACK：最初の質問は、Xiaohuanxiongが最初にHyperliquidを見つけた経緯です。
Xiaohuanxiong：初期の頃、コミュニティのメンバーがHyperliquidを紹介してくれました。しかし当時は、1日に4、5件のプロジェクトが投稿される程度で、私はそれらを詳しく読むことはありませんでした。彼らは投稿が早くて内容が深いと言っていましたが、私はあまり気にしていませんでした。その後、彼らのチームメンバーがTwitterでダイレクトメッセージを送ってきて、彼らのプロジェクトについて教えてくれました。彼は私たちのコミュニティをよく知っていて、私たちが活発なGMXコミュニティであることを知っていました。
彼らは競合他社やプロダクト・マーケット・フィット（PMF）に関する体系的な調査を行っており、事前に徹底的な市場調査を行っているので、品質は高いに違いないと判断しました。そこで私はこのプロジェクトを詳しく調べ始め、後にプライベートベータ版に参加したり、アップデートを追跡したりするなど、綿密にフォローするようになりました。
このプロジェクトは順調なスタートを切ったように見えましたが、実際には多くのリソースを活用できる非常に成熟した業界プレーヤーであると感じたため、私はますますこのプロジェクトに時間を費やすようになりました。
Liu Feng：大体いつ頃ですか？ Little Raccoon：プライベートベータ版は2023年8月にリリースされる予定で、9月にはすでに話題になっていますので、他のプロジェクトと比べてそれほど早いわけではありません。Jack：先ほどHyperliquidは当初、フェアローンチのプロジェクトに見えたとおっしゃっていましたね。つまり、フェアローンチであり、おそらく小売業にとってより使いやすく、アクセスしやすいということですね。同時に、チームは非常にプロフェッショナルでもあります。このプロフェッショナルさをどのように感じましたか？ Little Raccoon：それは当初、HLP（流動性プール）の設計に反映されていました。AMMやパッシブマーケットメイクに頼りがちなGMX/dYdXとは異なり、Hyperliquidのアプローチは、オーダーブックの中立価格でのアクティブなマーケットメイクに近いものです。また、オーダーブックの中央に近い位置に流動性を提供する傾向があるため、資金の効率的な利用につながります。後に、技術的な理由だけでなく、「GTM」や「ポイントインセンティブメカニズム、その他のアクティビティ」といったマーケティングも非常に洗練されるようになりました。彼らは私のコミュニティを見つけました。正確には、これは中国語圏のコミュニティに限った話ですが。英語圏のコミュニティでも、KOLやリーダーを見つけました。彼らは皆、確固たる地位を築いたインフルエンサーでしたが、一般的に言えば、業界に関する深い知識がなければ彼らを見つけることは不可能です。注文をコピーするという初期の戦略により、フォロワーが2、3千人しかいないユーザーでも、エンゲージメントが高くアクティブなフォロワーを多数見つけることができました。これは、フォロワーが何万人もいてもアクティブユーザーがほとんどいないユーザーとは大きく異なる点です。プロジェクトオーナーやVCの関与も相まって、彼らのマーケティングは非常に包括的でした。しかし、それだけでは十分ではありませんでした。彼らはポイント付与のタイミングも巧みに設計しました。例えば、第1四半期と第2四半期の間に1.5四半期分のインセンティブを設定し、ポイントがなくても取引を続けるネイティブユーザーに報酬を与えることで、「エアドロップファーマー」の割合を減らしました。
この設計と初期のコミュニティアウトリーチを組み合わせることで、非常に巧妙なマーケティング活動が実現しました。この2つの点から、チームのプロフェッショナリズムを感じました。
Liu Feng：では、製品の第一印象はいかがでしたか？
Xiaohuanxiong：一見したところ特に変わったところはなく、ただスムーズで流れるような感じでした。しばらく使ってみて初めて、その安定性を実感しました。競合他社よりもトラブルが少なく、市場変動時に流動性を損ないません。全体的な使い勝手は中央集権型取引所の90%近くですが、安定性こそが真の強みです。
Perp DEXの略歴
Little Raccoon: オンチェーンの分散型パーペチュアルスワップ取引所について議論する際には、まずdYdXについて触れなければなりません。dYdXが登場する前は、パーペチュアルスワップ取引所はほとんど知られていませんでした。dYdXは数多くのエアドロップを行っており、その特徴はブロックチェーンに中央集権的な取引所機能をもたらすことです。また、Fcoinに似た「マッチメイキング・トレード・マイニング」メカニズムも採用しています。これはオンチェーンで週次決済です。dYdXトークンは、取引量に基づいてインセンティブとして付与されます。問題は、初期の取引量が急増したことでした。例えば、100万の取引手数料を支払うと120万トークンを獲得できました。これは保証された計算可能な利益であり、事実上「水増し取引量」を助長していました。トークン価格が上昇すると取引量は急増し、急落すると取引量は消滅しました。その後のNFT発行やプライベートブロックチェーンの立ち上げは、トークン価格の下落による取引量とマイニング量の減少を相殺することができませんでした。これがdYdXの終焉の原因だと私は考えています。dYdXの後、Gains NetworkやBSC、Polygonなど、VC支援の取引所が多数登場しましたが、dYdXのように「データ購入で損をしない」ため、どれも大きな成功を収めることができませんでした。保守的な戦略では、取引量を増やすことができなかったのです。そしてGMXが登場しました。GMXは当初、イーサリアムのバイナリーオプションを提供していましたが、人気が衰えると、Bitcoin Scenario（BSC）の無期限契約に移行しました。しかし、BSCは激しい競争とBinanceとの良好な関係の欠如に直面し、成功を阻まれました。Arbitrumに加わった後、Arbitrumの開発の勢いに乗り、主要ブロックチェーンにおけるリーディングプロジェクトへと成長しました。業界への最大の貢献は、その命名とアーキテクチャです。ユーザーが提供する流動性はGLPと呼ばれていました（HyperliquidのLPは後にHLPと呼ばれるようになりました）。GLPの特徴は物理的な決済です。例えば、プールに実際にBTC、ETH、USDが含まれている場合、BTCのレバレッジロングポジションは、実質的にUSDを借りてプールからBTCを購入することになります。利点はマージンコールがないことです。極端な市場では、ハッキングがない限り、プロジェクトが注文をオープンし、ユーザーは利益を維持できます。これは最も安定した選択肢です。しかし、問題は流動性を「レバレッジ」することが不可能であるということです。プール内のBTCがどれだけあれば、最大レバレッジをかけられるのでしょうか？中央集権型取引所でさえ、建玉（OI）は実際のスポットポジションよりも大きいことが多く、合理的と見なされます。 GLPは物理的な制約により、取引手数料と資金調達額が高額です。安定はしているものの、分散化とセキュリティを強く求めるコアとなる500人のデイリーアクティブユーザーを超えることはできません。
その後、現金決済ソリューションがいくつか登場しましたが、しばらく沈黙していました。そしてついにHyperliquidが登場しました。誰もがこの市場の終焉を予感したまさにその時、Hyperliquidは、完全な中央集権化と分散化の度合いを欠いたアプローチに戻りました。つまり、少数のノードを持つチェーンを用いて取引をマッチングさせるというものです。dYdXとは異なり、Hyperliquidはすべての取引をオンチェーンで行いますが、ノード数が少ないため、処理速度が向上しています。物理的な受渡しではなく現金決済を採用しているため、BTCやETHだけでなく、より幅広い種類のコインを上場できます。これにより、ロングテール資産を幅広くカバーできます。また、アクティブなマーケットメイキング戦略により、比較的低い運用コストで高い流動性を提供することができます。当初、Hyperliquidの流動性プールは約2億ドルでしたが、ローンチ時にはOKXと同等の厚み（Binanceほどではないものの、同等）を提供し、現在ではBinanceとほぼ同等と言えるでしょう。Hyperliquidが最終的に競合他社を凌駕する原動力となったのは、この流動性とスピードです。ジャック：Hyperliquidが暗号資産市場において発展を遂げた要因は、主に4つあります。まず、Perp DEXの仕組みは常に革新を続けています。DYDXが提供するゲーミフィケーションインセンティブ、取引量増加のためのユーザーインセンティブ、GMX GLPモデル、そしてHyperliquidに至るまで、あらゆる側面が改善されています。次に、オフチェーンからオンチェーンへのソリューションの改良も、Perp DEX製品にとって重要な要素です。Hyperliquidは、現在までに最も優れた完全オンチェーンのパーペチュアルスワップ取引ソリューションの一つと言えるでしょう。そして、パーペチュアルスワップ取引を行うトレーダーにとって、取引速度とコストは非常に重要です。最後に、取引ペアの多様性、商品の多様性、そして流動性は、Hyperliquidの成功の鍵となる要素です。GLPとHLPメカニズムの根底にあるロジックと相違点
JACK: GLPとHLPモデルの根底にあるロジックについて詳しく説明していただけますか？また、HyperliquidのHLPやGMXのGLPと比較した際の主な改善点は何でしょうか？
Little Raccoon: ETFの現物償還と現金償還に例えることができます。GLPは「現物決済」の流動性プールであるのに対し、HLPは「現金決済」の流動性プールです。
GLPの「現物」とは、プール内の実際のお金やコインを指します。例えば、3億スケールには、1億BTC、1億ETH、または1億米ドルが含まれる場合があります。BTCのロングレバレッジをかける場合、プール内の米ドルを使ってプール内のBTCを購入することになります。流動性プールは本質的に取引を可能にします。その利点は、清算されないことです。極端な市場環境下でも、プロジェクトがハッキングされない限り、プロジェクトが注文をオープンする限り、資金を受け取ることができます。これは最も安定したモデルです。
しかし、流動性を「レバレッジ」することはできません。プール内のBTCの量によって、人々がどれだけのレバレッジをかけられるかが決まります。中央集権型取引所では、通常、OIはスポットポジションよりも高く、これは業界の標準です。そのため、GLPの取引手数料と資金調達は、多くの場合、より高額になります。安定しているとはいえ、一般の人々は必ずしもこの安定性を求めているわけではないため、500人の「コアユーザー」を突破することはできません。HLPは米ドル（またはステーブルコイン）のみを保有し、すべてのペアを米ドルで決済します。これにより、任意の流動性プールに多くの取引ペア（最大100ペア）を追加できますが、決済は米ドル建ての現金です。損益計算は純粋に数値に基づいて行われ、プール内のBTC/ETH/SOLの実際の保有量には依存しません。このモデルは中央集権型取引所に近いものです。欠点はありますが、市場では、より高い流動性、より低い手数料、そしてより低いコミッションと引き換えに、それらを無視できるものと見なしています。では、どのような欠点があるのでしょうか？新しいペアは継続的に追加されるため、新規ペアの上場時には問題が発生しやすくなります。例えば、以前のトークン（XPLなど）では、レバレッジの設定が誤っていると価格の歪みが生じ、HLP保有者は不当な損失を被ることになります。HLPの価格変動はマーケットメイク戦略の質に左右されます。優れた戦略は高いリターンをもたらし、劣った戦略は低いリターンをもたらします。GLPにはこのような「戦略の質」の問題はなく、BTC、ETH、USDの保有比率を調整するだけです。これにより、リターンの急激な変動を防ぎ、3つの通貨ペアが比較的安定している場合には、突然の大きな損失を防ぎます。ロングテールペアが操作されたり、レバレッジが誤って設定されていたりすると、HLPは大きな損失を被る可能性があります。HLPの設計は、チームによって設定されたパラメータ設定とリスク管理に大きく依存しています。例えば、BTCは100倍、中型株ペアは10倍、小型株ペアは2倍のレバレッジが可能です。最大オープンポジションサイズにも上限が設定されており、継続的かつ積極的な調整が必要です。流動性の高い新規上場トークンはレバレッジを高く設定できますが、時価総額が下落した場合は、レバレッジとポジション制限を引き下げる必要があります。そのため、チームは各トークンの流動性と時価総額を継続的に監視する必要があります。GLPでは、スポット価格が利用可能な場合にのみ取引が許可されるため、この必要はありません。GLPチームが「目立たない」状態であっても大きな問題は発生しませんが、HLPは積極的に監視する必要があります。つまり、GLPとHLPは実際には異なるロジックを持っています。GLPはより安定しており、HLPはよりスケーラブルですが、リスクも高くなります。これはCEXモデルに近い改善点です。もちろん欠点はありますが、現在の市場ではこれらの欠点は無視できると考えられているため、人々はより高い流動性、より低い取引手数料、そして資金調達率と引き換えにHLPモデルを受け入れています。VCの支援がない中で、Hyperliquidの流動性フライホイールはどこから来るのでしょうか？ジャック：もう一つ興味深い点は、Hyperliquidが当初VCの支援を受けていなかったことです。多くの大規模プロジェクトは、ユーザーへのサポートのために多額の流動性や資金援助を必要としますが、Hyperliquidはわずか1年半でプロトコル流動性を急速に蓄積しました。現在、Hyperliquidは業界で最も流動性の高い分散型無期限契約製品であり、ユーザーベースはGMXの500～600ユーザーをはるかに上回っています。なぜHyperliquidは急速に流動性と初期ユーザーを獲得できたのでしょうか？まずは流動性の源泉についてお聞かせください。Hyperliquidの「フライホイール」はどのように始まったのでしょうか？Little Raccoon：「VCの支援がない」というのは、「VCなしでも成功できる」という意味ではなく、チーム自身がVCの役割を果たすことができるという意味です。つまり、ブランドの支持、市場リソースの投入、流動性の基盤の提供といった役割です。ジェフはマーケットメーカーとしての経歴を持ち、以前はOKXでトップ5のマーケットメーカーを務めていました。彼は利用可能な資金量をコントロールできるため、基本的な流動性を提供するために外部資本（VCであれ個人投資家であれ）に頼る必要がありません。当初、HLPチームは1億ドル以上を自己資金で投資しました。完璧ではありませんでしたが、「取引可能な」スタートを支えるには十分であり、彼らはエクスペリエンスの改善を続けました。また、チームはVCとのつながりに頼ることなく、業界のインフルエンサー、プロジェクトオーナー、Twitterユーザーに直接アクセスできます。つまり、彼らが「VCを持っていない」のは、既にVCの役割を果たせるからです。当初は、HLPプールと清算プールの2つのプールがありました。チームはこれら2つのプールに1億ドル以上の流動性を提供し、現在は約3億ドル（外部資金を含む）となっています。外部のマーケットメーカーもAPI経由で流動性を提供していますが、基盤となる流動性チームがバックストップを提供するため、草の根プロジェクトよりもスタート地点は高くなります。初期のユーザーは主に「コピートレードシステム」の資金プールから来ていました。中小規模のインフルエンサーは取引量を増やすことができ、コピートレードプールの開設はBitgetの初期の成長戦略に似ており、「方向性のある買い注文または売り注文」を多く獲得します。このタイプの注文帳は、不健全なトラフィックのわずか0.1%しか獲得できない裁定取引やヘッジ取引とは異なり、マーケットメーカーやリミテッドパートナーにとってより健全です。成長の第一波：フレンドテック関連のインデックス（上位50のフレンドトークンをETFのような商品にまとめたもの）は、Aevoの商品をベンチマークとしていました。当時、Twitterは2つの派閥でユーザー獲得を争っており、Hyperliquidの方が積極的でした。この製品は必ずしも利益を生むものではなかったものの、大きな注目を集めました。第2波：初期ユーザーへのサプライズ報酬として、ガバナンストークンのリリースまで1年半も待つ代わりに、ミームコインPurrのエアドロップを実施しました。第1シーズンと第2シーズンの間には「クォーター1.5」が追加されました。Purrエアドロップ後もアクティブなトレーダーであり、エアドロップした株式を売り切っていないユーザーには、予告なしにポイントが追加でエアドロップされるというものです。この予想外の動きは、チームが真にユーザーに報いるという意識を強めました。
第3波：第2四半期プランを開始し、大小コインのスポット取引のスコアリングルールを継続的に調整しました（毎週変更され、非公開）。誰もがルールを推測し、「あらゆることを試そう」としたため、スポット取引が急増しました。当時は48時間ごとに「ティッカーオークション」も行われ、プロジェクトオーナーはティッカーを購入し、コインを上場することで収益を上げていました。第一波は注目を集め、第二波はユーザーを惹きつけ、第三波も収益を増加させました。ただし、スポット商品は後に多少の失敗に終わり、人々はHyperliquidのスポット市場での取引に消極的になりました。
当時、多くのチームがトークンティッカーの「上場手数料」をめぐって競争していました。分散型プロトコルで「上場手数料」という言葉が登場したのはこれが初めてであり、Hyperliquidが中央集権型取引所と関連付けられたのもこれが初めてでした。これはまた、Hyperliquidが当時既に人気とトラフィックを誇っていたこと、そしてプロジェクト開発者が流動性を生み出すと信じていたため、手数料を喜んで支払っていたことを示しています。最高のティッカー手数料は100万ドル近くでした。しかし、スポット市場の人気が衰えるにつれて、多くのプロジェクトがHYPEへの関心を失い、HYPEコミュニティもトークンの購入に消極的になり、ハイプを維持することが困難になりました。そこで、HYPEガバナンストークンが発行されました。初期に多くのポイントを獲得したのは、一般的に最初の2四半期に積極的に取引を行い、初期のPurrエアドロップで株式を売却しなかった人々でした。そのため、これらの人々はより多くのHYPEエアドロップを受け取り、それを保持することに積極的でした。 「キャンディーを1つあげる。食べなければ5つあげる」みたいなもので、食べない確率の方が高いのです。マーケットメーカーが安定した保有コミュニティを維持していることも相まって、トークン価格は比較的着実に上昇し、さらに大きな話題を呼びました。最近の話題の波は「透明なクジラポジション」に起因しています。中央集権型取引所と比較して、オンチェーンはより透明性が高く、誰がロングで誰がショートしているかが可視化されます。メディアはジェームズ・ウィンやアギラ・トレードのような大規模なポジションを積極的に報道し、中には冗談めかして「裏話」と呼ぶ人もいます。私はそうは思いませんが、語るべき話はあります。一方、中央集権化はブラックボックスです。これがメディアの話題を盛り上げています。同時に、彼らは絶えず「古いラインを消去」しています。HLPの取引量は現在、全体の約10%に過ぎません。オリジナルのコピー取引金庫、Purr、そしてスポット取引はすべて無視されています。彼らは急速に進化するチームであり、長所と短所の両方を持っています。ユーザーにとっての現在の最大の魅力は、依然として「低料金、中央集権型プラットフォームと同等の体験、そして分散型取引の方が魅力的」ということです。これは、禁止や改ざんがないといった絶対的なものではなく、「より安価で、同じ体験」です。
しばらくの間、Binanceを利用できない多くの米国ユーザーにとって、Hyperliquidは良い選択肢でした。
最近私が驚いたのは、その優れた流動性です。例えば、ビットコインの大口投資家が、おそらくHyperliquidを利用して、非常に短期間で約30億ドル相当のBTCをETHに交換しました。彼はBinanceで禁止されることを心配していたとも聞きました。
なぜ大口投資家はHyperliquidでの取引を好むのでしょうか？
Little Raccoon: コミュニティには、これらのファンドはより良い取引結果を得るために人々に「注文に従う」ことを望んでいるという説があります。これは「プールの自動コピー」を意味するのではなく、誰かがロングポジションを取っているのを見れば自分もロングポジションを取ることで、価格上昇を加速させるという意味です。これはHyperliquidのような透明性の高いプラットフォームでのみ可能です。Binanceでは、注文は目に見えず、検証もできません。
2つ目の要因は、検閲耐性とプライバシーです。資金が怪しいのではなく、むしろ個人投資家に本当の身元を知られたくないのです。人々は「特定のIDは強力だ」と見ているかもしれませんが、本当の名前は知りません。適切なアドレス分離によって、現実世界とオンチェーン上のIDを分離し、個人の安全とプライバシーをより適切に保護できます。中央集権型取引所にはKYC手続きがありますが、これは個人データの適切な保護を保証するものではありません。一度漏洩すれば、個人の安全が危険にさらされます。3つ目の問題はアカウント停止です。これらはすべて、これらのファンドがHyperliquidを好む理由です。JACK：比較的有機的なプロセスのように聞こえますか？Liu Feng：「有機的」という言葉は非常に的確です。分散型契約取引所における大口投資家の出現は、GMXから始まりました。GMX時代の最も有名な人物はアンドリュー・カンで、彼は数億ドル相当の注文を出しました。人々は彼の注文を監視し、コピーしたり、反対注文を出したりすることで、プラットフォームの流動性を大幅に向上させました。これは、透明性と監視性を備えた分散型取引所でのみ実現可能です。中央集権型取引所が「どれくらいの注文を出したか」を公表すれば、人々は画像がフォトショップで加工されているのではないかと疑うでしょう。Hyperliquid時代には、大口注文の「クジラ」が大きな現象となりました。多くの人が彼らのポジションを観察し、それがさらに多くの人がコピー注文や反対注文を出すことにつながり、流動性を高めました。これは、クジラはプライバシーを望んでいると想定されるため、少し直感に反するかもしれません。しかし、アイデンティティのプライバシーとポジションのプライバシーを区別することが重要です。Hyperliquidはアイデンティティのプライバシーを保護しやすくなりますが、ポジションは公開されます。戦略の匿名性を維持したい人には、Hyperliquidは適していません。一方、可視性を重視し、ポジションを見られても構わない人には、Hyperliquidは適しています。ジャック：つまり、クジラは分散型の持続可能性において重要なキーワードであり、注目度と流動性の両方をもたらします。Hyperliquidが業界で話題になったのは、まさにこうしたクジラによる大口注文があったからです。
HYPEトークンのローンチ後、なぜ大口投資家はすぐに合意形成に至ったのでしょうか？
JACK: もう一つの現象があります。Hyperliquidに所属する私の周りの大口投資家の多くは、トークンローンチ直後から強い合意形成を形成し、「大口投資家」が注文を開始する前から、一貫してプロトコルを支持してきました。大口投資家の間での合意形成は、私には理解しがたいものです。エコシステムの大口投資家として、このチームが大口投資家の間で合意形成に至ったのはなぜだと思いますか？どのように実現したのでしょうか？
Liu Feng: まず「大口投資家」を定義しましょう。彼らはHYPE保有者でしょうか？1,000万ドル以上のトークンを保有している場合にのみ大口投資家とみなされるLittle Raccoonのような存在でしょうか？そういった大口投資家はたくさんいるのでしょうか？
JACK：100万ドルくらいが該当すると思います。
Liu Feng：Little Raccoonは「超大口投資家」と言えるでしょう。あなたの「大口投資家生活」について教えてください。Little Raccoon：数百万ドル、あるいは数千万ドルもの大口投資家を何人か知っています。彼らは長年チームをフォローしているので、チームを信頼しています。彼らの多くは新しいプロジェクトに頻繁に投資するわけではなく、WFIのような2、3件の大規模なプロジェクトに投資する程度で、一日中新しいプロジェクトをチェックするようなことはありません。彼らはプロジェクトを最初から最後までフォローし、チームが迅速に変更を加え、迅速にコミュニケーションを取り、実際のユーザーを大切にしていることを目の当たりにしてきました。カスタマーサービスは確かに貧弱ですが、Twitterなどのプラットフォームでは、Jeffとチームは紛争に迅速に対応しています。中央集権型取引所（Binance、OKX）は通常、迅速に対応しますが、オンチェーンプロジェクトは批判に対して1週間も反応しないことがよくあります。 Hyperliquidのこの分野における対応速度は、中央集権型取引所と同程度で、通常は24～48時間以内にTwitterで返信します。プロジェクトの更新も迅速で、新バージョンはおよそ1～2ヶ月ごとにリリースされています。特にモバイルにおける継続的なUI最適化などのマイナーアップデートも行われています。デスクトップ版では注文タイプの増加やその他のマイナーな改善に加え、ほぼ毎週メンテナンスが行われています。開発チームが現状に満足することなく、開発ペースを維持していることが、人々に安心感を与えています。多くのオンチェーンプロジェクトはV1/V2/V3へと移行し、V2からV3への移行は週ごとや月ごとのアップデートではなく、1年以上かかることもあります。これにより、「彼らは実際に何かを行っている」という印象が人々に与えられ、大口投資家はより積極的に支援するようになります。最後に、大口投資家の多くはエアドロップを活用し、それを使い続けている人々です。 Purrを受け取った直後に売却したり、エアドロップが終わったと思って第1四半期後に取引を停止したりすると、その後のエアドロップはそれほど多く受け取れず、「大口投資家」にはなれません。そのため、残っている人は持ち続ける可能性が高くなります。コミュニケーションチャネルについては、参加にウォレット認証が必要なプライベートTelegram/Discordグループがいくつかあり、チームメンバーもそこに参加しています。私は自分のウォレットを使わなくなったため、ほとんどのグループには参加していません。そのため、これらのチャネルがまだ使われているかどうかはわかりません。
HyperEVMエコシステムの中で、注目すべきプロジェクトは何ですか？
JACK: HyperliquidのEVMエコシステムであるHyperEVMには、多くの人が期待を寄せています。HyperEVMは、他のチームやアプリケーションがHyperliquidの流動性プールに直接アクセスし、その上でプロジェクトを開発することを可能にします。注目すべきプロジェクトにはどのようなものがありますか？
Little Raccoon: Unitは注目に値します。彼らは、BTC/ETHなどの資産をHyperliquidのスポット市場に「ラッピング」する役割を担っています。これは、スポット取引をHyperliquid取引所にもたらすラッパーのようなものだと考えることができます。潜在的な収益はかなり大きく、多くの主要トークンのティッカーを購入しており、スポット取引のボリュームを増やすことができます。
Unitは、クロスチェーン資産をHyperliquidに提供するクロスチェーン製品です。また、分散型でパーミッションレスです。 Thorchain (RUNE)とは異なり、Hyperliquidとの関連性が高いため、検索ではunitBTCではなくBTCを直接使用します。これにより、ティッカー上での正当性が高まります。BTCをETHに交換したクジラが、エアドロップ獲得のためにUnitマイニングを検討しているのではないかと半ば冗談めかして示唆する人もいますが、これは明らかに冗談です。多くの人がスポット取引を利用しており、おそらく「エアドロップ」という要素も考慮されているでしょう。しかし、私はエアドロップ獲得のためだけでなく、うまく機能するのであれば利用したいと思っています。エアドロップを獲得できないとマイナスの影響を受けるからです。Kinetiqは急速に普及したプロトコルですが、私は見逃していました。今では事実上最大のLSTプロトコルとなっています。以前はstHYPEでしたが、今では誰もがkHYPEを使用しています。基盤となるインフラストラクチャがついにKinetiq HYPEを使用するようになったため、ステークされた流動性が最も多くなっています。これは、将来のHIP-3プロジェクトにとって非常に便利です。HIP-3は100万HYPEのステークを必要としますが、その金額を保有している人は多くありません。クラウドファンディングを通じて大量のkHYPEを調達することで、HIP-3はローンチ時に有利な立場を築くことができます。
KinetiqはすでにkHYPEに20億ドル以上を投資しています。
SupercexyとInsilico Terminalは、Hyperliquidに「ビルダーコード」（プロジェクトの紹介コードに類似）を通じて取引量をもたらし、サードパーティ製のフロントエンドを提供するサードパーティ製のフロントエンドです。Supercexyは主にモバイルデバイスを対象としており、Insilico Terminalはプロのデスクトップユーザーを対象とし、より幅広い注文タイプを提供しています。どちらも現在、比較的高い収益を生み出しています。
彼らは主にHyperliquidからのトラフィック生成と手数料に依存しています。フロントエンドの方がユーザーフレンドリーだからです。潜在的な可能性は限られており、「ウォレット市場」と同様です。トークンを発行しても大きな利益を上げるのは難しいのです。Magic Eden、Trust Wallet、SafePalなど、多くのウォレットを見てみると、どれも凡庸です。サードパーティのフロントエンド市場もウォレット市場に似ています。HIP-3に移行しない限り、スケールアップは困難です。うまく機能するものは何でも利用しましょう。HIP-3とHyperliquidへの影響の解釈
JACK：多くの大規模でアクティブなユーザーがHIP-3について頻繁に言及しています。HIPは、EthereumのEIPと同様に、Hyperliquidのアップグレードとして提案されています。現在、Hyperliquidは第3世代に入っています。私の理解では、HIP-3では、一定レベルのHYPE保有量に達したユーザーが、プロトコル上で独自の永久契約取引ペアを展開できるようになっています。これは多くのHYPE保有者やエコシステム関係者から好意的に受け止められています。HIP-3はエコシステムをどのように変えるのでしょうか？「HIP-3への移行」とはどういう意味ですか？
Xiaohuanxiong：HIP-3では、100万HYPEをステークして、独自の取引ペアを上場できます。基盤となるプラットフォームはHyperliquidのマッチングエンジンを採用しており、フロントエンドは私が管理しているため、公式フロントエンドよりも包括的な取引体験を提供しています。これは「ホワイトラベル取引所」に似ています。Odonをはじめ、多くのチームがこれまでこれを試みてきましたが、独自のユーザーがいなかったため、ホワイトラベル取引は困難でした。
Liu Feng：HYPEトークンをステークしてホワイトラベルステータスを取得し、希望する取引ペアを上場することで、より多くのトークンをステークできるようになります。
Xiaohuanxiong: ただし、「より多く」には限界があります。私の知る限り、100万以上のステークでは違いはありません（詳細はドキュメントをご覧ください）。これは「マージン」のようなもので、「多ければ多いほど良い」というものではありません。
JACK: なぜホワイトラベル取引所になりたいと思うのでしょうか？
Little Raccoon: VCの資金を使ってHyperliquidの競合を作ることは確かに可能ですが、長期的にはVCの支援に頼ることはできません。例えば、dYdXはVCの支援を受けています。dYdXとGMXの間には、VC支援を受けた多くの取引所がありましたが、最終的には破綻しました。一方、VCの支援を受けていないGMXは急成長を遂げました。VCは、利益のない市場に無限の資金を投じることはありません。Hyperliquidを超えることができないと気づいたとき、「競争」ではなく「参加」する意思を持つかもしれません。
独自の取引所を運営する場合、BTC/ETHのような基本的な通貨ペアは必須です。これらの通貨ペアは自ら調達し、十分な在庫を維持する必要があります。また、マーケットメーカーに資金を受け取った場合は返済する必要があり、追加で調達した資金も返済する必要があるため、必ずしもコスト削減につながるわけではありません。Hyperliquidを基盤とすれば、BTC/ETH/SOLといった主流の通貨ペアの流動性を直接利用でき、必要な原資産（金、銀、石油などのCFD資産など）を追加するだけで済みます。全体的な技術コストと流動性コストは大幅に削減されます。
Hyperliquidの市場における競合はどのようなものですか？
JACK: これは次の質問に関連しています。競合以外にも、HyperEVMアプリケーションやフロントエンドは、最終的にはHyperliquidの「ホワイトラベル」版になる可能性があります。では、現在分散型パーペチュアル取引所を構築している場合、Hyperliquidとどのように差別化できるでしょうか？Hyperliquidはどこを改善できるでしょうか？他に注目すべきパーペチュアルDEXはありますか？Lighterはどうでしょうか？
Little Raccoon: いろいろ調べてみましたが、Hyperliquidの半分にも及ばないものもあります。Aster、edgeX、Backpackなど、Hyperliquidの40%から50%の性能を持つ優れた製品もあります。具体的に計算したわけではありませんが、使ってみると何かが欠けているように感じます。 （補足：Backpackは現在は中央集権型取引所ですが、将来的には分散型オンチェーン取引所になる予定です。）
Lighterについてはおっしゃる通りです。私も試してみました。不満もかなりあります。あなたは私が偏見を持っていると言っていますが、確かに偏見はあります。なぜなら、私は$HYPEの大口投資家だからです。しかし、重要なのは、私は「Hyperliquidを70%コピーする」のではなく、「異なるコンセプト」に基づく差別化を重視しているということです。競合他社は必ずしも優れている必要はなく、「異なっている」だけで十分です。最近はPacificaも検討しています。Pacificaの製品は今のところそれほど優れているとは言えませんが（1～2点程度）、それでもHyperliquidとは異なる何かを持っています。Extendedはグリッドベースのゲームプレイを積極的に推進しており、edgeXはアプリ（モバイル）、PacificaはAIに重点を置いています。これらの取引所にはそれぞれ、Hyperliquidにはない「特別な」何かがあります。しかし Lighter は Hyperliquiquit と非常によく似ていて、80% は同じだと思います。Hyperliquiquit には Lighter が備えているものがすべて備わっていて、大きな差別化はありません。Hyperliquiquit のその他の弱点は何ですか? Raccoon: 主に 3 つの領域があります。まず、モバイルです。以前最適化しましたが、スコアが 4 から 5 に上がっただけで、まだかろうじて合格点です。これは完全に Hyperliquid のせいではなく、MetaMask、Trust Wallet、Coinbase Wallet、OKX/Bybit などのウォレットでのモバイル デバイス上の複雑な契約のやり取りに対するサポートが不十分なことが原因です。モバイル デバイスのネットワークとガスの設計は、デスクトップ エクスペリエンスに比べてはるかに劣っています。Web バージョンなしでモバイルで Hyperliquid をスムーズに使用することは、現在では事実上不可能です。私もモバイルをめったに使用しません。しかし、モバイルは不可欠です。多くのオフィス ワーカーは常にデスクで取引することができず、依然として携帯電話に依存しています。OKX や Binance などの中央集権型取引所は、非常に優れたモバイル エクスペリエンスを提供しています。 Hyperliquidにとって、現時点での唯一の希望はサードパーティ製モバイルアプリ（BaseやSupercellなど）です。しかし、サードパーティ製プラットフォームがファーストパーティプラットフォームと競合できるかどうかは不透明です。もし他のプラットフォームが高速かつアグレッシブであれば、競合はHyperliquidの公式プラットフォームではなくサードパーティであり、小規模なチームでは公式プラットフォームのようなプレミアムな体験に投資する余裕がないため、競合はファーストパーティプラットフォームと競合する可能性があります。第二に、入出金です。多くの人が現在、暗号資産の購入に苦労しているのは、入出金方法がわからないからではなく、手数料が高すぎるからです。MoonPayはどうでしょう？手数料が5%に迫っているため、個人投資家は支払おうとしません。クレジットカードの2%の入金でさえ、個人投資家にとっては高額に感じられます。ましてや、多くの通貨（ユーロ、円、リラ）をUSDTに交換する手数料は言うまでもありません。Hyperliquidは利便性と手頃な価格のバランスをまだ見つけておらず、2%未満を維持しています。中央集権型取引所は、充実した法定通貨入出金システムとクロスチェーンブリッジ、多数のOTCベンダー、そして幅広い統合製品によって大きな価格優位性を提供しているため、どのようにこれを実現できるのかは分かりません。第三に、カスタマーサービスとユーザーサポートのリソースが不足しています。重要な点が2つあります。1つ目は、ユーザードキュメントです。現状、ドキュメントはかなり簡潔で、ステップバイステップのチュートリアルがなく、ブロックチェーンの専門知識を前提としています。多くの新規トレーダーは暗号資産を購入した経験がないため、Hyperliquidですぐに始められるとは期待できません。現在、この分野ではTikTokやYouTubeのインフルエンサーによる推奨や実践的なチュートリアルに大きく依存しています。Binance Academyのような「公式教育プラットフォーム」が、初心者向けの実践的な指導を提供し、参入障壁を下げるべきだと私は考えています。これは必ずしもメインウェブサイトでホストする必要はありませんが、公式の承認が必要です。次に、「人間による安心感と対応」が必要です。例えば、出金の遅延はすぐに解決できない場合もありますが、実際の担当者が迅速に対応し、懸念を和らげる必要があります。これは中央集権型取引所の強みです。Hyperliquidはわずか11人しかおらず、Twitterのリーチでさえ、Facebook、Instagram、Weibo、Xiaohongshuなどの広範なリーチをカバーすることはできません。このリーチを拡大するには、TwitterやTelegramだけでは不十分で、より大規模なカスタマーサービスチームとサポートチームが必要です。理想的には、エコシステム内のチームがこれらのタスクを担当し、そこから利益を得るべきです。これらの3つの領域（モバイルアプリ、入出金、カスタマーサービス）は確かにサードパーティが処理できますが、合理的な「エコシステム利益分配／サポート」が必要です。例えば、Inselico Terminalは、Hyperliquidからの収益が以前のプラットフォームよりも低く、コストをカバーするために手数料を値上げせざるを得なかったと公に不満を述べています。以前はサードパーティのフロントエンドとして、追加料金をほとんど請求していませんでしたが、後に手数料を上げなければ生き残れないことに気づきました。これでは、人々に「自分のビジネスを始める」のではなく「Hyperliquidで働く」というインセンティブを与えることが難しくなります。私の提案は、チームが「エコシステムパートナー」へのトラフィックや手数料のサポートを増やすことです。これは必ずしも直接的な金銭的支援を意味するものではなく、製品のガス割引も含まれる可能性があります。エコシステムチームが利益を上げることができれば、新しいプロジェクトを立ち上げるよりも、エコシステムに貢献する意欲が高まるでしょう。Hyperliquidはすでにトークン保有者とユーザーに非常に優しいプラットフォームであり、エコシステムチームをより積極的に扱うべきです。 Liu Feng：これはまた別の疑問を生みます。チームとコミュニケーションを取る際、彼らは現在どのような優先順位で物事を進めていると思いますか？彼らは最近、サポート基金の設立とトークンの買い戻し計画を発表しました。10月か11月には、かなりの量のチームトークンがアンロックされる予定です。Little Raccoon：彼らの現在の優先事項は、少し前のXPL事件のように、「まずメカニズムの抜け穴を修正する」ことだと思います。まずは「これ以上の問題を回避」し、ファンダメンタルズを安定させ、それからHIP-3を徐々に展開していく必要があります。彼らはアンロックの問題にも取り組んでいます。世論は「最大でも10%しか販売されない」といった発言を強調し、彼らもいくつかのインタビューでアンロックについて言及しています。ロードマップは、まず安定させてからHIP-3を展開する、ということになると思います。市場は「次のエアドロップ」に過大な期待を寄せているのかもしれません。Liu Feng：あなたは「抜け穴の修正」とXPLの市場操作疑惑について言及しました。これについて詳しく説明していただけますか？ジャック、背景を説明していただけますか？ジャック：XPLは、USDTの発行元であるTetherが立ち上げた「ステーブルコインチェーン」であるPlasmaのネイティブガバナンストークンです。Hyperliquidは、トークンの実際のローンチ前にプレマーケット取引を開始しました。プレマーケット取引期間中、XPLは5分以内に急騰と急落を経験しました。最初は急上昇しましたが、その後急落し、ロングポジションとショートポジションの両方で大規模な清算が発生しました。コミュニティは価格操作を疑っていました。後に、silent_traderというアドレスが事前にロングポジションをエントリーし、その後大量の買い注文を使ってXPLの価格をつり上げ、ショートポジションの大規模な清算を引き起こしたことが判明しました。価格は0.6ドルから2ドル近くまで急騰した後、急落し、プレマーケット取引ペアに混乱を引き起こしました。何が起こったのか、そして誰が責任を負うのか、詳しく説明していただけますか？ Raccoon：Hyperliquidはプレマーケットでのボラティリティの上昇を予測し、インターフェースに大きなバナー警告を表示しました。しかし、多くのヘッジファンはこのような状況に遭遇したことがなく、Hyperliquidに高い期待を抱いていました。この警告は効果を発揮しませんでした。Hyperliquidには約70%の責任があると考えています。「ハッキング」とは思いませんが、メカニズムには確かに欠陥がありました。最大の問題は、事件後、Hyperliquidが「ユーザーがドキュメントを読んでいなかった」という言い訳を隠蔽に使ったことです。私はこれを受け入れることができません。製品設計において、プレマーケットとマーケットはグループ化されているため、人々は同じレベルの「保護」を受けていると想定しているからです。Hyperliquidが「取引所」と見なされる場合、ユーザーはそこで「安心して眠れる」ことを期待します。「ここはギャンブルの場だ」と言うこともできますが、ほとんどのユーザーはそうは期待していません。「ドキュメント」を理由にユーザーの損失を無視したり、非難したりすることはできません。被害額が約400万ドルであることを考えると、直接的な補償は適切ではないかもしれませんが、影響を受けたユーザーに対して、その後の手数料免除など、何らかの譲歩は可能でしょう。中央集権型取引所は、同様の問題を何度も経験してきました。例えば、ある取引所はコインを上場した後、2時間取引ができず、最終的に各ユーザーに10ドルの手数料免除を提供しました。決して小さな金額ではありませんが、単に「善悪を議論する」のではなく、「問題を認識し、対処している」という姿勢がユーザーに伝わることで、ユーザーはより安心感を得られます。これは姿勢の問題です。
今回は、その影響は特に顕著です。以前のように「一攫千金を狙う」だけの投機家とは異なり、「真のユーザー」です。XPLのユーザーは、Hyperliquidの真のユーザーです。このような支持者に対しては、白黒はっきりしたルールを定めるのではなく、より深い思いやりを示すべきだと考えています。今回の事件は、コイン保有者、大口投資家、そしてアクティブユーザーに影響を与えますが、致命的ではありません。どの取引所も同様の問題を経験しています。鍵となるのは、事後の対応です。この対応が続けば、信頼は徐々に失われていくでしょう。もう一つの影響は、新規コインの取引です。XPL事件後、Hyperliquidにおける一部の新規コイン（WLFIなど）の取引量は、Binanceの4分の1に過ぎません。XPL以前は、新規コインの取引量はBinanceの約半分を占めることが多かったのです。これは、新規コイン市場への信頼が薄れていることを示しています。「Hyperliquidでは新規コインは買わず、既存のコインだけを買う」と考えるユーザーもいるかもしれません。これはすべてのユーザーに当てはまるわけではありませんが、確かに彼らのメンタリティに影響を与えています。ビットコインやイーサリアムといった主要な暗号資産は影響を受けていません。コアとなる契約市場は好調で、コアビジネスにも影響はありません。Hyperliquidの勢いはどれくらい続くのでしょうか？ Liu Feng：将来を見据えると、Hyperliquidの優位性は維持できるのでしょうか？いつになったらBinanceの「キラー」になるのでしょうか？ Little Raccoon：ボトルネックは「たった11人」だと思います。11人で本当にBinanceに勝てるのでしょうか？「少数の優秀なエンジニア」に頼るのは難しいですし、そこが私がずっと懸念していることです。Binanceは当初、オフラインでの展開のために小規模なチームで運営していましたが、その後はレーシングカーやスポーツチームのスポンサーなど、投資収益率は低いもののブランド力を高めるようなことを数多く行っていくでしょう。これはブランド露出の問題です。 Hyperliquidが第三者からの投資、Unit/Kinetiqのようなエコシステムチームからのサポート、そしてトークン保有者のコミュニティだけに頼っていたなら、強気相場においては大きな支えになっていたでしょう。しかし、弱気相場にはコミュニティは存在しません。たとえコミュニティが存在したとしても、資金を持っている人がいないため、支援に投資することはありません。そうなると、コアチームは「持ちこたえる」しかありません。Binanceに勝つには1サイクルで済むプロセスではなく、2～3サイクルの蓄積が必要です。この期間中、トークンの価値は75%下落し、プロジェクトオーナーと個人投資家の半数が離脱します。この11人は「再び立ち上がる」ことができるでしょうか？これが、彼らが「戦いを最後まで戦い抜く」ことができるかどうかを左右するでしょう。必ずしも200人や300人にまで拡大する必要はありませんが、少なくとも11人ではなく30人から40人規模で済むことを願っています。11人よりも良いでしょう。これらの人々は報酬を得ているため、弱気相場でも開発の進捗を維持し、コミュニティが完全に彼らを見捨てた局面でも生き残ることができるのです。これまでのところ、彼らの優位性と勢いは明らかです。課題は、現在の好環境下で効果的に事業を拡大し、エコシステムを構築し、製品を改善し、継続的に次のレベルへと押し上げることができるかどうかです。そうでなければ、現状では弱気相場に突入すると、優位性を維持するのは容易ではないかもしれません。
彼らは真の弱気相場を経験していません。弱気相場は非合理的です。製品データは優れており、レベルは着実に向上し、ユーザー体験も向上しているにもかかわらず、トークン価格は下落し続け、注目度とトラフィックも低下しています。これは「直感に反する」ものです。平凡な製品は強気相場では急成長を遂げますが、弱気相場では明らかに業績は好調ですが、人々は去っていきます。弱気相場をどう乗り切るかは、彼らにとって未経験の課題です。チームの士気が安定を維持できるかどうか、注目に値します。弱気相場を生き残ることができなければ、Binance に勝つことはできません。単一サイクルで勝つことは不可能だからです。
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