1月14日、アメリカの暗号市場のための規制を確立することを目的とした法案である「CLARITY Act」が、上院銀行委員会で重要な投票を迎えることになっています。この業界の凍てつく前夜、Coinbaseの創業者兼CEOであるブライアン・アームストロングは、会社がこの法案への支持を完全に取り下げることを発表しました。その理由は、「ひどい法案は何もないよりもずっとひどい」というものです。

この発表は、業界全体に衝撃を与えました。しかし、本当に驚いたのは、Coinbaseの対立面におり、ほとんどの他の主要プレイヤーが立っていたことです。

ベンチャーキャピタルの巨人であるa16zのパートナー、クリス・ディクソンは、「今こそ前進する時である」と考えています。支払いの巨人であるRippleのCEOであるブラッド・ガーリンハウスは、「明確さは混乱よりも優れている」と述べています。競合取引所Krakenの共同CEOであるArjun Sethiは、「これは政治的な決意の試金石である」と明言しています。そして、常に分散化原則を擁護することで知られる非営利団体Coin Centerも、この法案が「開発者の保護の観点から基本的に正しい」ことを述べています。

一方は業界で疑いの余地のないリーダーであり、もう一方はかつての重要な同盟者でした。これはもはや暗号業界がワシントンの規制当局と対立している古い物語ではなく、業界内で起こっている内戦です。

孤立したCoinbase

なぜCoinbaseが他の人から孤立してしまったのでしょうか？

その答えは非常に単純であり、ほぼすべての他の主要な参加者が、それぞれのビジネス利益と生存哲学に基づいて、この完璧ではない法案が現在の最良の選択であると判断したからです。

まず第一に、a16zです。シリコンバレーで最も名高い暗号投資機関であるa16zの投資ポートフォリオは、ほぼすべての暗号レースに広がっています。彼らにとって、致命的なことは特定の条項の厳しさではなく、持続的な規制の不確実性です。

明確な法的枠組みは、欠陥があったとしても、彼らが投資する生態系に成長の土壌を提供できると考えています。クリス・ディクソンの立場は、投資家のコンセンサスを代表しており、彼らにとって、規制上の確実性が完璧な法案よりも重要です。

次には取引所Krakenです。Coinbaseの直接的な競争相手であるKrakenは、IPOに向けて積極的に準備を進めています。

国会からの規制の是認は、その公開市場における評価を大幅に向上させるでしょう。これに対して、ステーブルコインの収益に関する法案の制限は、Coinbase に比べて Kraken への財務影響ははるかに小さいです。規制による短期的なビジネス損失を受け入れ、上場による長期的な恩恵を受けるという選択肢は、Kraken にとっては考える必要がないでしょう。

さらに、支払いジャイアントの Ripple を見てみましょう。同社のCEOであるブラッド・ガーリングハウスは、自身の立場を要約するのにわずか六つの単語しか使いません。「明確さは混乱に勝る」（clarity beats chaos）。その背後には、Ripple と SEC による複数年にわたる数億ドル規模の法廷闘争があります。

規制当局に翻弄される企業にとって、どんな形の平和も勝利です。法案が完璧でなくとも、法廷での絶え間ない戦いよりはずっとマシです。

最後には、提唱団体である Coin Center が登場します。非営利団体として、彼らの立場は商業的な利益に左右されません。彼らの長年の主張は、ソフトウェア開発者が「通貨送金業者」と誤って分類され、過剰に規制されないよう確保することです。

この法案は、Coin Center が提唱する「ブロックチェーン規制の確実性法案」（BRCA）を包括的に取り入れ、開発者を法的に保護しています。主要な目標が達成されれば、他の詳細は妥協できます。彼らの支持は、業界の「原理主義者」からの認識を示しています。

ベンチャーキャピタル、取引所、支払い会社、提唱団体がすべて同じ立場を取る中、Coinbase の立場は非常に目立ちます。

では問題です、業界全体が前進の道を見出しているとき、Coinbase は何を見て、業界の分裂を引き起こすことを厭わずにこれを阻止しようとしているのでしょうか？

ビジネスモデルが立場を決定する

答えは Coinbase の財務諸表にあります。これは 140 億ドルの価値がある穴です。

アムストロングが机をひっくり返す行動を理解するためには、まず Coinbase の存続不安を理解する必要があります。長い間、Coinbase の収入のかなりの部分は暗号通貨取引手数料に依存していました。

このモデルの脆弱性は、暗号寒冬の中で露呈され、牛市では多額の収益を上げ、熊市では収入が急激に減少し、四半期には赤字すら出るような状況が見られました。企業は新しい、より安定した収入源を見つけなければなりませんでした。

ステーブルコイン収益は、Coinbase が見つけた2番目の成長曲線です。

そのビジネスモデルは複雑ではありません。ユーザーはCoinbaseプラットフォーム上で、ドルと1:1にペッグされたステーブルコインUSDCを保有し、Coinbaseはこれらの預金資金をDeFiプロトコル（例：Morpho）を介して貸し出し、利子を得て、一部の収益をユーザーにリワードの形で返還します。 Coinbaseの公式ウェブサイトのデータによると、一般ユーザーは年利率3.5%を獲得でき、プレミアム会員の収益率は4.5%に達することができます。

2025年第三四半期の決算情報によると、Coinbaseの「利子および融資収益」は35億5000万ドルに達し、その大部分はステーブルコインビジネスからのものです。この推定から、このビジネスはCoinbaseに約14億ドルの収益をもたらし、総収益の割合がますます高くなっています。取引量が低迷するバースト市場では、この安定したかつかなりの現金流がCoinbaseの救世主となります。

しかし、CLARITY法に追加された条項は、Coinbaseにとって致命的です。この条項は、ステーブルコインの発行者または関連者がユーザーの「静的保有」（Static Holdings）に対して収益を支払うことを禁止し、ただし「活動および取引」（Activities and Transactions）に対しては収益を支払うことを許可します。

これは、Coinbaseのユーザーが単にUSDCを口座に保有して利子を受け取る行為が禁止されることを意味します。この法案が可決されれば、この14億ドルの収益は大幅に低下し、あるいはゼロになる可能性があります。

さらに、Armstrongがソーシャルメディアでリストアップしたさまざまな問題は、市場構造面での争いに似ています。この草案は、トークン化された株式/証券の進路を事実上阻害し、DeFiにとって越えるのがより難しいハードルを設け、規制当局がユーザーの金融データに容易にアクセスできるようにし、同時にCFTCの現物市場における役割を弱体化させます。

ステーブルコイン収益の禁止は、Coinbaseにとって最も直接的かつ即座に打撃を与えるものです。

興味は異なれば、選択も自ずと異なります。

KrakenのステーブルコインビジネスはCoinbaseよりもはるかに小規模ですが、IPOの長期的価値を得るために短期的な損失を受け入れることが可能です。 Rippleのコアは支払いであり、規制の明確性がすべての面で優先されます。a16zの戦略はエコシステム全体であり、個々のプロジェクトの成否は全体に影響を与えません。 Coinbaseが断崖を見ているのに対し、他の企業は橋を見ています。

しかし、このゲームには第三のプレイヤーがいます：従来の銀行業界。

米国銀行家協会（ABA）および銀行政策研究所（BPI）は、ステーブルコインによる収益支払いを許可すると、数兆ドル規模の預金が伝統的銀行システムから流出し、数千のコミュニティ銀行に存続の脅威をもたらすと考えています。

2025年7月には、ステーブルコイン天才法が可決され、そこではステーブルコインによる「第三者および関係会社」への収益支払いが明示的に認められ、Coinbaseのモデルに法的空間が残されました。しかし、その後の7か月間で、銀行業界は強力なロビー活動を展開し、最終的にCLARITY法に「スタティックホールディング」の禁止規定が追加されました。

銀行は3.5%の利回りを恐れているのではなく、預金設定権を失うことを恐れています。ユーザーが資金を銀行または暗号プラットフォームに自由に選択できるようになると、銀行の数十年にわたる低金利の独占が終了し、これこそが対立の本質です。

では、このように複雑な利益相反の中で、なぜアムストロングだけが最も断固たる手段を選択したのでしょうか？

2つの生存哲学

これは単なるビジネス上の利益の対立ではなく、まったく異なる2つの生存哲学の衝突です。1つはシリコンバレー風の理想主義と妥協のなさであり、もう1つはワシントン流の実用主義と漸進的改良です。

ブライアン・アムストロングは前者を代表しています。彼は規制当局との公開闘争に初めて直面しているわけではありません。2023年にSECがCoinbaseを非合法的に証券取引所として提訴した時点で、アムストロングはSECの「一貫性のなさ」を公然と非難し、Coinbaseが30回以上の会議を監督機関と行い、明確な規則を何度も要請したが一向に応じられなかったことを明らかにしました。

彼の立場は一貫しています：規制を支持し、しかし「ひどい規制」に強く反対します。彼にとって、根本的な欠陥のある法律を受け入れることが、当面の法律がないことよりも危険であると考えています。なぜなら、法律が一度制定されると、将来的な修正は困難になるからです。将来的な規則の改善のために犠牲になることなく、核となるビジネスモデルを絞殺する法律を受け入れることは、渇いた井戸に水を流すことと同じです。

アムストロングの論理は今、あらゆる代償を払ってでも戦うべきだというものであり、苦しいかもしれませんが、将来的により良いルールを獲得する可能性を残すととらえています。今妥協すれば、ステーブルコインの収益を永久に失うことに等しいと考えています。企業の将来に関わるこの戦争では、妥協は降伏と同義です。

一方、暗号通貨業界の他のリーダーは、まったく異なる実用主義の哲学を示しています。彼らはワシントンのゲームルールを熟知し、立法は妥協の芸術であり、完璧は卓越の敵であると理解しています。

KrakenのCEOであるジェシーは、重要なのはまず法的枠組みを整備し、業界が合法的な地位を持つことであり、その後、持続的なロビー活動と参加を通じて徐々にそれを改善することです。まず生存を確保し、次に発展を求める。

Ripple の CEO、ガーリングハウス氏は確実性をすべてのものの上に置いています。長年の訴訟を経て、法律の泥沼での苦劦は企業にとって莫大なコストであることを理解しました。完璧な平和は、完璧な戦争よりもはるかに優れています。

a16z のティクソン氏は、グローバル競争の戦略的視点から、アメリカが内部論争によって立法の遅れを引き起こすと、世界金融革新の中心地位をシンガポール、ドバイ、または香港に譲るだけだと考えています。

アームストロング氏は、シリコンバレーの方法でワシントンと戦っていますが、他の人々はすでにワシントンの言葉を学んでいます。

一方は「玉が砕けても、壁は傷つけず」の原則を守り、もう一方は「緑の山を残し、薪が尽きても問題ない」という現実的考慮があります。どちらがより賢明でしょうか？時間が私たちに答えを与えるまで、誰も断定することはできません。しかし、確かなことは、これらの選択肢の両方には重い代価がかかるということです。

内戦の代価

Coinbase が引き起こしたこの内戦の本当の代価は何でしょうか？

まず第一に、これは暗号業界を政治的に分断させました。

Politico によると、上院銀行委員会の委員長ティム・スコットは、Coinbase が裏切り行為を行い、法案の両党議員のサポートがまだ確定していない状況で投票を遅らせたと報じられています。Coinbase の行動は唯一の原因ではありませんが、確かに全体の努力を混乱させる鍵となった要因でした。

もし法案が最終的に失敗した場合、他の企業はおそらく Coinbase に一部責任を押し付け、一業界が進行中のプロセスに影響を与えたと考えるでしょう。

さらに重要なのは、この公然とした内戦が、暗号業界のワシントンにおける集団交渉力を大幅に弱めたことです。

法制定者が業界内で一致した意見を形成できないことを目にすると、彼らは混乱と失望を感じるでしょう。分裂した業界は、強力な従来の金融ロビー集団の前に成すべくもないでしょう。

次に、これはデジタル時代の監督のジレンマを露呈しました。

CLARITY 法案は、イノベーションを促進し、リスクを管理する間の狭間を行き来しようとしていますが、このバランス点は誰もが満足することはほとんど不可能です。Coinbase にとっては、法案は厳格すぎるとされます。従来の銀行にとっては、法案は緩すぎます。他の暗号企業にとっては、法案はちょうどよいかもしれません。

監督のジレンマは、永遠に満たされない欲望による領域を制限しようとしています。各規則の確立は、次のゲームの始まりに過ぎません。

しかし、最も重要な代償は、この内戦が暗号通貨産業の基盤を揺るがしたことです。

暗号通貨産業とは一体何でしょうか？それは中央集権からの脱却と個人の自由に関する社会実験なのでしょうか、それとも資産価値の増大と富の創造に関するビジネスなのでしょうか？既存の金融システムへの革命なのでしょうか、それとも補完と改善なのでしょうか？

アームストロングの断固たる姿勢と、他の業界関係者の妥協が、この業界の現在の真の姿を共に描き出しています：理想と現実、革命とビジネスの間で絶えず揺れ動く矛盾のある存在。

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