TL;DR
・Alphabetの第2四半期収益は前年同期比24%増加し、検索およびクラウド事業が市場予想を上回り、ゴールドマン・サックスの目標株価440ドルを支えている。
・Google Cloudの収益は前年同期比82%増加し、AIデータセンターとモデルへの投資が明確な収益リターンをもたらし始めている。
・設備投資のガイダンスは1950億～2050億ドルに引き上げられたが、AIのリターンと規制が依然として株価上昇の制約となっている。

Alphabetの第2四半期決算は、強気派にとってより良いストーリーを提供した。検索はAI回答エンジンに打ち負かされておらず、クラウド事業は82%の収益成長率で、なぜ同社がAIインフラへの投資を続けるのかを説明している。

Alphabetの公式決算によると、2026年第2四半期の総収益は1197億9600万ドル（約1198億ドル）で、前年同期比24%増加。営業利益は407億7000万ドル、営業利益率は34%だった。内訳は、Google Search & otherが632億7100万ドル、YouTube広告が110億5500万ドル、Google Cloudが247億6800万ドル、Cloudの営業利益は88億1400万ドル。

ゴールドマン・サックスのレポートによると、Alphabetの12カ月目標株価は440ドル。7月21日の終値347.15ドルから計算すると、約26.7%の上昇余地に相当する。なお、公開情報によれば、ゴールドマン・サックスは7月8日にAlphabetの目標株価を450ドルから440ドルに引き下げており、これは第2四半期決算後の明確な動きではない。

このレポートで最も重要な判断は、一度の決算が予想を上回ったことではなく、2つの市場の疑問に一時的に答えが出たことだ。すなわち、AIがGoogleの検索広告を弱体化させるのか、そしてAIへの設備投資が実際に収益と利益に転換できるのか、という点である。

検索は前年同期比17%増、AIはまだGoogle広告の基盤を打ち破っていない

Alphabetの最大の論争は依然として検索にある。

過去2年間、生成AIとAI検索製品は従来の検索エントリーポイントに挑戦し続けてきた。市場が懸念するのは、ユーザーがGoogle検索からチャットボットやAI回答エンジンに移行した場合、Alphabetの最も収益性の高い広告事業が弱体化する可能性があることだ。検索広告が失速すれば、Alphabetの評価基盤も揺らぐだろう。

第2四半期の数字は、この悲観的な仮説を一時的に裏付けるものではない。Google Search & Otherの収益は632億7100万ドルに達し、前年同期比17％増加した。四半期収益が600億ドルを超える成熟した事業としては、この成長率は依然として低くない。

これはゴールドマン・サックスが強気の見方を示す上で最も重要なポイントでもある。AIが検索に与える影響を巡る長期的な議論の中で、Googleは少なくとも現時点ではトラフィック、広告需要、商業化効率を維持できている。

YouTube広告も遅れを取っていない。第2四半期のYouTube広告収入は110億5500万ドルで、前年同期比13％増加した。この部分は本稿の主軸ではないが、Alphabetの広告成長が検索エンジンだけに支えられているわけではなく、動画広告も依然として増加に貢献しているというシグナルを補完するものだ。

しかし、検索事業が耐圧性を示したからといって、AIリスクが終わったわけではない。Geminiの競争上の位置づけ、AI回答が検索ページの広告表示をどう変えるか、AI機能がクリック率や収益化率を低下させるかどうかは、引き続き投資家のGoogle広告事業に対する判断に影響を与えるだろう。第2四半期の検索成長は、むしろ「まだ悪化していない」という証拠であり、AIの影響が完全に否定されたわけではない。

クラウド収入が82％増加、AI投資が実を結び始める

検索以上に市場心理を変えたのはGoogle Cloudだ。

第2四半期のGoogle Cloud収入は247億6800万ドルで、前年同期比82％増加。営業利益は88億1400万ドルだった。クラウド事業は成長率が高いだけでなく、収益性も明らかに改善しており、これは別の市場懸念に直接応えるものだ。すなわち、AlphabetがAIインフラへの投資を拡大し続けているのは、Microsoft、Amazon、OpenAIのエコシステムに追いつくために資金を費やしているだけなのか、それともすでに収益として還元されているのか、という点だ。

第2四半期の結果から見ると、答えは肯定的な方向に傾いている。AI関連の需要は単に設備投資を押し上げるだけでなく、クラウド事業の規模と利益も向上させている。

これはAlphabetにとって特に重要だ。Metaが主に広告事業を通じてAI投資を吸収しているのとは異なり、GoogleはAIを検索や広告に組み込むだけでなく、クラウド事業で計算能力、モデル、プラットフォーム、企業向けAIサービスを販売する必要がある。クラウド事業が高い成長率を維持し、高い利益率を保てれば、市場のAI設備投資に対する許容度は高まるだろう。

より直接的に言い換えれば、Alphabetは投資家に「AIは重要だ」と伝えるだけでなく、Google Cloudの成長を通じて、これまで投資してきたデータセンター、チップ、モデル能力が収益に転換されつつあることを証明しているのだ。

しかし、これはまだ白紙の小切手ではない。AIインフラへの投資規模は拡大を続けており、投資家が本当に気にしているのは、今後数年間で設備投資がどの程度増加するのか、投資回収期間はどの程度か、そしてフリーキャッシュフローが耐えられるかどうかである。

440ドルの目標株価は、検索の粘り強さとクラウド事業の実現に賭ける

ゴールドマン・サックスの440ドルの目標株価は、本質的には、Alphabetの現在の株価が検索の粘り強さとクラウド事業の成長を完全には反映していないという賭けである。7月21日の終値ベースで計算すると、440ドルの目標株価は約27％の上昇余地に相当する。

この判断を支えているのは、一時的なEPSではない。第2四半期のAlphabetのGAAPベースEPSは9.11ドルだったが、公式決算によると、その他収入には約980億ドルの純利益が含まれており、主に株式投資の未実現利益によるものである。こうした利益は、単純に本業の収益性の改善と見なすことはできない。

より注目すべきは、依然として収益と営業利益である。第2四半期のAlphabetのGAAPベース営業利益は407億7000万ドル、営業利益率は34％だった。Google Servicesの営業利益は395億4300万ドル、Google Cloudの営業利益は88億1400万ドル、Other Betsは17億9900万ドルの損失だった。

ゴールドマン・サックスのレポートの基準によると、Alphabetの収益は2025年の3429億1000万ドルから2026年には4232億8000万ドルに増加し、2027年、2028年にはそれぞれ5280億8000万ドル、6597億4000万ドルに増加すると予想されている。EBITDAは2025年の1501億8000万ドルから2028年には3859億8000万ドルに増加すると見込まれている。

これらの予測は、やや楽観的なシナリオに対応している。すなわち、検索がAIに急速に侵食されることはなく、YouTubeは成長を続け、クラウド事業はAI需要を活用して規模を拡大し、同時にコスト効率と資本収益率が著しく悪化することはない、というシナリオである。

設備投資は2000億ドル近くに引き上げられ、収益への圧力は依然として続く

実際に消えていない圧力は、AIへの設備投資である。

Reutersが決算説明会の情報を引用して報じたところによると、Alphabetは2026年の設備投資ガイダンスを1950億～2050億ドルに引き上げ、2027年の設備投資も「大幅に増加」すると述べ、具体的な数値は後日提供するとしている。

これにより、決算書を初めて見た際のリスクの捉え方が変わった。問題は、同社が2026年の設備投資に関する答えを出さなかったことではなく、その答え自体がより大きなものだったことだ。Google Cloudの高い成長率により、市場はAI投資を受け入れやすくなっているが、年間約2000億ドルに迫る設備投資は、投資家にリターンのサイクルを問い続けさせることになる。

クラウド事業の成長と検索の収益化が投資をカバーし続けられなければ、Alphabetの株価は再びフリーキャッシュフローと利益率の圧力に直面するだろう。逆に、Google Cloudが高い成長率と比較的高い利益率を維持できれば、AI支出は防衛的な資金消費ではなく、効果的な投資として市場に受け入れられやすくなる。

競争リスクも消えていない。Geminiのモデルと製品におけるポジション、AI人材の流動、MicrosoftとOpenAIのエコシステム、Amazon AWSのエンタープライズ顧客基盤の優位性は、すべてGoogle Cloudの将来の成長率に影響を与える。検索面では、AIによる回答が広告表示、クリック率、ユーザー行動に与える長期的な影響にも直面している。

規制も制約の一つだ。Alphabetは依然として、検索、広告技術、プラットフォーム事業に関連する審査に直面しており、ビジネスモデルや商慣行を変更する結果は、利益率や評価に影響を与える可能性がある。

440ドルの目標株価が示すのは、「検索がAIの影響に耐え、クラウド事業がAIのリターンを実現する」という楽観的なシナリオだ。第2四半期の決算はこのシナリオをより説得力のあるものにしたが、約2000億ドルの設備投資ガイダンスはハードルを引き上げた。株価が目標株価に近づき続けるためには、Alphabetは今回のAI投資が単により高い請求書をもたらすだけではないことを証明する必要がある。

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