要約

・コアCPIは前月比で2カ月連続して予想を上回り、「潜在的なインフレは依然として着実に鈍化している」という判断を弱めた。

・コアCPIの前年同月比上昇率は低い基準と四捨五入の影響を受けており、前月比の伸びがなかなか低下しないことの方が警戒に値する。

・住居と住居以外のサービスが同時に強まっており、FRBが今回のインフレ圧力を完全にエネルギー変動に帰属させることを難しくしている。

・コア商品の前年同月比上昇率は横ばいであり、価格圧力がまだ全面的に拡散していないことを意味するため、インフレの全面的な再加速と早急に判断することは避けるべきだ。

・10月の再利上げの理由はやや強まったが、最終決定は今後のインフレ、雇用、金融情勢次第である。

編集者注：9月に利上げを実施したばかりのFRBに、またも安心できないインフレ報告が届いた。市場はコアCPIの前月比伸び率が0.2％に鈍化することを期待していたが、実際には2カ月連続で0.3％にとどまった。同時に、住居インフレの鈍化は停滞し、住居以外のサービス価格もやや強まった。

FRBにとって、原油価格の上昇自体は直ちに利上げを要求するものではないかもしれないが、エネルギー価格が高止まりし、コアインフレがなかなか冷え込まないのであれば、様子見の余地は狭まる。Gianluca Benigno氏は最新の分析で、9月CPIは追加利上げの理由を強め、10月会合を可能な行動の窓口にしたと述べている。今後の鍵は、他のデータが潜在的なインフレが依然として低下していることを示す十分な証拠を提供できるかどうかである。

以下が原文である：

コアインフレが連続で予想を上回り、鈍化期待が再び裏切られる

9月CPIでFRBが最も安心できないのは、食品とエネルギーを除いた価格上昇率が依然として鈍化していないことである。

当月のコアCPIは前年同月比2.6％上昇し、市場予想の2.5％および8月の2.4％を上回った。季節調整済み前月比は0.3％上昇で8月と同水準となり、2カ月連続で市場予想の0.2％を上回った。

総合CPIは前年同月比3.7％上昇、季節調整済み前月比0.6％上昇となった。ガソリン価格は前月比9.1％上昇し、総合CPIの月間上昇幅の半分以上を占めており、エネルギーが依然として総合物価を押し上げる主要因であることを示している。

しかし、エネルギーの上昇とコアインフレの未低下が同時に現れたことで、この報告の政策的含意はより引き締め寄りとなっている。原油価格の変動を一時的に除いても、他の消費価格の上昇ペースは市場が期待するほど鈍化していない。

コアCPIは前年同月比で2.4％から2.6％に上昇しており、慎重に解釈する必要がある。Benignoの計算によれば、四捨五入前の前年同月比上昇率は実際には約2.45％から2.56％へ上昇しており、上昇幅は約0.11ポイントである。前年同期の基準値が低かったことも、前年同月比の数値の変化を増幅させている。

したがって、公表値が0.2ポイント上昇しただけで、コアインフレが突然大幅に加速したと断定することはできない。政策判断に本当に影響するのは月次トレンドである。市場が期待していた減速は起こらず、コアCPIの前月比0.3％上昇が再び現れた。とはいえ、これだけで新たなインフレ上昇サイクルを確認するには不十分だが、FRBが安心して利上げを一時停止できる証拠を依然として欠いていることを意味する。

住宅とサービスが堅調に推移し、待ち続ける根拠が弱まった

コアインフレ内部の変化は、単一の総合数値よりも注目に値する。

これまで、住宅インフレの段階的な鈍化は、コアインフレのさらなる低下を促す重要な力と見なされていた。しかし9月、このプロセスは停滞した。

住宅価格の前年同月比上昇率は8月の3.0％から3.2％に上昇し、季節調整済み前月比上昇率は0.3％から0.4％に上昇して、当月のコアCPI上昇率の約半分を寄与した。うち、帰属家賃——すなわち持ち家が提供し得る賃貸サービスの価値を推計したもの——の前月比上昇率は0.2％から0.3％に上昇した。主要住居の家賃上昇率は0.2％にとどまった。

住宅の前年同月比の強まりは低い基準値の影響を一部受けているが、季節調整済み前月比の加速は、直近の価格動向にも確かに変化があったことを示している。FRBにとって、これはコアインフレを持続的に押し下げるはずだった項目が、一時的に期待された役割を果たせなかったことを意味する。

住宅以外でも、サービス価格は同様に粘り強さを保っている。

住宅を除いたコアサービス価格は、通常「スーパーコア」サービス価格と呼ばれ、その前年同月比上昇率は3.1％から3.2％に上昇し、季節調整済み前月比上昇率は0.3％を維持した。交通サービスは前月比0.6％上昇し、うち航空券は1.2％上昇した。病院サービスと教育サービスはそれぞれ0.7％と0.6％上昇した。

Benignoは、交通サービス価格の強まりは、高いエネルギーコストが一部のサービス価格に波及し始めている可能性を示唆すると考えている。ただし、医療、教育、住宅にはそれぞれ異なる価格驱动要因があり、これらの上昇をすべて原油価格に帰することはできない。

政策面での困難は、エネルギー圧力がまだ消退しておらず、住宅やその他のサービスも十分な冷却力を提供できていないことにある。この組み合わせが続けば、FRBはインフレが自力で回落することを確認するために待つことに、より頼りにくくなる。

商品分野には、いくつか比較的穏やかなシグナルが残っている。9月のコア商品価格は前年同月比0.7％上昇で、8月と横ばいだった。衣料品の前年同月比上昇率は3.6％から3.4％に低下した。コア商品の季節調整済み前月比上昇率は0.1％から0.3％に上昇したが、前年同月比上昇率が広範に加速する兆候はまだ現れていない。

これは、現時点ではコアインフレの粘着性が強まっているという記述のほうがより正確であり、すべての領域が全面的な値上げ局面に入ったわけではないことを意味する。

10月の利上げ理由は強まったが、依然として今後のデータによる確認が必要

FRBは9月の会合で25ベーシスポイントの利上げを実施し、フェデラルファンド金利の目標レンジを3.75％—4.00％に引き上げた。12名の投票委員全員がこの決定を支持した。政策声明は同時に、経済活動が堅調に拡大し、国内支出が底堅さを維持し、インフレが依然として高止まりしていると指摘した。

こうした背景の下で、9月CPIは実際にある問題を検証した。すなわち、潜在的なインフレが引き続き鈍化し、FRBが行動を一時停止してこれまでの引き締め効果を観察する根拠を提供できるかどうかである。

この報告は、期待された支持を与えなかった。

コアCPIは前月比で低下せず、住居と住居以外のサービスがやや強まったことで、「9月の利上げ後は引き続き待つことができる」という論拠は弱まった。ただし、1つの報告だけで前回の利上げの全効果を測ることはできず、金融政策が需要と価格に伝わるには時間がかかる。

Benignoの判断はさらなる引き締めに傾いている。彼のFRBの反応関数（reaction function、つまり中央銀行が経済データに基づいて政策を調整する方法）の理解によれば、政策当局者はインフレが目標を上回る状態が続く期間、経済と雇用の底堅さ、そして金融条件が需要を十分に抑制しているかどうかを同時に考慮する。

もし経済が堅調を保ち、労働市場に明らかな弱まりが見られず、コアサービスインフレが引き続き強めに推移すれば、FRBがさらに利上げする理由は強まる。逆に、今後のデータが明確な減速を示すか、金融条件が明らかに引き締まれば、一時停止して観察する根拠は依然としてある。

ここでは指標を区別する必要もある。FRBはPCE価格指数で2％のインフレ目標を測っており、コアCPIは重要な参考ではあるが、それを機械的に2％との差に当てはめて利上げ回数に換算することはできない。

10月27日から28日の会合に向けて、今後は生産者価格、インフレ期待、雇用、金融条件を観察する必要がある。とりわけ、住居と住居以外のサービスが再び鈍化できるかどうかが、FRBの価格圧力の持続性に関する判断に影響を与える。

9月CPIはまだ10月の利上げを既定路線にはしていないが、利上げを一時停止するために必要な証拠のハードルを引き上げた。コアインフレが予想通りに冷え込まない中で、FRBが引き続き待つことを選ぶならば、他のデータからより説得力のある理由を見つける必要がある。

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