ビットコインはなぜ急騰したのか？国債買い戻しはQE（量的緩和）に該当するのか？

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市場に「ベッセント・プット」が出現

8月19日、米財務長官スコット・ベッセントが動いた。

彼は10年、20年、30年物国債の単回買入上限を、20億ドルから少なくとも40億ドルへ——直接倍増させた。タイミングは、長期金利が約20年ぶりの高水準に達した直後だった。前日には30年物利回りが5.33%に触れ、2007年以来の最高値となっていた。

彼はこの動きに「財務省のツイスト・オペレーション」と名付け、1960年代のFRBによる有名なツイスト・オペレーションに敬意を表した。彼は、現在の利回りは「均衡」水準と一致していないと述べた。

カーブは確かにねじれたが、それは1日だけだった。

発表当日、30年物利回りは5.19%に低下し、14ベーシスポイント下がった。その後、それはずるずると戻り、今週月曜日にはまだ5.25%で推移している。10年物利回りは先週金曜日に4.73%で引け、彼の就任以来の最高値に近い水準だ。

本当に大きく上昇したのは別のものだ：ビットコインは8万ドル近くまで急騰し、数十億ドルの空売りが強制決済された；金は3ヶ月ぶりの高値に接近；XRPは1週間で51%上昇した。

財務省が自国の債券を買い戻すことで、なぜ金利を押し下げられるのか？

まず、ここでの機械的な仕組みを明確にしよう。それは実は複雑ではない。

国債利回りは経済全体の基準金利だ。それは政府の借入コストであるだけでなく、住宅ローン、企業融資、その他多くの債務の価格設定の参照点でもある。利回りが上がれば、政府と米国家計の利払い負担が同時に重くなる——中間選挙を前に、これは特に目立つ問題だ。

財務省が公開市場で自ら発行した債券を買い戻すことは、いわばゼロから買い手を増やすことに等しい。需要が増えれば債券価格は上昇する；そして債券価格と利回りは逆相関なので、価格が上がれば利回りは下がる。

しかし、ここには重要な前提がある：財務省はFRBではないので、通貨を無から生み出すことはできない。債券を買う資金は、既存の現金か、借入のいずれかだ。そして借入は通常、短期国債を追加発行することを意味する——したがって、買入は「債務の買い戻し」というよりは、債務の置き換えだ：総量は変わらず、長期を短期に交換するのである。

ウェルズ・ファーゴのアナリスト、アンジェロ・マノラトスは、拡大された買入プログラムに資金を供給するため、財務省は四半期ごとに160億ドルの短期国債を追加発行する必要があると試算している。

この手口自体は新しいものではない。2025年にトランプ氏の第二期政権が始まって以来、財務省は新規の借入需要をすべて1年以内の短期債に詰め込んできた——短期金利を押し上げるが、長期には触れない。興味深いのは、ベッセント氏が財務長官に就任する前、前任のイエレン氏を批判していたのがまさにこの点だったことだ。

では、なぜ効果がなかったのか？

利回りを押し上げていた力は、今回の措置ではどれ一つとして触れられなかったからだ。

Satori Insightsの創業者マット・キング氏がこの点を最も明確に語っている。「長期金利への持続的な緩和に至るすべての道は、この政権が望まないものを経由する」と。彼が挙げた三つの道は、より小さな財政赤字、株式市場の下落、AI投資の減少だ。

三つとも塞がっている。

債務は記録的だ。米国債は今週、ある口径で40兆ドルを超えた。ベッセント氏が約束した赤字削減計画は議会で前途多難だ——共和党が支配する議会は今年、純予算削減をする気はなく、今会計年度の赤字は2.1兆ドルと予測されている。

企業も資金を奪い合っている。AIブームに牽引された社債発行が急増している。Alphabetは今月初め、最長40年物の債券を売り出した。

インフレが跳ね上がっている。トランプ氏のイランへの開戦がエネルギー市場を混乱させ、原油価格は7月初め以来約30%上昇し、ブレント原油は1バレル93ドルに達した。

FRB自身もはっきりしない。議長ケビン・ウォーシュ氏の戦略は投資家を困惑させており、新議長のジャクソンホールでの初登場はまだ語られていない。

さらに厄介なのは、市場がここに修繕すべき何かがあるとは考えていないことだ。「債券警報」という言葉を生み出したエドワード・ヤルデニ氏は、ベッセント氏が動く約1時間前にブルームバーグテレビでこう語った。「我々は正常な金利水準に戻ったと思う。4%から5%が正常だ」。財務省は今回の介入が流動性を支援するためだと述べているが、JPモルガンの金利戦略チームは先週木曜日のリポートで「今年の市場機能は明らかに改善している」と書いている。

ゴールドマン・サックスやウェルズ・ファーゴなどの機関の判断はより直接的だ。財政とインフレ圧力が本当に緩和されない限り、長期の買い戻しオペを増やしても長期利回りの上昇トレンドは覆らず、利回り曲線は引き続きスティープ化するだろう。

では、なぜビットコインが上がったのか？

市場が読んだのは「問題が解決した」ではなく、「彼らは本当に焦っている」だったからだ。

Sygnumの最高投資責任者であるFabian Dori氏の説明は非常に完璧だ。「財務省が長期債の買い戻しを倍増させた目的は、債券市場を落ち着かせ、曲線の長期側に流動性を提供することだ……これは量的緩和ではなく、メカニズムは中央銀行ではなく財務省のバランスシート上にある。しかしシグナルは重要だ：米国の債務コスト管理が積極的な政策優先事項となったことで、通貨切り下げのナラティブが再燃している。金と銀がビットコインとともに上昇したことは、非常に示唆に富む——資本が希少で非主権的な価値保存手段へとローテーションしているのだ。」

Citadel証券の批判はさらに容赦がない。このような買い戻しによる長期借入コストの抑制は「金融抑圧」に該当し、ドルを弱体化させ、インフレを悪化させる可能性がある。その判断は、長期金利の低下は財政・インフレ圧力を解消できず、むしろ圧力を為替市場に移すだけだというものだ。

為替市場は確かに先に動いた。ヘッジファンドはBessent氏が計画を発表する前にドル売りポジションを増やしており、ドルは約3週間で最大の単日下落を記録し、オプション市場でのドル下落に対するヘッジ需要は2月以来の高水準に達した。今週月曜日も、ドル指数は数ヶ月ぶりの安値圏で推移している。

この資金は一体どこから出るのか？

これは今週新たに浮上した変数だ。

CNBCは月曜日、財務省の高官2人の話として、財務省が連邦準備制度における現金口座——財務省一般勘定（TGA）——を活用して買い戻しの資金に充てる可能性があると報じた。8月20日時点で、この口座の残高は9350億ドルだった。

TGAは本質的に米国連邦政府の当座預金口座であり、日常的な支出——社会保障給付、連邦職員の給与、国防契約、国債の利子と元本——に使用される。今年は意図的に残高を積み増していたが、その理由の一部は、財務省が輸入業者に約1660億ドルを返還する必要があったためだ——最高裁判所が今年初め、トランプ氏の大規模な輸入関税の一部は違法であると裁定したからだ。

TGAを活用する利点は新規債券を発行する必要がないことだが、欠点は国家の現金準備を直接消費することだ。2015年に財務省は、債券市場から締め出される万一の事態に備えて、口座には少なくとも5日分の支出、または1500億ドル以上を維持するというルールを定めていた。

このニュースを受けて、10年物利回りは当日最大4ベーシスポイント下落し、4.69%となった。

月曜日の記者会見で、Bessent氏はこの件について質問された——その記者会見のテーマは実はイランへの制裁だった。彼の回答は、財務省は8月初めに発表した通常のオークション計画（長期債オークションを含む）を引き続き実行するというものだった。拡大された買い戻しは現在まだ1枚も債券を購入しておらず、10年物と20年物の買い戻しは9月10日に開始される予定だ。

彼はまだ何を動かそうとしているのか？

ベッセント氏のイールドカーブ管理、その野心は国債だけにとどまらない。

彼はAIのために巨額の借り入れを行うハイパースケール・テック企業もその計算に含めている。彼はこれらの投資は最終的にはより速い、非インフレ的な経済成長として報われると述べつつも、現時点では「短期的な資本競争を引き起こしている」と指摘する。そして彼はこう提案する：

「もし私がCFOの立場にいたら、いわゆる『腹部』債務をもっと発行することを検討するだろう」——つまり5年物だ。

米財務長官が公の場で企業のCFOに対し、どの年限の債券を発行すべきか助言する——それ自体が、立ち止まって考える価値のある出来事だ。

もう一つの線はさらに遠く、ステーブルコインへと通じる。昨年成立した『天才法』は、米国で発行されるドル連動型ステーブルコインは、93日以内に満期を迎える国債を含む特定の資産でのみ裏付けられることを定めている。ベッセント氏は、ステーブルコインが約4兆ドル規模の市場に成長する可能性があるという予測を引用し、「これは政府の借入コストを引き下げる可能性がある」と記している。

現在、全ステーブルコインの時価総額は約3000億ドル、一方で米国のマネー・マーケット・ファンドは約8兆ドルに迫る。しかしブルッキングス研究所ハッチンズ・センターの論評は、ここでのレバレッジのポイントを指摘している：銀行は資産1ドルあたり通常わずか8セントの財務省証券を保有するのに対し、ステーブルコイン1ドルは通常、約80セントの国債によって裏付けられている。

これが、トランプ氏が先週ホワイトハウスで暗号資産業界の幹部を迎え、議会に『明確化法』の可決を促した背景のもう一つの層だ。CircleとCoinbaseは先週、いずれも20%以上上昇した。