ステーブルコインをめぐる次の戦い：ステーブルコインネットワークの巨人たちの戦い

2025年後半、ステーブルコイン業界は新たな局面を迎えました。ここ数年、TetherやCircleといった企業がステーブルコイン市場の中核プレーヤーとなりましたが、その役割は発行者に限定されてきました。基盤となるネットワークの設計と運用は、Ethereum、Tron、Solanaといったパブリックチェーンに委ねられています。ステーブルコインの発行規模は拡大しているものの、ユーザーは依然として他のブロックチェーンを利用して取引を行ってきました。しかし、ここ数ヶ月でこの状況は変わり始めています。CircleはArcを、TetherはPlasmaとStableをほぼ同時にリリースし、StripeとParadigmは共同でTempoをリリースしました。決済・決済のための3つのパブリックステーブルコインチェーンの出現は、発行者がもはやコインを発行するだけでは満足せず、ネットワークを自らコントロールしたいと考えていることを示しています。このような集中的な動きを偶然として説明することは困難です。なぜこれほど多くの人々が独自のパブリックチェーンを開発しているのでしょうか？初期のステーブルコインは、ほぼ全てイーサリアム、トロン、ソラナといったパブリックブロックチェーン上で繁栄していましたが、現在ではますます多くの発行者が専用ブロックチェーンを構築し、発行と決済を自ら管理するようになっています。その最も直接的な理由は価値の分配にあります。基盤となるネットワークが「徴収する」取引手数料は、想像をはるかに超える額です。テザーは毎月1兆ドル以上の取引を処理していますが、これらの手数料の大部分はパブリックブロックチェーンによって徴収されています。トロンネットワークでは、USDTの送金1回あたり約13～27TRXの手数料がかかり、これは現在の価格で約3～6ドルに相当します。トロンにおける膨大なUSDT取引量を考えると、これは大きな収益源となります。もしトロンネットワークが毎日数億件のUSDT取引を処理すれば、取引手数料だけでもネットワークに年間数億ドルの収益をもたらす可能性があります。

USDTはTRONネットワーク上で最もアクティブなスマートコントラクトです。画像出典：Cryptopolitan

Tether自身の利益は非常に高いですが、これは主に金利差と投資収益によるものであり、USDTの取引量とは一切関係ありません。USDT取引が増えても、Tetherは直接的な利益を得ることはなく、すべての手数料はパブリックブロックチェーンの懐に入ります。

Circleも同様の苦境に直面しています。イーサリアム上のUSDC取引はすべて、ガス料金としてETHを消費します。イーサリアムの現在の取引手数料水準に基づくと、USDCがUSDTと同等の取引量に達した場合、取引手数料だけでイーサリアムネットワークに年間数十億ドルの収益をもたらすことになります。しかし、USDCの発行者であるCircleは、これらの取引から一切の収益を得ていません。これらの企業にとってさらに苛立たしいのは、取引量が増えれば増えるほど、逃す利益も大きくなるということです。USDTの月間取引量は2023年の数千億ドルから現在では1兆ドル以上に増加していますが、Tetherのこれらの取引からの収益は依然としてゼロです。この「見てはいるが受け取っていない」状況こそが、彼らが独自のパブリックブロックチェーンを構築する根本的な動機となっています。さらに、既存のパブリックブロックチェーンの技術的制約も積み重なっています。イーサリアムの手数料の高さと低速さは、小額決済を非現実的にしています。Tronの低コストは疑問視されていますが、セキュリティと分散化には疑問が残ります。 Solanaの速度は不安定です。24時間365日対応の決済サービスにとって、これらの課題は耐え難いものです。ユーザーエクスペリエンスも課題の一つです。一般ユーザーは、チェーンを切り替えるために異なるネイティブトークンを用意し、異なるウォレットを使用する必要があります。クロスチェーン送金はさらに複雑でコストがかかり、セキュリティリスクも伴います。規制レベルでは、既存のパブリックチェーンにおける取引監視とマネーロンダリング対策機能は、主に外部ソリューションに依存しており、その効果は限られています。競争上の差別化が不可欠です。CircleはArcを通じてより迅速な決済と組み込みのコンプライアンスモジュールの提供を目指しており、StripeはTempoを通じてプログラム可能な決済と自動決済の実現を目指しています。価値分配、技術的制限、ユーザーエクスペリエンス、規制遵守、そして競争の間の矛盾が重なると、プライベートチェーンの構築は避けられない選択となります。

巨人の終焉

こうした課題と機会に直面し、各企業はそれぞれ異なる技術的進路とビジネス戦略を選択してきました。

Stripe Tempo：中立プラットフォームの技術的選択

Tempoは、StripeとParadigmが共同で育成した専用決済チェーンです。従来のパブリックチェーンとの最大の違いは、独自のネイティブトークンを発行せず、代わりにUSDCやUSDTなどの主流のステーブルコインをガスとして直接受け入れることです。この決定は、ジェスチャーであると同時に野心でもあります。

画像出典：X

この設計はシンプルに見えるかもしれませんが、根底にある技術的な課題は重大です。従来のブロックチェーンは、取引手数料として単一のネイティブトークンを使用するため、システム設計は比較的シンプルです。Tempoは取引手数料として複数のステーブルコインをサポートする必要があり、プロトコルレベルで複雑なトークン管理と為替レート計算メカニズムが必要となります。Tempoの技術アーキテクチャは、決済シナリオにも最適化されています。改良されたコンセンサスメカニズムにより、極めて低いコストを維持しながら、1秒未満の確認が可能になります。また、開発者が直接アクセスして条件付き決済、定期決済、複数当事者決済などの複雑なアプリケーションを構築できる組み込みの決済プリミティブも含まれています。Tempoは強力なエコシステムを構築しています。初期の設計パートナーは、人工知能（Anthropic、OpenAI）、eコマース（Shopify、Coupang、DoorDash）、金融サービス（Deutsche Bank、Standard Chartered、Visa、Revolut）など、主要分野にまたがっています。このリスト自体が、Tempoを業界横断的なインフラストラクチャに構築するというStripeの野心を示しています。 Circle Arc：高度にカスタマイズされた垂直統合 2025年8月、Circleはステーブルコインファイナンス専用に設計されたパブリックチェーン、Arcを立ち上げました。Stripeの中立的な立場とは異なり、Arcは徹底した垂直統合戦略を採用しています。ArcはネイティブガストークンとしてUSDCを使用するため、Arcチェーン上のすべての取引にはガス料金としてUSDCが必要となり、USDCの需要と適用事例が直接的に増加します。この設計により、Circleはネットワーク上のすべての取引から利益を得ることができ、クローズドバリューループを実現できます。Arcには、機関投資家レベルのスポット外国為替エンジンも組み込まれており、異なるステーブルコイン間の迅速な交換を可能にし、1秒未満の取引完了を目指しています。これらの機能は、機関投資家の特定のニーズに合わせて特別に設計されており、Circleがターゲット市場を深く理解していることを示しています。独自のパブリックブロックチェーンを所有することで、CircleはUSDCの運用に、より効率的で制御可能な環境を提供します。さらに重要なのは、USDCを中心にクローズドループの金融エコシステムを構築し、価値を独自のシステム内にしっかりと固定できることです。Tetherのデュアルチェーン戦略：革新的かつ包括的なレイアウト 世界最大のステーブルコイン発行会社であるTetherは、2025年にPlasmaプロジェクトとStableプロジェクトを同時に立ち上げ、競合他社よりも積極的な垂直統合を実現しました。Tetherの姉妹会社であるBitfinexが支援するレイヤー1ブロックチェーンであるPlasmaは、ステーブルコイン取引に特化して設計されています。その最大のセールスポイントは、手数料無料のUSDT送金です。このサービスは、長年USDT流通を支配してきたTronネットワークに真っ向から挑戦するものです。2025年7月、Plasmaはトークンセールで3億7,300万ドルを調達し、このパブリックブロックチェーンへの市場の強い関心を示しました。Plasmaと比較して、Stableはより革新的なアプローチを目指しています。TetherはStableを「USDTの専用ホーム」と呼び、デュアルチェーン並列アーキテクチャを採用しています。メインチェーンはコア決済を担い、並列チェーンであるPlasmaは、メインチェーンで定期的に決済される多数の小額取引やマイクロペイメントを処理します。このネットワーク内では、USDT は交換手段と手数料トークンの両方として機能し、ガス代を支払うために追加のトークンを保有する必要がなくなり、参入障壁が大幅に下がります。柔軟性をさらに高めるために、Stable は複数の USDT バリアントを開始しました。標準 USDT は日常の取引に使用され、USDT0 は特殊なクロスチェーン ブリッジ トークンとして機能し、gasUSDT はネットワーク手数料の支払いに使用されます。3 つすべてが 1:1 の価値ペグを維持しているため、ユーザーはゼロコストで交換でき、複数のシナリオで一貫したユーザー エクスペリエンスを保証します。Stable はカスタマイズされた StableBFT コンセンサス メカニズムを利用しています。このメカニズムは、CometBFT エンジン (Tendermint の改良版) に基づいて開発された、委任型プルーフ オブ ステーク システムです。StableBFT は、トランザクションの伝播とコンセンサスの伝播を分離し、トラフィック量が多い期間の混雑に対処し、大規模な支払いのためのより安定したネットワーク環境を提供することを目的としています。 Tether は Plasma と Stable を組み合わせることで、手数料と安定性の面で既存のネットワークの制限に対処するだけでなく、トランザクション、手数料、クロスチェーン操作を網羅した USDT の包括的なクローズドループ システムの構築を目指しています。

テック大手のインフラへの野望

Google も Google Cloud Unified Ledger (GCUL) を通じてステーブルコインの基盤インフラに狙いを定めています。GCUL は、銀行や金融機関のステーブルコインの発行、管理、取引をサポートするために特別に設計されたエンタープライズ グレードのブロックチェーン プラットフォームです。

GCUL と Tempo および Arc の比較、出典: Fintech America

その主な利点は、Google Cloud の既存のエンタープライズ サービスとの緊密な統合にあります。金融機関は、インフラをゼロから構築することなく、GCUL 上でステーブルコイン製品を迅速に立ち上げることができます。Google Cloud サービスに慣れている銀行にとって、これはほぼシームレスなデジタル資産ソリューションです。Google の戦略は驚くほど抑制されています。 Googleはステーブルコインの発行や決済競争に直接参加するのではなく、自らをシャベルセラー（資金を売る側）として位置づけ、すべてのプレイヤーに基盤技術を提供しています。この選択は、最終的にどのステーブルコインが優れたパフォーマンスを発揮したとしても、Googleが利益を得ることを意味します。これらの特殊なパブリックチェーンは、既存のブロックチェーンの機能を単純に複製するのではなく、いくつかの重要な側面においてそれらを超越しています。ステーブルコインはすでに銀行の役割を排除しており、今やEthereumやTronのようなパブリックチェーンへの依存から脱却し、取引チャネルを真に自ら制御しています。これにより、より高いプログラマビリティが実現します。ステーブルコインは本質的に契約の集合体です。StripeのCEOであるパトリック・コリソンは、プログラマブルな決済によって、AIエージェント向けの「プロキシ決済」など、全く新しいビジネスモデルが生まれると述べています。これらの新しいチェーンでは、開発者は組み込みの決済プリミティブを直接呼び出して、条件付き決済、スケジュール決済、複数当事者決済などの複雑なアプリケーションを構築できます。

また、決済時間をほぼ瞬時に短縮します。Arcのようなパブリックチェーンは、確認時間を1秒未満に短縮することを目指しています。この「見たままの結果が得られること」を特徴とするスピードは、高頻度取引、サプライチェーンファイナンス、さらにはチャットアプリでの小額決済においても革命的なものです。

さらに、これらは相互運用性を考慮して設計されています。クロスチェーンブリッジとアトミックスワップはもはや追加パッチではなく、システムに不可欠な要素です。異なるチェーン上のステーブルコインは、グローバルな銀行システム間に直接チャネルを確立するのと同じように、自由に流通できます。

ステーブルコイン・パブリックチェーン元年 ステーブルコイン・パブリックチェーンの出現は、バリューチェーンの根本的な書き換えです。これまで決済システムにおいて銀行、カード会社、決済機関に分配されていた利益が、今や新たな参加者へと流れています。CircleとTetherは、ステーブルコインの発行を通じて、膨大な無利子資金プールへのアクセスを獲得しました。これらの資金は米国債などの安全資産に投資され、年間数十億ドルの利息を生み出しています。Tetherの利益は2024年第2四半期に49億ドルに達し、そのほぼすべてがこの「通貨発行益」によるものです。独自のパブリックチェーンによって、価値獲得はより多様化します。取引手数料は表面的なものではなく、真の可能性は付加価値サービスにあります。Tempoは法人顧客向けに決済ソリューションをカスタマイズでき、Arcはコンプライアンスと外国為替決済において機関投資家レベルの機能を提供しています。これらのサービスにかかるプレミアムは、取引自体の価格をはるかに上回ります。

より大きな可能性はアプリケーション層にあります。決済がプログラム可能になると、新たなビジネスモデルが生まれます。給与計算の自動化、条件付き決済、サプライチェーンファイナンスなど、これらは効率性を向上させるだけでなく、かつてない価値を生み出します。

しかし、従来の金融機関にとって、ステーブルコインはその基盤を揺るがしつつあります。決済仲介業者は銀行にとって重要な収入源であり、ステーブルコインの普及により、このビジネスは徐々に不要になる可能性があります。短期的な影響は限定的ですが、長期的には、銀行は自らの役割を再定義する必要があります。

こうした価値の再構築は、単なる商業的な競争ではなく、地政学的な意味合いも持ち合わせています。米ドル建てステーブルコインの世界的な流通は、本質的にデジタル時代における米ドル覇権の継続です。各国からの反応はすでに現れています。将来の競争は、単一のパブリックブロックチェーンと単一企業の間の争いではなく、異なる国や通貨システム間の争いとなるでしょう。

ステーブルコインの台頭は、単なる技術革新やビジネスモデルの変化にとどまりません。これは、複式簿記と近代銀行システムの登場以来、世界金融インフラにおける最も根本的な構造改革を引き起こしました。より長期的な視点で見ると、ステーブルコインは、複式簿記と近代銀行システムの登場以来、世界金融インフラにおける最も根本的な構造改革となる可能性があります。歴史を通して、基盤となるインフラのあらゆる変革は、ビジネス環境に飛躍的な変化をもたらしてきました。ヴェネツィア商人の為替手形は都市間貿易を可能にし、ロスチャイルド家の国境を越えた銀行ネットワークは世界的な資本の流れを促進し、VisaとSWIFTシステムは決済を数秒にまで加速しました。これらの変化はコストを削減し、市場を拡大し、新たな成長のモメンタムを解き放ちました。ステーブルコインは、この進化における最新の結節点です。その長期的な影響は、様々なレベルで感じられるでしょう。まず、包摂性が高まります。銀行口座を持たない人でも、スマートフォンさえあればグローバルネットワークにアクセスできるようになります。国境を越えた決済の効率も飛躍的に向上します。ほぼ即時の決済は、サプライチェーンと貿易における資金の流れを大幅に改善することができます。さらに、デジタルネイティブなビジネスモデルの出現を促進するでしょう。決済はもはや単なる資金の流れではなく、データのようにプログラム化・統合化できるようになり、ビジネスイノベーションの限界を押し広げます。2025年には、パブリックステーブルコインチェーンが徐々に出現し、ステーブルコインは仮想通貨の世界を真に脱却し、金融・商業の主流へと進出するでしょう。私たちはこの交差点に立ち、よりオープンで効率的なグローバル決済ネットワークの形成を目の当たりにしています。

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