7月31日、米国証券取引委員会（SEC）のポール・アトキンス委員長は、広範な政策イニシアチブ「プロジェクト・クリプト」を発表しました。SECが主導するこのブロックチェーンを基盤とした改革イニシアチブは、明確な目標を掲げています。暗号資産時代における米国の規制監督体制を根本的に刷新し、金融市場のブロックチェーンへの移行を促進し、トランプ政権が掲げる「世界の暗号資産首都」構想を実現することです。従来の「規制を法執行に置き換える」というモデルは、革新的な暗号資産企業をシンガポールやドバイに追いやっただけでなく、米国が次世代の金融インフラを主導する機会を逃しました。「プロジェクト・クリプト」の立ち上げは、ここ数年の規制による抑圧から脱却し、業界全体に向けて「アメリカのブロックチェーン時代は今始まる」という強いメッセージを送ることは間違いありません。

規制緩和は、UniswapやAaveといったDeFiプロトコルにとって絶好の機会をもたらしました

米国証券取引委員会（SEC）の歴代委員長の暗号資産とその派生商品、特にDeFi（分散型金融）に対する姿勢は、米国市場の動向や活動を左右することが多い。ゲイリー・ゲンスラー氏の在任中、SECの規制戦略は「証券の定義を第一に」と「執行を指針とする」ことを中心とし、トークン取引を従来の証券の枠組みに完全に統合することを強調した。ゲンスラー氏は在任中、Uniswapへの召喚状やCoinbaseに対する訴訟など、多数のDeFiプロジェクトに関わる125件を超える暗号資産関連の執行措置を推進し、オンチェーン製品のコンプライアンス基準をほぼ史上最高水準に押し上げた。

2025年4月にポール・アトキンス新委員長が就任した後、SECの規制スタイルは根本的に転換しました。彼はすぐに「DeFiとアメリカンスピリット」と題した円卓会議を立ち上げ、DeFi規制を緩和しました。

アトキンス氏は「Project Crypto」において、米国連邦証券法の本来の目的は投資家と市場の健全性を保護することであり、仲介者の必要性を排除する技術アーキテクチャを抑制することではないと明言しました。彼は、自動マーケットメーカー（AMM）などの分散型金融システムは、本質的に金融市場活動の仲介排除を可能にする可能性があり、適切な制度的承認を受けるに値すると考えています。「コードを書くだけ」の開発者には明確な保護と免除措置が提供されるべきですが、これらのプロトコルに基づくサービスを提供したい仲介者には、明確かつ強制力のあるコンプライアンスパスを確立する必要があります。この政策思考の転換は、DeFiエコシステム全体にとって間違いなく前向きなシグナルとなるでしょう。特に、Lido、Uniswap、Aaveといった、既にオンチェーンネットワーク効果を確立し、高度な自律性を備えたプロトコルは、分散型規制の枠組みの下で、機関投資家からの評価と発展の余地を獲得するでしょう。長らく「証券の影」に悩まされてきたプロトコルトークンも、政策緩和と市場参加の回復の中で、その評価ロジックを再構築し、投資家の目に「主流資産」としての地位を取り戻すことが期待されます。

次世代金融ゲートウェイの構築：スーパーアプリが取引プラットフォームの競争環境を再構築する

ポール・アトキンス氏は講演の中で、「スーパーアプリ」という非常に現実的で変革的なビジョンを提唱しました。アトキンス氏は、証券仲介業者が現在、従来の証券、暗号資産、オンチェーンサービスを提供する際に、複雑なコンプライアンス構造と重複するライセンス障壁に直面しており、これが製品のイノベーションとユーザーエクスペリエンスの向上を直接的に阻害していると考えています。アトキンス氏は、将来の取引プラットフォームは、非証券暗号資産（$DOGEなど）、証券暗号資産（トークン化された株式など）、従来の証券（米国株式など）、ステーキング、レンディングなどのサービスを含む、さまざまなサービスを単一のライセンスの下で統合できるべきだと提言しました。これは、プロセスを簡素化するコンプライアンス上の革新であるだけでなく、取引プラットフォーム企業の将来の競争力の中核を成すものでもあります。

規制当局は、このスーパーアプリ・アーキテクチャの導入を推進するでしょう。アトキンス氏は、SECに対し、証券を構成するか否かに関わらず、暗号資産がSEC登録プラットフォーム上で共存・取引できるようにする規制枠組みを策定するよう明確に指示しました。同時に、SECは既存の権限を活用して、未登録取引所（州のライセンスのみを持つ取引所など）における特定の資産の上場要件を緩和する方法を検討しています。CFTC（米国商品先物取引委員会）の規制を受けるデリバティブプラットフォームでさえ、より高い取引流動性を確保するために、レバレッジ機能を組み込むことが期待されています。この規制改革全体は、証券と非証券の二元的な区別を打破し、プラットフォームがコンプライアンス体制に縛られることなく、製品の性質とユーザーニーズに基づいて資産を柔軟に配分できるようにすることを目的としています。この変化の最も直接的な恩恵を受けるのは、間違いなくCoinbaseとRobinhoodでしょう。両社はすでに多様な取引体制を構築しており、主流の暗号資産を網羅し、伝統的な証券取引を運営し、レンディングやウォレットサービスを提供しています。Project Cryptoの推進もあって、両社はこの方針の恩恵を最初に享受するプラットフォームとなり、ワンストップサービスを提供し、オンチェーン製品を従来のユーザーベースと結びつけることが期待されています。特に、Robinhoodは今年Bitstampの買収を完了し、Apple、Nvidia、Teslaなどの米国株をERC-20形式で上場するトークン化された株式取引を正式に開始しました。この動きは、オンチェーンプロトコルを使用して、使い慣れたユーザーエクスペリエンスを損なうことなく、従来の株式取引体験を提供するという、スーパーアプリモデルの先駆けです。一方、CoinbaseはBase Chainを通じて開発者エコシステムを推進し、取引所、ウォレット、ソーシャル、アプリケーション層のサービスを統合しようとしています。 Coinbase が従来の証券とオンチェーン資産をコンプライアンス レベルで統合できれば、「チャールズ シュワブ オンチェーン」や「次世代モルガン スタンレー」のような、単なる資産ゲートウェイではなく、完全な金融商品の配布および運用プラットフォームへと発展する可能性があります。

スーパーアプリ・アーキテクチャが完全に実装されれば、取引プラットフォームにとっての中心的な戦場となることは明らかです。規制に準拠した「マルチアセット・アグリゲーション取引」を最初に実現できる企業が、次なる金融インフラ整備の最前線に立つことになるでしょう。規制当局の姿勢はますます明確になり、プラットフォームは既に市場参入を加速させています。ユーザーにとって、これはよりスムーズな取引体験、より豊富な商品選択、そしてより未来に近い金融の世界を意味します。

ERC-3643：技術プロトコルからポリシーテンプレートへ、RWAトラックのコンプライアンスの架け橋

RWAに関して、ポール・アトキンス氏はスピーチの中で、伝統的資産のトークン化を推進すると明言し、規制の枠組みの中で参照に値するトークン標準としてERC-3643を挙げました。これはスピーチ全体で唯一公に言及されたトークン標準でもあり、ERC-3643が技術プロトコルからポリシーレベルの参照モデルへと進化し、その重要性が否定できないことを示しています。ポール氏は、SECが革新的な免除フレームワークを設計する際には、コンプライアンス機能が組み込まれたトークンシステムを優先すると強調しました。 ERC-3643のスマートコントラクトは、権限管理、本人確認、取引制限といったメカニズムを統合し、顧客確認（KYC）、マネーロンダリング対策（AML）、認定投資家要件に関する既存の証券規制に直接適合しています。ERC-3643の最も重要な特徴は、「コンプライアンス・アズ・コード」設計です。ONCHAINIDと呼ばれる分散型IDフレームワークが組み込まれており、すべてのトークン保有者はトークンを保有または譲渡する前に、本人確認を受け、事前に定義されたルールを満たす必要があります。トークンがどのパブリックチェーンに展開されているかに関係なく、KYCまたは認定投資家基準を満たすユーザーのみがこれらの資産を真に所有できます。コンプライアンスの判断はスマートコントラクトレベルで行われるため、中央集権的な監査、手作業による記録管理、オフチェーンプロトコルは不要です。

ERC-20との最大の違いは、「権限」という側面が導入されていることです。 ERC-20は、完全にオープンでパーミッションレス、オンチェーンネイティブなコンテキストで誕生しました。あらゆるウォレットアドレスが自由に資金の送受信を行えるため、完全に「代替可能なツール」となっています。一方、ERC-3643は、証券、ファンド、債券といった高額で規制の厳しい資産クラスを対象としています。「保有者」と「コンプライアンス」を重視し、「許可型トークン標準」となっています。言い換えれば、ERC-20は暗号資産の世界における自由通貨であり、ERC-3643はオンチェーン金融におけるコンプライアンス遵守のコンテナと言えるでしょう。

現在、ERC-3643は世界中の多くの国や金融機関に採用されています。近年、欧州のデジタル証券プラットフォームTokenyは、ERC-3643規格を民間市場の証券化に拡大しています。今年6月、Tokenyはデジタル証券プラットフォームKerdoとの提携を発表し、ERC-3643を用いたブロックチェーンベースの民間投資インフラを構築し、不動産、プライベートエクイティ、ヘッジファンド、プライベートデットなどの資産クラスをカバーしています。不動産から美術品コレクション、プライベートエクイティからサプライチェーン商品まで、ERC-3643は様々な資産の断片化、デジタル化、そしてグローバル流通のための基盤インフラを提供します。ERC-3643は現在、プログラム可能なコンプライアンス、オンチェーンID検証、国境を越えた法的適合性、そして既存の金融インフラとの統合を兼ね備えた唯一のパブリックブロックチェーントークン規格です。ポール・アトキンス氏が講演で述べたように、将来の証券市場はオンチェーンで運営されるだけでなく、規制にも準拠する必要があります。この新しい時代において、ERC-3643はSECとイーサリアム、そしてTradFiとDeFiをつなぐ重要な架け橋となる可能性があります。起業家が米国に戻ってくることで、オンチェーンのプライマリーマーケットが再び活性化するでしょう。「ハウィーテスト」は、米国証券取引委員会（SEC）が資産が証券を構成するかどうかを判断する際の主要な基準として長年用いられてきました。具体的には、金銭的投資の有無、投資が共通の事業への投資であるか、収益が他者の努力によって生み出されているか、そして利益が期待できるかという4つの要素が含まれます。プロジェクトがこれらの4つの基準を満たしている場合、それは証券とみなされ、発行前目論見書、情報開示、規制当局への提出など、一連の証券法規制の対象となります。

この曖昧なテスト基準と一貫性のない施行を背景に、過去数年間にわたって多くのプロジェクトが潜在的な規制リスクを回避するために米国市場を犠牲にすることを選択し、米国ユーザーを意図的にブロックし、エアドロップやインセンティブを控えることさえありました。

最近発表されたProject Cryptoのポリシーにおいて、SECのポール・アトキンス委員長は、暗号資産の再分類基準の策定を初めて明示的に提案し、エアドロップ、ICO、ステーキングなどの一般的なオンチェーン経済活動に対する明確な開示要件、免除、セーフハーバーメカニズムを提供しました。SECは今後、「コイン発行＝証券」とは考えません。代わりに、資産をその経済的属性に基づいて、デジタル商品（ビットコインなど）、デジタル収集品（NFTなど）、ステーブルコイン、セキュリティトークンなどのさまざまなカテゴリに合理的に分類し、適切な法的経路を提供します。

これは重要な転換点です。プロジェクトはもはや「トークンを発行していないふりをする」必要はなく、財団やDAOのような迂回的な構造を通してインセンティブメカニズムを隠す必要もなく、ケイマン諸島でプロジェクトを登録する必要もありません。真にコードに集中し、テクノロジーを駆使するチームは、組織から肯定的な評価を受けるでしょう。AI、DeFi、SocialFiといった新興セクターが急速に台頭し、初期段階の資金調達の需要が急増する中、実質的な分類とイノベーションの促進に基づくこの規制枠組みは、米国へのプロジェクトの回帰の波を引き起こすことが期待されます。米国はもはや暗号通貨起業家が避ける市場ではなく、トークン発行と資金調達の第一候補となるかもしれません。「Project Crypto」は単一の法案ではなく、包括的な制度改革の集合体です。分散型ソフトウェア、トークンエコノミー、そして資本市場のコンプライアンスが融合する未来を描いています。ポール・アトキンス氏の立場も明確です。「規制はもはやイノベーションを阻害するものではなく、イノベーションを促進する道を開くものであるべきだ」

市場にとって、これは政策転換の明確なシグナルでもあります。DeFiからRWA、スーパーアプリからコインオファリングまで、今回の政策配当で誰が飛躍するかは、米国主導の「オンチェーン資本市場革命」に誰が最初に対応できるかにかかっています。

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