TL;DR

· OKXICEの10月19日の更新通知によると、マイクロソフト、Alphabet、ゴールドマン・サックスなど16社の発行体が、自社株を取引可能なトークン化する行為に書面で反対しており、10月15日の9社から7社増加した。

· 反対はOKXICEという一つの場所以上には効力を持たず、業界全体でのトークン化の禁止を意味するものではない。これはSECの「30日間返答がなければ上場可能」というデフォルト機制が初めて大規模に使用されるものであり、争点は店頭取引プールの遅延見積と発行体の制御権にある。

· 関連銘柄：ICE、NDAQ、まだ異議を唱えていないエヌビディア、アップル、テスラ、既に名を連ねたマイクロソフト、Alphabet、ゴールドマン・サックス。

10月19日、OKXとインターコンチネンタル取引所（ICE）の合弁によるオンチェーン株式プラットフォームOKXICEは公開通知を更新し、自社株のトークン化に反対する発行体が16社に増加した。マイクロソフト、Alphabet、ゴールドマン・サックス、クアルコム、キャタピラー、マクドナルド、ウエスタンデジタルが最新のグループに加わった。10月15日の9社と比べ、4日間で7社増えた。

いわゆるトークン化株式とは、プラットフォームが実際の株式を1:1でカストディした後、オンチェーンで対応するトークンを鋳造し、投資家がステーブルコインを使って24時間の取引プールで売買できるようにするものである。SECは9月17日、こうした試験に5年間のイノベーション免除を認め、取引場所は当面取引所として登録しなくてもよいとした。条件の一つは、第三者が某株式をトークン化する場合、まずその会社に書面で通知し、30暦日を満たす必要があることだ。会社が返答しなければ、その場所は上場できる。会社が書面で反対すれば、その株式はこの一つの場所には上場できない。別の場所を阻止するには、もう一通書く必要がある。

OKXICE共同議長で元ニューヨーク州知事のアンドリュー・クオモは10月20日の電話会議でこれを「非常に自然な反応」と説明し、多くの企業はまず他社の動きを見たいと考えており、枠組みには数量と出来高の上限があり、「本質はサンドボックスだ」と述べ、「さらに増えるだろう」と予想した。

5年間の跑道と0.25%の出来高上限

この免除で取引されるのは配当と議決権を伴う真の株式トークンであり、合成エクスポージャー、レバレッジ、ステーキングによる貸出は禁止されている。第一段階の株式プールは最大75銘柄で、単一銘柄の出来高は前月の1日平均出来高の0.25%を超えない。第二段階では250銘柄、2.5%に緩和される。出来高データは10分遅延で開示できる。

0.25% は、たとえ全量が稼働しても、OKXICE がメイン市場の価格決定権を奪うのは難しいことを意味する。しかし発行体にとって問題は出来高の大小ではなく、この株式がどのような形式で、どのプールで取引されるのか、そして投資家がプラットフォームの商品を企業が裏書きした産物と見なすかどうかにある。

16 社のリストのうち、理由を説明したのは 1 社だけ

完全なリストには CoreWeave、Rocket Lab、Applied Digital といった新経済企業もあれば、Verizon、UnitedHealth、Broadcom、さらに最新の Microsoft、Alphabet、Goldman Sachs なども含まれる。当初上場予定だった 62 社・63 銘柄のうち、15 社がリスト内にあり、別にリスト外の Cerebras があり、約 4 分の 1 が退出を選んだ。

理由を公開したのは Applied Optoelectronics（AAOI）だけだ。『ウォール・ストリート・ジャーナル』の伝えるところによると、同社はトークン化が株価、流動性、ボラティリティに与える影響が不確かであり、投資家が裏書きのない第三者トークンを企業の商品と誤認することを懸念し、「企業や株主にとって明確な利益は見出せない」としている。残り 15 社は説明していない。

10 月 19 日の通知文書も改訂され、トークン化は第三者も発行体自身も行えるとされた。免除における異議権は非関連の第三者にのみ適用される。これにより大型株には別の道が残された。他人が自社株をプールに入れることに同意しない一方で、自ら発行する権利は保持するというものだ。

サンドボックス内の様子見か、それともシャドーマーケットか

コモはメカニズムは設計どおりに機能していると述べた。反対派の主張は、問題はまさに設計にあるというものだ。

ナスダックは 9 月末に発行体向けのガイダンスで、こうした場所を「より広い市場から乖離する可能性のあるシャドーマーケット」と呼び、最良気配をリアルタイムで表示せず、統合気配テープにも載らず、約定開示が 10 分遅れることもあるとした。ナスダックは自社株を退出させるとしながらも、同一銘柄・同一オーダーブックで決済だけをオンチェーン化する取引所内トークン化を同時に推進している。

ウォール街の業界団体 SIFMA は 10 月 19 日付で SEC に送った書簡で、デフォルト機制を直接標的にし、沈黙を同意とみなすことは発行体に過重な負担を課すとして、恒久規則ではより明確な同意の取り決めに改めるよう主張した。これは個別案件への意見ではなく、規則を変えようとするものだ。

三者を並べて見ると、いずれも指摘しているのは株式のオンチェーン化そのものではなく、場外取引プールが遅延気配と比例配分価格で全国最良気配制度を迂回し、同時にデフォルト同意を発行体に押し付けることにある。ゴールドマン・サックスが自社株の第三者によるトークン化に反対するのは、同社自身のブロックチェーン上の布陣と矛盾しない。反対しているのは場所と方式なのだ。

47社の沈黙は、許可を与えたことにはならない

残り約47社の30日間の窓口はまだ終わっていない。10月4日の最初の通知から起算すると、最も早い窓口はおよそ11月3日までとなる。沈黙は上場への同意でも、支持表明でもなく、これらの企業がこの一つの場でまだ決定を下していないことを示すにすぎない。

より重要な変数はSEC側にある。恒久ルールが明示的な同意に変われば、トークン化されたOTC取引は通常の入口から、一社ずつ交渉が必要な例外へと変わる。沈黙によるデフォルトが維持されれば、発行体の拒否権は依然として一点ごとのゲームとなる。他の取引所も一括異議を受けるのか、発行体自身によるトークン化が本当に実現できるのか、同じく答えはない。

出来高キャップが決まっているため、これらの株式が最終的に上場しても、OKXICEがメイン市場の価格形成を変えることは難しい。この実験が本当に試しているのは、オンチェーンで米国株を取引できるかどうかではなく、デフォルト権が沈黙に委ねられたとき、発行体が自社株をOTCプールに貸し出す意思があるかどうかである。

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