1.15兆ドルの累計名目取引高、6755万ドルのTVL、4671万USDCの累計ステーキング報酬。

PaperTradeはローンチから1週間足らずで、すでにこのような成績を残している。「累計ステーキング報酬」とは、PAPERステーカーに分配される収益を指す。

PAPERを巡る議論も、それによって変わった。当初、トレーダーが気にしていたのは、いくら損失を出せばどれだけのトークンを得られるかだった。今では、得たPAPERが一体どれだけの収益を分配できるのか、そしてどれほどの価値を持つべきなのか、という問いがますます重要になっている。

収益は持続的に成長

PaperTradeのスタートがどれほど強力だったかは、まず一組の比較から見て取れる。

DefiLlamaのデータによると、PaperTradeは10月10日に2397万ドルの保有者収益（Holder Revenue）を創出し、10月10日から13日の累計は3394万ドルに達した。一方、Hyperliquidの単日収益ピークは881万ドルで、4日連続の収益ピークはわずか2230万ドルにとどまり、PaperTradeの1日分の収益にも届かない。

単日の記録はローンチ直後の熱気によって膨らみやすいが、その後のパフォーマンスこそがより説得力を持つ。PaperTradeのローンチ後数日間の日次ステーキング報酬は徐々に上昇している。

プロトコルのユーザーも着実に増えており、PaperTradeの初回入金アドレスは累計約1万4900件に達し、累計入金額は約2億4100万USDCに上る。これらの指標と持続的に増加する日次報酬を合わせて見れば、PaperTradeがすでに活発な参加者層を形成していることが十分にうかがえる。

収益分配

PaperTradeの魅力は、取引体験、トークン発行、収益分配を一つにつなげている点にある。

トレーダーは流動性プールをカウンターパーティとし、別のユーザーが注文を取るのを待つ必要がない。ポジションには資金調達率がなく、建玉と損失に手数料はかからず、最大1000倍のレバレッジに対応する。取引で損失を出した後、条件を満たす損失はPAPERを生み出すことができる。PAPERを保有してステーキングすれば、プロトコルのUSDC収益分配に参加できる。

高頻度トレーダーにとって、この組み合わせは異なるコスト構造を提供する。リスクを取ることを厭わない早期参加者にとっては、損失が将来の収益権を獲得する機会を伴う。トレーダーとプラットフォーム収益の参加者は、同じ人々であり得る。

Ansem が注目しているのはまさにこの点だ。トレーダーの損失がもたらす収益の余地は、取引ごとに徴収する少額の手数料よりもはるかに大きいと考えている。

PAPER の発行メカニズムも参加者のコストを変えている。当初、条件を満たす 1 ドルの損失ごとに最大 100 枚の PAPER を鋳造できたが、プロトコルが追跡する LP が 200 万ドルの閾値を超えると、鋳造率は逓減し始める。PAPER の新規供給量は、初日に集中的に放出された後、明らかに縮小した。

同時に、PAPER の収益は LP 収入の分配から生まれ、LP が 500 万ドルを超えると超過資金が PAPER ステーカーへの分配に充てられる。収入が継続的に発生し、初期の増発ペースが鈍化することで、すでに PAPER を蓄積した保有者にはステーキングを続ける理由がより強まる。

現在、PAPER の総供給量は約 81.6 億枚で、約 81 億枚がステーキングされており、ステーキング比率は 99.23% に達している。トークンのほぼ全てがステーキングに参加しているため、PAPER の価値は収益実績と直接結びついている。

価格設定

10 月 16 日時点で、PaperTrade の過去の 1 日平均ステーキング収入は約 506 万ドル、これに対応する年換算収入は約 18.5 億ドルと表示されている。

しかし、この数字を大幅に割り引いたとしても、PAPER にはなお議論に値するバリュエーションがある。

ほぼ全てのトークンがステーキングされている条件下では、簡単なモデルで 1 枚あたりの PAPER の価値を推定できる：

PAPER 参考価格 = 保有者日収入 × 365 × 保有者収入倍率（年換算）÷ トークン供給量。

ここでは保有者に流れる収入を使用しており、過去に分配済みの 4671 万 USDC は資産として再度加算しない。

現在の PUMP、HYPE、LIT の流通時価総額と保有者利益の比率は、それぞれ 6.53 倍、21.46 倍、27.33 倍である。ここではまず、そのうち低い方の 6.53 倍を採用する。

トークン供給側では、現在すでに 81.6 億枚の PAPER トークンが発行されており、今後も増発が続けば 1 枚あたりに分配される収入は希薄化する。以下では将来の供給シナリオとして 140 億枚と 180 億枚を同時に採用する。

ペーパー戦略

PAPERトークンは現在まだ取引が開放されていません。PaperStrategyはHyperEVM上の「PAPER」トレジャリーであり、現在OTC以外でPAPERのエクスポージャーを得る数少ない方法の一つです。

PAPER周りの収益について、PaperStrategyは蓄積メカニズムを構築しています。PaperStrategyのトークンであるPSTRは売買それぞれに10%の税がかかり、税収の9割が国庫に入り、1割がチームに渡ります。国庫は取引戦略を通じてPAPERを蓄積・ステーキングし、ステーキング収益の9割をPSTRの買い戻し・焼却に充て、残りの1割はチームに帰属します。

現在、PaperStrategyは約1.54億枚のPAPERをステーキングしています。同期間のPSTRの時価総額は約850万ドルで、まだPAPERに転換されていない約60万ドルのアカウントおよび国庫残高を差し引き、さらに売買それぞれ10%の税を加えると、粗算で1枚あたり約0.064ドルの暗示価格に相当します。これはPAPERの市場価格を観察する窓口を提供します。

PaperTradeはすでに十分に強いスタートを切っており、PAPERの価値も収入による裏付けが始まっています。次に注目すべきは、収入の持続性がPAPERに十分に強いバリュエーションの基盤を提供できるかどうかです。

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