日本の金利が1996年水準に回帰、ビットコインは9月の利上げを乗り切れるか？

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日本の国債利回りは数十年ぶりの高水準に上昇し、キャリートレードと債務圧力が市場の警戒を呼んでいる。一方、ビットコインは急騰し80,000ドル付近に達しており、市場はマクロリスクとのデカップリングが一時的な現象に過ぎないかどうかに注目している。

原文タイトル：1996年の警告と暗号資産の転換点
原文著者：Ashrith Rao、Blackhead
原文編集：Saoirse、Foresight News

日本の国内借入コストは1996年以来の高水準に達した。その同じ日の朝、30年国債利回りは4.185%、10年国債利回りは2.945%を記録した。

長年にわたりマイナス金利でデフレに対抗してきた国にとって、これは大きな構造転換である。

一方、ビットコインは過去1週間で22%急騰し、5月以来初めて80,000ドル台に乗せた。本稿で核心的に考察する矛盾点は、日本国債市場が激しく変動する一方で、暗号資産市場が比較的底堅く推移していることにある。

キャリートレードの根底にあるロジック

過去数年間、円キャリートレードは世界のリスク資産市場を牽引する重要な力となってきた。投資家は低コストの円を借り入れ、ドルに交換し、より高いリターンが得られる様々な資産を購入してきた。

国際決済銀行のデータによると、オフショアの非銀行機関が取得した円建て融資は約2,500億ドルに上る。より広い基準で統計を取れば、その規模は5,000億ドルに達する可能性がある。これほど巨大なレバレッジは、日本の金利が長期的にゼロ近辺に維持されるという核心的前提の上に成り立っていた。そして現在の現実は、この旧来の前提を覆している。

6月、日本銀行は政策金利を1.0%に引き上げ、31年ぶりの高水準となった。

市場では、9月17日から18日の金融政策決定会合で再利上げが行われるとの見方が広く浸透している。日本が過去30年にわたり独自性を保ってきた金融環境は崩壊しつつあり、10年国債利回り2.88%は単なる冷たい数字ではない。円が急激に上昇すれば、キャリートレードのポジションは瞬時に利益から損失へと転じる。

ゴールドマン・サックスのPraneet Shah氏は「為替レートが動くだけで、ポジション全体の年換算リターンが完全に吹き飛んでしまう」と述べている。

2024年8月にはまさにこのシナリオが展開された。円高の影響で、ビットコインは約64,600ドルから8月5日の49,000ドルまで下落した。東京の東証株価指数（TOPIX）は単一取引日で12%も急落した。

しかし現在の状況は異なる。

今月、円は為替介入による上昇分の過半を吐き出し、現在は弱含みで推移しており、対ドルで約159円となっている。円安はキャリートレードの魅力を再び高めるため、日本銀行の今後の円に対する政策動向には十分な警戒が必要である。

債務の崖

6月末、日本の国債残高は過去最高の1346兆円（約9.1兆ドル）に達した。日本政府は本会計年度末には債務残高が1492兆円にまで膨らむと見込んでいる。高市早苗首相は、2027年4月から消費税を1%に引き下げることを2年間実施すると発表し、これにより5兆円の財政缺口が新たに生じる。

これにより難しいジレンマが生じている。日本は円を安定させインフレを抑制するためにより高い金利を必要とする一方、利上げは巨額の国債利払い負担を大幅に増加させる。

日本銀行は2027年4月から国債買い入れ縮小ペースを緩めると発表した。これは政策が金融政策の迅速な正常化ではなく、市場の安定を優先することを示している。それでも債券市場は明らかに信頼感の不足を示している。

日本は8月の為替介入に資金を供給するため、一部の米国債を売却した。6月の米国債保有額は264億ドル減少し、総保有額は1.117兆ドルとなった。これは世界各国の中で最大の単月減額であり、米国10年債利回りを直接押し上げ4.74%に達した。

債務圧力は日本だけの問題ではない。その背後には世界的な債務調整の大きな流れがあり、矛盾の源泉の一つは米国にある。

ビットコインのデカップリングの仮象

上記の様々なマクロ的混乱に直面しても、ビットコインはほぼ影響を受けず、価格は78700ドルを上回って安定している。この粘り強さは、伝統的な「リスク選好」のロジックに挑戦を突きつけている。重要な問題は、これが真の市場デカップリングなのか、それとも嵐の前の一時的な仮象なのかということだ。

悲観的なシナリオのロジックは明確だ。日本銀行が大幅に利上げし円高が進めば、キャリートレードの集中的な解消が起こり、世界のリスク資産のデレバレッジを引き起こす。

2024年8月の売り浴びせの中で、ビットコインは日本株と高い連動性を示し、ビットコインが無関係ではいられないことを証明している。さらに、日本の利回りが上昇すれば有利子資産の収益が向上し、それと比較して利息を生まないビットコインの魅力は低下する。

楽観的なシナリオは別の可能性を示している。円が継続的に下落すれば、ビットコインは日本投資家にとって魅力的な避難先となる。

これは純粋な理論的推論ではない。レイ・ダリオ氏は日本の債務現状がビットコインのポートフォリオ価値を裏付けているとし、ビットコインを少額配分しつつ、資産の10〜15%を金に配分することを推奨している。

日本機関の参加度も継続的に高まっている。例えば、野村の暗号資産子会社であるLaser Digitalは、日本で4年ぶりとなる新規の暗号資産取引プラットフォームライセンスを取得した。野村の調査によると、回答者の79%が今後3年以内にビットコインに投資する計画を持っている。

日本で改正された《金融商品取引法》により、暗号資産は金融商品として再分類され、これにより2027年に現物暗号資産ETFの上場が促進され、独立した税制も併せて整備される見込みだ。日本取引所グループは早ければ2027年に暗号資産現物ETFを上場させる可能性がある。

規制の枠組みが明確化する一方で、マクロ面での圧力も蓄積され続けている。

9月の政策転換ウィンドウ

日銀の次回の金融政策決定会合は9月17〜18日に予定されている。多くの機関は政策金利が1.25%に引き上げられると予測している。

債券市場はこの見通しを十分に織り込むだろうが、ビットコインが完全に消化できるとは限らない。本当に警戒すべきは、利上げそのものではなく、日銀が将来の政策制約について示す姿勢だ。

日銀が1%は2%の金利水準への移行段階に過ぎないというシグナルを発すれば、円は急速に強含みとなり、キャリートレードは大規模な巻き戻しを迎えるだろう。逆に、債務の持続可能性への懸念が利上げ余地を制限するという姿勢を示せば、円はさらに弱含みとなり、ビットコインはドル安と国内の買い需要の恩恵を受ける可能性が高い。

1996年の金利水準は、相場のドライバー要因ではなく、リスク警告シグナルとして捉えるべきだ。市場を真に支配するのは、特定の為替レートの数字ではなく、円の方向性である。現在は円安・ビットコイン高の構図が続いているが、9月の日銀会合で市場のコンセンサスが変われば、この相関関係は急転換する可能性がある。

現在の市場のメインシナリオは、日本の債務問題は緩やかに進行し、突発的な暴落や急落は起こらないというものだ。ビットコイン投資家はキャリートレードの巻き戻しを待っているわけではなく、すでに円安と機関投資家の資金流入継続という見通しを織り込んで取引している。

このロジックは成立する可能性があるが、日本の金利の歴史的パターンと照らし合わせて慎重に見極める必要がある。30年国債利回りが約30年ぶりに4%に迫ることは、必ず深遠な市場への影響をもたらすだろう。