原題：「Uniswap：規制の束縛を受ける暗号ユニコーン、ブロックチェーン最大のDexプロトコル」

原文出典：Trend Research

今回のETH市場急騰以来、ETHは過去1か月で48％上昇し、多くのETHエコシステムプロジェクトの価格を押し上げています。歴史的な観点から見ると、ETH エコシステムの優良銘柄は、一般的に上昇サイクルにおいて乗数効果をもたらします。 UNI は、トレンドリサーチが ETH エコシステム ポートフォリオで注目している優良ターゲットの 1 つです。過去 1 か月で 28% 上昇しており、市場が継続すれば上昇分を取り戻す勢いがあります。同時に、UNI は、マクロ規制緩和の潜在的期待、プロジェクト事業データにおける主導的地位、トークン価格の構造的上昇など、ETH 市場のベータ状態において一定のトラックアルファの可能性を秘めています。

1.マクロ規制状況

規制の曖昧期間（2021～2023 年）: 2021 年 9 月 3 日、SEC は Uniswap Labs のマーケティング手法と投資家向けサービスに焦点を当てた調査を開始しました。 SECのゲイリー・ゲンスラー委員長は、DeFiプラットフォームは証券規制の対象となる可能性があると繰り返し述べており、規制権限の強化の必要性を強調している。それ以来、この調査は業界で幅広い議論を巻き起こし、UNIや同様のガバナンストークンが証券とみなされるかどうかは暗号資産規制における重要な問題となっている。 2023年8月30日、Uniswapは同社に対する集団訴訟に勝訴した。裁判所は告訴を棄却し、最終的にUniswapプロトコルは主に合法的な目的（ETHおよびBTC取引など）に使用されており、明確な規制上の定義がないことが原告の証券に関する申し立てを裏付けるとの判決を下した。

規制圧力期間（2023～2024年）： 2024年4月10日、SECはUniswap LabsにWells Noticeを発行し、Uniswapプロトコルが未登録の証券取引所として運営されている可能性があり、そのインターフェースとウォレットが未登録の証券ブローカーとして機能する可能性があり、UNIトークンと流動性プロバイダー（LP）トークンが投資契約とみなされる可能性があると非難した。 5月22日、Uniswap LabsはSECの申し立てを反駁する40ページのウェルズ回答文書を提出した。 Uniswap Labsは、自社のプロトコルを証券取引用に特別に設計されたものではない一般的なテクノロジープラットフォームと呼んでおり、取引量の65%は非証券資産（ETH、BTC、ステーブルコインなど）に関係しているという。最高法務責任者のマービン・アモリ氏は、SECが規制する前に「取引所」と「ブローカー」を再定義する必要があると述べ、SECの申し立てはトークンの誤分類に基づいていると考えている。

規制緩和期間（2025 年から現在まで）: 2025 年 2 月 25 日、SEC は Uniswap Labs に対する調査を終了し、今後は執行措置を講じないことを発表しました。 Uniswap LabsはXでこの結果を発表し、これを「DeFiにとっての大きな勝利」と呼び、その技術的な正当性を強調した。この事件は、トランプ政権発足後のSECの暗号通貨規制に対する姿勢の変化を反映している。 2025年4月8日、SECはUniswap LabsやCoinbaseなどの企業を暗号通貨取引規制について議論する暗号通貨ラウンドテーブルに参加するよう招待しました。 2025年5月5日、米国下院金融サービス委員会と農業委員会の共和党議員数名が共同で、暗号資産業界の規制に関する新たな討議草案を発表した。この草案は、従来の「21世紀金融イノベーション・テクノロジー法」（FIT21法）の中核内容を継承・拡大し、それを基にデジタル資産の規制枠組みをさらに洗練・拡大したものである。新しい草案の49ページは、デジタル商品の販売を伴う取引が、購入者が発行者の事業、利益、または資産の所有権を取得することを伴わない限り、それらの取引は証券を構成しないことを明確にすることを目的としています。下院は、下院デジタル資産市場構造法案の最新版を5月29日に公表する予定である。この最新版は、5月5日に公表された議論草案に続くもので、米国におけるデジタル資産の規制と取引の将来に向けた基礎的な青写真として広く見なされている市場構造立法の前進となる。下院は、6月10日に暗号市場構造法案を審議します。

現在、SECが2025年初頭にUniswap Labsに対する調査を実質的に終了したことから、暗号市場構造法における証券を構成しないものの現在の定義まで、Uniswapの現在のトークン経済スキームは、UNIが起訴のリスクに直面していないことを意味しています。トランプ大統領とその政府チームが政権を握ったことで、暗号資産規制の方向性は、暗号資産の分類方法、ハウィーテスト、規制機関の機能の分割を設計して暗号業界の発展に適応し、米国の主要暗号チームと協議することになりました。 Uniswap Labs もこの点で重要な助言的役割を果たしています。全面緩和後には、今後さらに有利な規制が期待できるかもしれない。

1.プロジェクトの事業状況

1.トップビジネスデータ

Uniswap は、暗号通貨市場で最も古く、最大の Dex プロトコルです。現在のTVLは51.2億米ドル、過去30日間の取引量は845億米ドルで、Pancakeに次いで2位となっている。 Binanceアルファ機能のリリース前、Uniswapの取引量は長期間にわたり市場1位であり、年間収益は9億2,900万ドルで第7位でした。従来の評価に従って単純に計算すると、PERは4.5～6.4ですが、CoinbaseのPERは約33～42、AppleのPERは約28～35、TeslaのPERは約50～70となります。将来的にUNIの「手数料スイッチ」がオンになるか、規制が緩和されて金融適用シナリオが拡大すれば（現在のUNIの市場価値は、その事業収益性に比べて大幅に過小評価されている。）

Uniswap Foundationの2025年第1四半期の財務概要によると、2025年3月31日時点で、ファンドは5,340万ドル相当の米ドルとステーブルコイン、1,580万UNI（UNI建て）、257 ETHを保有しており、これは2025年5月28日の終値に基づくと1億5,000万ドル相当のトークンに相当します。資本回転期間は2027年1月まで続くと予想されており、同社は良好な財務状況にあります。

2.トークン経済エンパワーメントの試み

これまでのUNIのトークン経済学では、UNIを使って収益を生み出す方法は、主に特定のペア取引プールにLPとしてUNIを追加したり、DAOのガバナンスに参加するようUNIに誓約したり、買い戻しや流動性インセンティブを提案したりすることが一般的でしたが、これらの収益は非常に間接的で、ほとんどの場合、利回りは低いものでした。 UNI を直接保有しても直接的な収入は発生しません。これが、UNI トークンの価格が非常に高騰しない主な理由でもあります。しかし、Uniswap Labsはトークン経済を強化しようとしており、何度も手数料の切り替えを提案してきました。しかし、規制上のリスクがあるため、実質的に可決され、実施されたことはありません。最新の料金切り替え提案は2024年2月に再開され、5月に技術投票で可決されました。オンチェーン投票は2025年後半にさらに推進されると予想されます。規制枠組みの段階的な進展と相まって、将来的には手数料スイッチが有効になる可能性があります。

手数料の切り替えに加えて、Uniswap が新たに開始した Unichain は、UNI の新しいアプリケーション シナリオも提供します。 Unichainは、Uniswap Labsが2024年10月10日に発表したレイヤー2（L2）ブロックチェーンです。OptimismのOP StackのSuperchainフレームワークをベースとしており、メインネットは2025年2月13日に正式にローンチされました。Uniswap LabsのCEOであるHayden Adams氏は、「長年にわたるDeFi製品の構築と拡張を経て、ブロックチェーンの改善点と、Ethereumロードマップの継続的な発展に必要なものを見出しました。Unichainは、L2が達成したスピードとコスト削減、より優れたクロスチェーン流動性、そしてより分散化されたものを提供します。」と述べています。

他のL2と同様に、UnichainにもUNIをステークトークンとして使用するバリデータネットワークがあります。UVN（Unichain Validator Network）のバリデータになるには、ノードオペレーターはEthereumメインネット上でUNIをステークする必要があります。ステーク量によって、アクティブなバリデータセットに選出される確率が決まります。収入は、純チェーン収入（基本手数料、優先手数料、MEVを含む）は、ステーキングウェイトに応じて分配されます。現在、公式は具体的なステーキング規模を直接明らかにしていませんが、Uniswap LabsはUnichainのサポートを継続しています。利回りとエコシステム規模が徐々に拡大すれば、より多くのUNIがステーキングに導入され、バリデーターとなり、収入を得ることになるでしょう。

2.トークン状況

UNIの現在の流通市場価値は42億、FDVは67億、トークンは完全に流通しており、誓約ロックアップは約37％です。

契約保有数は4億4800万、OI/MCは約10.6％、総ロングショート比率は1.02、Binanceアカウントのロングショート比率は2.16、大口アカウントのロングショート比率は3.87です。より多くのロングポジションは大口口座から発生します。 ETHの上昇以降、UNIのOIも徐々に上昇しており、デリバティブ市場は活発化しています。

スポットKラインでは、昨年11月のETHの上昇パターンにおいて、UNIとETHは形としては似たようなトレンドを示しましたが、ボラティリティはETHの2～3倍程度でした。しかし、4月のETHの上昇の今回のラウンドでは、2つのトレンドの形は似ていましたが、ETHの増加はUNIよりも大きかったです。市場の好調が続けば、UNI はさらに勢いを増して上昇分を補う可能性がある。

III.概要

トランプ氏が2025年に米国大統領に正式に選出されて以来、暗号化業界をどのように規制し、統合するかが最も重要な話題となっています。暗号化市場最大のDexプロトコルとして、米国がどのように規制するかが業界全体のモデルとなるでしょう。 Uniswap Labsは規制ルールの策定にも積極的に参加しています。 ETH の乗数効果と相まって、構造的に有利な機会がもたらされる可能性があります。プロジェクト独自のビジネスデータは市場トップクラスであり、かなりの利益と良好な財務状況を備えています。 Unichain のプロジェクトの推進と料金切り替えの提案を通じて、トークンに新たな権限が与えられる可能性があります。今後の市場に楽観的な見方をするなら、UNI は注目に値する ETH エコシステムの優良株の 1 つです。

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