みんなが ZEC に言及するたびに、いつもそれを神秘な通貨と感じます。

2025 年 9 月末、ZEC はまだ 53 ドルでした。その時、それは市場から忘れ去られていた 4 年間のプライバシーコインでした。2021 年の 290 ドルから 30 ドル未満まで暗転し、誰もがそれに触れませんでした。別のプライバシーコイン Monero が数十の取引所から相次いで下場された後、ZEC はみんなの心の中でデフォルトの「次のもの」でした。皆がそれが終わるのを待っていました。

そして、その月から ZEC は12倍になりました。

8 ヶ月間、ZEC は 53 ドルから 600 ドルまで値上がりし、最高値は 740 ドルに達しました。時価総額は 10 億ドル未満から約 100 億ドルに急上昇し、暗号通貨トップ15に再び投入されました。

みんなが ZEC の上昇を見ていますが、ほとんどの人は「プライバシーの物語」または Naval、Arthur Hayes、Mert Mumtaz、Balaji、Cobie などの著名人の公開した広告団に起因していると考えています。

しかし、筆者は、ZEC の上昇には、ビットコインのマイナーたちがZECを集団で推進しているという、より重要な背景と要因があると考えています。

ZEC の大幅上昇は常に BTC の中期的な天井

最初に「ZEC の各大幅上昇は常に BTC の中期的な天井と重なる」と気づいたのは、Twitter 上のいくつかのベテラン BTC トレーダーでした。

ZEC の大幅上昇が毎回起こると、BTC は常に同じ時間に中期的な高値を記録します。1回や2回は偶然かもしれませんが、それが4回も続くのはどうですか？

2017 年末、ZEC は 200 ドルから 870 ドルに上昇しました。同じ月、BTC は 1.9 万ドルでピークを迎えました。2つの価格は12月末にほぼ同時にピークを迎え、その後1年間の熊市に入りました。

2020 年末から2021 年初めにかけて、ZEC は 50 ドルから 220 ドルに上昇しました。同時期に BTC が初めて 6.4 万ドルの天井を記録しました。BTC は3 万ドルまで戻り、ZEC も 100 まで下落しました。

2021 年第4四半期、ZEC は再び 100 ドルから 290 ドルに上昇しました。BTC はその後、最高 6.9 万ドルまで上昇しました。その後、両方が共に3年間の熊市に入りました。

現在のラウンドでは、ZEC は 53 から 600+ まで上昇し、BTC は 12.5 万から 12.7 万付近で抵抗レベルを反復テストしています。

テクニカルアナリストの Killa（@KillaXBT）もこの視点を発見し、指摘しています。

さらに注目すべきは、このパターンが他の主要コインにはあまり当てはまらないことです。ETH の高値と BTC の同期がこのように正確でない。SOL や AVAX などの後発コインはもっとそうです。BTC 周期のトップにこのように「合わせる」ことができるのは、ほぼ ZEC のみです。

ZEC の価格推移は、まるで誰かが BTC のリズムに合わせてスケジュールされているかのようです。BTC がトップに近づくと、ZEC が始動します。BTC がピークに達した後、ZEC も同期して調整相場に入ります。

それでは、現在に戻ります。

ZEC の日足レベルの上昇トレンドラインが既に破られました。BTC は 7.5 万ドル付近で揺れ動いています。BTC が 7.5 万ドルを割れば、市場全体でこのラウンドの中期トップがほぼ確認されると一般的に考えられています。

歴史的なパターンが続くとすれば、今が ZEC-BTC 共鳴トップの第四回目のタイミングウィンドウです。

それでは、そのパターンがなぜ起こるのか、なぜ他のコインではなく ZEC なのかという問題になります。

答えはおそらくマイニングプールのリストに隠されています。

ZEC マイニングプール、BTC OG が打ち立てた別の局

ZEC ブロックエクスプローラを開き、過去 7 日間のハッシュレート分布を見てみます：ViaBTC 34.2%。Foundry 27.74%。F2Pool 12.82%。2Miners 7.58%。Antpool 6.8%。

上位 5 つのマイニングプールが合計で 89.14% を占めています。そのうち 4 社、ViaBTC、Foundry、F2Pool、Antpool のハッシュレート合計は 81.6% です。

そして、これら 4 社のマイニングプールはすべて、BTC ネットワーク全体のハッシュレートランキングがトップ 10 の古参マイニングプールです。それぞれ紹介していきましょう。

ZEC の 34.2% ハッシュレートを占める ViaBTC は、Bitmain の元従業員である杨海坡が 2016 年 5 月に深センで創設したものです。

比特大陸を離れた後、楊海坡は独立して活動を開始しました。2017年のBCHフォークでは、彼は最も強力な支持者の1人でした。ViaBTCは最初のBCHブロックを採掘しました。この戦いの後、楊海坡とRoger VerはBCH陣営の代表と見なされています。ViaBTCはBTCでは常に世界トップ5のマイニングプールです。マイニングプール事業に加え、2017年にはCoinEx取引プラットフォームを設立し、後にViaWalletウォレット、ViaBTC Capitalファンド、CoinEx Smart Chainブロックチェーンを立ち上げ、完全な暗号エコシステムを構築しました。

DCG帝国のマイニング腕の1つである27.74％のFoundryは、おそらくこの物語で最も重要な役割を果たしています。

Foundry DigitalはDigital Currency Group（DCG）の完全子会社です。DCGはBarry Silbertが設立した暗号通貨グループであり、Grayscale、Genesis Trading、CoinDeskなどが含まれます。

Foundry USA Poolは、世界最大のビットコインマイニングプールであり、長年にわたりBTCネットワーク全体の28％から32％のハッシュレートを占有しています。同マイニングプールの顧客には、ほぼすべての北米上場企業が含まれます。Marathon、Riot、CleanSpark、Hut 8、Core Scientificなどです。これらの企業は規制上の理由から中国のマイニングプールを使用することができないため、Foundryは彼らの唯一の選択肢です。Foundryが売っているのはハッシュレートではなく、「規制順守」です。SOC 1 Type 2認証、機関向けレポート、SLAサポートを提供しています。これは上場企業が購入できるマイニングインフラサービスです。

次に、FoundryのZECへの展開を見てみましょう。2026年3月11日、FoundryはZECマイニングプールを立ち上げると発表しました。4月13日に正式に開始されました。

1か月の間に、ハッシュレートの割合は0％から27.74％に急上昇しました。これはZECマイニング史上最速のハッシュレート移行と言えるでしょう。

Foundryが参入する前、ViaBTCだけがハッシュレートの68％を占有していました。Foundryが参入した後、ViaBTCのシェアは34％に減少しました。新たに加わった28％のうち、ほぼすべてがFoundryに取られました。この北米の機関資本が正式にZECのマイニングインフラの大部分を引き継いだと言えます。全プロセスはたった1か月で完了しました。

再は、全体の12.82%を占めるF2Poolです。F2Poolは初期には「Fish Pool（魚池）」と呼ばれ、中国で最初のビットコインマイニングプールでした。その影響力は国内コミュニティで広く知られており、これは2013年4月に王纯と神魚によって設立された、現在も運営されている世界で最も古いマイニングプールです。

F2PoolはBTCでは今もトップ5に位置しており、F2PoolはZECメインネットが2016年10月にローンチされた際、最初にマイニングをサポートした数少ないマイニングプールの1つでもあります。ZECのマイニング史を整理すると、F2Poolはほぼすべての段階に関与していることが分かります。

さらに、全体の6.8%を占めるAntpoolもあります。これはBitmainの自己運営マイニングプールです。

Antpoolは2014年にBitmainによって立ち上げられた自己運営マイニングプールです。これは「マイニング機メーカー+マイニングプールオペレーター」の垂直統合を直接実現しています。AntpoolはBTCでは全体的には2番目から3番目に大きなマイニングプールです。ZECでは、6.8%のハッシュレート占有率は最も高くはありませんが、これはマイニング機のサプライヤーの直接的な利益を表しています。

そして、ZECのマイニング生態系で最も無視されている事実についても述べることができます：ZECのマイニング機の供給は、ほぼ完全にBitmainに独占されています。

ZECはEquihashアルゴリズムを使用しています。このアルゴリズムをサポートする主要なマイニング機は実質的に1機種しかありません：Bitmain Antminer Z15 Proで、単体で約860 kSol/sのハッシュレートです。つまり、他のメーカーであるMicroBTやCanaan Avalonは、ZECにおいてほとんど製品を持っていません。

全体的に、ZECネットワークのASICマイニング機の供給は、ほぼ完全にBitmainによって支配されています。

現在の全体のハッシュレートは13から15 GSol/sであり、Z15 Proの単体ハッシュレートから推定すると、全体で1.5万から1.7万台のZ15 Proが稼働していることになります。1台当たりの1日の純利益は約55から56ドル（0.07ドル/kWh）です。

ある意味では、ZECのマイニング機の価格、中古機の価格、新品供給のペースは、実質的にすべてBitmainの手に握られています。

マイニングプールのランキングはまだ「彼らがコインを採掘している」の間接的な証拠に過ぎませんが、保有ランキングはより直接的な物語です。なぜなら、ZECを最も採掘している人々と、ZECを最も保有している人々は実際には異なるからです。

最も典型的な例は、FoundryとGrayscaleです。

Arkm チェーン上のデータによると、Grayscale Zcash Trust は約 390,298 ZEC を保有しており、流通供給量の約 2.34% を占めています。この信託は現物 ETF に転換するよう SEC に申請中であり、NYSE Arca に上場し、コードは ZCSH になる予定です。

前述の通り、ZEC の 27.74% を保有する Foundry Digital は DCG の完全子会社であり、Grayscale Investments も DCG の完全子会社です。両社の親会社はいずれも DCG です。

採掘、保有、売却。DCG は、ZEC をマイニングから機関投資家向けのコンプライアンスチャネルまで一貫して手がけています。

DCG の後に続く ZEC の最大保有者は Gemini であり、その背後には双子の兄弟である Tyler Winklevoss がいます。

Gemini は信託業務を行っており、保有している ZEC の大部分は実際には Cypherpunk Technologies から来ており、NASDAQ のコードは CYPH です。Cypherpunk Technologies は本来がん治療薬の研究開発を行っていた Leap Therapeutics というバイオテクノロジー企業であり、2025 年には従業員の 75% を解雇して事業をほぼ停止しました。

2025 年 11 月 12 日、この企業は転機を迎え、Cypherpunk Technologies に改名し、「デジタル資産トレジャリー」としての位置付けを持つようになり、専門的に一つのことを行うようになりました：ZEC を購入し、ZEC を保有することです。

転機の当日に行われたプライベートプレセールの規模は 58.88 百万ドルであり、唯一の機関投資家は Winklevoss Capital でした。これは Tyler と Cameron Winklevoss 兄弟が 2012 年に設立した VC です。このラウンドのほとんどの資金はこの一社から提供されました。

Winklevoss Capital は自らの主導で Will McEvoy を Cypherpunk の取締役会に送り込み、彼を企業の CIO に任命しました。一方、Cypherpunk が転機の日に購入した最初の 20.3 万枚の ZEC は、信託業務も Gemini が担当しています。

ビットコイン界での経歴が深い双子の兄弟は、DCGとほぼ同じくらいの経験があります。両者はともに2013年から2014年にウォール街初期参加者として参入しました。GeminiとGrayscaleというこれら2つの名前は、過去10年間におけるウォール街の規制準拠の暗号通貨ルートの中核的なノードです。

価格が上昇すると、マイニングマシンの需要が高まり、マイニングマシンの価格も上昇し、新品のマイニングマシンが在庫切れになります。価格が下落すると、マイニングマシンの生産が減少し、中古のマイニングマシンが売却されます。この供給チェーン全体のリズムは、マイニングプールがマイニングマシンメーカーと協力して調整しています。

これは非常に優れたビジネスです。

結局のところ、PoWコインのもっとも価値のある部分は常に技術ではありません。それはこのチェーンの上流と下流の産業の利益配分です。

マイニングプールはZECの現物市場で最大の自然な売り手です。毎日採掘されるZEC（現在の1.25 ZEC × 1150ブロック = 1437 ZEC/日）はすべてマイニングプールに直接属しています。1年間で約52万枚のZECに相当します。これらのコインはマイナーが掘り終えたら即座に持ち帰るわけではなく、ほとんどがまずマイニングプールに受け取られ、その後マイナーに分配されます。マイニングプールは完全なタイミング権限を持ち、市場が高い時には集中的に売却することができますし、低い時には保持することもできます。

マイニングプールは完全な「ウォレット」を持っています。たとえば、ViaBTC自体がCoinEx取引所を所有しており、採掘されたコインを自社取引所で直接売却できます。F2PoolはStakefishを傘下に持っています。Antpoolはビットメインの金融事業を支えています。FoundryはDCGの統合金融システム（Grayscale + Genesis Trading + Foundry）を支えています。彼らは鉱山端の供給者であり、取引プラットフォーム側のディスティリングエージェントであり、マイニングから販売までの全産業チェーンが自分たちの手にあります。

マイニングプールは10年間の「協調経験」を持っています。BTCでは、マイニングプール間で特定の重要な時点での協調行動（ブロックの生成停止、フォークの推進、ハッシュレートの移行の協力など）が何度も発生してきました（最も典型的なのは2017年のBCHフォーク、2017年のSegWit論争です）。同じグループの人々がZECで協調行動をとることは、彼らにとって筋肉の記憶です。

ViaBTC、Foundry、F2Pool、Antpool、これら4社はZECの81.6%のハッシュレートを保持しており、その創設者と親会社はすべて、過去10年間で最もサイクルに詳しいBTC関係者です。

そして、律動編集部も4つのトップマイニングプールのオンチェーン支払いアドレスを抽出しました。これらのアドレスはすべてZcashinfo（Foundryが運営する公式のブロックチェーンエクスプローラー）によって公開確認されており、推測はありません。

Foundry の主な入金アドレスは t1SqwRAAdSig6dE4EBPLonAait219VmkUjP です。2026 年 3 月からの稼働開始以来、このアドレスは合計 22,696 ZEC を受け取りました — これは Foundry の約 1 ヶ月分のマイニング収益です。チェーン上のデータによると、これらのコインのほとんどは Orchard プールに送金されました — これは ZEC の現在の最新世代のシールドプールであり、Halo 2 のゼロ知識証明を使用しており、そこに入った後は完全にトレース不能です。

一方、ViaBTC の主な入金アドレスである t1at7nVNsv6taLRrNRvnQdtfLNRDfsGc3Ak は 1,730,000 ZEC を受け取りました。現在の価格で考えると、約 10 億ドルを超えます。これらの資金は直接 Sapling シールドプール（Zcash の前の世代のシールドプール）に送金されました。このアドレスのトランザクションパターンは非常に安定しており、5 から 8 ブロックを掘る毎に、Sapling プールに一括送金され、ほとんど保持されません。

F2Pool の 3 つの主要な入金アドレスは合計 5,870,000 ZEC を受け取りました。2 つのアドレスの現在の残高は 0 です。配布方法は複合で、一部はトランスペアレントアドレスに、一部は Sapling シールドプールに送金されています。

Antpool の配布頻度は最も低く、コインの多くが自身の手に溜まっており、最近ではほとんど配布が行われていません。

ZEC はオプションのプライバシーを持っており、ユーザーはそれぞれの取引でシールド機能を利用するかどうかを自分で決定します。この「選択可能」な設計のおかげで、ZEC は監督当局の下で存続しています。そして、これら 4 つの主要なマイニングプールのうち、3 つの主要な配布アクションはすべてシールドプールで行われています。

Bitcoin 上では、毎日各マイニングプールが Coinbase や Binance にどれだけのコインを送金したか、すべてを数えることができ、大口取引を追跡することができ、各マイニングプールのインベントリサイクルを推測することができます。しかし、ZEC 上では、ほとんどチェーン上データを見ることができません。

コインがシールドプールに入った後、その中でどのように移動し、最終的に誰に引き渡され、どの取引所で、どの価格で売却されたのかはほとんど見えません。ZEC 上のマイニングプールが持つこの隠匿性は、BTC 時代よりもはるかに高いレベルです。

ZEC というトークンは、生まれながらにして BTC よりも庄家向きです。そして Bitcoin のトップマイナーたちは、庄家を行う ZEC という神トークンを見逃すはずがありません。

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