原題：「仮想通貨急落後、DAT株は好調か？」

原文リンク：David、TechFlow

10日午後、トランプ大統領はTruth Socialで、中国製品に100%の関税を課すと発表しました。このニュースは世界中の金融市場に瞬く間にパニックを引き起こしました。

その後24時間で、仮想通貨市場は史上最大の清算イベントを経験し、190億ドルを超えるレバレッジポジションが強制的に決済されました。ビットコインは11万7000ドルから10万2000ドルを下回り、その日の下落率は12%を超えました。

米国株式市場もこの災厄の影響を免れませんでした。 10月10日の取引終了時点で、S&P 500は2.71%、ダウ工業株30種平均は878ポイント、ナスダック総合指数は3.58%それぞれ下落し、いずれも4月以来最大の1日下落率となった。しかし、最も大きな打撃を受けたのは、暗号資産を財務準備金として活用するDAT（デジタル資産財務）企業だった。ビットコインの最大企業保有者であるマイクロストラテジーの株価は下落し、暗号資産を準備金として保有する他の企業も大幅な下落に見舞われた。時間外取引データは、投資家の売りが続いていることを示している。暗号資産と株式市場の両方のリスクにさらされているこれらの企業にとって、最悪の時期は過ぎたのだろうか。なぜDAT企業はさらに大きな打撃を受けたのだろうか。DAT企業はまず、バランスシートへの直接的な影響に直面した。マイクロストラテジーを例に挙げよう。同社は約639,835ビットコインを保有している。ビットコインの価格が12%下落したとき、同社の資産価値は瞬時に100億ドル近く消失した。会計基準では、この損失は「未実現損失」として計上する必要があります。資産が売却されない限り、真の損失ではありませんが、財務諸表上の数値は現実のものです。投資家としては、企業の中核資産の価値が急速に下落していくのを目の当たりにすることになります。市場の信頼感も相乗効果をもたらします。2025年初頭、マイクロストラテジーの株式の純資産価値（NAV）プレミアムは2倍に達していましたが、9月末には1.44倍に縮小し、現在は約1.2倍となっています。その他の企業については、mNAVはほぼ1に戻りつつあり、中には既に1を下回っている企業もあります。これらの数値の変動は、厳しい現実を反映しています。つまり、極端な市場環境の中で、DATモデルに対する市場の信頼が揺らいでいるということです。強気相場では、投資家はこれらの企業にプレミアムを付与し、暗号資産イノベーションのパイオニアとして位置付けます。しかし、市場が反転すると、同じ見方は不必要なリスクへのエクスポージャーとなります。ビットコイン以外の暗号資産は、このレバレッジによる急落で大きな技術的ダメージを受け、中には瞬く間にゼロまで下落したものもあります。大型アルトコインでさえ、流動性不足により半分以上下落しました。これらの資産を保有する企業は、市場センチメントの悪化に伴い、空売りの格好の標的となっています。市場がパニックに陥ると、投資家は保有株を迅速に減らす必要があります。ビットコイン市場は24時間365日稼働していますが、大規模な売却は価格に大きな影響を与える可能性があります。それに比べて、ナスダックでMSTRやCOINのような株式を売却するのははるかに容易です。数百億ドル相当の金を売却しても市場は混乱しないでしょうが、700億ドル相当のビットコインを売却すれば価格暴落を引き起こし、大量清算を引き起こす可能性があります。この流動性の不均衡により、DAT株は手っ取り早い出口ルートとなります。さらに悪いことに、多くの機関投資家は厳格なリスク管理のレッドラインを設けています。ボラティリティが一定の閾値を超えると、望むと望まざるとにかかわらず、保有株を減らさなければなりません。そして、DATは最もボラティリティが高い銘柄の1つです。大まかに例えると、一般的なハイテク企業を1隻の船とすると、DATは2隻の船が繋がれているようなものです。1隻は株式市場の波間を航行し、もう1隻は暗号通貨市場の嵐にもがき苦しんでいます。両方の船が同時に厳しい天候に遭遇すると、その影響は加算されるのではなく、倍増します。

最も大きな被害を受けたのは誰で、最も回復力があったのは誰でしょうか？

前営業日からの下落率が最も高かったDAT銘柄のリストを見ると、規模の小さい銘柄ほど下落率が大きいことがはっきりと分かります。

Forward Industriesは15.32%下落し、mNAVはわずか0.053でした。BTCS Inc.は12.70%、Helius Medical Techは12.91%下落しました。

時価総額が1億ドル未満のこれらの小規模銘柄は、パニックの中で買い手がほとんど見つかりませんでした。対照的に、MicroStrategyはビットコインの最大保有者であったにもかかわらず、4.84%の下落にとどまりました。この背後にある論理はシンプルです。流動性です。パニックが発生すると、小型株の売買スプレッドは劇的に拡大し、わずかに大きな売り注文1つで株価が急騰する可能性があります。このリストの中でテスラは際立っています。5.06%の下落はほぼ最小でしたが、データを考慮すると、mNAVは驚異的な985.96となっています。この数字は、市場がテスラを保有する仮想通貨の価値の約1,000倍と評価していることを意味します。テスラは本質的にDAT企業ではないため、仮想通貨の買いだめは副業に過ぎません。投資家がテスラを購入するのは、同社の電気自動車事業に楽観的な見通しを持っているためであり、ビットコインの変動はテスラの評価に最小限の影響しか与えません。同じ論理が7.75%下落したCoinbaseにも当てはまりますが、取引所としてはかなり大きな手数料収入を生み出しています。

対照的に、純粋な DAT 企業の場合、状況は全く異なります。

MicroStrategy の mNAV はわずか 1.28 倍で、保有資産の価値とほぼ同じで取引されています。Galaxy Digital の mNAV は 5.49 倍、MARA Holdings は 1.29 倍です。これらの企業の市場評価は、基本的に暗号資産の価値にわずかなプレミアムを上乗せしたものです。暗号資産市場が暴落した場合、彼らには打撃を和らげる他の事業がありません。

企業の時価総額が暗号資産の保有価値とほぼ等しい場合 (mNAV が 1 に近い場合)、それは市場がその企業には暗号資産を蓄えること以外に付加価値がないと考えていることを意味します。

Bitmine の mNAV は 0.98 で、American Bitcoin は mNAV を開示していませんが、低いと推定されています。これらの企業は、事実上、上場企業を装ったビットコインETFとなっています。

問題は、実際にビットコインETFが存在するのであれば、なぜ投資家はこれらの企業を通じて間接的にビットコインを保有し続けるのかということです。

これが、これらの低mNAV企業がパニック時にさらに下落した理由を説明できるかもしれません。これらの企業は、追加の価値を提供することなく、暗号通貨と株式市場の両方のリスクを負っています。

米国株式市場は数時間後に開きます。週末の落ち着きの後、市場心理は改善するでしょうか？10%以上下落した小規模DAT企業は引き続き売られるのでしょうか？それとも、バーゲンハンティングファンドが市場に参入するのでしょうか？

データに基づくと、mNAVが1を下回る企業は売られ過ぎの好機があるかもしれませんが、バリュートラップに陥っている可能性もあります。結局のところ、ビジネスモデル自体に疑問がある場合、安さは必ずしも購入理由にはなりません。

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