暗号通貨ベンチャーキャピタルの分岐点：a16z、Dragonfly、Paradigmの3つのサバイバル回答

ChainCatcher 链捕手

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暗号通貨 VC が成熟に向かう兆候は、もはやみな同じ道を歩むわけではなく、それぞれが自分の道を見つけたことです。

原文タイトル：「65 億ドル、150 億ドル、200 億ドル、暗号 VC が変わった！」

原文著者：Zhou, ChainCatcher

多くの人が、暗号 VC が夜の方向に向かっていると感じています。

過去10年間、暗号 VC は非常に同質化されており、同じレーストラックに集中し、同じ物語を語り、同じプロジェクトを狙っていました。見た目は賑やかですが、実際には業界内部は脆弱です。

しかし、現在起こっていることは、この業界が生まれて以来最も期待される瞬間の1つかもしれません。市場は初めて本格的に分岐しています。

2026年2月末、2つの資金調達のニュースが相次いで現れました。

一方は、Dragonfly Capital が第4期ファンド調達を完了し、規模は65億ドルで、ステーブルコイン、オンチェーン金融インフラ、およびリアルアセットのトークン化などに重点を置いています。

他方では、Paradigm が新ファンドの最大15億ドルの調達を目指しており、投資範囲は暗号からAI、ロボット工学などの先端技術分野まで拡大されます。

両者はともに暗号業界のトップVCであり、同じ低迷期にありながら、なぜこれほど異なる道を歩んでいるのでしょうか？

a16z Crypto も含めると、状況はさらに興味深くなり、最近、この機関は第5ファンドの募集で200億ドルを目指しています。

これら3つのファンドは、現在の暗号VCが業界の困難に対処する際に示す、まったく異なる3つの答えを表しています。

守：a16z Crypto の長期論理

暗号VCの資金調達の中で、a16z Crypto は長い間トップの位置を占めてきました。これは、Andriesen Horowitz（a16z）傘下の暗号投資に特化したファンドラインで、2013年から4回の募集を完了し、合計76億ドル以上の規模で、現在世界最大の暗号ファンドの1つです。

今年初め、a16z は150億ドルの新たな資金調達を実施し、インフラ、アプリケーション層、および成長ファンドなど、さまざまな領域に渡り、AIと暗号の交差点を重要な投資方針としています。

「フォーチュン」誌の報道によると、a16z Crypto は第5ファンドを募集中であり、目標額は約20億ドルであり、2026年上半期までに募集を完了する予定です。

a16z Crypto のパートナーであるChris Dixon は、ブロックチェーンを次世代のインターネットの基盤と位置付けており、暗号化業界は今日のAIに対する1943年のニューラルネットワーク論文と同様に、長い「基礎期」にあると考えています。本当のメインストリーム化には、何十年もの準備期間が必要だと述べています。

Dixon は以前に、a16z Crypto がこれまでに保有してきた資産が歴史的な投資の95%を占めていると述べており、ベンチャーキャピタルの世界では、優れた資産を早期に売却することが最悪の決定であると説明しています。

毎年リリースされる暗号化業界の年次レポートは、出資者に向けて、市場が低迷していても、当社は依然としてこの業界で何が起こっているのかを真剣に理解しようとしていることを伝えるシグナルです。

a16z Crypto がターゲットとしている出資者は、暗号化業界の募金体制において、この業界全体に深い信念を持つ機関投資家や老舗の資本です。

彼らにとって、暗号化に未来があると信じている限り、a16z Crypto は自然な選択肢です。

変化：Dragonfly の金融化進化

Dragonfly は2018年に設立され、アジアとアメリカの市場を結ぶ初期の暗号化VCでした。最初のファンド規模はわずか10億ドルであり、その時最も重要な競争上の優位性は、共同創業者が中米両市場を横断する地理的アービトラージ能力でした。

2019年から、Dragonfly は徐々に二次市場に展開し、流動性資金を管理し、独自の取引チームを組織し始めました。これはリスクヘッジツールとして機能するだけでなく、一次市場投資に対してリアルタイムの市場データを提供し、プロジェクトを判断するための補助的な視点となっています。

2022年、Dragonfly は、Naval Ravikant が2014年に共同設立した暗号化ヘッジファンド Metastable を買収し、Dragonfly Ventures（一次投資）、Dragonfly Liquid（流動性戦略）、Metastable（ヘッジファンド）の3つの平行するビジネスラインを形成しました。

一次VCの洞察力に加えて、二次市場の取引能力は、Dragonfly と純粋な一次暗号化ファンドとの最も重要な違いです。

しかし、この体系の構築は容易なものではありませんでした。1次および2次市場を横断する投資システムを構築することは、早期プロジェクトに対する深い技術的判断力が必要となる一方、市場のミクロ構造に対する正確な量的能力が必要となる2つの異なる意思決定フレームワーク、リスク管理システム、人材構造を同時に構築することを意味します。

Dragonfly が以前に外部募集していたポジションでは、デルタニュートラルヘッジ、デリバティブ在庫リスク管理などの専門能力を持つ候補者が必要であり、このような人材は暗号通貨業界では希少であり、伝統的な金融機関からの引き抜きにも長い適応期間が必要です。

この取引システムは、Dragonfly が多年にわたって築いてきた障壁であり、他のファンドが直接コピーするのが最も難しい部分でもあります。

現在、Dragonfly は、1次および2次市場を横断する取引主導型の組織となり、総資産管理額は約40億ドルであり、Ethena、Polymarket、Monad Labs などのユニコーンをカバーするポートフォリオを持っています。

しかしこの背後には、楽観的とは言えない業界全体のトレンドがあります。

RootData の統計によると、2025年には、暗号通貨の1次市場は、IPO後や債務ファイナンスを除いた総額2273億ドルの調達を達成し、2024年から120.6%増加しました。ただし、調達イベントの数に注目すると、年間で933件の調達イベントが発生し、前年比40.3%減少し、過去5年間で最低となり、月次の調達イベント数はほぼ一方向の下降トレンドを示しています。

調達総額は増加しているものの、調達されるプロジェクトの数が減少しており、資金がますます集中し、中小規模の早期プロジェクトにはますます狭い空間が残されています。

Dragonfly のパートナーであるハシーブ・クレシ氏は、過去の広範な暗号化および非金融属性のアプリケーション実験が市場によって否定されたと述べています。新しいファンドは、ステーブルコイン、DeFi、オンチェーン金融サービスに重点を置くでしょう。

彼は、「Ethena、Polymarket、Rain、Mesh など、最近の投資の成長が問題を裏付けている。暗号通貨のカバレッジは爆発的に拡大しつつあり、私たちは中心にいる創業者をサポートしたい」と述べています。

Dragonfly の投資家は、ブロックチェーンの金融化ロジックを信じる金融機関、取引主導のアサイン先、暗号化に対して実用的な姿勢を持つ投資家を対象としています。

彼らは、世界を変えるための大きな暗号化された物語を必要としていないかもしれません。本物の流動性と持続可能な取引収益こそ、彼らが必要としている答えなのです。

Dragonfly この道の鍵は、トレンドに乗ることです。暗号化業界はますます金融化しており、Dragonfly はこのトレンドを他の誰よりも早く自らのコアコンピタンスに変えたに過ぎません。

Paradigm：限界の物語

Paradigm の物語は、数字の変化のグループから始まります。

2021年、Paradigm は 250 亿ドルを調達し、当時の暗号化基金史上最大の単一調達記録を樹立しました。

2024年、第3期基金は 85 億ドルに縮小しました。

今回の目標は 150 億ドルであり、投資範囲は暗号化からAI、ロボティクスなどの最先端技術に拡大しました。

Paradigm の基盤は VC とインキュベーションであり、共同創業者の Matt Huang は Sequoia Capital 出身で、19歳で機械学習スタートアップを創業し、Twitter に買収されました。もう1人の共同創業者 Fred Ehrsam は Coinbase の共同創業者でした。

このチームの利点は、早期のトレンド予測と技術リスク管理にあります。Matt Huang の共同パートナーであるStripe の創業者 Patrick Collison は、彼を次のように評価しています。「彼は冷静で厳格であり、忍耐強い。これらの特性は、影響力を持つ複雑な技術に適しています。」

Paradigm のポートフォリオには、Uniswap や Coinbase などの初期プロトコルが含まれており、これらの初期の賭けが同ファンドの業界地位を確立しました。

Paradigm はそのため、「伝統的な VC ではなく、研究室とエンジニアリング組織の組み合わせに近い」と外部から評されてきました。

FTX の崩壊後、Paradigm は3年かけて再構築しました。しかし、現在の暗号化業界では質の高い初期ターゲットが不足しており、判断力とインキュベーション能力を重視するファンドにとって、市場価値の低下よりもより根本的な問題となっています。

したがって、Paradigm がAIに転換することは、一時的な決断ではありません。

実際、2023年には Paradigm がウェブ3に関連する表現を公式サイトから静かに削除していました。Matt Huang は後に「AI の進歩は非常に興味深いため、無視するわけにはいかない」と説明し、暗号通貨とAIはゼロサム競争ではなく、両者には大きな重なりがあると述べました。今年初め、Paradigm は OpenAI と共同で EVMbench を発表しました。これは、AIモデルがスマートコントラクトの脆弱性を識別および修復できるかどうかをテストする基準ツールです。

OECDのデータによると、2025年には、世界のAI分野のVC投資は2兆5870億ドルに達し、世界全体のVC総投資額の61%を占め、2022年の比率（30%）よりもはるかに高くなります。

ただし、より現実的なレベルに戻って考えると、Paradigm がAIにシフトするには、より構造化された理由があります。

暗号化VC全体の資金調達の状況では、a16z Crypto が最高水準の長期資金を牽引し、Dragonfly が最も取引能力の高い追跡者として存在しています。

Paradigm のチーム遺伝子は、a16z Crypto の長期的な信念の物語を複製することができず、Dragonfly の取引駆動型ルートをたどることもできません。

そのチーム遺伝子は、自身が純粋な暗号化を軽蔑し始め、ただし、クロス業界技術統合に賭ける新しい資金を引き付けようとする物語を語ることしかできないことを決定します。

これが Paradigm の今回の転換の根本的な動機であり、唯一の不一致した領域でもあります。

Hack VC のマネージング・パートナー、Alexander Pack（元 Dragonfly マネージング・パートナー）は、KKRやベインキャピタルが純粋なプライベートエクイティ投資から信用取引や上場株式に転換し、a16zも技術分野のさまざまな市場にファンドを設立しています。Paradigm のこの動きは、業界全体のトレンドに沿ったものであり、企業が成熟段階に向かい、より広範なテクノロジー分野に再統合していることを示しています。