エヌビディアの決算は予想を上回ったが、AI強気相場を支え続けられるのか？

水曜日の米国市場終了後、エヌビディアは962.2億ドルの四半期売上高を発表した。前年同期比で2倍以上に増加し、記録を更新、ウォール街の予想を15四半期連続で上回った。

しかし、株価を下落から上昇に転じさせたのは、この数字ではなかった。40分後の電話会議で、最高財務責任者コレット・クレスが口にした別の数字だった。

まずは予想を上回ったこの四半期を見てみよう

売上高は962.2億ドル、アナリストの平均予想は922.7億ドルだった。

データセンター事業の収益は890億ドルで、前年同期比117%増。エッジコンピューティング（PC、ゲーム機、ロボット向けのAI機能を担うチップ）は72億ドルで、27%増。

純利益は596.9億ドル、1株当たり2.46ドル。1年前の同期は264.2億ドル、1株当たり1.08ドルだった。特定項目を除いた1株当たり利益は2.22ドルで、市場コンセンサスの2.09ドルを上回った。

営業費用も55%増の84.1億ドルとなった。

ジェンスン・フアンは声明で自身の見解をこう述べた。「AIはすでに転換点に到達している。それは有用な仕事をしている。そのトークンは生産性があり、利益を生む。今や、計算能力こそが収益だ」

時間外取引の開始時点では、株価は下落方向に動いていた。決算発表後の40分間、ほぼ動きがなかった。

期待値が高すぎたからだ。この株は3年間上昇を続け、時価総額は4000億ドルから5兆ドルに急拡大した。投資家が求めていたのは「また良い四半期」ではなかった。

そして電話会議が始まった。クレスは2つのことを示した。

第一に、次四半期の売上高ガイダンス：1080億ドル、上下2%の変動幅。アナリストの平均予想は1042億〜1052億ドルの範囲だった。これを達成すれば、エヌビディアにとって初の四半期売上高1000億ドル突破となり、S&P 500でこれまでに達成したのはわずか9社だけだ。

第二に、そしてより重い一撃：2028会計年度の売上高は約70%増加する見込み。FactSetが調査したアナリスト予想は45%、LSEGベースでは44.8%だった。彼女は予想を一気に25ポイント引き上げた。

彼女はさらに、ほとんど自慢とも言える一言を付け加えた。同社は依然として「供給制約」に直面しており、そうでなければ来年の売上高は倍増する可能性があると。

同時に発表されたのは、アマゾン・ウェブ・サービス（AWS）との提携拡大だ。2027年と2028年に、AWSはそのグローバルインフラ上にさらに200万枚のエヌビディア最新GPUを配備する。

株価は直後に4.2%上昇し、出来高は5000万株を超えた。

Mindset Wealth Managementの最高投資責任者セス・ヒックル氏の評価はこうだ。「この報告書を『驚異的』以外の何かとして解釈するのは難しい」。

循環融資への疑問

この決算発表以前、エヌビディアにのしかかっていた最も重い問題は需要ではなく、同社自身が需要のための資金を前貸ししていることだった。

過去1ヶ月、同社が行ってきたことはチップメーカーの範疇を超えている。ウォール街の大手金融機関6社と連携し、顧客のデータセンター建設向けに最大5000億ドルの融資の一部保証を提供。また、OpenAIがオハイオ州で進める大規模データセンタープロジェクトの債務保証に同意し、リース計画が頓挫した場合、数十億ドルの負担を負う可能性がある。

疑問は率直だ。「もし私があなたからチップを買うためにお金を借りるなら、その収益は本当の需要なのか、それとも自分で作り出したものなのか？」

クレス氏はこの言葉を避けなかった。電話会議で彼女はこう述べた。

「私たちはこの支援の規模を認識していますし、一部の人がこれを循環融資と呼ぶことも知っています。私たちの見解は異なります」。

彼女の弁護論理はこうだ。エヌビディアは、OpenAIのような大規模な最先端ラボが「史上最大のテクノロジー企業になる」と予想しており、彼らの現在のボトルネックは製品開発やモデル改善に十分な計算能力を確保できないことにある。だからこそ、エヌビディアの融資が必要なのだという。

そして彼女はその場でさらに上乗せし、次の取引を予告した。同社は別の最先端AIラボの約2ギガワットの計算能力に対して「選択的な信用補完」を提供するという。彼女は名前を明かさなかった。

黄仁勲氏は電話会議で一つのことを強調した。需要の源泉が広がっているということだ。「昨年の今頃は、この建設を推進していたのは1つのラボだけでした。今日、私たちは新しいAIラボとスタートアップの黄金時代を迎えています」。

Infrastructure Capital Advisorsの最高経営責任者ジェイ・ハットフィールド氏がその日の冗談で言ったことは、おそらくこの会社の現在の位置づけを最もよく表している。「まるで退屈な一日にFRBを待っているような感じだが、実際はエヌビディアを待っているんだ。黄仁勲をAIのFRB議長と呼ぶ人もいる」。

唯一下がっている線

この決算報告にひび割れがないわけではない。ひび割れは一つだけだが、それは現実的だ。

第2四半期の粗利益率は75%。第3四半期のガイダンスは約74%、上下50ベーシスポイント——アナリスト予想の約74.8%を下回る。そして同社自身が警告しているように、供給不足が深刻化するにつれて粗利益率はさらに低下し、来年初めには71%まで落ち込む可能性があり、その後改善するとしている。

原因はメモリだ。データセンターの需要がメモリチップを枯渇させており、Appleを含むテック大手がこのコストを負担している。

この問題がどれほど緊迫しているかを示す数字が一つある：NVIDIAのサプライヤーへの調達コミットメントは、前四半期の1190億ドルから2790億ドルへと、一四半期で1600億ドル増加した。同社は「主にメモリ調達に関連している」と述べている。

同社はすでにコスト転嫁を進めている：Vera RubinおよびGrace Blackwellアーキテクチャに基づく2027年初頭のサーバーは、主要顧客への価格が15%以上上昇する見込みだ。

この決算報告があっても、これらの数字によって遮られていないトレンドが一つある：ますます多くのテック企業の計画支出が、自社製チップに向かっている。その目的は、NVIDIAの高価で供給が逼迫しているプロセッサへの依存を減らすことだ。

今年、大手テック企業のAIインフラへの支出は7300億ドルを超える見込みで、昨年は4000億ドルだった。この資金のうちどれだけが最終的にNVIDIAの収益になるかは、自社製チップの進捗次第だ。

もう一つ覚えておくべき詳細がある：NVIDIAの今年の株価上昇率は12.4%だが、同期間にAMDとIntelはどちらも倍以上上昇している。

過去4回の決算発表後の翌日、NVIDIAの株価はすべて下落している。

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