原文タイトル：「IOSG の第九年：2026 年の仮想通貨市場の再構築と構造的機会」

原文出典：IOSG Ventures

主要資産

1. ビットコイン

1年前、私たちはビットコインについて2つの異なる展開シナリオを示しました。「楽観的な展望」では、機関の採用と政府の関心がこの資産の発展を後押しすると考えられていましたが、「悲観的な展望」ではこれらの節目が達成されない場合、売り圧力や潜在的な危機が引き起こされると予想されていました。

2026 年に入ると、現実の展開はこれら2つの極端の中間に位置しており、より予想された下限に近づいています。

BTC の停滞：2025 年の出来事

・ 政府の対応（一部成功）：アメリカ政府は予想よりも消極的な姿勢を取りました。全体的に暗号通貨業界を支持しているものの、政府は明確に納税者の資金を使ってビットコインを購入するつもりはなく、主に差し押さえた BTC を準備金として使う方針を示しています。トランプの再選は暗号通貨に好意的な発言と規制に対する楽観的なムードをもたらしましたが、実際の政府による購入は希望的観測に過ぎませんでした。「革新的な手段」による準備金の増加に関する約束は具体的な行動にはまだ結びついていません。

・ 中央銀行および主権運用基金（結果はまちまち）：上位20の主要国の主要中央銀行の多くは様子見を続けており、例外はわずかです。一方、主権運用基金はビットコインのポジションを構築し始めており、これらの購入の規模はまだ評価が難しい状況です。

・ 機関の採用（結果はまちまち）：MicroStrategy は2025 年の大部分でその積極的な蓄積戦略を継続し、価格に対して前向きな影響を与えました。しかし、市場のナラティブは劇的な変化を遂げました。MicroStrategy はBTCをいくつかの状況で売却する意向を公表し、純粋な蓄積からより「BTC信用ベースのツール」のような運用モデルに移行しています。以前の援助が今では潜在的な圧力と負担に変わりつつあります。それに対して、ビットコインETFは非常に良好なパフォーマンスを見せ、2025 年には年間を通じて着実な流入を記録し、規制されたビットコインポジションへの伝統的金融機関と個人投資家の需要が強固であり、年間の最も信頼性のある需要源の一つとなっています。

ビットコイン 2026 年展望：マクロへの依存と触媒の枯渇

ユニークな触媒の枯渇

このサイクルは、一連の強力なビットコイン固有の触媒に依存しています：SVBの破産とUSDCのアンカー解除危機、2023年の全体的なETF期待値の蓄積、MicroStrategyの継続的な買い付け、2024年初頭に現物ETFの導入、およびトランプの選挙勝利。それぞれがビットコインに焦点を当てた独自の買い圧を提供しました。

2026年を展望すると、ビットコイン固有のポジティブな触媒は希少なようです。各国政府は、短期的には主要なバイヤーとして現れる可能性は低いと示しています。中央銀行はBTCに対するリスク評価を迅速に変更することはありません。MicroStrategyは大規模な追加購入の能力を使い果たし、その情報を潜在的な売却に転換しています。ETFは成功したものの、初期の採用波は終了しました。

2026年にビットコインが繁栄するためには、ほぼ完全にマクロ要因に依存するでしょう。優先順位は明確です：

AI株とリスク志向；ビットコインはますます、各サイクルで最もホットな資産に追随しています。前のサイクルでは、特斯拉の底部とピークにほぼ同時に追随していました。今回のサイクルでは、同様のパターンがNVIDIAと見られました。ビットコインのパフォーマンスは、ハイベータテクノロジー株とAIに熱心なポイントと深く関連しています。

米国連邦準備制度理事会の政策と流動性：米国連邦準備制度理事会が鳩派政策とバランスシートの拡大を続けるかどうかは、より広い流動性環境にとって非常に重要です。歴史的に、流動性状況はビットコイン価格の動向にとって非常に重要な要因となり得ます。2025年に3回の利下げを行った後、2026年の通貨政策の方向性は、ビットコインが持続的な買い圧を得る能力に重大な影響を与えるでしょう。

2026年の新興リスク：ポジティブな独自の触媒が不足しているように見えますが、BTC特有のネガティブな触媒の可能性がより顕著です：

MicroStrategy（現在はStrategyに改名）のプレッシャー：今回のサイクルでビットコインを押し上げた要因が、2026年にはその負担となる可能性があります。MicroStrategyが「永久に保有」から「一部の状況で売却する用意がある」方向への変化は、根本的な変化を示しています。「状況」とは、彼らのmNAVが1を下回り、BTCを売却して債権者に対する義務を果たす必要が生じた場合を指します。気になるのは、広い視野で考えると、Strategyのパターンがほぼポンジスキームに似ている点ですが、このリスクは短期的に実現しないと考えています。なぜなら、Strategyは自社株式の充分な流動性を活用し、将来3年間の配当関連の債務をカバーできるからです。

サイクル理論のパラドックス: サイクル理論によると、私たちはビットコインのクマ相場と定義できる段階に既に入っているかもしれません。サイクル理論は、ビットコイン市場が4年周期で循環すると仮定し、各サイクルのピークは通常第4四半期に現れます。このパターンに従うと、2025年第四四半期が価格のピークであるべきであり、実際、ビットコインはこの時期に12.5万ドル前後に達し、これがサイクルのトップを示す可能性があります。しかし、このサイクル理論の妥当性はますます疑問視されています。私たちは、サイクル理論がある程度偶然であり、主により広範なマクロサイクルと重なるためにビットコインの固有の法則を代表しないと考えています。

AIのバブル懸念やより多くのリスク回避姿勢に加え、BTCが2025年第四四半期にパフォーマンスしなかった主な理由は、長期ホルダーがポジションを調整する際にサイクル理論を信じ、行動したことによる持続的な売圧にあります。

自己成就予言のリスク: サイクル理論は危険なフィードバックループを作成しました:

・ 長期ホルダーは第四四半期にピークを期待し、それに応じて売却することを予期している

・ この売り圧力は価格が最も強力であるべき時期に価格を抑制する

・ これにより生じたパフォーマンスの悪化がサイクル理論を「確認」した

・ より多くのホルダーがこのフレームワークを採用し、将来の売り圧を増大させた

サイクルの破綻: マクロ環境が安定したままであれば、ビットコインは最終的にこれらのサイクルの制約を打破し、再び価格上昇を再評価するかもしれません。初めてサイクルを破ることは、市場がまだ考慮していないポジティブな推進要因となる可能性があります。

技術リスクが議論の的に: ビットコインは長期的な2つの課題に直面しています：量子コンピューティングの脆弱性とその経済学とセキュリティモデルに関する疑問。後者は主流の議論ではまだ難解ですが、量子リスクがますます一般の認識に入っています。より多くの信頼性のある声がビットコインの量子耐性に懸念を表明し、これが「安全で不変の価値保存」の物語を弱める可能性があります。ただし、BTCコミュニティは、潜在的な解決策を見つけるための時間を取るため、この議論を早めに進めることを好むでしょう。

2026年のビットコイン判決: 2026年に入ると、ビットコインは暗号特有の物語駆動型の特異な立場ではなく、マクロに敏感な資産として、そのパフォーマンスはより広範囲のリスクマーケットを大きく反映するでしょう:

キャタリスト枯渇: ビットコイン固有のポジティブなキャタリストが基本的に枯渇し、すでに実現されている（政府の立場が確定、MicroStrategy の容量が上限に達し、ETF の初期採用の波が終了）

新興リスク: MicroStrategy に関連する懸念、サイクル理論、量子リスクが一般に議論され、主要コミュニティの明白な懸念が価格再評価につながる可能性がある。マーケットはこれらのリスクを過剰評価しているかもしれないが、これらのリスクが将来の12か月以内に実現する可能性は低い。Strategy は将来3年間、債権者に現金準備を支払うことを保証しているため、2026年にStrategyが重大な問題に直面する可能性は低い。マクロ的なサイクルが継続すると仮定した場合、サイクル論者が間違っていることは時間の問題だけであることが証明されている。2026年までに、量子リスクが主流のBTC認知に与える影響は比較的低い。

マクロ依存: パフォーマンスはAI株（特にNVIDIA）とFedの政策決定に追随するでしょう

2. イーサリアム

楽観的な展望 — 一部実現

2025年の展望を振り返ると、イーサリアムのいくつかの潜在的な利点が既に現れ始めており、完全に発揮されていませんが：

機関の可行性（明白な成功）: この主張は正しいことが証明されました。イーサリアムのステーブルコインの主導的地位（GENIUS法案以降、発行量が450-500億ドル増加）は、ブロックチェーンインフラストラクチャを選択する機関が常に信頼できる資産台帳としてイーサリアムを選択していることを示しています。これは、機関買い手にも反映されており、ETHDATは主要な参加者（Bitmineなど）を通じて大規模な資金調達を達成しています。

開発者エコシステムと多様性リーダーシップ（明白な成功）: Base、ArbitrumなどのL2は、採用を促進する予測が既に実現しました。特にBaseは、暗号消費者領域の重要な成長ドライバーとなり、Arbitrumは機関業務において重要な努力を行い、Robinhoodをより広範なイーサリアムエコシステムに導入しました。

ETHはBTCの唯一の代替（時期の誤判断）: BTCが直面している2つの長期的な固有リスク—量子脆弱性とセキュリティ経済学—はETHの方が優れた位置にあり、より未来志向の領域です。ETHはBTCの価値保存ユースケースの唯一の代替資産です。ただし、これらの懸念が主流のBTC議論でより多くの検証を受けるまで、ETH/BTCの価格パフォーマンスはこのポジションから恩恵を受ける可能性は低いでしょう。

単一エンティティリスクへの耐性（クリア成功）：MicroStrategyなどのエンティティの相当部分が明白な利点である証明されており、MicroStrategy はビットコインの蓄積から潜在的な負担へと移行しています。多くの DAT が短命である可能性がある一方、ETH を大量に所有する DAT は Strategy よりも堅実な所有構造を持ち、付帯条件が少ない。

悲観的な展望—基本的な回避

予想されていたほど重大なイーサリアムに関するネガティブシナリオは実際には発生していません：

リーダーシップの空白（解決済）：長い間、広範な暗号の領域でイーサリアムの地位を守るための十分に強力な人物は存在しませんでした。Vitalik は多くのトピックに注意を向けており、価格パフォーマンスに焦点を当てる機会主義の CEO タイプのリーダーではありません。イーサリアムは以前は MichaelSaylorのような提唱者がおらず、これが今年初めに価格が一時的に1,500ドルを下回った主要な理由でした。その後、TomLee はこの空白を大部分埋め、ETHの主要な布教者および提唱者となりました。彼は条件を満たしています：卓越したセールススキル、金融界での高い地位、そしてETH価格の上昇への利害関係。

文化的課題（「覚醒」vs「現実的な」）（改善中）：昨年、次のように述べました。 「他のエコシステムに比べて、イーサリアムの文化は通常、より『覚醒』しており、包括性、政治的正しさ、およびコミュニティ主導の倫理的議論を重視しています。これらの価値観は協力や多様性を促進するかもしれませんが、時には間接的なコミュニケーション、倫理的説教、大胆で果断な決定を下す際のためらいなど、さまざまな課題につながることがあります。」 幸いにも、イーサリアム財団は、より効果的な影響と効率性を向上させるために組織を引き締めることができる能力に注力する新しいリーダーシップチームを迎え入れています。主観的に見て、より広範なコミュニティの雰囲気も、現在の環境により適応するよう変化しているように思われます。

イーサリアム2026年展望: ETH/BTCの利点としてのユニークなドライバー。 イーサリアムとビットコインは、AI株、財政政策、連邦準備制度の流動性状況への感応性など、マクロリスク機能を共有しています。 ただし、ユニークな要因に関して、2026年におけるイーサリアムのポジショニングは、ビットコインよりも明らかに優れています。

ビットコインに対するイーサリアムの優位性：

a. 重大なプレッシャーはありません：イーサリアムはビットコインに比べて同じ構造的リスクに直面していません。最も重要なのは、MicroStrategyなどのレバレッジエンティティが存在せず、潜在的な売り圧が市場の安定を崩す可能性がないことです。ほとんどのDATは短命かもしれませんが、ETHを大量に保有するエンティティはStrategyよりも少ないレバレッジを使用しています。

b. ETHはBTCの唯一の代替品です：昨年、この論点に関する私たちのタイムリーな判断は誤っていましたが、以前に議論されたBTC固有のリスクが実現した場合——量子脆弱性や経済/セキュリティリスクに関する議論を含む——それはETH/BTC比率にとってプラスになるはずです。

ユニークな触媒：ステーブルコインとDeFiの主導地位論。最も重要なのは、イーサリアムがわずかに出現し始めたポジティブなユニークな触媒を持っていることです。数年間、暗号資産界で「最も嫌われる資産のひとつ」として過ごした後、2023年から2025年にかけて厳しいプレッシャーや波乱を経験した後、イーサリアムの復活の条件が整っています。

否定できないステーブルコインの支配的地位：データは明確です：イーサリアムはステーブルコイン市場を支配しています。これはさまざまな側面で現れています。

a. アセット残高：イーサリアムはステーブルコイン全体市場の約60%を占めており、明確なネットワーク効果と市場の好みを示しています。

b. 流動動向：GENIUS法案が発表されて以来、イーサリアムは450〜500億ドルの新しいステーブルコイン発行高を吸収しています。これは新しいステーブルコインの需要が発生した際、それが過度にイーサリアムに流れ込むことを示しています。

10年間の信頼性証明：

イーサリアムは過去10年間、重大なパフォーマンスの問題やダウンタイムを経験していません。この運用記録は置き換えが効かず、グローバルな流動性インフラ基盤としての地位を確固たるものにしています。伝統的な金融がブロックチェーン統合を検討する際、イーサリアムの信頼性の歴史は比類のない信頼性を提供しています。

DeFiはイーサリアムの砦です：

イーサリアムのDeFiエコシステムは、おそらくその最も重要な競争上の優位性です。イーサリアムは、数百億ドルの資産を有効に運用する唯一のブロックチェーンです。

a. 時間によるセキュリティ：Aave、Morpho、Uniswapなどのスマートコントラクトは数年間稼働し、数十億ドルの総価値をロックし、重大なセキュリティ脆弱性は発生していません。これらはハッカーの巨大な「ハニーポット」を表しているにもかかわらず、これらのスマートコントラクトはその頑健性を証明しています。

b. 深度流動性、組み合わせ可能性および資本効率：異なる DeFi プロトコルを組み合わせる能力は、競合チェーンが複製するのが難しいネットワーク効果を生み出します。既存のプリミティブを組み合わせることで、複雑な金融商品を構築できます。この能力には技術インフラと深い流動性が必要です。最良の例は、Ethena、Aave、および Pendle の組み合わせ可能性です。これにより、Ethereum メインネットは資本集約型ユースケースの唯一の中心となっています。

規制の明確さ：暗号業界を取り巻く前向きな規制は、従来の金融と暗号の間のさらなる融合を促すはずです。マクロタイミング、規制上の明確さ、および機関の採用による融合は、Ethereum を従来の金融機関が暗号に参入するための主要な利益者にしています。頑丈なブロックチェーン記録と数十億ドルの検証済み DeFi インフラを安全に管理できる能力により、Ethereum は機関に競合チェーンが提供できないセキュリティ、流動性、および規制上の可視性の組み合わせを提供しています。過去数年間のパフォーマンスの低迷と疑念に続き、Ethereum は感情的反転を迎える可能性があります。市場はしばしば、基本的な改善が明らかになると「見捨てられた」資産に報いる傾向があります。Ethereum のインフラ改善、ステーブルコインの支配的地位、および機関の採用の位置づけが、2026 年の再価格設定を後押しするかもしれません。

Ethereum 2026 年のリスク：アセット認知の戦い。Ethereum が基本的な面で強い姿勢を見せているとしても、いくつかのリスク要因がそのパフォーマンスを弱める可能性があります。最も重要なのは、継続的な ETH のアセットとしての意味を巡る論争です。

アセットの分類論争

中心的な論争：ビットコインが既に「デジタルゴールド」货幣アセットとして相対的に明確なコンセンサスに達しているのに対し、Ethereum はまだ市場認識の探索過程にあります。この曖昧さは、人々によって悪用される脆弱性を作り出しています。

二つの対立するストーリー：

a. 貨幣アセット視点（ブル）：TomLee 氏などの有名人を含む Ethereum コミュニティの支持者は、一貫して「デジタル石油」の類推を推進してきました。このストーリーは注目され、Ethereum をビットコインと同様の貨幣のプレミアムに基づいて評価することを支持しています。

b. キャッシュフローアセットの視点（ベア）：ビットコインの過激主義者や従来の金融の懐疑論者など、無視できない市場の一部は、Ethereum をビットコインとは根本的に異なる形で評価すべきだと考えています。彼らは、Ethereum を次のような資産として評価すべきだと信じています：BlackRock：資産管理のわずかな部分での評価；Nasdaq や取引所オペレーター：通貨プレミアムではなくコストベースの割引キャッシュフローモデルを使用。

認知操作：イーサリアムは特に説明攻撃に弱いです。なぜなら、ビットコインの単純な「デジタルゴールド」というストーリーよりも、そのバリュープロポジションは複雑だからです。過去のサイクルでは、疑念を抱く者が ETH の資産としての認知に否定的な影響を与える能力が非常に大きいことを目撃してきました。

イーサリアムがより脆弱な理由：

a. より若い資産：ビットコインの15年以上に及ぶ記録に対して、市場のコンセンサスが未熟であること。

b. より複雑なストーリー：プログラム可能性、DeFi、ステーブルコイン、Layer2——これらを単純なストーリーにまとめることがより難しい。c. リーダーシップの分散：複数の声と利益が敵を混乱させやすくしています。

Layer2 の議論

イーサリアムの Layer2 エコシステムが拡大するにつれて（Base、Arbitrumなど）、価値蓄積に関する問題が浮上しています：

a. L2 は ETH を強化するのか削弱するのか？もし大半のアクティビティと手数料がL2に残る場合、メインネットのETHは価値を捕捉できるのでしょうか？

b. 流動性の破片化：複数のL2はイーサリアムのネットワーク効果を増強するのではなく希釈する可能性があります。

今年初めに、私たちはこのトピックについて書きました：

L2の破片化は、主に次の2つの方法で解決できます：

1. 市場のダイナミクス（自然選択）がエコシステムを自然に統合し、2〜3つの主要な一般的なL2アクティビティを残し、他のアクティビティは消滅するか、特定のユースケースのためのRollupに移行する可能性があります。

2. 強力な相互運用性基準を確立することで、より広範なRollupエコシステム内の摩擦を減らし、どの単一のRollupも主導的なモートを構築する可能性を弱めることができます。

イーサリアムは、L2にまだ影響力を持っている段階で、後者のシナリオを積極的に推進すべきです。この影響力は日々弱まっており、イーサリアムが引きずり過ぎるほど、この戦略はより効果的ではなくなります。統一されたL2エコシステムを育成することで、イーサリアムはかつてメインネットを定義したコンポーザビリティの利点を取り戻し、ユーザーエクスペリエンスを向上させ、シングルブロックチェーンに対する競争上の優位性を強化できます。

現在の評価：L2の破片化論争が続いていますが、イーサリアムのメインネットは大規模なキャピタルデプロイメントを主導しています。どのL2もまだ十分な影響力を持っておらず、メインネットの価値蓄積を脅かすことはありません。ただし、L2が適切な相互運用性基準を持たないまま成長を続ける場合、これは監視すべきリスクです。

2026 年のイーサリアム判決：

2026 年に入ると、ビットコインよりも強力な独自のポジションを持つイーサリアムは、類似のマクロ感応性を共有しています：

ステーブルコインの支配：全体の 60% を占め、GENIUS 法案以降に発行量が 450-500 億ドル増加し、明確な機関の嗜好を示し、ステーブルコイン市場のさらなる成長から恩恵を受ける可能性が最も高い。

DeFi の要塞：Aave、Morpho、Uniswap を経て実証済みプロトコルを通じて数百億ドルを効果的に展開できる唯一のブロックチェーンであり、数年にわたる安全性が既に検証されています。

機関の位置：規制の明確さ、運用記録、深い流動性を考慮すると、伝統的金融資本が暗号分野に参入する際にキャプチャする可能性が最も高い。

プレッシャーがない：MicroStrategy などの実体による潜在的な売り圧がなく、単一実体リスクに対する弾力性が高い。

感情逆転の可能性：多年にわたり「最も嫌われる資産の1つ」としての地位から、基礎的な面で明確な改善が見られ、資産の再価格設定の条件が整いつつあります。 主要なリスク：資産の分類論争と認知操作企ての持続的な存在は、評価への主要な脅威です。

L2 モニタリング：フラグメンテーション懸念が存在しますが、メインネットは大規模資本主導の地位を維持し、誰もがその大規模資金コアアセット元帳としての役割を脅かす可能性が非常に低い理由：1）大規模資本は主にセキュリティを心配しています；2）ガスコストは取引規模と比例しておらず、イーサリアムは大口取引者にとって非常に安価です；3）DeFi の要塞。

Solana

2025 年の展望を振り返る

当社が 2025 年の Solana 向けに概説した潜在的なパスの振り返りにより、結果は最終的に2つのシナリオのハイブリッドであり、しかしより否定的な方向に傾いています。

· 「ハンターから獲物へ」（完全実現）：これはすでに完全に展開されています。Hyperliquid の登場が Solana のナラティブに特に大きな打撃を与えました。このチェーンは、自身を最も高いスケーラビリティであり、CLOB（中央リミット注文ブック）取引プラットフォームに最適であると長年主張してきましたが、今ではそのユースケースで超えられてしまったことに気付かされています。

· Meme 文化への過度露出（完全に正確）：この懸念は完全に正当化されたことが証明されました。Meme 経済による成長の短命さは今や明白です。事後になってみれば、これは明白なことでした―Meme ギャンブルのユーザー離脱率が 98% を超えました。Solana の主要論点は「デジタル版マカオを購入する」というものでしたが、多くの人が見落としていたのは、このデジタル版マカオの払戻率がユーザーにとって不利な98%に設定されていたということです。これは、特に機関投資家が今やより資本重視の持続可能な方向を求めているときに、Solana に持続的なブランド汚名を残す可能性があります。

· DePIN リーダーシップ（まだ証明されていない）：この主張はまだ実現していません。Solana は引き続き DePIN 分野を育てていますが、これが画期的な採用やナラティブ支配地位につながっているとは言えません。

· 最前線の分野における開発者リーダーシップ（結果はまちまち）：Solana は俊敏性を示し、建設者を引きつけ続けていますが、特に消費者向けのスタートアップ領域でそうしています。しかし、ウォレットやクロスチェーンインフラの進歩により、ほとんどの消費者アプリにとってアンダーラインチェーンの選択はますます重要ではありません。Privy や Fun.xyz の最新入金ソリューションを使用したことがある人は、この傾向を証明できるでしょう。

Solana2026展望：持続可能なナラティブを探る

Solana はビットコインやイーサリアムと同じマクロ感応性を共有していますが、より複雑な固有のリスク特性に直面しています―2026年に入ると、ネガティブ要因がプラス要因よりも多くなります。

Memeコインの残滓

Solana は、暗号史上最も爆発的なMemeコインサイクルの1つから抜け出しました。これにより、一時的な注目と活動がもたらされましたが、持続不可能なダイナミクスとブランドリスクがもたらされました：Solana上のMemeコイン熱は懸念すべき特徴を示しました。

· 極端なユーザーの流出：ユーザーの流出率が98%を超える―ほぼすべての参加者が損失し、Pump.funなどのプラットフォーム、Solanaのブロックスペースを支配するインサイダー、および多くのプロジェクトの背後にいる問題のあるチームが取引の利益を享受しています。

· 法的な挑戦：最近の訴訟は、Pump.funとSolana自体を対象とし、それらが不公正なギャンブル活動を促進しているとしています。

· ブランドリスク：一時的に成功しているように見えること——大規模な取引量、ウォレットの作成、そして注目——が、ブランドにとって負債であることが証明される可能性があります。「暗号カジノ」のナラティブは、機関が善意を受け入れ、規制することを妨げるかもしれません。ミームコインサイクルが尽きるにつれて、Solanaはこの関連付けから脱却するという課題に直面しています。

中心化は避けられないものに

Solanaの統合型高スループットアーキテクチャは、最小の遅延でグローバルスケールのアプリケーションをサポートすることを目指しています。ただし、この設計選択は、ますます中心化の懸念を露呈しています。

ブロックチェーン業界ではますます明確になってきたことは、あなたは選択をしなければならないということです：パフォーマンス重視の統合型かつ中心化されたソリューションを構築するか、より分散化されたモジュール化されたパスを採用するか。Solanaは前者を選択しました——中心化された物理インフラストラクチャを通じて、拡張性と速度を優先しました。印象的なスループットが実現されていますが、これはSolanaが本当に分散化されたおよび検閲耐性のアプリケーションを必要とする信頼性を根本的に制限しています。DoubleZeroは、成功すれば、物理的インフラストラクチャをさらに中心化させ、数十の高帯域光ファイバープロバイダーを中心に据えるプロジェクトです。

Solanaは「インテグレーション」を維持できるか？

Solanaは、中心化の妥協を行う際に避けながらも、まだ残されている疑問の1つは、それがどの程度「インテグレーションチェーン」の前提を維持できるかということです。 SolanaBreakpointのエッジディスカッションでは、Solanaがより複雑なスマートコントラクトロジックや計算の重いタスクをサポートできるか、または主に相対的に単純な取引ロジックのスループットを最大化するために設計されているかに焦点が当てられています。

複雑なアプリケーションには破片化された状態が必要：Solanaで複雑なアプリケーションを構築している開発者は、ますますメインステートを離れています：

・ Jupiterの選択：Jupiter、Solanaの主要DeFiプロトコルの1つは、Solanaメインネットワークではなく、Hyperliquidと競合する独立環境であるJupNetをリリースすることを決定しました。これは、Solanaのグローバルステータスが一部のアプリケーション要件を十分にサポートできないという重要な認識を表しています。

・ 「ネットワーク拡張」：NeonLabsや類似のプロジェクトは、「Solana拡張」と呼ばれるが、機能的にはLayer2ソリューションに類似したものを構築しています。これらはSolanaのステータスを分割し、開発者が独自のブロックスペースと実行環境を制御できるようにします——実際、単一のグローバルステータスには制限があることを認めています。提案されている議論は、理論的にはSolanaがどのようなロジックもサポートできるとしても、実際には、より多くの計算集約的なタスクは通常、複数のブロックにまたがって実行されるだけであることです。この場合、プラットフォームは実行順序を制御することができず、取引の根本的な論理を壊す可能性があります。これらの「拡張」ソリューションは、統一されたステータスを維持しながらSolanaの能力を拡張するものとして宣伝されていますが、現実はより破片化しています。開発者は、予測可能なパフォーマンスを持つ隔離された環境が必要で、このようなアプローチがますます、イーサリアムのモジュール化アプローチに似たアーキテクチャを推進しています。

競争再配置の課題

ジレンマの中途地帯

Solana は現在、2つの主要な勢力の間に不快な位置にあります。イーサリアムはその実績のあるインフラストラクチャによって流動性、ステーブルコイン、DeFi のナラティブを主導しています。一方、Hyperliquid はSolanaが多年にわたり育んできた高性能オーダーブックのナラティブを主導しています。Solana は、少なくともこれらの領域で競争上の優位性を示さなければならず、そうでなければ、非中央化が不十分であり、かつ最大限のスケーラビリティがないと見なされるリスクがあります。

Hyperliquid の登場前、Solana は比較的ユニークなポジショニングを持っていました — やや中央集権化されたが高度にスケーラブルなインテグレーションチェーン。Solana はこのナラティブを積極的に推進してきました。つまり、そのアーキテクチャは、グローバルなオーダーブックやハイフリークエンシートレーディングアプリケーションの理想的な選択肢になっています。このナラティブは、今や尴尬な状況になっています。今日、Solana 上で競争力のあるオーダーブックは、Hyperliquid の取引量やパフォーマンスに匹敵するものはありません。

Drift は、Solana 上でより主流な永続契約を行うプロトコルの1つかもしれませんが、それでも Hyperliquid には強力な競争力がありません。したがって、Solana は5年間、最高のスケーラブルチェーンとしてのポジショニングを弁護してきましたが、高度なオーダーブックですらSolana ブロックチェーン上では競争力がないとき、そして活動が主に持続可能なダイナミクスを欠いたMemeコインによって駆動されるとき、今は非常に尴尬な状況となっています。

これにより、Solana は以前のイーサリアムと似た位置にありますが、約18ヶ月前、イーサリアムはビットコインとSolanaの間に挟まれていました — Solana が活動を継承し、ビットコインは明確なバリューストア資産でした。今、私たちはSolana がイーサリアムとHyperliquidの間に位置しているのを見ています：イーサリアムが流動性、DeFi、ステーブルコインに関連する活動を主導し、HyperliquidがオーダーブックとCLOB永続契約取引プラットフォームビジネスを主導しています。Solana が1つを選択し、競争力のある勝者を出さなければ、Solanaのナラティブに非常に不利な影響を与える可能性があります。

前進の道：検証済みの適応力と生存力

プロフェッショナリズム：称賛に値するのは、Solana が依然として業界で最もプロフェッショナルなブロックチェーン組織の1つであることです。Solana Foundation は、細部への高い関心と迅速な実行能力を示しています。この点は決して過小評価してはなりません — Solana は何度も機会を見極め、効果的に転換してきました。

カジノからの距離：最近の取り組みは、Solana が「暗号カジノ」の叙事から離れ、より持続可能な基本的なユースケースを探していることを示しています。これは、最近の SolanaBreakpoint イベントで非常に明確になり、イベントは投機的な焦点ではなく、より金融テクノロジーの雰囲気で行われました。

課題：Solana は、競争力を維持するために、少なくとも以下の2つの方向のいずれかで成功裏に拡大する必要があります：

流動性と DeFi の獲得；イーサリアムの成熟度と流動性深度に対抗できる堅牢な DeFi エコシステムを構築する。

イーサリアムメインネットが保持している DeFi の堀は、これが過酷な戦いであることを示しています。しかし、Solana は正しい方向に向かって行動しているようです。CEX のような考え方を取り入れ、ソラナ以外の資産をチェーン上にリストし、ソラナトレーダーにより多くの選択肢を提供しようとする試みなど、その一部がこれに該当します。私はこの動きを非常に支持しており、これは、DeFi ポジショニングを加速させるための解決策としてArbitrum に提案したガバナンス提案の一部でした。

オーダーブック取引の獲得：Hyperliquid の支配的地位に挑戦できる競争力のあるCLOB永続契約取引プラットフォームを開発する。

残念ながら、Solana にとって、彼らはこの競争の中で競争力のある参加者を持っていないようであり、いくつかの主要な Hyperliquid の競争相手であるLighter や Aster などが Solana エコシステムの外にいるからです。

2026年の Solana 判決、2026年に直面する Solana の固有のリスクが機会を上回る：

Meme コインの消滅：持続不能なMeme ギャンブルサイクルが推進し、98％以上のユーザーチャーンとブランド損失を残します

法的およびブランドの課題：公正でない賭けゲーム活動の非難に直面し、規制機関の善意と機関の採用の見通しが脅かされます

競争のシフトと不都合なポジショニング：CLOB/オーダーブックの面でのHyperliquid の支配的地位は、これらのユースケースでのソラナのスケーラビリティリーダーとしての中心的な叙事を弱めています。イーサリアム（流動性/DeFi/ステーブルコイン）とHyperliquid（オーダーブック）の間で、どの方向にもはっきりとした競争上の優位性が欠けています

統合の問題； 主要プロジェクト（Jupiter、NeonLabs）が分散化ソリューションにシフトすることは、複雑なアプリケーションをグローバルなステートでサポートすることに限界があることを示しています。

フロントランナーの希望； 運営が専門的組織は検証された適応能力を持っています； 新しいナラティブを識別できますが、DeFi競争またはオーダーブック取引で成功を示す必要があり、中間地帯の無駄なものを避けるために

サマリ：2026年の暗号通貨の地形

マクロ依存優位： 3つの主要な暗号通貨（Bitcoin、Ethereum、Solana）は、AI株、連邦準備制度の政策、財政支出に対して類似したマクロ感応性を示しています。ただし、それらのユニークな位置付けには大きな違いがあります。

Bitcoin： 2026年に純粋なマクロベータ資産として入場し、暗号特有のカタリストは枯渇していますが、市場は潜在的なネガティブカタリストに対する過度の価格付け自体が良い結果につながる可能性があります。

Ethereum： 3者の中で最もよく位置しており、ポジティブなユニークなドライバー（ステーブルコインの支配、DeFiの砦、機関投資家の嗜好）を持っています。チェーン上とチェーン下の金融の融合が続けば、中立的なマクロ環境下でもアウトパフォームを達成できます。主なリスクは、ETH資産の分類に関する認識と合意です。

Solana： 最も挑戦的なユニークな地形に直面しています。ミームサイクルの枯渇、ブランド懸念、競争のシフトに直面しています。中間地帯の無駄なものを避けるために、DeFiまたはオーダーブック市場を成功させなければなりませんが、強力な組織の実行能力を持っています。

2、グローバルを見据える

前述の分析は、Bitcoin、Ethereum、およびSolanaが2026年にどのように位置付けられるかを検討しました。それぞれが独自の機会とリスクに直面しています。しかし、本当に暗号の進化を理解するには、一歩引いて、より大きな全体像を見る必要があります。暗号を支える構造的な利点の要因は数十年にわたって機能しています。これらのマクロな力は、すべての暗号ナラティブに最終的な基盤を提供しています。

BTCの持続的な成長利点：通貨の価値低下

2000年以降、金の年平均収益率は約12％でした。S＆P500のリターンは約6％です。同時に、M2通貨供給は年間約6％成長しています。

この意味は非常に深いものです：通貨の貶値を調整した後、過去25年間、S&P 500は実質的なリターンをほとんど提供していませんでした。言い換えれば、通貨ベースの拡張に基づいて測定した場合、株式は財産の保全にしか貢献していませんでした。そして、この保全が有効になるのは、資産の100%をこの指数に投資した場合のみです。

この認識は非インフレ資産論の核心です。主要経済体が持続的な通貨供給増加に依存している限り、貶値は非インフレ資産の価値を長期的に押し上げる主要な要因として続くでしょう。現在の経済議題とのこの関係を断ち切ることは非常に難しいです。それをする動機は何もありません：政府は負債問題を解決する規律を欠いています。さらに、金融市場にはあまりにも多くの権力が集中しており、それらは分母の貶値から非投資階層を不釣合いに利益を得ています。

グローバル通貨逃避

「資本は歓迎される場所に流れ、遇される場所に留まります。」

通貨の貶値の物語は、伝統的な金融システムに対する信頼の低下と直接的に関連しています。高級な価値観を持つ個人、一般市民、主権国家にとって、暗号通貨は21世紀の経済の不確実性に対するヘッジとして重要なツールとなっています。

推進要因は、複数の方向から同時に集まっています。

資本統制：潜在的な資本統制に関するニュースはもはや新興市場に限定されていません。英国は2万ポンドの安定通貨制限を提案しました。主要経済体が資本流動を制限する可能性についての議論は、金融抑圧の新時代を象徴しています。昨年初め、トランプはアメリカからの資本流出に課税することを提案しました - これは誰もが予想していなかった歴史的な前例です。

通貨の軍事化：ロシア資産の凍結や、同様の行動がベネズエラの前政権に対して取られたことは、この10年にわたる傾向に明白な証拠を提供しています。金融システムの軍事化は加速しています。これは、選択肢の外に出て従来の銀行経路に依存しないようにすることを国や個人に促しています。アメリカ政府は常に、対抗する相手に圧力をかけるための革新的手段を模索しています。現在の金融システムの主権者が予測できなくなればなるほど、通常の参加者が代替策を求める衝動はより強くなります。ヘッジの選択肢は異なります：各国は貴金属を保管し、既存の金融システムへの依存を減らす能力があります。一方、個人はビットコインしか選択肢がありません。

グレーゾーンの経済成長：制裁を受けている国々は、ますます暗号通貨を取引に使用しています。ロシアが石油取引のために暗号通貨を使用し、イランが武器システムを購入するために暗号通貨を受け入れることを示しています。従来の経路が遮断されると、新たな経路が開かれます。

機関の動揺：連邦準備制度理事会の役員に対する刑事捜査や中央銀行任命に対する政治的介入が、法定通貨の信頼性を支える機関への信頼を弱体化させています。信頼を失うと、再構築は困難です。伝統的な機関のいかなる失敗も、暗号資産にとって好都合なことが証明されています。

経済ポピュリズム：左派でも右派でも、ポピュリズム運動には共通点があります——既存の金融システムへの不信感です。政治的スペクトルの両極には、現在、現行の金融秩序を疑問視する声が含まれています。一方でMamdaniは、億万長者のいない土地を築くことを求めています。他方では、右派の経済ポピュリストは銀行に屈することを求めています。中道派は衰退しています。

富豪課税：複数の司法管轄区が提案している富の課税は、資本がより追跡困難で没収のリスクの高い資産に流れる動きを生み出しています。これらの政策が賢明であるかどうかにかかわらず、資本移動への影響は予測可能です。

全体的に見て、これらの力が、なぜ無国境で効率的で主権のない軌道が今日の時代においてますます顕著な製品市場と適合するかを説明しています。

70年のトレンドの終焉

上記のような圧力は理論的なものにとどまらない。これらはすでに中央銀行や主権財産基金が準備をどのように配分するかに現れています。

現在のパターンを理解する上で、最も重要なマクロチャートはグローバルな国際準備資産の構成かもしれません。第二次世界大戦後70年間、ドルの世界的な準備資産内でのシェアは着実に増加してきました。そのピーク時には、ドルは世界の準備資産の60%以上を支配していました。

しかし、2020年頃から状況が変わりました。金の準備資産内でのシェアが70年ぶりに増加し始めました。これは根本的な変化を表しています。中央銀行はもはや多様化についてだけ議論しているのではありません—行動を起こしています。この傾向が続く場合——地政学的な要因から見て続く可能性があるということを示唆するもの——それはハードアセットに構造的な需要を生み出します。ビットコインはこの需要の一部を獲得する可能性があります。

暗号の三位一体：デジタルゴールド、デジタルオイル、デジタルドル

規制の透明性が現れると、暗号通貨が実際に提供するものを理解することが役立ちます。このエコシステムは、異なる価値主張を持つため、それぞれが異なる目的に役立っています。

このフレームワークは、なぜ異なる暗号資産が異なる目的に役立ち、全体のエコシステムが各部分の合計よりも大きいかを説明しています。ビットコインは価値の保存ナラティブを捉えています。イーサリアムは生産性のあるオンチェーン経済を支えています。ステーブルコインは伝統金融を暗号世界につなぐ役割を果たしています。DeFiは国境を越えた金融サービスにインフラストラクチャを提供しています。

明確な前進路線

これらの異なる役割を理解することで、将来の成長潜力を評価することがより簡単になります。暗号の論拠の2大柱——デジタルゴールドとデジタル経済——には、拡大の余地が大きいです。

デジタル・ゴールド（BTC 対ゴールド市場価値）：ビットコインの市場価値は現在約 1.8 兆ドルであり、これは現在の金の約 32 兆ドル市場価値の約 6%を占めています。これが 10-15% まで上昇すると（まだ「デジタル・ゴールド」と位置付けられる資産にとっては控えめな想定です）、現在の水準から大幅に上昇することを意味します。金自体が 2025 年に急騰し、目標を大幅に引き上げました。

デジタル経済成長（ステーブルコイン対 M2 供給量）：ステーブルコインは現在、M2 貨幣供給量の約 1%を占めています。これが 10% まで上昇すると（デジタルドルの主要採用を反映したもの）、ステーブルコイン市場が 10 倍に拡大します。インフラが構築中です。課題は採用速度がどれだけ速いかということです。

2 兆ドルステーブルコインへの道

暗号通貨はスペクトルの両端に奉仕しています。一方、先進国は代替金融レールを現在の金融システムに対するヘッジと見なしています。他方、現在の金融システムのリーダーたちは、彼らがダラーとダラー建て債務の代替バイヤーを必要としているため、暗号通貨に有利な判断を下しています — 特に現在、長期ダラートレンドが逆転している状況で。

当社は、ステーブルコイン市場が今後 10 年で数兆ドルを超える市場規模に達すると予測しています。アメリカはそれらの戦略的重要性に関して二つの主要な理由を認識しています。

・ 債務金融のため：ステーブルコインの発行業者は、通常アメリカ国債を保有する必要があります。1 ドルのステーブルコインを発行するたびに、政府債券への非弾性需要が増加します。

・ ダラー覇権の拡大：デジタルダラーは、ダラーの影響力を伝統的な銀行チャネルの外に拡大します。ダラー主導の地位が脅かされる世界で、ステーブルコインは影響力を維持する新たな手段を提供します。

これらの数字は既にこのダイナミズムを反映しています。テザーは現在、約 1350 億ドル相当のアメリカ国債を保有しています。これにより、テザーは世界で第 17 位のアメリカ政府債権保有者となり、ドイツ、アラブ首長国連邦、サウジアラビアの保有を上回ります。

当社は、ステーブルコイン発行業者が間もなくアメリカ政府の最大の資金提供者になると信じています。これは、暗号通貨の採用とアメリカ政府の政策目標との間に強力な利害関係を生み出す — これはごく少数の市場参加者が十分に認識している構造的な利益だけです。

規制上の好機

通常、私たちは後で規制政策を検証します。数十年後に振り返ると、ある規制決定がどのようにして巨大な変革を引き起こしたかが理解されます。現在、おそらくそうした転換点にいるのです。

類推：2001 年 中国が WTO に加盟：中国が WTO に加盟した際、ある規制改革がグローバルな資本の大規模な再配置を引き起こしました。製造業がアジアに移行し、アメリカはサービス業と知識経済に加速移行し、これにより年間数兆ドルの貿易額と大規模なドルの輸出が生まれました。振り返ってみると、これらはすべて当然の流れのように見えます：新しいルールに政府協定が加わると、構造的な資本移動がもたらされる必要があります。この変革の重要性は今でも共通の議論に影響を与えており、過去 20 年間の大規模な経済再編がなければ、「アメリカ第一」の議題は生まれなかったでしょう。

キッカケ：2025 年の米国の暗号通貨規制フレームワークの形成。我々は似たような瞬間を目撃しています。画期的な立法がオンチェーンインフラを合法の金融インフラとして確立しています。

· GENIUS法（2025 年 7 月）：初の連邦ステーブルコインフレームワーク、銀行は現在、オンチェーン米ドルを発行できます。

· CLARITY法（下院通過済み、上院審議中）：SEC と CFTC の管轄権がついに明確化され、「執行型規制」の時代が終了しました。

· DTCC 無異議書（2025 年 12 月）：SEC は、100 兆ドル以上の資産を管理するこの保管機関に、株式、債券、国債をオンチェーンでトークン化することを認可しました。

中心論点：すべての価値のある資産がオンチェーンに移行します。遡って見ると、この瞬間は 2001 年と同様に劇的な意義を持ちます。

金融包摂の入口：スーパーアプリとトークン化

マクロな順風と規制の明確化が基盤を築きましたが、大規模な採用にはチャネルが必要です。暗号分野の次の成長は、相補的な二つの力によって牽引されます。

大手テック企業が新たなユーザーをもたらす

大手テック企業は、暗号の普及を推進する上で重要な役割を果たすでしょう。これらの企業にとって、暗号は支払い、ソーシャル、金融サービスを統合したプラットフォームとしてのスーパーアプリへの道を提供しています。X 社や Meta は暗号の統合を探索しています。

米国に拠点を置き、世界の大半の国にビジネス展開するソーシャルメディア企業は、世界的なステーブルコイン採用の「トロイの木馬」となる可能性が高いでしょう。その効果は、流動性を銀行のバランスシートや小規模経済圏からデジタル米ドルに引き寄せることです。

トークン化が新たな資産クラスをもたらす

ステーブルコインの成長を支えるには、オンチェーンにはより多様な資産クラスが必要です。暗号ネイティブの資金調達機会だけでは、ステーブルコインの規模拡大を支えることはできません。バランスを取るためには、オンチェーンとオフチェーンの世界をつなぐより良い接続が必要です。

伝統的製品（株式、債券など）のトークン化がその橋渡しとなります。最終的に、オンチェーンネイティブアセットの発行は金融の未来を象徴します。Robinhood や BlackRock などの機関がこの変革で重要な役割を果たすことでしょう。

世界は若い世代のもの

上記の力 — 通貨の価値の減少、規制の変化、企業の採用 — それぞれが独自のスピードで進行しています。しかし、低く評価されがちな資産 — 世代間の富の移転と若い世代のデジタル資産への好み — があります。

▲ Main References: 連邦準備制度、UBS Global Wealth Report 2025、Cerulli Associates 2024、Gemini State of Crypto 2024、YouGov 2025、State Street Gold ETF Impact Study 2024

Z 世代のデータは見積値です（米国連邦準備制度は Z 世代をミレニアル世代と合算）。| 調査データに限界あり

若い世代の暗号資産保有率が著しく上昇しています。Z 世代の暗号保有率は約45%で、一方、金保有率はわずか20%です—ベビーブーマー世代の嗜好とはまったく逆です。明らかな反論は、若い世代が単にリスク選好が高いだけだということです。しかし、これはインターネット原住民と従来の世代との間に根本的な違いがあることを無視しています。

今後数十年で、ベビーブーマー世代から若い世代に100兆ドル以上の資産が移転するにつれ、資産配分の嗜好も変化するでしょう。

結論

短期的には、暗号市場のパフォーマンスは引き続きよく知られたマクロ要因によって左右されるでしょう: 米国連邦準備制度の政策、AI 株式のセンチメント、そして全体的なリスク選好。市場は引き続き揺れ動し、ニュース見出しは熱狂と絶望の間を行き来することでしょう。

しかしながら、上述の構造的な追い風のサイクルははるかに長期的です。通貨の価値下落は消えることはないでしょう；金融システムの兵器化は、代替案に対する持続的な需要を生み出しています；規制の明確化が遂に実現しています；若い世代は明らかに金よりも暗号を好むようになっています；そして世界最大手のテクノロジーおよび金融企業が、メインストリーム採用に必要なインフラを構築しています。

問題は、暗号が世界の金融資産の中でより大きなシェアを占めるかどうかではなく、この変化がどれくらい速いスピードで起こるか—そしてエコシステム内でどの資産が最大の恩恵を受けるか—にあります。

3. 勝者なきゲーム: 仮想通貨市場の展望

仮想通貨市場は、最も困難な年を経験しています。その背景を理解するには数年前の意思決定を振り返る必要があります。2021年から2022年の資金調達バブルは、多額の資金を調達したプロジェクトを生み出し、これらのプロジェクトは現在、トークンの発行サイクルにあります。これにより、根本的な問題が発生しました: 大量の供給が市場に流入していますが、ほとんど需要はありません。

根本的な問題は供給過剰だけでなく、この問題が初めて発生して以来、状況がほとんど改善されていないことにあります。プロジェクトチームは、製品市場適合点（PMF）を見つけたかどうかにかかわらず、トークンの発行を不可避のミ... [剩余内容超出字符限制，无法完全显示。]

本文では、山寨コイン市場を破壊している四敗のジレンマを分析し、失敗した修復試行を検討し、均衡状態がどのようなものかを提案します。

低流通のジレンマ：四敗のゲーム

過去3年間、業界は深刻な欠陥を抱えたメカニズムに依存してきました：低流通トークンの発行。プロジェクトは非常に少ない流通量でトークンを発行しており、通常は単桁の割合です。この機構は過高評価された完全に希釈されたバリュエーション（FDV）を人為的に維持することを目的としています。このロジックは初見では合理的に見えます：供給が少ないほど価格は安定するという考えです。

しかし、低流通は永続しません。市場により多くの供給が流入すると、価格が崩壊します。初期の支持者は忠誠心のために罰せられ、データはこれを裏付けています。ほとんどのトークンはローンチ以来パフォーマンスが芳しくありません。

特に狡猾なのは、低流通が皆が勝っていると思い込ませ、実際には皆が負けるという状況を生み出していることです：

· 中央集権取引所 は、小売業者を保護するために低い流通およびより多くのコントロールを要求することで成功を収めると考えています。その結果、怒りのコミュニティと価格の悪化に直面しています。

· トークン保有者 は、低流通を維持することで内部者が売却するのを防ぐことができると考えています。その結果、真の価格発見が実現されず、初期支持者が逆に罰せられています。内部者の保有割合を50%以下にするよう要求したとき、一次市場の評価が過度な水準に押し上げられ、内部者は適切な低流通戦略を採用せざるを得なくなりました。

· プロジェクトチーム は、低流通の操作が過大評価と最小限の希釈を正当化できると考えています。しかし、全体として、この傾向が続くと、この方法が全業界のファイナンスチャネルを破壊してしまう可能性があります。

· VC機関 は、低流通トークンの保有比率に基づいて価値評価を行い、より多くの資金を募りたいと考えています。その結果、戦略上の欠陥がますます明らかになるにつれて、中長期的には資金調達の機会を失ってしまいます。

これは完璧な四敗のマトリックスです。誰もが自分が賢いゲームをしていると思っていますが、ゲームそのものはすべての参加者にとって不利です。

市場の反応：MemeコインとMetaDAO

市場はこの問題を解決しようと2度試みましたが、2度目の試みはトークンデザインの複雑さを浮き彫りにしました。

第1次イテレーション：Memeコイン実験

Meme コインは、VC の支援の少ない流通量の少ないトークンに対する反応です。その宣伝は非常に魅力的で簡単です：初日に 100% の流通、VC なし、完全に公平です。ついに、ゲームは個人投資家に不利な状況から脱却しました。

しかし、現実ははるかに暗いものでした。何のフィルタリングメカニズムもないため、市場には審査されていないトークンの発行が氾濫しています。個人で行われ、頻繁に匿名の操作者が VC のサポートを受けたチームの代わりに現れ、公平性を実現するどころか、98% を超える参加者が損失する環境が形成されています。トークンはランナーウェイ用のツールとなり、保有者は上場後数分または数時間で完全に空にされてしまいます。

中央集権取引所はジレンマに直面しています。Meme コインを上場しなければ、ユーザーはそれらをバイパスして直接チェーンに参加します。一方、上場すれば、価格が暴落すると非難されます。トークン保有者は最も激しい損失を被っています。唯一の勝者は発行元のチームと、Pump.fun など多額の価値を得るプラットフォームです。

第2次イテレーション：MetaDAO モデル

MetaDAO は、市場の第2次大きな解決試みを象徴し、振り子をもう片方の極端に大きく振り切り、代币保有者の保護に大きく重点を置いています。

その利点は次のとおりです：

· 代币保有者が制御レバレッジを持ち、資金の展開をより魅力的にします

· 内部関係者は特定の KPI に達成しなければ流動性を得られません

· 資金が不足している環境で新たな資金調達メカニズムが開拓されました

· 初期評価額が比較的低く、より公平な参加機会を提供します

ただし、MetaDAO は逆の過剰演繹によって新たな問題を引き起こしました：

· 創設者が早すぎる段階で過度の制御権を失った。これにより、「創設者のレモン市場」が生じ、リソースと選択肢があるチームがこのモデルを避け、選択肢のないチームがこれを受け入れました。

· トークンはまだ非常に早い段階で発行されており、ボラティリティが高いのにもかかわらず、VC 周期で提供されるフィルタリングメカニズムよりも少ないです。

· 無制限の発行メカニズムにより、一次市場での上場がほぼ不可能となっています。MetaDAO とほとんどの流動性をコントロールしている中央集権取引所には基本的なミスマッチが存在します。CEX に上場しなければ、トークンは流動性の不足する市場に閉じ込められてしまいます。

各イテレーションでは、関係者の問題解決を試みると同時に、市場の自己調整能力も示されました。しかし、私たちは引き続き、取引所、トークン保有者、プロジェクトチーム、資本提供者のすべての主要関係者の利益をバランスよく配慮した解決策を模索しています。

進化は続いており、バランスが見つかるまでは持続可能なモデルは生まれません。このバランスは、有害行為と正当な権利の間に明確な境界を引くことで、すべての関係者のニーズを満たさねばなりません。

バランスの取れた状態の見た目

中央集権型取引所

・ 停止すべき点：長すぎるロックアップ期間の要求により、真の価格発見が妨げられています。ロックアップの延長は、保護を装ったものの、実際には市場が公正な価値を見つける能力を損なっています。

・ 得るべき点：予測可能なトークン供給スケジュールと効果的な説明責任機構。重点は、任意かつ時間ベースのロックアップから、KPI に基づくアンロックに移行し、より短期かつ頻繁なトークン解放スケジュールを採用し、実証可能な進捗に連動させることです。

トークン保有者

・ 停止すべき点：歴史的な権利の欠如を過度に補償し、過剰なコントロール権を要求し、最高の才能、取引所、ベンチャーキャピタリストを追い出しています。すべての内部者に同じくらいの長いロックアップ期間を要求することは、異なる役割を無視し、真の価格発見を妨げます。ある神話の株式保有の閾値（例：「内部者が保有する割合が 50% を超えてはならない」）に執着することは、低い流通量操作の条件を作り出しています。

・ 得るべき点：強力な情報権と運営の透明性。トークン保有者は、事業の背後にあるものを明確に理解し、定期的に進行状況やプロジェクトの困難について報告を受け取り、資金準備やリソース配分についてのオープンなコミュニケーションを持つ権利があります。彼らは、秘密裏取引や代替構造を通じた価値の流出は起こらないことを保証される権利を持ちます。最後に、トークン保有者は、予算配分に関して合理的なコントロール権を持ち、特に大きな支出については管理を行いますが、日常の運営については微管理を行いません。

プロジェクトチーム

・ 停止すべき点：明確な製品市場適合点や説得力のあるトークンの実用性がない状況でのトークン発行。多くのチームが、トークンを「株式の魅力的なバージョン」として発行しますが、その権利は低く、リスク株式の下位レベルに相当し、法的保護がありません。トークンは、「暗号プロジェクトはこうするから」とか、「資金が残りわずかだから」などといった理由だけで発行すべきではありません。

· 権限の取得：戦略的な意思決定を行い、大胆な賭けをし、日常運営を推進する能力を持ちながら、すべての決定を DAO の承認に提出する必要はありません。チームが結果に責任を持つ場合、実行権限が必要です。

ベンチャーキャピタル会社

· 停止が必要：合理性に関係なく、投資先企業すべてにトークンを発行させることを強要すること。すべてのブロックチェーン企業がトークンを必要とするわけではありません。位置付けの評価や退出イベントのためにトークン発行を無理に押し付けることで、市場には質の低い発行物が氾濫しています。ベンチャーキャピタル会社は、どの企業が本当にトークンモデルに適しているかを慎重に検討し、評価する必要があります。

· 権限の取得：早期の暗号プロジェクトに投資し、非常に高いリスクを負う代わりに合理的なリターンを得る権利。高リスク資本は成功した場合、高いリターンを得るべきです。これは適切な保有割合、貢献とリスクを反映し、公正なトークンリリーススケジュール、成功した投資で流動性の退出を実現することができる能力を意味します。

均衡への道があるとしても、タイミングは非常に重要です。最近の状況はまだ挑戦に満ちています。

次の 12 か月：供給過剰の最後の波

次の 12 か月は、前回のベンチャーキャピタルブームによって引き起こされた供給過剰の最後の波となる可能性が非常に高いです。

この消化期を経た後、状況は改善するはずです：

· 2026 年までに、前サイクルのプロジェクトグループはトークンを発行しているか、倒産している

· 資金調達のチャネルは引き続き高価であり、新しいプロジェクトの形成を制限しています。トークン発行を求めるベンチャーキャピタル支援プロジェクトのリザーブは大幅に削減されています

· 一次市場の評価はより合理的な水準に戻り、低流通を維持して過剰評価を人為的に維持するプレッシャーが和らいでいます

3年前の私たちの行動が今日の市場の姿を決定しました。今日の行動が2〜3年後の市場を決定します。

供給サイクルの外側には、トークンモデル全体に対するさらなる脅威があります。

存続リスク：レモンマーケット

最大の長期的な脅威は、山寨コイン市場が「レモン市場」となり、優良参加者を排除し、選択肢のない参加者を引き寄せる市場になることです。

可能性の進化経路

· 失敗したプロジェクトは引き続きトークンを発行し、流動性を得たりライフサイクルを延長したりするために、製品や市場適合性がなくても。プロジェクトが「プロジェクトがトークンを発行すべきであり、成功するかどうかにかかわらず」と期待される限り、失敗したプロジェクトは市場に引き続き流入し続けます。

· 成功したプロジェクトはこの混乱を見て離脱を選択します。優れたチームがトークン全体のパフォーマンスが持続的に低調であることを見ると、従来の株式構造を選択することがあります。成功した株式会社を設立できるのであれば、なぜトークン市場の混乱に身を置く必要があるのでしょうか？多くのプロジェクトは実際にはトークンを発行する十分な理由を持っておらず、ほとんどのアプリケーションレイヤープロジェクトにとって、トークンはますます選択肢となりつつあります。

この動向が続けば、トークン市場は他の方法で成功できないプロジェクトによって支配されることになります —— 誰もが望んでいない「レモン」。

これらのリスクが存在するにもかかわらず、楽観的である十分な理由があります。

なぜトークンは依然として勝ち抜けるのか

課題に直面しながらも、最悪の「レモン市場」シナリオが実現しないと楽観的に考えています。トークンは、株式構造が基本的に複製できない独自のゲーム理論メカニズムを提供しています。

· 所有権の分配による加速成長。トークンは、従来の株式が到底達成できない正確なディストリビューション戦略と成長のスピードを実現できます。Ethena は、迅速な採用を促進し持続可能なプロトコル経済を作り出すためにトークンメカニズムを活用しており、これはその証明と言えます。

· 情熱的で忠実なコミュニティがモートを形成します。適切に運営されれば、トークンは利害関係のあるコミュニティを作り上げることができます —— 参加者はより粘着性が高く、エコシステムにより忠実になります。Hyperliquid はその典型であり、取引者コミュニティが深く参加し、トークンのない状態では実現不可能なネットワーク効果と忠誠心を作り出しました。

トークンは成長スピードを格段に向上させ、同時に広大なゲーム理論デザインスペースを開き、適切に活用することで巨大な機会を生み出すことができます。これらのメカニズムが機能すると、トークンの変革力は本当に破壊的です。

自己修正の兆候

多くの挑戦に直面していますが、市場が修正に取り組んでいると示す励ましになる兆候があります：

· 一流取引プラットフォームが非常に厳格になっています。発行および上場要件が大幅に厳しくなりました。取引プラットフォームは品質管理を向上させ、新しいトークンを上場する前により厳格な評価を行っています。

· 投資家保護メカニズムが進化中。MetaDAO のイノベーション、DAO が保有する IP 権利（Uniswap や Aave のガバナンス紛争で見られるように）、および他のガバナンスイノベーションは、コミュニティがより良い構造を積極的に試験していることを示しています。

市場は学習中です — ゆっくりと痛みを伴いますが、確かに学んでいます。

私たちはサイクルの中にいることに気づいています

暗号市場は非常に周期的であり、現在は谷底にいます。2021年から2022年のVCブルラン、ハイプ周期、過剰投資、およびそれに続く構造の不一致から生じるネガティブな結果を消化しています。

しかし、サイクルは変わります。2年後、2021年から2022年のプロジェクトが完全に消化され、新しいトークン供給が現在の資金調達制約のために減少し、より良いスタンダードが試行錯誤を重ねて浮上すると、市場のダイナミクスは大幅に改善するはずです。

重要な問題は、成功したプロジェクトがトークンモデルに再び移行するか、永続的に株式構造に移行するかどうかですか？答えは、業界が利益調整とプロジェクト選択の問題を解決できるかどうかにかかっています。

前進への道

アルトコイン市場は分かれ道に立っています。取引プラットフォーム、トークン保有者、プロジェクトチーム、およびVCの四者が皆敗北する状況は持続不可能な市場状況を引き起こしています。しかし、これは永続的なものではありません。

2021年から2022年の最後のサプライショックが市場に到来すると、今後12ヶ月は苦難を極めるでしょう。しかし、この消化期の後、3つのことが回復を推進する可能性があります：苦痛からの試行錯誤を通じてより良い標準が台頭すること；四者の利益調整メカニズムの充足；および、より慎重なトークン発行、つまり、チームが本当に価値を創造できるときにのみトークンを発行すること。

答えは、今日の選択にかかっています。3年後、私たちは2026年を振り返り、今日が2021年から2022年を振り返るのと同じようになるでしょう。私たちは何を構築しているのでしょうか？

4. ベンチャーキャピタル機会の概要

暗号通貨エコシステムは根本的な変革を遂げています。初期のデジタル通貨の独立した実験から、複雑な金融インフラストラクチャへと進化し、従来の金融および人工知能などの新興技術との重なりが深まり、最終的には融合へと向かっています。

ステーブルコイン：ほぼ完璧な通貨、あと一歩

ステーブルコインは、ほぼすべての面で従来の法定通貨よりも優れていることが証明されています。従来の支払い経路と比較して、アクセシビリティ、使いやすさ、スピード、携帯性、プログラム可能性の面で優位性を持っています。取引相手リスクは従来の銀行業界と同程度であり、技術自体が明らかな利点を提供しています。

しかしながら、重要な制約が存在します：法定通貨に比べて、ステーブルコインの投資選択肢はまだ限られています。従来の金融市場では、株式、債券、不動産、オルタナティブアセットなど、幅広い生産的投資機会が提供されています。技術的に優れているにも関わらず、ステーブルコインは暗号化起源の収益源や投資機会に制限されており、これだけでは持続可能な成長を支えるだけのものではありません。

これが RWA（Real World Assets）が極めて重要になる理由です。RWAのトークン化は、ステーブルコインエコシステムの投資範囲を拡大する唯一の実行可能な手段であり、ステーブルコインが直面する最も重要な問題を解決できます。将来的には、これが収束軌道を形成し、ほぼすべての資産がチェーン上で原生的に発行、取引、決済されるようになるでしょう。

勝者は誰か？

RobinhoodやBlackRockなどの従来の機関は、この分野で明らかな優位性を持っており、両社ともにさらなるアセットのトークン化を表明しています。しかし、新興企業は行動が速く、チェーン上での原生構築においても柔軟性があるため、競争の機会を得ています。Backed Financeは、スイスの革新的な法的構造を活用してX Stocksを導入し、許可なしで株式を発行しています。誰もが株式トークンを入手できます。しかし、流動性はまだ課題です。Ondo Financeは流動性の問題を解決していますが、製品はより制約されています。流動性、利用可能性、信頼性は、この領域で勝つための重要な変数です。

DeFiイールドチャレンジ：基礎から構造化収益へ

過去のデータによると、ステーブルコインの市場価値が1ドル増加するたびに、DeFiの合計ロックバリュー（TVL）は約0.6ドル増加しています。これは、ほとんどの新たなオンチェーン資金がリターンを求めていることを示しています。ステーブルコイン自体の成長も、DeFiが多様な、スケーラブルで持続可能なリターンを生み出す能力に依存しています。

暗号エコシステムは、異なる収益生成段階を経験してきました。暗号無リスク金利（例：AAVE）の構築から始まり、より高度なプロダクトに進化してきました。各イテレーションには、より強力なリスク引受能力が必要であり、同時に、デプロイされる資金あたりの価値が上がっています。現在、複数のカテゴリを横断する、ますます複雑なオンチェーンリターンのパターンが見られます。さらに、DeFiプロトコル間のより強力な相互運用性および組み合わせ可能性が重要になっています。最高の例は、Ethena <> Pendle <> AAVEストラテジーです。このストラテジーでは、Ethenaの預金トークンがPendleで元本トークンと収益トークンに分割されます。AAVEの借入金利がEthenaのファンディング金利と正の差を持っている場合、元本トークンはAaveでより多くのアセットを借り出し、それをEthenaに再配置します。

これは、馴染みのある戦略でも新しい方法で展開することで独自の機会が生まれることを示しています。これは、より多くの参加者が、広範な収益製品のトークン化に取り組むことを奨励し、オンチェーンの組み合わせ可能性を活用して、オフチェーンの断片化された台帳の世界では根本的に存在しない機会を得ることを意味します。

別の機会：オンチェーン収益製品の複雑さを抽象化し、DeFiの広大な地図でポジションを動的に調整できるDeFiチャネルを作成することです。これは、現在のニーズに適応したYearnの初期ビジョンと見なすことができ、成功したDeFi金庫がより積極的な管理とリスク引受を必要としていることを示しています。Yuzu Moneyなどのプロジェクトがこの道を進んでいます。

最も成功する可能性が高いのは誰でしょうか？

これには高い実行力が必要です。深い金融工学の専門知識、強力なリスク管理能力、および暗号通貨業界での経験を兼ね備えた人材が必要です。この3つを兼ね備えたチームは比較的希少です。

市場予測：kalshi/Polymarket およびその他の派生アプリケーション製品の成長と機会

2026年の市場予測の成長に期待しています。ワールドカップと米国中間選挙は、特に潜在的なTGE（トークン発行）の促進を受けて、市場に大きなトラフィックをもたらすでしょう。スポーツベッティングは注目されるでしょう。市場メカニズムが成熟するにつれ、この垂直領域は爆発的な成長と革新的なプレイ方法を期待できます。

もう1つの重要なトレンドはローカライゼーションです。最近、Polymarketでは、特定の地域に特化したトピックが増えており、特にアジアの若者が関心を持つイベントが目立ちます。これは、トッププラットフォームがグローバルな文化の多様性に重点を置き始めており、それによってもたらされる増分市場が無視できないことを意味しています。

生態系レベルの派生製品は、KalshiとPolymarketの成長に従います。2025年に両プラットフォームが生態系の構築を開始した後、さまざまなツール、取引端末、アグリゲーター、さらにはDeFiアプリケーションが急速に発展しています。この機会はあまりにも明白であり、起業家が市場を駆け引きし、製品の迅速な進化が起こります。市場全体は成長しますが、今の時点で勝者を判断するには早すぎます。

最も成功する可能性が高いのは誰でしょうか？

市場予測自体のレベルで、KalshiとPolymarketに直接挑戦することは非常に困難です。ただし、以下の方向性に注目する価値があります:

・ イノベーションメカニズムの突破：レバレッジ取引、パーレイ（連続的なパーレイ）、フュータルキー（未来のガバナンス）、ロングテール市場、新しい種類のオラクルや決済方法などのイノベーションは、差別化された生存空間を開く可能性があります。

· Localized Deep Dive: Focusing on the crypto user base and deeply engaging in niche local markets is another path. Kalshi and Polymarket are just getting started in this area with no clear advantage. For teams that understand the local culture, regulatory environment, and user habits, this is a real window of opportunity.

In the derivative product ecosystem, winners will emerge through rapid iteration. The key is whether during the window of expansion of the Kalshi/Polymarket ecosystem, they can seize user pain points and build network effects.

Neobanks: Natural Beneficiaries of Stablecoin Adoption

The adoption of stablecoins will fundamentally reshape the banking industry, likely reducing the size of traditional bank balance sheets, triggering many chain reactions, which are not the focus of this article. The key question is: how will people manage their stablecoin balances? We believe this is unlikely to be achieved through individual wallets. Instead, Neobanks are likely to be the main beneficiaries of this trend. Understanding the Neobanks opportunity requires an understanding of the sources of demand and their nature.

There are mainly three user groups: the crypto-native community, users in developing regions, and users in developed regions.

· Crypto Holders seek access to capital markets, consumer choice, yield opportunities, tax optimization, and credit services. Etherfi is already a leader in this category, but there is still room for improvement in accessing capital markets, earning yields, and credit products.

· Users in Developing Regions need access to a USD-denominated financial system, Visa/Mastercard networks, remittance channels, competitive savings rates, and credit facilities. Redotpay is currently a leader in Southeast Asia, offering products similar to Revolut using crypto infrastructure. There is a significant opportunity in other regions for localized solutions and microloan products that can enhance user retention.

· Users in Developed Regions, due to their well-established financial infrastructure, may not see such obvious opportunities. However, as mentioned earlier, the rising uncertainty in the global leadership landscape may drive these users towards alternative solutions.

This creates a triple market opportunity, where Neobanks can use the same underlying stablecoin infrastructure to serve fundamentally different customer needs.

Who is most likely to emerge victorious?

資本市場の参入には、創造的な法的アプローチと深い流動性を提供する金融の専門知識が必要です。信用供給には、金融の専門能力が必要です。資産運用プランの改善には、暗号通貨とDeFiの専門知識が必要です。地域市場への浸透には、現地の法律、市場、文化に対する理解が必要です。これらの変数は新規参入者に、既存の参加者がこれらの能力を開放しサービス範囲を拡大していない場合、重要な差別化の機会を提供します。

暗号通貨ペイメントの進化

グローバルペイメントシステムは、暗号化基盤によって再構築されつつあり、大規模な採用が3つの異なるチャネルを通じて推進されています。C2B（消費者から事業者へ）チャネルは現在、従来の金融に有利であり、暗号化アプリケーションは既存のVisa/Mastercardネットワークにアクセスする必要があります。後者は商人側での広範なカバレッジにより、強固な砦を築いています。

より大きな機会はP2P（ピアツーピア）フローにあり、現在の主導的な伝統金融取引が暗号化基盤に移行すると予想されています。安定通貨を統合しているネオバンク、ウォレット、大手テックプラットフォームに直面し、Western Unionは防衛のための強力な砦がないように見えます。

B2B（企業間取引）分野がおそらく最大の機会です。暗号化ペイメントサービスプロバイダーは、企業間のクロスボーダーペイメントに本当の代替案を提供できます。これは基盤の根本的な変革を表しますが、安定通貨と金融テックプラットフォームとの緊密な統合が必要です。中核的な価値主張は、コストの大幅な削減と処理速度の向上です。ただし、主要地域で「最終マイル」の流動性と地元のコンプライアンス能力を確立し、顧客が新しいソリューションにシームレスに接続できるようにすることは課題です。

最終的に勝者は誰か？

P2Pペイメントにおいては、地理的な焦点とユーザーエクスペリエンスが非常に重要です。使用、引き出し、支出が既に整っているソリューションが最も成功する可能性が高いです。B2Bペイメントにおいては、中小企業や大企業との関係を築き、規制に特化した能力を持つ企業が有利な立場にあります。

インターネット資本市場：トークン化の結末

ブロックチェーン技術により、単一のプログラマブルなグローバル台帳が実現され、資本は24時間流動し、トークン化により任意の資産が識別、取引、および即時のクロスボーダーセトルメントが可能となりました。

トークン化の進化は異なるメタサイクルを経験しました：初期の暗号通貨からトークン（例：アルトコインやデジタルアセット）、さらにNFTやミームコイン、次いで情報市場（予測市場）を経て、現在は株式、RWA、および幅広い金融派生商品が含まれます。将来に向けて、前衛領域にはコレクティブル（トレカゲームや高級品）、注意力および影響力市場、最終的には個人化されたトークンが含まれます。

新しいエポックが現れるたびに、専門化された取引インフラが追随しています。暗号取引の景観は、基本的なビットコイン取引プラットフォーム（Binance、OKX、Coinbase、Huobi）からオンチェーンDEX（Uniswap）やアグリゲーター（1inch、0x）に進化し、さらにNFTマーケット（OpenSea）やプラットフォーム（Blur）、ミームトークン発射台（Pump.fun）やプラットフォーム（Axiom、GMGN、FOMO）、Perp DEX（Hyperliquid、Lighter）およびその新興プラットフォームやアグリゲーター、さらには予測市場プラットフォーム（Polymarket、Kalshi）やその独自の新興プラットフォームインフラまで広がっています。

各エポックには、シンプルな小売ユーザーと高度な機能が必要なプロのユーザーに合わせたカスタマイズされたインターフェースが必要です。現在のこの世代（永続契約と予測市場に焦点を当てて）、市場が成熟し、伝統的な金融と統合されるにつれて、重要なベンチャーキャピタルの機会が明らかになります。

勝者は誰か？

プラットフォームとアグリゲーターレースは、ユーザーのワークフローを深く理解し、優れたプロダクトデザインを持つことが必要です。プロのユーザーのセグメントでは、取引のバックグラウンドと技術的深堀りを持つチームが優位に立ちます。一方、小売のセグメントでは、消費者向けプロダクトの能力と成長マーケティング能力がより重要です。勝者は、機能の深さとユーザーエクスペリエンスの間で目標のセグメント市場に最適なバランスを実現するチームであり、これらのチームは流動性の集約またはユニークなデータ/洞察を中心に堅固な競争優位を築きます。

ICM: 2026年のトークンメカニズムの再構築

2026年に重要なテーマがあります：トークンというツールはどのように進化するのでしょうか？現在の暗号トークンの中心的な問題は、供給構造の不均衡と誤ったインセンティブ設計にあり、取引プラットフォーム、トークン保有者、チーム、ベンチャーキャピタリストなど、すべての関係者が合理的な見えないゼロサムゲームに陥っています。トークンは、製品決定ツールとしてではなく、資金調達および流動性ツールとして扱われています。

これには明白な市場の歪みが生じています：

· 成熟プロジェクトは通貨を発行した後、製品運営を維持する動機がないか、通貨のトランザクションに時間を費やしすぎて製品の意思決定に影響を与えることがあります。その結果、良いプロジェクトは通貨の発行を諦め、劣った通貨が良い通貨を追い出し、悪いプロジェクトが引き続き市場に参入します。

· 初期プロジェクトはPMFを持たない状態で通貨を発行し、その後も資金調達を続けるのが困難で、十分な機関のサポートを得られません。

ICM（Integrated Capital Markets）のコンセプトは、Solanaエコシステムによって提唱されましたが、より一般的な理解は次のとおりです: より多くの価値のあるアセットをより良い方法でローンチし、それらが良いアセットであり続けるようにする方法。アセット自体は、初期のWeb2/Web3企業の株式、pre-IPO/IPO株などが該当します。これにはさまざまな面での突破が必要とされます: 法的検討、市場啓蒙、運営努力、およびownership coins、launchpadsなどのメカニズム革新を含む、アセットをより良い製品に変わらせるための努力——これが2026年に解決される必要のあるクリプトネイティブな課題です。

暗号通貨とAIの融合：第一級デジタル市民の創出

おそらく最も注目すべき投資の語りは、暗号通貨とAIが交差する地点で現れます。既存のインターネットおよび金融インフラストラクチャは完全に人間のために設計されており、AIは「二級市民」となっており、基盤の重大な制限がAIの経済的潜在能力を根本的に制限しています。

暗号通貨インフラストラクチャがないと、AI Agentは深刻な制約に直面します。彼らは銀行口座を開設したり支払いを行うことができず、金融取引に人間の支援が必要です。彼らは繰り返しキャプチャやボット検知システムに阻まれ、基本的なネットワークインタラクションを完了できません。彼らは他のエージェントと交互作用してエージェント間経済を作成できません。彼らは資産を持つことができません。彼らは中央集権化された企業のサーバーやクラウドに閉じ込められ、移動することができません。

暗号通貨はこの状況を根本的に変え、AIを本当の経済的主体として扱うことを可能にしました。Cryptoにより、AI Agentはウォレットを所有し、自律的に資金を受け取り、送金できます。独立して稼ぎ、消費し、投資し、人間の仲介なしで行動できます。分散型ブロックチェーンネットワークを介して大部分のボット検知をバイパスできます。他のAIエージェントを自己発見し、交渉し、取引できます。これにより、新興のAI対AI経済が生まれ、経済的利益と暗号化された共同意思決定および信頼メカニズムが正誤を決定します。契約を締結し、支払いをプログラムで実行できます。デジタル資産を保有し、所有権が改ざんできないブロックチェーンで強制的に実施されます。

GoogleはA2Aプロトコルを推進し、AIエージェントが異なるプラットフォームやサプライヤーを越えて通信、情報交換、および行動の調整を行い、相互運用可能なマルチエージェントシステムを促進しました。ただし、信頼問題は依然として存在し、これがEthereum ERC-8004標準が解決しようとする、オンチェーンアイデンティティ、信用、および検証によってAIエージェントが事前に信頼を築くことなく、分散経済で発見、認証、および協力することを可能にする問題です。これらの進展は、AIがブロックチェーン上でプログラム可能な、エージェント主導のビジネスに参加する能力を解放しました。

誰が最も勝つ可能性が高いですか？

分散型経済を構築できる先見の明のある起業家が際立つでしょう。この経済では、AI エージェントは ERC-8004 などのプロトコルを介して信頼なしにインタラクションします。これらのリーダーは、複数の学際的イノベーションを得意とし、暗号学（セキュリティと改ざん不能な信頼メカニズムのため）、経済学（エージェント行動のインセンティブアライメント、ステーキング、罰則、新興市場の設計のため）、およびシステムデザイン（スケーラブルで相互運用可能なアーキテクチャの構築、オープンで組織間を横断するエージェントの調整を、ゲートキーパーなしに実現）をシームレスに融合しています。

リソース集約の機会

人工知能の発展を推進しているスケーリングの法則は非常に明確であり、十分に検証されています：より多くの計算リソース、より多くのデータ、より多くのパラメータは、ほぼ確実により強力なモデルの性能をもたらします。したがって、この図は過去5年間で最も重要な洞察を凝縮しています。

暗号通貨は、精巧に設計されたインセンティブメカニズムを通じてリソースを集約するのが得意です。その潜在的なスケールは目を見張るものがあります：マージの前に、イーサリアムの Proof of Work マイナーが提供する計算リソースは、GPT-4 のトレーニングに必要なものの約50倍です。適切なインセンティブと調整が得られれば、これには未開発の巨大なポテンシャルがあります。

データの機会も同様に重要です。暗号通貨業界は、個人や企業のプロプライエタリデータを大規模に集約できます。一方、Grass などのプロトコルは、既存リソースを活用した分散型アプローチによる公共ネットワークデータの取得とリアルタイム情報アクセスを実現し、機械視検出の改善および単位経済効果の向上を図っています。

課題はリソースの入手性にあるのではなく、効果的な調整と品質管理にあります。適切な実装とインセンティブ設計により、暗号通貨業界はAIの発展に対して従来の企業構造では困難または不可能なリソースを解放する真の可能性を秘めています。

誰が最も勝つ可能性が高いですか？

これには分散システム、AIインフラストラクチャ、ゲーム理論の設計に深い技術的専門知識が必要です。チームは計算リソースの検証、データ品質の評価、および大規模で効率的な調整の問題を解決する必要があります。同時に、大規模なインフラ運用と暗号プロトコル設計のバックグラウンドを持つ企業が最も強い優位性を持っています。勝者は、品質基準を維持しながら、中心化された協調の規模メリットを実現するチームでしょう。

結論

これらの機会の背後にある共通のテーマは融合であり、暗号ネイティブの機能は、従来の金融、支払システム、および現在の人工知能と加速度合流しています。孤立した発展の段階は終わりを告げ、重なり合う融合の段階が急速に進行しています。そして、完全な融合が最終目的地です：ブロックチェーンインフラストラクチャは「見えなく」なり、しかし不可欠なものであり、底層エンジンとして、新世代の金融および技術サービスを支え、中心化と分散化のシステムの間で優れた融合を実現し、それらの長所を活かします。

リスク投資家にとって、真の機会は「暗号」か「伝統金融」に賭けることではなく、橋やインフラ、アプリケーション層を構築している企業を見極めることにあります。これらの企業は、この統合後の未来を定義するでしょう。最も成功したスタートアップ企業は、暗号を並行する金融システムとしてではなく、インフラストラクチャレイヤーとして見ています。それはプログラム可能性、グローバル決済、自律エージェント、リソースコーディネーションなどの能力を実現する基盤であり、これらの能力は従来のアーキテクチャでは実現不可能でした。

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