FRBの10月の政策会合まであと数日となったが、金融市場の金融政策に対する見通しは大きく変化した。

1か月前、フェデラルファンド金利先物市場は、FRBが10月に利上げする確率を約64%と見込んでいた。現在、この確率は大幅に低下し、市場はFRBが10月28日に金利を据え置くと広く考えている。

しかし問題は、米国経済のファンダメンタルズに、この変化を説明するのに十分な明らかな悪化が見られないことだ。

10月26日に公表された市場週報で、Monkey Businessの著者Eric Salzman氏はこの点に疑問を呈した。米国のインフレ率は依然としてFRBの2%目標を明確に上回り、消費者と企業の支出は底堅さを保ち、雇用市場も依然として比較的堅調であるのに、なぜ投資家は突然、FRBが利上げを続けるとは信じなくなったのか。

著者は、最近の金融政策見通しの変化は、マクロ経済のファンダメンタルズの根本的な転換というよりも、金融市場自体の調整をより反映している可能性があると考えている。

利上げ観測が急低下、経済ファンダメンタルズは同調して弱まらず

著者が引用した先物市場データによると、FRBの10月利上げ確率は1か月以内に64%からほぼゼロまで低下した。ただし、10月26日により遅く更新された市場データでは、利上げ確率は実際には約11%から12%であり、完全にゼロになったわけではない。市場における金利据え置きの織り込みは約88%に達し、利上げ観測は明確に12月の会合へ集中している。

この変化は、市場が追加引き締めの可能性を完全に排除したのではなく、利上げのタイミングを再評価し始めたことを意味する。

Salzman氏はこれに懐疑的な立場を取る。同氏は、インフレ率は依然としてFRBの目標を上回っており、経済活動は明らかに停滞しておらず、消費者と企業は支出を続けていると指摘する。言い換えれば、FRBの引き締め姿勢を支える主要な経済条件は消えていない。

これに対して、最近の金融市場の変動はより顕著だ。

過去1週間、米国のテクノロジー株は引き続き圧力にさらされ、特に人工知能への投資収益に関する懸念が強まり始めた。同時に、米国債の価格は上昇し利回りは低下しており、一部の資金が株式市場のリスクエクスポージャーを減らし、依然として高い利回り水準にある米国債へ配分を移している可能性を示している。

著者は、こうした資金の流れが市場の今後の金利経路に対する判断に影響を与えている可能性があると考えている。

AI取引が冷え込み、資金は米国債へ

過去1週間、人工知能への投資サイクルに対する市場の疑念はさらに強まった。

AIクラウドサービスプロバイダーのCoreWeaveの株価は下落が続いており、Metaは人工知能への資本支出計画をさらに引き上げたことで投資家の売りを浴びている。

記事によると、Metaは2026年通年の資本支出を1350億～1450億ドルに引き上げる計画を明らかにし、同時に2012年の上場以来初となるフリーキャッシュフローの赤字を開示した。関連報道の後、Metaの株価は約7％下落した。

AI産業チェーンが直面する核心的な問題は変化しつつある。市場はもはやAI事業が収益成長をけん引できるかどうかだけに注目しておらず、巨額の資本支出がいつ持続可能なキャッシュフローに転化できるのかをますます気にするようになっている。

同時に、著者が引用した『ウォール・ストリート・ジャーナル』の報道によると、Anthropicの2026年6月30日までの6か月間の収益は約160億ドルだったが、営業損失は依然として約80億ドルに達した。これはAI企業が急速な拡大過程で直面するコスト圧力をさらに浮き彫りにしている。

市場がAI投資のリターンを再評価するにつれ、テクノロジー株の調整は一部の機関に資産の再配分を促す可能性もある。

先週、ナスダック指数は累計4.5％下落し、米国10年債利回りは9ベーシスポイント低下して5％前後で引けた。10年物インフレ連動国債（TIPS）の実質利回りは12ベーシスポイント低下し、2.65％となった。

Salzman氏は、一部の投資家がこれまでのAI取引への集中投資を削減し、資金を依然として魅力的な利回りを持つ米国債に移している可能性があると考える。

ただし、同氏は現在の米国債上昇が長期的に持続するとは考えていない。

同氏の見方では、最近の米国債利回りの低下は弱気相場の中の一時的な反発である可能性があり、同時にリスク回避資金の流入も重なっている。米国のインフレと経済成長が引き続き底堅さを保つ限り、長期金利には再び上昇するリスクが依然として存在する。

著者自身もPFIXを通じて長期金利の大幅上昇リスクをヘッジするポジションを保有しており、その全体的な判断が依然として長期的な利回り上昇に傾いていることを反映している。

これは現在の金融市場における一つの矛盾を構成している。投資家はAI投資のリターンを懸念してリスクエクスポージャーを減らしているが、資金が米国債に流れることで押し下げられた利回りは、米国のインフレ圧力が根本的に解決されたことを意味するものではない。

原油価格の上昇と中間選挙が政策の不確実性をさらに高める

AI投資サイクルに加え、Salzman氏はエネルギー価格と政治リスクが市場に与える影響も強調した。

過去1週間で、WTI原油先物は4.29%上昇し、1バレル103.27ドルで取引を終えた。湾岸地域の地政学的緊張の高まりを受け、市場は再びエネルギー供給リスクに注目している。

一方、米国の中間選挙が近づく中、政治的前景の不確実性も増している。

FRBにとって、これらの要因はインフレリスクが依然として解消されていないことを意味する。特にエネルギー価格が高止まりする中では、最近の金融市場でリスク選好が低下したとしても、それだけで金融政策が緩和方向に転換する必要があると結論づけることはできない。

市場は一方で10月の利上げへの賭けを減らし始めているが、他方では依然として高油価、インフレの粘着性、経済成長の底堅さといった潜在的な引き締め圧力に直面している。

著者は、金融資産価格の短期的な調整と金融政策のファンダメンタルズとの間に乖離が生じている可能性があり、この乖離は最終的に今後の経済データによって検証される必要があると考えている。

GDPとPCEデータが、利上げ予想が再び反転するかどうかを決める

今週の鍵となるイベントは、10月27日から28日に開催されるFRBのFOMC会合である。市場は金利据え置きを広く予想しているため、投資家は政策声明がインフレ、経済成長、今後の追加利上げの必要性をどう評価するかに、より注目する必要がある。

同時に、今週は一連の重要な経済指標も発表される予定である。

10月29日には、米国が第3四半期のGDP速報値を発表する。記事が引用する市場コンセンサスは年率約3.2%成長である。同日には、9月の個人消費支出（PCE）物価指数も発表される。これにはFRBが重点的に注目するコアPCEインフレ指標のほか、個人所得、消費支出、新規失業保険申請件数が含まれる。

10月30日に発表される第3四半期の雇用コスト指数（ECI）は、賃金コスト圧力を判断するさらなる根拠となる。

もしGDP成長が引き続き力強く、コアPCEインフレが依然として高く、労働市場にも明らかな減速が見られなければ、市場は以前急速に低下した利上げ予想を再評価せざるを得なくなる可能性がある。

逆に、経済成長とインフレのデータがともに減速の兆しを示せば、最近の債券市場における引き締め予想の再価格設定は、より十分なファンダメンタルズの裏付けを得ることになる。

Salzmanの核心的な判断は、現在の市場におけるFRBの政策経路に対する予想の変化速度が、経済ファンダメンタルズの実際の変化速度をすでに上回っている可能性があるというものである。

市場はFRBの利上げ一時停止を取引しているが、利上げ一時停止と引き締めサイクルの終了は同じことではない。今後数日間のGDP、PCE、雇用コストのデータは、現在の金利予想の調整が政策トレンドの真の転換点なのか、それとも金融市場の短期的な変動によって生じた一時的な乖離なのかを判断する重要な根拠となるだろう。

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