原文タイトル：世界金融の新しい技術スタック：ステーブルコイン版
原著者：@nlevine19、@guywuolletjr、@rhackett
編集：Peggy，BlockBeats

Editor's Note: The story of stablecoins is evolving from a "payment tool" to a new global financial infrastructure.

a16z is attempting to dissect the market landscape in which stablecoins are reshaping the financial technology stack: at the base level is the differentiation of general-purpose blockchains, payment-specific chains, and institutional networks; in the middle layer are bank connections, fiat on/off ramps, forex liquidity, and the licensing competition among stablecoin issuers; further up, there is the integration of new banks, crypto wallets, corporate banks, credit, investment, and wealth management applications.

The core argument of the article is that the long-term value of stablecoins lies not only in making cross-border payments faster and cheaper but in transforming the "dollar account" into a globally accessible financial gateway. For markets with weak local financial infrastructures such as Latin America, Africa, and Southeast Asia, stablecoins provide access to USD savings, global receipts, supplier payments, and fund management capabilities; and once the account relationship is established, higher-level financial services such as credit, investment, insurance, etc., will also be available.

This also means that stablecoins are not just a product evolution within the crypto industry but a structural change surrounding financial infrastructure, the USD's dominant position, and global capital flows. Traditional payment companies, banks, exchanges, regional liquidity providers, and on-chain financial protocols are all vying for key positions in this new technology stack. Those who can control accounts, liquidity, compliance gateways, and credit capabilities may occupy core nodes in the next-generation global financial system.

Below is the original text:

Stablecoins Are Restructuring the Global Financial Foundation

The global financial system is being rebuilt on a new infrastructure, and the speed of this process far exceeds what most outside the crypto industry realize.

Stablecoins are the catalyst for this change. They have transitioned from a niche transaction tool to a foundational financial pipeline and are becoming the underlying layer on which a new generation of global financial products is built. The accompanying market map in this article presents our understanding of this transformation. While specific companies may change, the boundaries between different categories may blur and continue to evolve, what is more important is the structural change behind it: how the new technology stack of global finance is forming, which parts have matured, and which gaps are still to be filled.

中心的ロジックは、ステーブルコインが新しい形式のバンキング・アズ・ア・サービス（BaaS）を促進していることにあります。前回の BaaS ブームは、主に金融テクノロジー企業が銀行ライセンスを借りて伝統的なコアシステムに接続するものでした。一方、今回の取り組みは構造上まったく異なります。企業はオンチェーンインフラを基盤に構築し、自己保管ウォレットを使用して摩擦を低減し、中介機関への依存を減らします。同時に、口座、支払い、外国為替、信用などの基本金融モジュールを統合して、エンドツーエンドの金融製品を形成しています。

その結果、10年前に地域特有のライセンスや地元の銀行との提携が必要だった能力セットが、今や適切なテクノロジースタックさえ持っていれば、どんなチームでも参加できるようになりました。

Stripe が Bridge と Privy を買収し、Mastercard が BVNK を買収したことは、伝統的な巨大企業がこの変化し続ける状況に対処するために類似した論理構造を採用していることを示しています。彼らは統合された戦略を実行し、新しいインフラ層が完全に形作られる前に、技術スタック内の重要な部分を先取りしようとしています。

これらは一部のサインにすぎませんが、すでに金融がオンチェーンに移行する転換が不可逆の臨界点を超えたことを示しています。今や選択肢は見守ることではなく、積極的に変化を受け入れ、取り入れることです。そうしないと、置いていかれる可能性があります。

ブロックチェーン：3つの主要カテゴリ

過去には、「すべてのブロックチェーンが同じユースケースを競合している」という仮定がありましたが、現在では、大きく異なる3つのタイプのブロックチェーンが浮かび上がっています。それぞれが異なる要件を満たし、異なるパフォーマンスのトレードオフを意味しています。これらの違いを理解することは、金融テクノロジーがどこに向かっているかを理解する上で非常に重要です。

最初のタイプは汎用パブリックチェーンです。
Solana、Ethereum およびその主要な L2 は、依然として暗号資本市場の中心であり、取引、貸付、DeFi などの活動を支えています。これは広大で持続的な市場ですが、すべての変化を網羅できるわけではありません。

2番目のタイプはペイメント専用ブロックチェーンです。
これは金融サービスシナリオに明確に向けられた別のタイプのネットワークで、一部の一般的なパブリックチェーンでは特に最適化されていない機能に焦点を当てています。Stripe の Tempo、Circle の Arc などのネットワークは、ステーブルコインネイティブのガス料金、プライバシー保護、および最も重要な予測可能なトランザクションコストに関する競争を展開しています。

数百万件の支払いを処理する必要がある金融テクノロジー企業にとって、コストをモデル化できることが非常に重要です。この分野で構築されている企業が賭けているのは、ペイメントシーン向けに設計されたブロックチェーンが、次世代の金融インフラの優先的な決済層になるだろうということです。

第三のタイプは機関ネットワークです。
Canton を代表とするこのタイプのネットワークは、規制された実体向けに設計されています。 これらのネットワークはプログラム可能性とプライバシー保護の両方が必要ですが、法的に維持すべきコンプライアンスフレームワークを放棄することはできません。 銀行や資産運用会社がこのタイプのネットワークを急速に採用するにつれて、この種のカテゴリがますます重要な基盤層となり、このような傾向を見始めたばかりです。

バンキングレイヤー: ボトルネックが緩和されています

過去10年間、バンキングレイヤーは常に暗号ネイティブ金融サービスの壁にぶつかっていました。 銀行とのパートナーシップを築くことは難しかったが、失うことは簡単であり、しばしばこの分野の企業が直面する主要な生存リスクの源でした。

この状況は完全に解消されたわけではありませんが、明らかな改善が見られました。 暗号通貨に対応している銀行は、積極的に暗号ネイティブインフラストラクチャと伝統的な法定通貨システムとの接続を構築しています。

以前は多くの参加者にとって最大の業務上の問題であった入出金の問題は、今では取り扱いがより容易になっています。 法定通貨との接続能力は、ステーブルコインネイティブの金融技術企業の運営にとって不可欠です。 これは支払いだけでなく、全金融テックスタックに影響します。

ステーブルコイン発行者: 波及効果の大きいライセンス競争

ステーブルコイン発行者層の競争は、今まで以上に激しくなっています。 さらに、この競争の焦点は明確な方向に移行しつつあります：規制ポジショニング。 GENIUS 法 が制定されて以来、発行者は続々と OCC 国立信託ライセンスを獲得しようとしています。

短期的な視点では、このライセンスの直接的な利点は合法性です— 連邦レベルからの是認は、規制機関や機関パートナーにとって重要です。 しかし、長期的には、利害関係ははるかに高くなります。 もし規制機関が最終的に OCC 国立銀行ライセンス保持者が米連邦準備制度の支払い経路に直接接続を許可した場合、ライセンスを早く取得した発行者は、金融システムの中核に統合され、金融デジタル変革の中心的な役割を果たす機会があります。

したがって、この競争は本質的にはブランド競争に留まらず、最終的には支払いレベルでどのような位置にいるかについてのものです。 そして、ますます重要なのは：信用と資本市場の繁栄の基盤層になるのは誰かということです。

流動性プロバイダー: 最後のマイル問題

ステーブルコインは、国際送金の「中間マイル」に関して実質的な進展を遂げています。 「中間マイル」とは、資金が1つの国から別の国にデジタル形式で移動する際に関与する中間段階を指します。 ステーブルコインにより、より迅速な決済が実現され、預金代理行口座への依存が低減し、国際送金の摩擦が減少しました。

しかし、残りの問題は、ステーブルコインと現地通貨の間の流動性であり、特に新興市場における関連する資金フローにおいてです。ほとんどの地理的回廊上の流動性はまだ浅い状態です。そして、流動性が不足しているということは、スリッページ、遅延、安定しない価格設定を意味します。これらの問題が解決されない場合、ステーブルコインは企業間支払いなどの高いポテンシャルを持つシナリオでの利用が大幅に妨げられるでしょう。

このギャップは、徐々に次の3つの経路を通じて縮小し始めています：

1つめは、ステーブルコインに対応した外国為替サービスプロバイダー、例えば OpenFX や XFX です。

2つめは、現地通貨体系と深い関係を持つ地域取引所、例えば、ラテンアメリカの Bitso、アフリカの Yellowcard、東南アジアの Coins.ph です。

3つめは、時間の経過とともに、ステーブルコインを通じた外国為替取引の決済を直接サポートする銀行です。

これら3つのタイプのプレーヤーは、どれも欠かせません。外国為替サービスプロバイダーは技術統合能力を持ち、地域取引所は地域市場の深さをもたらし、銀行は資産負債表能力とエージェント関係をもたらします。どの単一のチャネルでも、このギャップを独力で解決することはできません。

銀行接続：セクシーではないが重要な階層

ステーブルコインの基盤インフラストラクチャは、ほぼ完全に伝統的な銀行システムの外に構築されており、構築者にはフィンテック企業、ノンバンク決済企業、および暗号ネイティブエンティティが含まれています。これにより、スピードとオープン性がもたらされましたが、それは構造的な問題を生み出しました：ステーブルコインの基盤インフラストラクチャは、ほとんどの銀行が稼働している伝統的なコアシステムと互換性がありません。両者を接続するには、専用の「翻訳層」が必要です。

「銀行接続」というカテゴリが担う役割は、まさにこのものです。これらの企業は、銀行が既存のシステムを維持しながら、ステーブルコイン関連の機能を提供できるようにする基盤を構築しています。このため、ほとんどの銀行が負担を望まない根本的なシステムの移植なしに済むのです。

この領域で最も先進的な参加者のいくつかは、ビジネス範囲を暗号資産市場と支払いからオンチェーンレンディングなどの他の領域に拡大しています。未来には、銀行もこうした領域でステーブルコインの基盤インフラを拡張していくことを望むでしょう。

ドル口座からオンチェーンクレジットへ、アプリケーション層が拡大開始

アプリケーション層：統合と新しい金融用語

アプリケーション層は、2つの力によって再構築されています。

最初の力は、フィンテック新しい銀行と暗号ウォレットの統合です。

取引所が仮想口座、デビットカード、および報酬機構に加わる一方、新しい銀行は暗号資産と伝統的な投資商品を統合しています。両者の製品間の境界線が急速に狭まっており、最終的な形態はほぼ間違いなく、暗号ネイティブユーザーと一般ユーザーの両方にサービスを提供する単一の統合された金融アプリケーションでしょう。

競争に勝った企業は、今日の最高の製品体験を提供している企業ではなく、配信能力、ユーザーの信頼、および顧客のニーズに本当に適合した製品供給を組み合わせることができる企業です。

第二の勢力は、企業のステーブルコインへの採用です。

ローカルの米ドル銀行インフラが限られていて不安定であり、またはコストが高すぎて負担できない市場—ラテンアメリカ、サハラ以南のアフリカ、および東南アジアの大部分の地域—では、ステーブルコインによって企業が過去に実現困難であった方法で米ドル建て取引を行うことが可能になっています。これにはサプライヤーへの支払い、グローバルな収入、資金管理などが含まれます。

このストーリーは暗号通貨にかかわるものというよりも、米ドル入手にかかわるものと言えます。その真の駆動力は、現実のニーズを持つローカル金融インフラが脆弱または不安定な環境にある企業です。

しかし、長期的な観点から見ると、アプリケーション層におけるさらなる重要な変化は、「口座」の後に何が起こるかです。

米ドルの入手は単なる足掛かりです。ユーザーが安定した米ドル建ての残高を持つ一度—それがラゴスの小規模事業主、ブエノスアイレスのフリーランサー、またはジャカルタの預金者であろうと—彼らは過去にはほとんど利用できなかった金融製品へのアクセス権を獲得します：クレジット、投資、ウェルスマネジメント、保険など。

口座関係を獲得した新しい銀行やスーパーアプリケーションは、これらのすべてのカテゴリでクロスセルを行う機会を持つでしょう。そして、彼らが直面する市場は、従来の金融システムがまだ十分にサービスを提供していなかった顧客層です。ペイメント層が口座を開くのに貢献し、クレジットや投資層が実際に新規事業を構築する場所です。

クレジットの問題：重要なセカンダリ効果

もしペイメントが第一幕であるなら、クレジットはおそらく第二幕であり、そして影響はより深い可能性があります。

ステーブルコインの拡大に対する従来の理解は、しばしば大規模な「ネットバンキング」モデルにつながります：米ドルがトークン化され、ウォレットに保管され、決済に使用され、必要に応じて償還されます。しかし、この理解は1つの問題を無視しています：ステーブルコインの発行が本当に一般的な規模に達した場合、何が起こるのでしょう。

何兆ドルものステーブルコイン流通残高を保持する世界は、巨額の需要が存在することを意味します：この資本をどこに投資して収益を上げるか？ステーブルコインの金蔵を保持している企業は、これらの残高により生産的な用途を見つけたいと考えるでしょう。プロトコルは流動性を必要としています。そして、テクノロジースタック全体の末端に位置するユーザーも最終的には借入需要を生むでしょう。

結果はほぼ避けられないものです：新しいオンチェーン信用市場が現れるでしょう。これは、Early DeFi サイクルで見られた自己参照型のトランザクション製品とは異なります—暗号資産の担保付き借入、次に暗号資産での投機—よりむしろ銀行が最初に提供することが意図された生産的クレジット経済に近いものでしょう：資本形成、実物資産および売掛金を担保とするローン、そしてローカル銀行インフラが不足しているか欠落している市場の企業に運転資本を提供します。

DeFi の初期の野蛮な成長時代は、特定のより永続的で成熟した形態、すなわちオンチェーン金融の時代に変わりつつあります。

この変化は、過去10年間のプライベートローン市場の発展と類似しています。銀行が規制上の圧力により特定の貸付カテゴリーから撤退するにつれ、プライベートローンファンドがその空白を埋めました。これらは、一般には少数派の代替資産クラスから成長し、今や数兆ドル規模の市場となり、今日では直接銀行団体ローンと競合できるまでになりました。

オンチェーン信用市場は、構造的にこれに似ています：資本は伝統的銀行システムの外側に形成され、新しい構造で、伝統的なシステムがカバーしきれていない借り手を対象にサービスを提供しています。異なる点は、その基盤インフラストラクチャがオープンでプログラム可能であり、グローバルな性質を持ち、プライベートローンファンドにはこれらの特性がないことです。

伝統的な信用管理機関は、この変化に早く気づき始めました。このトレンドを早期に認識し、それに基づいて構築または買収を行うことができる機関は、将来のオンチェーン資本市場の形態を定義するでしょう。

ドル主導地位と地政学

この市場図上には、金融技術そのものよりも大きな物語があり、そしてそれは両方向を指しています。

新しいグローバル金融システムにアクセスしている個人や企業にとって、これは実質的な経済的権能です。人々は通貨の切り下げをヘッジし、世界的な支払いネットワークにアクセスし、世界で最も流動性の高い通貨を使用して事業を展開することができます。今日、サハラ以南のアフリカの農民、東南アジアの製造業者、あるいはラテンアメリカの小規模輸入業者でさえ、アメリカの銀行口座や代理行関係なしに、ドルを保有し、ドルで取引し、ドルで預金することができ、かつてドルを入手することを特権とし、一般的なツールではないものとして扱っていた従来の関係者を介さなくても済みます。これは本当に新しいことです。

そしてアメリカにとっては、これは既存の権力をさらに強化するものです。過去100年近くにわたり、ドル主導地位は主に一連の制度的な安排によって維持されてきました：国際通貨基金、世界銀行、代理行システム、そしてアメリカ財務省と米連邦準備制度が世界金融システムで超比例的な影響力を持つための二国間協定ネットワーク。そして今、ステーブルコインは新たな、さらに直接的な経路を追加しました：ドルを保有するすべてのステーブルコインウォレットは、実際にはドル金融システムネットワーク内の新しいノードになります。このシステムは、自由に2点間でほぼ即時かつ低コストで価値決済を完了することができるようになった初めてのものです。その範囲が広がれば広がるほど、このシステムはすべてのユーザーにとってより価値が高まり、過去に限られた経済体に到達したドルの浸透をさらに深める可能性があります。

これはステーブルコインの物語にとって遠大な影響を持つ深い後遺症の一層です：GENIUS法案などの法律が通過すると、米国政府は新しい金融製品を規制しているだけではありません。それは、ステーブルコインインフラストラクチャが長期的なドル優先地位の目標を果たすことができるという賭けをしています。そして、この賭けが行われる背景には、ドルの主導地位がブレトンウッズ体制以来直面している最も厳しい課題の1つに直面していることがあります。

支払い以上

世界の金融における新しい技術スタックはまだ構築中であり、その影響は、支払いのストーリー自体が示す以上に単純ではありません。

ここで起こっていることは、卸売りスケールのシステムアップグレードです。基盤となるレールはオープンでプログラム可能であり、デフォルトで相互運用可能です。同時に、それは従来のシステムがタッチすることを意図していなかった地域、人々、シーンにサービスを提供できるようになっています。

これには、低コストな国際送金だけでなく、以下も含まれます：市場でドルを入手すること、その市場はローカル銀行のインフラが機能停止している場合；アイドル資本を収益化すること；伝統的な金融システムにサービスが不十分な借り手に信用を提供すること；および数十億人の資本市場に実際に関与していない人々に投資商品を提供すること。

今日、この技術スタックの各層で構築中の企業は、次の段階の世界の金融および世界経済における米ドルの姿を定義します。

謝辞：本文は、a16z crypto チームの複数のメンバーからのフィードバックに基づいています。特に、Maggie Hsu、Christian Crowley、Pyrs Carvolth、Liz Harkavy にフィードバックと貢献を感謝します。Noah Levine は a16z crypto の投資パートナーです。Guy Wuollet は a16z crypto の一般パートナーです。Robert Hackett は a16z crypto の専門編集者兼特別プロジェクトリーダーです。

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