崖っぷちにビルを建てる、GoogleやMetaが公にできない負債

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バランスシートの外に、7つのスイーツ企業が隠している2兆円の賭け

2025年8月、デラウェア州で相次いで7社が登記された。社名にはいずれも「Beignet」という言葉が使われていた。

Beignet（ベニエ）は、ニューオーリンズの街角でよく見かける揚げ菓子で、たっぷりの粉砂糖がまぶしてあり、手に取ると必ず服に少し落ちてしまう。

どんなに眼鏡をかけ替えても、このスイーツとAIの関係性を見抜くことはできないだろう。

Beignet社が出現してから1カ月後、Metaはルイジアナ州に「Hyperion」というデータセンターを建設した。その広さはニューヨークのセントラルパーク4つ分に相当する。

この巨大データセンターを建設するため、Metaは総額273億ドルを借り入れた。

しかし、Metaの財務諸表を詳しく調べてみると、バランスシート上でこのプロジェクトに関連する記録は、わずか23億7000万ドルの投資額のみだった。

残りの200億ドル超の債務は、消えていたのだ。

これは決して孤立した事例ではない。

7月22日、日本経済新聞は、米国のハイテク大手が総額1兆6500億ドルもの債務を、人目に触れない場所に隠していると報じた。この額は、彼らのバランスシート上の総負債1兆3500億ドルを上回る。

我々はこれら5社が米国証券取引委員会（SEC）に提出した書類を最初から最後まで調べた結果、実態はその報道よりもさらに深刻であることが判明した。

7月23日、つまり報道の翌日、グーグルの親会社Alphabetは新たな四半期の書類を提出した。その購入コミットメントは、3カ月前の3324億ドルから8110億ドルに跳ね上がっていた。そして1年前は、621億ドルだった。

1年で13倍。これにより、日経報道の1兆6500億ドルという規模は、2兆1300億ドルにまで押し上げられた。

過去1年間で、マイクロソフト、グーグル、アマゾン、Meta、Oracleの5社がデータセンターに関連して生み出した債務は、1年前の7108億ドルから1兆5500億ドルに増加した。さらにGPUなどのハードウェアの購入・建設契約を含めると、1兆200億ドルから2兆8600億ドルに膨れ上がる。1年で約2倍の増加だ。

そして、実際に彼らのバランスシートに計上されているのは、この最終的な数字の4分の1に過ぎない。2兆1300億ドルもの「データセンター債」が、大手企業の負債表から消え去っていたのだ。

これらの負債はどこへ消えたのか？

国際決済銀行（BIS）は、この問題を早くから認識していた。2026年3月の四半期報告書の中で、同行はこの慣行に「シャドー・ボローイング（影の借入）」という名称を付けた。報告書によれば、これらの取り決めは経済的実質において負債と変わらないにもかかわらず、その大部分が企業のバランスシートの外に置かれているという。

3カ月後の年次報告書で、BISは異例なことに、AIバブルと循環融資を、ソブリン債務と並べて、世界金融システムの最重要リスクとして挙げた。

5社の各種提出書類を精査すると、少なくとも5つの異なる手法が見つかる。SPV、信用補完デリバティブ、ファイナンス・リース、残価保証、そして未稼働リース契約である。

そして、これらの影の負債を生み出す手助けをしている人々は、これを全く新しいビジネスにしようとしている。

ハイテク大手、一斉に「貧困化」

過去20年間、ハイテク大手は米国資本市場で最も恵まれた企業群だった。収益を上げ、帳簿上に現金を抱え、自社株買いを行っていた。

2021年第4四半期、マイクロソフト、グーグル、アマゾン、メタ、オラクルの5社は合計480億ドルの自社株買いを実施し、そのうちメタだけで200億ドルを費やした。これほど潤沢な資金があれば、株主が資金不足を心配する必要はなかった。

しかし、2026年第1四半期、5社の自社株買い総額は一気に46億ドルにまで落ち込んだ。

過去2年間で、ハイテク企業のAI関連設備投資は1.5倍以上増加したが、営業キャッシュフローの伸びは6割未満にとどまっている。この成長率で試算すると、2027年半ばまでにハイテク大手は「一斉に貧困化」し、再び赤字時代に逆戻りすることになる。

モルガン・スタンレーは、2028年までにハイテク企業がAIに約2.9兆ドルを費やす必要があるが、彼ら自身が生み出せる資金は約1.4兆ドルだと試算している。その差額1.5兆ドルは、キャッシュフローの外部から調達しなければならない。

そこで彼らは借金を始めた。2020年から2023年まで、5社は平均して年間約313億ドルの社債を発行していた。2026年7月までに、この数字は1897億ドルに達し、過去平均の6倍となった。

巨額の社債が、すでに市場を圧迫し始めている。過去9か月間、アマゾンの債券に対する応募倍率は低下の一途をたどっている。2025年11月には5.3倍だったが、2026年7月にはわずか1.6倍にまで落ち込んだ。

債券発行のコストも上昇している。今年、投資適格債市場全体では、新規債券を売却するために平均で4ベーシスポイントの上乗せが必要だった。しかし、アマゾンが7月に発行した債券は、18～21ベーシスポイントの上乗せをしてようやく売却できた。

グーグルとオラクルに至ってはさらに極端で、直接株式の増発で資金を調達し、約800億ドルを調達した後、さらに総額600億ドルのATM（アット・ザ・マーケット）増発計画を発表した。

金融メディアは一斉に、ハイテク大手が投資家との間の「暗黙の契約」を破ったと非難している。これまで市場はこれらの企業の株式を購入する際、純現金、低負債、継続的な自社株買いを当然の前提としてきた。しかし今や彼らは大規模な社債発行を行い、自社株買いを停止せざるを得なくなっている。

しかし、真の問題はハイテク大手のバランスシートに表れている。

バランスシート上の負債が増えれば増えるほど、格付け機関は警戒感を強め、債券を購入できる投資家は減少する。この壁に最初にぶつかった5社のうちの1社がオラクルだ。同社の設備投資は1年間で212億ドルから557億ドルに急増した。2026年7月、S&Pはオラクルの格付けをBBBからBBB-に引き下げ、ジャンク級まであと1段階となった。さらに1段階格下げされれば、世界中の保険会社や年金基金は規制に従い、オラクルの社債を強制的に売却せざるを得なくなる。

したがって、ハイテク大手が必要としているのは、より多くの資金だけではない。より隠蔽性が高く、より長期で、より負担の軽い資金を必要としているのだ。そして、そのような資金は公開市場では到底見つけることができない。

SaaSの「機能不全」後、ウォール街も新たなビジネスを模索

ハイテク企業が資金調達に頭を悩ませている一方で、ウォール街の別の場所でも出口を探す動きがある。

2026年上半期、ブルーオウル傘下のあるファンドは、2四半期連続で約40%の償還請求を受けたが、実際の支払いはいずれも10%強にとどまった。同社の株価は24ドルから9ドルに下落した。

ブルーオウルは世界最大級のプライベートクレジット機関の一つであり、3100億ドル以上の資産を運用している。償還殺到に見舞われたこのファンドはソフトウェア分野に特化しており、ソフトウェア向け融資が6割以上を占めている。

皮肉なことに、2026年、ウォール街が最も手放したがっているのはソフトウェア向け融資だった。

2025年10月の高値から計算すると、ソフトウェア株は約40%下落している。市場が示す説明は単純で、AIがソフトウェアを殺すというものだ。これまで投資家がソフトウェア企業に高いバリュエーションを与えてきたのは、顧客が毎年更新し、収益が契約に沿って永久に成長し続けるように見えたからだ。今や、顧客が本当に更新を続けるのかどうかが、突然疑問視されるようになった。

しかし実際には、ソフトウェア企業のファンダメンタルズはそれほど悪くない。Microsoft 365のサブスクリプション収入の成長率は15%から19%に上昇し、ServiceNow、Salesforce、Snowflakeといったソフトウェアの収益成長率は5四半期連続で加速している。Gartnerも世界のソフトウェア支出予測を上方修正した。

だが金融の世界では、ファンダメンタルズよりも信頼の方が重要であることが多い。

Blue Owlは株主への書簡で、AIがソフトウェア企業に与える影響に対する市場の懸念が、投資家がソフトウェア向けクレジット・エクスポージャーを見る方法にすでに大きな影響を与えていると認めている。

ウォール街は、投資家に再び資金を投入させるための新しいストーリーを緊急に必要としている。そしてそのストーリーこそが、データセンターだ。

ソフトウェア向け融資は、顧客が来年も更新するかどうかに賭ける。データセンター向け融資は、AI企業が計算能力を必要とするかどうかに賭ける。前者の問いはますます答えにくくなっているが、後者の問いはほとんど答える必要がないように見える。AIが強力になればなるほど、サーバールームの価値は高まる。

現在、データセンター向け融資はウォール街で最も人気のビジネスとなっている。2025年12月、Blue Owlは引受基準を満たさないとして、ミシガン州におけるOracleのデータセンタープロジェクトを拒否した。しかしすぐに、Pacific Investment Management Companyがより高い価格でこの案件を奪い取った。このような案件の奪い合いは、ほぼ毎月ウォール街で発生している。

一方には資金不足のテクノロジー大手、もう一方には投資先に困っている資産運用会社がいる。そして両者はすぐに意気投合した。

彼らの最初の大プロジェクトが、冒頭で触れたあのデザート、Beignetだ。

Metaはどのように280億ドルの負債をデザートに隠したのか？

Metaが建設に関与し、ルイジアナ州にあるHyperion超大規模データセンターは、まずLaidley LLC名義で登記された。この施設は同社によって運営され、地元の電力会社と15年間の電力供給契約を結んだのも同社だ。

Hyperionの敷地面積をニューヨーク・マンハッタンと比較した図、出典：Bloomberg

Laidleyは、合弁会社であるProject Beignet Holdingsに属している。データセンターの所有権はここにある。

合弁会社の大株主はBeignet Investorと呼ばれる。273億ドルの債券はこの会社から発行された。

負債はデータセンターを所有する企業ではなく、その株主に課せられる。

さらにその上には、Beignet Pledgorが存在する。英語でpledgorとは質権設定者を意味する。この企業はBeignet Investorを完全子会社として保有し、さらにBeignet Investorの全株式を受託者に質入れしている。

これにより、債権者は非常に明確な担保を手に入れることができる。万が一問題が発生した場合、受託者はまずルイジアナ州でデータセンターを評価し、売却し、長期にわたる訴訟を待つ必要はない。契約に従って株式を執行すればよい。施設は引き続き稼働し、リース契約も継続され、賃料を受け取る者だけが変わる。

Beignet Pledgorの上にはさらに4社が存在し、そのうちの1社はBeignet Net Lease Aggregatorと呼ばれる。最上部にはBlue Owl傘下のOSNLというネットリース不動産投資信託と、それと共に出資する共同投資家が位置する。

7社すべてがデラウェア州に登記されている。現地の有限責任会社は、メンバーや出資比率を公開する必要がない。

273億ドルの負債も公募は行われていない。これは144Aルートを通じて、適格機関投資家のみに販売され、公開目論見書は提出されない。取引条件を確認するには、まず秘密保持契約に署名する必要がある。また、これは永久144Aであり、公開登録債券に転換されることはない。

証券取引委員会の全文検索システムで「Beignet」を検索すると、唯一の記述的なヒットはBlue Owlの四半期報告書における後発事象の注記である。年次報告書では、「Meta」やプロジェクト所在郡の名前と共に消え、わずかに「ネットリースデータセンター」という集計数値のみが残る。

これだけでも十分に目まぐるしいが、これはまだ法的な分離に過ぎない。

SPVは新しいものではない。不動産やインフラ業界では数十年にわたり使用されており、会計基準は人々が負債をここに詰め込むことを以前から認識しており、それに対して2つのハードルを設けている。ある事業体を企業の財務諸表に連結するかどうかは、単に株式保有比率だけでなく、誰が最も重要な営業活動を支配し、誰が大部分の損失を負担し、大部分の利益を得るかにも依存する。

MetaはHyperionの唯一のテナントであり、資金と信用を提供し、建設と不動産管理も担当する。この基準に従えば、この負債は本来、Meta自身の財務諸表に連結されるべきである。

しかし、Metaは20%を残している。

Blue OwlのOSNLファンドと共同投資家は、Beignet Pledgorおよび他の4つの持株会社を通じて、Beignet Investorを100%保有する。Beignet Investorはさらに合弁会社の80%の株式を保有する。Metaは残りの20%を取得する。

80と20。この物語に繰り返し登場する二つの数字だ。

Metaは決算報告の中で、同社は合弁事業の経営成績に最も影響を与える活動を主導する権限を持たないため、主要な受益者ではなく、連結対象外としている。合弁事業はMetaの連結決算には含まれず、273億ドルの負債も当然ながら計上されない。

帳簿上の数字が消えたわけではない。ただ、置き場所が変わっただけだ。

住宅ローンからリースへ——シリコンバレー大手の「負債返済の技法」

負債がMetaの貸借対照表に載っていないからといって、Metaが資金を出さなくていいわけではない。

Meta傘下にはPelican Leapという賃借会社がある。同社はLaidleyと4年間のリース契約を結んだ。2029年から、Pelican Leapは毎月Laidleyに賃料を支払う。その資金はLaidleyから合弁会社、そしてBeignet Investorへと流れ、最終的に債券投資家への元利金の返済に充てられる。

大回りをしているが、賃料は結局Metaの懐から出ていく。

273億ドルの債券の表面利率は6.581%、2049年5月満期で、完全元本均等償却方式を採用している。2049年まで一括で元本を返済する普通の社債とは異なり、毎期少しずつ返済口を開け、24年かけてゆっくりと返していく。

どちらかと言えば、住宅ローンに近い。

Metaが最初の4年間に支払う賃料は合計123億ドルで、年平均30.8億ドルとなる。この数字はその年の元利金返済額をちょうどカバーし、上乗せされた1割2分は株式出資者に還元される。

ここからが、リース期間を巡る見どころだ。

負債の期間は24年。当初のリース契約はわずか4年。2029年からリースが始まり、その後は更新オプションが付帯し、最長で20年まで延長可能だ。2033年になれば、Metaは理論上、契約を更新せずに撤退できる。

では、まだ返済が終わっていない200億ドル超の負債はどうなるのか。

答えはリース契約の別のページに隠されている。毎月の賃料に加え、Metaは残価保証を提供しており、その上限は約280億ドルと、負債額そのものよりもやや高い。この金額は時間の経過とともに減少する。Metaがリースを更新しない場合、不動産価値がこの基準額を下回った分は、Metaが補填する。

280億と273億という数字を並べてみると、この二つを結びつけて考えざるを得ない。

つまり、債券が実際に依存しているのは、その建物だけでも、その中の機械だけでもない。

それが依存しているのは、Meta の信用力だ。

これが格付けの説明にもなる。S&Pはこの債券にA+、Meta自身はAA−の格付けを与えた。格付け機関は、まだ稼働していない建物として価格を決めるのではなく、Metaの信用力を一段階引き下げたのだ。

Metaは資金を出し、信用力を提供し、運営を担当し、唯一のテナントでもある。それにもかかわらず、財務諸表には「主要な受益者ではない」と記載している。

このクリーンなバランスシートも安くはない。Metaが公開市場で同じ期間の債券を発行した場合、コストは約5.5%だ。この仕組みを経ることで、コストは6.581%に上昇する。同じ金額で、年間約3億ドルもの利息を多く支払うことになる。

これだけの費用を払って手に入れるものは、明らかに単なる建物ではない。

2026年7月、2つ目の同種のプロジェクトが登場した。名前はSopaipilla。アメリカ南西部の揚げ菓子の一種だ。プロジェクトはテキサス州エルパソにあり、発行規模は最低120億ドル。構成比は同じく8対2だ。違いは、80%を保有する主体がBlue OwlからBlackRockに変わったことだ。

Metaは次世代の大規模言語モデルに2つの内部コードネームを付けていた。1つはアボカド、もう1つはマンゴーだ。金融サイドの命名は明らかに食欲をそそる。

Metaの仕組みは最も精巧だが、唯一の方法ではない。

Microsoftは特別目的会社を設立せず、帳簿上の負債を大幅に増やすこともなかった。過去約2年間で、総負債は449億ドルから403億ドルに減少した。しかし、同じ期間にファイナンス・リース負債は271億ドルから629億ドルへと倍以上に増加し、総負債を200億ドル以上上回っている。

629億ドルは確かにMicrosoftのバランスシート上にあるが、「負債」の行には計上されず、「その他の流動負債」と「その他の長期負債」に分割されている。最も目立つ行から見ると、それは静かに存在している。

ファイナンス・リースの意味も非常に明確だ。名目上はリースだが、実質的には分割払いでの購入に近い。リース期間が資産の耐用年数の大部分をカバーする場合、会計上は既に購入したものとみなされ、単に分割払いをしているだけとなる。そのため、全額を負債として計上する必要があるが、負債の欄に報告する必要はない。

Googleは特別目的会社すら設立しない。他社が建設するデータセンターに対して支払保証を提供し、相手が資金を借りられるようにしている。Googleは財務諸表に非常に重要な一文を残している。相手が債務不履行に陥った場合、Googleは基礎となるリース契約を引き継ぐ権利を留保する、というものだ。

この種の保証はクレジット・デリバティブとして計上される。名目規模は半年間で169億ドルから438億ドルに増加したが、実際にバランスシートに計上されるのは、保証の当日の評価額である8億1500万ドルであり、名目規模の2%未満だ。

アマゾンが最も直接的だ。2026年3月、同社は500億ドル超の社債を発行し、自社でデータセンターを建設した。さらに、オラクルと同様に、1063億ドルのリース契約を抱えており、これらはまだ貸借対照表に計上されていない。

オラクルの手法はさらにシンプルで、契約を結ぶだけだ。2600億ドルのリース契約のほとんどはデータセンターに関連し、期間は15年から19年で、2027会計年度から賃料が発生し始める。それまでは、これらのリース債務は貸借対照表に現れない。

メタは合弁会社を活用する。マイクロソフトはファイナンス・リースを利用する。グーグルはプロジェクトに信用保証を提供する。アマゾンとオラクルはまずリース契約を結ぶ。

道筋は異なるが、全員が同じラインを見つめている。

企業が将来支払うべき資金を大まかに3層に分けると、そのラインが見えてくる。第1層はすでに借り入れた資金で、社債、手形、ローンなど、資金が入金されると同時に債務も計上される。第2層は、すでに商品やサービスを受け取った、あるいは資産の使用を開始した後に発生する未払い金で、支払いが始まった賃料も含まれる。第3層は、契約は締結済みだが、サービスや資産がまだ引き渡されていない、または使用開始されていないコミットメントで、通常は財務諸表の注記に記載される。

第2層と第3層の間が、貸借対照表の境界線である。

会計は、将来返済する意思があるかどうかを問わない。現在、モノを受け取ったかどうかだけを問う。資金を受け取り、商品を受け取り、使用可能な建物を受け取れば、帳簿に記録しなければならない。モノがまだ届いていなければ、負債も計上しなくてよい。

これで全てが明確になった。自社で建物を購入するのではなく、リース契約を結べ。リース契約を今日から開始するのではなく、数年待て。

リースにも深浅がある。ファイナンス・リースは貸借対照表に計上されるが、他の負債の中に隠れており、マイクロソフトの629億ドルはこの層にある。オペレーティング・リースも貸借対照表に計上されるが、賃料の現在価値のごく一部のみであり、メタのリース契約はこの層にある。まだ賃料が発生していないリース契約は、1円も貸借対照表に計上されず、オラクルの2600億ドルとアマゾンの1063億ドルは最も外側に位置する。

建物を建設することは、徐々に建物をリースすることへと書き換えられつつある。

5社の数字を積み上げてみると、すでに借り入れた資金は4458億ドル。契約済みで未だ貸借対照表に計上されていないリース契約は8310億ドルで、約2倍に相当する。購入および建設のコミットメントを合わせると、合計で2.13兆ドルに達する。

これが、冒頭の200億ドル超を拡大した姿である。

5年前、ウォール街はすでにデータセンター事業に注目していた

もしここで話が終われば、AIブームが生み出した新たな発明として理解されやすい。

実はそうではない。

時間を2021年に戻そう。世界のデータセンターのM&A総額は490億ドルで、当時の記録を更新した。2022年は480億ドル、187件の取引のうち91%の資金がプライベートキャピタルから来ていた。その年の最大12件の取引のうち、10件はプライベートキャピタルが買収したものだ。

ブラックストーンはホスティング事業者のQTSを約100億ドルで買収。KKRとGIPはCyrusOneを150億ドルで、DigitalBridgeとIFMはSwitchを110億ドルで取得した。1件あたりの平均取引額は2018年の8000万ドルから2022年には2億3500万ドルに上昇した。

彼らが買いたかったのはサーバーではない。

土地だ。建物だ。そして引き込まれた電力だ。

2023年の利上げにより、世界のデータセンターM&A総額は260億ドルに縮小。2024年には再び730億ドルに急増し、それまでのすべての記録を超えた。2025年にはさらに最高値を更新。2024年初頭から現在までに575件の取引で総額1510億ドル、その84%の資金がプライベートキャピタルから来ている。

なぜなら、テナントが十分に優良で、契約期間が十分に長いからだ。

データセンターは資金を大量に消費するため、ホスティング事業者は単独で建設できないことが多く、パートナーを探す必要がある。しかし、入居するのは信用力が最も高いクラウド大手で、契約は10年以上にわたる。安定したリターンを求めて世界中を探すインフラファンド、年金基金、ソブリン・ウェルス・ファンドにとって、これはテクノロジー事業ではなく、すでに電力が通った賃貸ビルのようなものだ。

Hyperionの株式構成も、市場ですでに使われていたものだ。

2023年12月、ブラックストーンとDigital Realtyは70億ドルの開発合弁会社を設立。ブラックストーンが80%、Digital Realtyが20%を保有。2024年10月、Equinixはシンガポール政府投資公社やカナダ年金基金と150億ドルを超える合弁会社を設立し、Equinixは25%を残した。

ブラックストーンの80%とDigital Realtyの20%、そしてBlue Owlの80%とMetaの20%を見比べると、ほとんど変わっていない。

構造はAI以前にすでに整っていた。資産はある。長期テナントもいる。比率も決まっている。あとは、ますます大きくなる資金を誰が出すかだけだ。

本来なら、銀行の番のはずだ。

しかし、銀行は2023年に一歩後退した。シリコンバレー銀行の破綻後、米国の規制当局は同年7月に「バーゼルIII最終化」の資本規則案を発表した。期間が長く、金額が大きく、高度にカスタマイズされた融資に対して、銀行はより多くの自己資本を確保する必要がある。

データセンターはまさにこの3つの条件に該当する。長期。大口。非標準。

銀行はバランスシートを縮小し始め、プライベートキャピタルがその地位を引き継いだ。後者の背後には保険年金や年金基金があり、資金の期間は20年のリース契約と一致する。

このバトンタッチはプライベートクレジットにとって特に重要だ。過去10年間で最大のストーリーはソフトウェアであり、ソフトウェア向け融資は2015年の80億ドル未満から2025年末には5000億ドル以上に成長し、全ダイレクトレンディングの19％を占める。AI関連融資はほぼゼロから2000億ドル以上に増加し、その割合は1％未満から約8％に上昇しており、主にここ数年で発生している。

AI関連分野に投資するプライベートクレジットファンドの割合は、10年前の5％から20％に上昇した。取引件数ベースでは、AI関連取引はすでに34％を占めており、過去5年間の平均はわずか17％だった。データセンター分野における144A私募債は、2025年末にはほぼゼロだったが、現在は400億ドル以上に成長している。今後3年間で、AIインフラはプライベートクレジットからさらに8000億ドルを調達すると予想されている。

ソフトウェアが10年かけて積み上げた規模を、AIは3年足らずで追い越そうとしている。

しかし、プライベートキャピタルがこの地位を維持できるかどうかは、まだ見極める必要がある。2026年3月、「バーゼルIII最終化」の要件は大幅に緩和された。企業向け融資のリスクウェイトは引き下げられ、プライベートファンド投資の資本負担は草案の4倍から元の水準に戻された。規制当局の試算では、これにより銀行に1兆ドル以上の新規融資能力が生まれる。JPモルガン・チェースはすでに500億ドルのダイレクトレンディング枠を設定している。

銀行が再び戻ってくる準備をしている。

AI時代のサブプライム融資？

現在、市場はこれらのシャドーローンに新たな名前を付けている。「AI時代のサブプライムローン」だ。

2008年の金融危機以前、誰もが住宅価格は永遠に上昇し続けると暗黙のうちに想定していた。今日、人々には2つの「暗黙の想定」がある。

第一に、データセンターは予定通りに建設されるという想定だ。国際通貨基金（IMF）は、計画中のデータセンターの60％がまだ着工しておらず、関連する債務はすでに販売されていると推定している。Hyperionは2029年頃に完成予定、オラクルの2600億ドルのリース契約は2027会計年度から賃貸開始、Sopaipillaキャンパスは2028年の稼働を目標としている。

第二に、建物が完成した後、その中にある機械が十分に価値を持つことだ。

Hyperion の負債は2049年まで、つまり24年間にわたって返済される。プロジェクト内のGPUは、テクノロジー企業の帳簿上では通常5～6年で減価償却される。空売り筋は、実際の寿命は2～3年しかないと考えている。中古市場のH100は、3年目には新品価格の45％でしか売れない。

市場はすでにこの不安に値段をつけようとしている。社債のデフォルト保険を購入するのにいくらかかるかは、市場のデフォルトリスクに対する判断を反映している。オラクルのCDS価格は2026年3月に2008年の金融危機時の最高値を超え、4ヶ月後には再び記録を更新した。

今日の評価額は、すでに安定して家賃収入を得ている建物にかけられているのではなく、まだ起こっていない一連の出来事にかけられている。建物が予定通り完成すること、電力が予定通り供給されること、計算能力が予定通り使用されること、機械が24年間の債務返済期間中にそれほど早く古くならないこと、テナントが契約を更新し続けること……。