原題：「ブロックチェーンプライマリーマーケットのジレンマと突破口：価値の損失からエコシステムの再構築へ」

原著者：ローレンス、Mars Finance

1.杜軍氏の宣言を業界が映し出す：プライマリーマーケットの構造的矛盾が露呈

ABCDE Capitalの創業者杜軍氏は、新規投資と第2期資金調達計画を一時停止する決定を発表した。これはブロックチェーン業界の深淵に投げ込まれた試金石のようなものだった。それが引き起こした波紋は、現在のプライマリー市場におけるシステム的な矛盾を反映している。

HuobiやNode Capitalなどの大手機関の運営に参加したこの業界のベテランは、「近視眼的なゲーム」「価値創造の欠如」などの鋭い表現を使って、業界の核心的な問題を指摘しました。トークン流動性カーニバルでは、取引プラットフォームの市場価値管理と機関の裁定ゲームによって、ブロックチェーン技術革命の本来の意図が疎外されています。

この疎外は、データレベルで重要な特徴を示しています。CoinMarketCapの統計によると、2025年第1四半期に世界中で327の新しい取引プラットフォームプロジェクトが開始されましたが、そのうち上場後3か月経っても肯定的な技術的反復を維持したのはわずか12％で、平均トークン価格は初値と比較して67％下落しました。

さらに警戒すべきは、一部の機関が「私募-上場-市場価値管理-出口」という産業化された流れ作業を通じて、投資サイクルを6～8か月に短縮し、その結果、多くのプロジェクトが「コードシェル+経済モデルの包装紙」の変形製品になっていることです。

この現象の根深い根は、ブロックチェーン業界特有の「3つのミスマッチ」にあります。

· 時間価値のミスマッチ：従来のVCの7〜10年の出口サイクルは、トークンの流動性の影響を受けて18〜24か月に圧縮され、技術の沈殿期間と資本の回収期間が逆転しています。

· 評価システムのミスマッチ：プロトコルレイヤープロジェクトのネットワーク効果はまだ現れておらず、市場価値はトークンモデルを通じて今後5〜10年の価値を前払いしています。

· 責任境界のミスマッチ：機関は、取引プラットフォームのドッキングサービスへの投資後の管理を簡素化し、技術的なルート修正と生態学的共同構築の責任を無視しています。

このようなシステムの歪みは、業界の革新の勢いを食い尽くしています。

開発者フォーラム Gitcoin のデータによると、2025 年第 1 四半期のブロックチェーン プロトコル コードの提出数は前年比 23% 減少し、トークン経済モデルのホワイト ペーパーの数は 178% 増加しました。このことから、業界がテクノロジー主導の価値インターネットから金融工学が支配する流動性カジノへと退化しているという事実を直視しなければなりません。

2.価値再構築座標系: 今後 3 ～ 5 年に向けてテクノロジー アンカーと投資ロジックをリセットする

過剰な流動性と価値の喪失という霧の中で、投資ロジックを再構築するには、ブロックチェーン テクノロジーの本質的な特性に立ち返り、暗号化と分散型コンセンサスを通じて新しい信頼インフラストラクチャを構築する必要があります。技術進化の傾向と実体経済のニーズを踏まえると、今後注目すべきトラックには、次の 3 つの主な特徴があります。

(i) 基盤となるプロトコル層における画期的なイノベーション

クロスチェーン相互運用性プロトコル​​

パブリック チェーン エコシステムの現在の「アイランド効果」により、アプリケーションの実装が深刻に制限されています。 Cosmos IBC や Polkadot XCM などのクロスチェーン プロトコルは、質的なブレークスルーを達成する必要があります。新世代のプロトコルには、次の機能が必要です。

· 1 秒未満のアトミック スワップ機能 (現在は平均 3 ～ 8 秒)

· 異種チェーン スマート コントラクトの相互運用性フレームワーク

· シビル攻撃に抵抗するための動的料金モデル

· このような技術革新により、数兆ドル相当のクロスチェーン流動性が解放され、新しい金融プロトコルとデータ市場が誕生します。

ゼロ知識証明商用化エンジン​​

zk-SNARK などのプライバシー コンピューティング テクノロジーは、「暗号化玩具」から商用インフラストラクチャへと進化しています。投資の焦点は次に移行する必要があります。

· ハードウェア アクセラレーション zkVM (RISC Zero アーキテクチャの最適化など)

· 構成可能なプライバシー データ市場 (医療データ、サプライ チェーン ファイナンスのシナリオ)

· コンプライアンス監査に適した証明システム 9

· ABI Research によると、ゼロ知識証明の市場規模は 2028 年に 47 億米ドルを超え、年平均複合成長率は 62% になると予想されています。

分散型ストレージ プロトコルの再構築

従来の集中型クラウド ストレージのセキュリティ危機 (2024 年の AWS の停止により 37 億ドルの損失が発生) により、新たな要求が生じています。

· コンテンツ アドレス指定に基づく永続ストレージ プロトコル

· ストレージ証明および経済モデルの革新 (Filecoin 仮想マシンなど)

· エンタープライズ レベルのストレージ コンプライアンス ソリューション 7

· この分野は、Web3 時代の「デジタル ノアの箱舟」を生み出すでしょう。

(II) ミドルウェア層における価値獲得革命

DeFi 3.0 流動性プロトコル​​

現在の AMM/DEX パラダイムを超えて、新世代のプロトコルは次の問題を解決する必要があります。

· 変動損失に対する動的ヘッジ メカニズム

· マルチチェーン流動性アグリゲーター

· 準拠ステーブルコイン支払いトラック (完全準備金担保型ステーブルコインなど)9

· Circle の 2025 年第 1 四半期レポートによると、準拠ステーブルコインのクロスボーダー支払いの規模は前年比で 320% 増加しており、この方向の可能性を確認しています9。

DAO ガバナンス インフラストラクチャ​​

DAO の投票参加率が 15% 未満であるという現在のジレンマには、技術的なブレークスルーが必要です。

· 行動データに基づく動的評価システム

· マルチレベルのプリンシパル - エージェント フレームワーク

· オンチェーン/オフチェーン ガバナンス ハイブリッド エンジン

· このようなツールは、DAO を「ガバナンスのおもちゃ」から「デジタル経済オペレーティング システム」へと推進します。

物理資産トークン化プロトコル​​

従来の金融資産をチェーン上に置く場合、3つの主要なボトルネックを突破する必要があります。

· 法人とスマートコントラクト間の権利と責任のマッピング

· 動的評価オラクルネットワーク

· コンプライアンスと清算のメカニズム

· ボストンコンサルティンググループは、RWAトークン化市場規模が2030年に16兆米ドルに達し、構造的な機会を生み出すと予測しています。

(III) アプリケーション層におけるパラダイムシフトの機会

分散型ソーシャルグラフ​​

Web2 ソーシャル プラットフォームのデータ独占により、新たな需要が生じています。

· ユーザー主権型データ ストレージ プロトコル

· ソーシャル リレーションシップ オンチェーン認証システム

· 検閲耐性コンテンツ配信ネットワーク 7

· Farcaster に似たプロトコルにより、分散型ソーシャル ネットワークの DAU が従来のプラットフォームの 18% に達することが証明されています。

AI + ブロックチェーン融合プロトコル​​

大規模モデル時代における重要なブレークスルー:

· 分散コンピューティング パワー市場 (レンダリング ネットワークのアップグレードなど)

· モデルトレーニングデータの所有権契約

· AI 動作監査チェーン 7

· このような契約により、3,000 億ドル規模の AI インフラストラクチャ市場が再編されるでしょう。

エネルギーインターネットプロトコル​​

カーボンニュートラルを背景とした投資ブルーオーシャン：

・グリーン電力のトレーサビリティとカーボンクレジットのトークン化

・分散型エネルギー取引市場

・グリッドレジリエンス予測モデル8

・国際エネルギー機関のデータによると、世界の分散型エネルギー市場は2028年に1.2兆米ドルを超えると予想されています。

III.サイクルの霧を越える：高品質トラックの選別ロジックと投資戦略

具体的な投資実務では、「TSVC 3次元評価モデル」を採用することが推奨されています。

技術次元（Technology）​​

・コアプロトコルが「不可能三角形」の特定の境界を解決しているかどうか（Aptosが並列実行を通じてTPSを向上させるなど）

・コードの独創性と特許障壁（Forkプロジェクトの拒否）

・開発チームの学歴とエンジニアリング能力のバランス

社会的価値（Social Value）​​

・新しいタイプの信頼生産関係を構築しているかどうか（Heliumが通信インフラを再構築するなど）

・ユーザー価値獲得メカニズムの合理性（Ponziトークンの回避）モデル）

· コンプライアンスを包含する設計（予約済みの規制インターフェース）

経済モデル（価値獲得）​​

· トークンの有用性とプロトコルの収益との間の正の相関関係（dYdX 取引手数料破壊メカニズムなど）

· インフレ モデルとネットワーク効果との間の動的なバランス

· MEV 攻撃に抵抗するためのオンチェーン アーキテクチャ設計

このモデルに基づくと、以下のトラックで超過収益の可能性が考えられます。

· モジュラー ブロックチェーン ミドルウェア​​

Celestia に似たデータ可用性レイヤーは、実行レイヤーとコンセンサス レイヤーを分離することでスケーラビリティを向上させます。 Messari の予測によると、2027 年にはモジュール型ブロックチェーンが新世代プロトコルの 58% を占めることになります。

· インテント中心の実行ネットワーク​​

Anoma などのプロトコルによって構築された「インテント プール」アーキテクチャは、ガス コストを 60% 削減しながら、トランザクション効率を 5 ～ 8 倍向上させることができます。

· 分散型科学 (DeSci) インフラストラクチャ​​

データ所有権やピアレビューのインセンティブ契約などの研究分野により、2,000 億ドルの科学研究資金配分システムが再構築されると予想されています。

IV.投資家への将来宣言

Du Jun氏らが短期投機の泥沼から抜け出すことを選択した時、業界は価値回復の歴史的な転換点を迎えます。根本的な技術革新に真に焦点を当て、信頼の境界を拡大することに尽力し、生産関係を大胆に再構築するプロジェクトは、サイクルを越える活力を獲得するでしょう。

今後 3 ～ 5 年で、ブロックチェーンへの投資はもはやコードで包まれた金融錬金術ではなく、分散型台帳と暗号化プロトコルを通じてデジタル世界における価値移転の信頼基盤を再構築するという本質的な使命に戻るはずです。そのためには、投資家はテクノロジーの最先端に対する鋭い洞察力を維持し、人間の貪欲と戦う決意を持つ必要があります。この方法によってのみ、進行中のデジタル経済革命において世界を真に変える大きな合意を獲得することができるのです。

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