原題：マイクロストラテジーでさえ底値でビットコインを買うための弾薬が尽きている、あなたのDAT株はどうですか？

原著者：デイビッド、Deep Tide TechFlow

過去1ヶ月で、ビットコインは史上最高値の12万6000ドルから9万ドルを下回るまで急落しました。これは25%の下落で市場をパニックに陥れ、恐怖指数は1桁台に達しました。

しかし、あの男はまだ買い続けています。

11月17日、マイケル・セイラーはいつものようにXで「ビッグウィークだ」とツイートしました。

その後の発表で、マイクロストラテジーはさらに8,178ビットコインを8億3560万ドルで購入し、ビットコイン総保有額は649,000。

その後、MSTRがさらに8,178 BTCを8億3,560万ドルで購入したことが明らかになり、ビットコインの総保有量が649,000を超えた。

慌てる必要はありません。最大の強気派はまだここにいます。しかし、それは本当にそうでしょうか? Saylorのコメント欄が歓喜に沸く中、誰かが重要なデータを発掘しました。MSTRのmNAVが1を下回りそうです。mNAV（時価総額倍数）は、BTC資産に対するMSTRの株価のプレミアムを測定する重要な指標です。簡単に言うと、mNAV=2は市場が1ドル相当のBTC資産を購入するために2ドルを支払う意思があることを意味し、mNAV=1はプレミアムが消滅したことを、mNAV<1はディスカウントで取引されていることを意味します。この指標は、Saylorのビジネスモデル全体のアキレス腱です。比較のために、BTCが最後に25%下落したのはいつだったでしょうか？答えは今年の3月です。当時、トランプ大統領は多くの国への関税導入を発表し、市場にパニックを引き起こしました。ナスダックは1日で3%急落し、暗号資産市場もそれに追随しました。BTCは10万5千ドルから7万8千ドルへと下落し、25%以上の下落となりました。しかし、当時、MSTRは全く異なる状況でした。mNAV（メートル流動性価値）はまだ2程度で、セイラーは転換社債、優先株、ATM発行など、あらゆる資金調達手段を駆使して、底値で買いを入れるための資金を調達する準備ができていました。

今回はどうでしょうか？ mNAV が 1 を下回っています。

これは、暗号通貨を購入するために株式を発行することが徐々に実現不可能になっていることを意味します。たとえば、現在 1 ドル相当の株式を発行しても、投資家は 0.97 ドル相当の BTC しか購入できない可能性があります。これは底値買いとは異なり、損失を被るようなものです。

MSTR の第 3 四半期財務報告によると、同社の手元現金は 5,430 万ドルしかありません。

言い換えれば、Saylor が底値で大量に購入したくないのではなく、本当にこれ以上購入できない可能性があるということです。

昨年 11 月と今年の 11 月

Saylor がもっと購入できないと信じていませんか？昨年の同時期の決算書を見てください。

2024年11月、トランプ氏が当選し、BTCは7万5千ドルから9万6千ドルに急騰しました。セイラー氏は何をしていたのでしょうか？ 大規模な仮想通貨の購入です。その資金はどこから調達したのでしょうか？ 債券の発行です。30億ドルの転換社債で、償還期限は2029年。重要なのは、利息の支払いがないことです。1年後、状況は劇的に変化しました。価格変動に加えて、資金調達方法の変化も注目に値します。昨年、セイラー氏はBTCを購入するために30億ドルを借り入れました。無利息で、返済期限は2029年です。これは実質的に無償で資金を借り入れていることになります。今年、セイラー氏は特別株（永久優先株）を1種類しか販売できず、これらの株を購入した人々に毎年MSTRの資金の9～10％を割り当てる必要があります。状況が悪化するにつれて、市場はMSTRへの信頼を失い、無償で資金を貸し出すことを躊躇するかもしれません。しかし、mNAVが1を下回ると、真の問題は連鎖反応のスパイラルに陥ります。mNAVの低下 → 資金調達能力の低下 → 株式発行の増加 → 自己資本のさらなる希薄化 → 株価の下落 → mNAVの継続的な下落。このスパイラルは既に進行しています。年初来、BTCはわずか4.75%の下落にとどまっていますが、MSTRの株価はすでに32.53%下落しています。

11月17日、MSTRの株価は52週間の安値である194.54ドルを記録し、6日連続の下落となりました。年初来高値からは49.19%下落しました。MSTRの株価はBTCを27パーセントポイント下回っています。市場は足で投票しており、MSTRよりもBTCを直接購入する方が良いと考えています。さらに、2025年には、ビットコインなどのトークンを用いた準備金戦略を採用する企業がますます増え、MSTRが唯一の選択肢ではなくなるでしょう。競争が激化し、暗号資産市場が低迷する中で、なぜ投資家はMSTRにプレミアムを支払うべきなのでしょうか？マイクロ戦略モデル全体のロジックは実は非常に明確です。BTCを購入するための資金を継続的に調達し、BTCの価値成長を利用して株価を支え、株価プレミアムを利用して資金調達を継続することです。しかし、BTCが急落し、mNAVが1を下回ると、このサイクルはスムーズではなくなりました。 11月もセイラー氏は買いを続けたが、弾薬は明らかに底を尽きていた。他のDAT企業も苦戦を強いられていた。MSTRの苦境は特異なケースではない。11月はデジタル資産トレジャリー（DAT）セクター全体が大きな打撃を受けた。まず、BTCを保有する企業を見てみよう。これらの企業はすべて、ビットコインマイナーとトレジャリーを組み合わせたモデルで運営されている。11月最初の2週間でBTCは約15%下落したが、これらの企業の株価はいずれも30%以上下落した。しかし、さらに深刻なのはアルトコインを保有する企業だ。ETHを保有する企業：これらの企業はETHを主要なトレジャリー資産として運用している。11月最初の2週間でETHの価格は3,639ドルから3,120ドル（-14.3%）に下落したが、これらの企業の株価は17～20%下落した。SOLを保有する企業：

ここで最も奇妙な事例はDFDVです。2025年初頭、SOLの財務戦略により、同社の株価は24,506%急騰しました。しかし、11 月 17 日までに、最高値の 187.99 ドルから 6.74 ドル程度まで下落しました。

BNB を保有する企業:

なぜアルトコイン財務会社はさらに下落したのでしょうか?

論理は簡単です:

今回の市場調整で、BTC は 25% 下落しましたが、ETH、SOL、BNB などのアルトコインは BTC よりもはるかに大きく下落しました。

財務資産自体のボラティリティが高くなると、株価はさらに増幅されます。

さらに、アルトコイン財務会社は、**流動性リスク** というさらに大きな問題に直面しています。数十万BTCを保有していても、MSTRはOTC市場や取引所を通じてゆっくりと売却できます。しかし、ETH、SOL、BNBはBTCに比べて流動性がはるかに低いです。市場が不安に陥ると、数百万ETHの売り圧力が価格をさらに押し下げ、悪循環を引き起こす可能性があります。11月の暴落は包括的なストレステストでした。結果は明らかでした。BTCを保有しているかアルトコインを保有しているかにかかわらず、DATの株価は自己資産をはるかに上回る下落幅を示しました。アルトコインを保有する企業は、さらに深刻な影響を受けています。

印刷機が故障するとき

冒頭の質問に戻ります。Saylorでさえもう買えない状況ですが、DAT株はどうですか？

答えは明白です。

11月の市場は、DAT株の最後のベールを剥ぎ取りました。SaylorTrackerの最新データによると、MSTRのビットコイン保有量は600億ドルを下回り、649,870ビットコインの未実現利益は100億ドルの水準を割り込もうとしています。

mNAVが1を下回ると、MSTRの「BTC印刷機」モデルは徐々に機能不全に陥ります。暗号通貨を買うための株式発行はもはやスムーズではなく、資金調達コストは急騰しており、弾薬不足はセイラー氏が直面しなければならない問題だ。

データもこれを裏付けています。DAT企業への資金流入は減少傾向を示しており、10月の流入額は2024年の選挙以来の最低水準を記録しました。

BTCマイニング株は全体で30%下落し、ETHトレジャリー株は20%下落しました。また、SOLとBNBトレジャリー株は信じられないほどの水準まで急落しました。どの企業が好まれているかに関わらず、株価の下落幅は国庫資産自体の価値をはるかに上回ります。

米国株式市場の投資家がリスク回避のために売却している現状は確かに要因の一つですが、DATモデルに内在する構造的な問題が、この不況市場においてますます深刻化しています。

暗号資産市場が調整局面を迎えると、DAT銘柄のレバレッジによって下落が増幅されます。

あなたが購入しようとしていたのは「プレミアム付きのBTCエクスポージャー」でしたが、実際にはレバレッジによる下落加速剤となっていました。もしあなたがまだこれらの銘柄を保有しているなら、自問自答してみるべきかもしれません。暗号資産へのエクスポージャーを得るためなのか、それとももはや存在しないプレミアムという幻想を得るためなのか？ [オリジナルリンク: https://www.techflowpost.com/article/detail_29144.html]

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