原文タイトル：投資の原則：現状の下で何をすべきか？

原文著者：Ray Dalio、Bridgewater Associates創業者

編集：Peggy、BlockBeats

編集者注：AI大手が米国株指数を押し上げ続け、市場の集中度が高まる中、Ray Dalioはこの最新ノートで古典的な問題を再び議論している：革命的な技術が世界を変えつつある時、投資家はどのように資産を配分すべきか？

Dalioの核心的な注意喚起は、技術の進歩自体が関連株式に同等の魅力があることを意味しないということだ。歴史的な主要技術サイクルは、しばしば興奮、混雑、変動、そして整理を経てきた。MicrosoftやAppleのような長期的に勝ち残った企業でさえ、サイクルの中で大幅な下落を経験している。今日のAI産業も同様に、過剰投資、競争激化、地政学、税制政策、反AI感情、そして次世代技術による破壊など、複数の不確実性に直面している。

この記事の最も重要なポイントは、AIが世界を変えるかどうかを判断することではなく、投資家が「高度に集中した」市場構造にどう対応すべきかを議論することだ。Dalioは、少数のテクノロジー企業が指数内でますます高いウェイトを占めるようになると、投資家は無意識のうちに高い相関性とリスクを持つ集中エクスポージャーを保有していないか注意する必要があると考える。少数のリーダー株を追い続けるよりも、真に安定した方法は、質が高く相関性の低い資産からなる分散ポートフォリオを構築し、自身のリスク許容度に応じて変動レベルを調整することだ。

彼の見解では、自分が何を知らないかを知ることは、自分が何を知っているかを判断することと同じくらい重要だ。現在のAI主導でバリュエーションが高く、リスクが集中している市場環境において、投資家は新技術への興奮を、少数のAI株への集中投資に直接変換すべきではない。分散化こそが、Dalioがこの技術サイクルを乗り切るための「投資の聖杯」と見なすものだ。

以下が原文である：

このノートで議論するのは：現在の環境において、どのように投資というゲームに参加すべきかということだ。

想像してみてほしい。あなたがブリッジ、ポーカー、バックギャモン、チェスなどのゲームをプレイしていて、あなたの番が来たとする。そしてあなたのそばには、状況を評価し次の一手を提案してくれるコンピューターがある。私にとって、投資ゲームはまさにこれだ。あなたにコンピューターの助けがあるかどうかにかかわらず、私はあなたがこうすべきだと考える：

現在の盤面の状況に基づき、次の一手をどう打つべきか自問する。つまり、市場の現在の既存特性と、市場に影響を与えている様々な力に基づいて、どのように行動すべきかを判断するということだ。

私はこの投資というゲームに長い間参加してきた。この段階に至って、私の目標は、私がこのゲームをどのようにプレイするかを伝えることにある。さらに一歩進んで、様々な人々がそれぞれの望む方法で投資ゲームを探求し、学び、過去の自分のパフォーマンスをバックテストし、そして実際にそれをうまくこなせるようなプラットフォームを創設したいと考えている。私は、手にしたカードに対して、正しい処理方法と誤った処理方法が存在すると信じている。したがって、XYZのような局面の組み合わせに直面した時、あなたは自問すべきだ。「この局面で、私はどうベットすべきか？」と。そして、良い答えを出せるようになるべきだ。

今、私が考える現在の市場特性と、私がどうすべきと考え、実際にどう行動しているかを、あなたと共有したい。

現在の環境にどう対応するか

現時点で最も重要な環境要因は何か？これらの要因の下で、人はどのようにベットすべきか？

私の見解では、おそらく大多数の人々も同様に認識しているだろうが、現在の市場環境は、主にAIという重要な新技術によって牽引されるセクターにおいて、ごく少数の企業が市場の動向を支配しているというものだ。これらの企業は市場全体の時価総額において非常に高い割合を占めており、市場と経済に大きな影響を与えている。このような時期には全てに共通点がある。それは、新技術セクターに興奮、不確実性、変動が集中し、そのセクターを通じて世界の株式市場に波及するということだ。したがって、このセクターを取り巻く変動と不確実性は極めて重要である。

これに加えて、他の主要な推進力に関連する不確実性も存在する。私はこれらの推進力を「5つの力」と呼んでいる。1）債務と通貨で何が起きているか、2）政治・社会問題で何が起きているか（これらの問題は税金やその他の政治主導の市場要因に大きな影響を与える可能性がある）、3）地政学的要因（戦争など）が市場にどのような影響を与えるか、4）自然の力で何が起きているか、5）新技術で何が起きているか。私はこれらの状況を自身の投資システムに入力し、これらの環境下でどうベットすべきかをシステムに考えさせると同時に、自分自身でも何に賭けるべきかを独自に考える。

これらの環境下でベットの仕方を考える際、最も重要な問いは、あなたが一体どの選択肢を取りたいかということだ。a）S&P500のような広範な株式指数と比較して、新技術により大きな賭けをする（つまり、この新セクターをオーバーウエイトする、あるいはそのセクター内で最良と考える数社をオーバーウエイトする）、b）エクスポージャーを概ね指数のウエイト近辺に維持する、c）この集中度から分散する。

ほぼすべての人が最高の投資を手に入れようと努力しており、現在、ほぼすべてを変えつつあるように見える新技術が登場している。しかし歴史が示すのは、このサイクルの段階では、多くの人が少数の有力なテクノロジー企業の株式に大きな割合の資金を投じることで失敗するということだ。これには論理的な理由があり、過去も常にそう展開してきた。今回のAI技術は確かにユニークだが、歴史的にも同様に「ユニーク」な新技術は数多く存在し、類推や参考にできる。人々はこれらの事例を研究すべきであり、それらを無視するのであれば、なぜ今回は違うのかをうまく説明できなければならない。

リスクは間違いなく高い

過去のすべての主要な新技術の事例は、同じ論理的な理由から、類似した方法で展開してきた。高いリスクと大きな不確実性は、これらの新技術企業に内在する特徴である。歴史的に類似した環境でのこれらの企業のパフォーマンスを振り返ると、長期的に繁栄した最高の革新的な新技術企業、例えばマイクロソフトやアップルでさえ、発展の過程で同様の段階で大打撃を受けたことがわかる。また、これらの新技術企業が登場した当初は、事後的に振り返るのではなく、どの企業が成功し、どの企業が失敗するかを判断するのは容易ではない。例えばIBMがそうだ。これらすべての事例を観察すると、主要な新技術企業は本質的に高度に不確実な未来を持っていることがわかる。

例えば、それらは過剰投資か、投資不足のいずれかになる。その理由は、競争に勝つために十分な投資をしなければ必ず負けるが、将来何が起こるかを正確に知ることは不可能であり、自分が過剰投資しているかどうかを判断できないからだ。過剰投資であれ投資不足であれ、その代償は高い。

さらに、金融引き締め、戦争、大幅な税制変更など、企業に影響を与える外生的な変化を含むすべての変化を正確に予見することも不可能だ。そのため、それらはすべて激しい上昇と下降のサイクルを経験する。まず投資家を興奮させ、次に怖がらせ、脆弱な投資家を振るい落とし、最終的に市場に誇張された変動をもたらす。さらに言えば、これらの新技術や新技術企業が過去のものを破壊してきたように、そのほとんどは最終的に、私たちが事前に想像できない方法で、より新しい技術やより新しい技術企業によって破壊されるだろう。したがって、同じリスクが現在のこれらの新技術やテクノロジー企業にも当てはまるかどうかを考慮すべきだ。量子コンピューティングの影響は、既知の既知のリスクの一つである。では、まだ想像されていないリスクはどうだろうか？

競合他社によるリスクはどうか？例えば、中国はAI技術を生産・配布しており、中国の政策立案者は経済とAIに対してまったく異なる見解を持っている。私たちは新たな技術戦争の中にあり、各国のリーダーは自分たちがこの戦争に勝たなければならないと信じている。AIとそれが経済や国民の福祉に与える影響についての彼らの理解は、この技術を無料または低価格で提供するように促すだろう。なぜなら、それは大きな生産性向上をもたらし、生活水準を全体的に向上させるからだ。彼らの見解では、利益よりも、多くの人々がこれらの新技術を使用することによる全体的な利益の方が重要である。私は、彼らが自動車、太陽光パネル、バッテリー、そして他の多くの製品と同様に、国際市場で競争するだろうと考えている。

現在のこの環境は、歴史的に多くの教訓を提供してきた事例と非常によく似ている。私はどうしても、オランダ帝国末期、イギリス帝国の勃興期に、イギリスがどのように造船業やその他の重要産業でオランダを打ち負かしたかを思い出さずにはいられない。さらに、台湾を巡る地政学的な紛争も存在しており、これは少なくとも一つの可能性を考慮すべきだ：地政学的な戦争の手段として、中国が台湾からの半導体の流出を阻止する可能性がある。AI株には他のリスクも存在する。例えば、富裕税やその他の税金が上昇するリスクであり、これによりこれらの株に大量の富を集中させている保有者が売却を余儀なくされる可能性がある。また、反AI感情の高まりにより、企業が技術開発を進める余地が制限されるリスクもある。

私はさらに多くの懸念事項を挙げることもできるし、同様に長いリストで、AIが生み出すであろう、私が賭けたいと思う巨大な機会を挙げることもできる。私はこれらのリスクが必ずどのように展開するかを言っているわけではないし、AI企業に賭けるべきでないと言っているわけでもない。ただ、市場には紛れもなく大量の集中リスクが存在しており、人々はこのような環境でどのように対処すべきかを知るべきだと言っているのだ。類似の事例すべてに対する私の研究と、その論理的な理由に基づけば、リスクは非常に高く、この環境に最適な対処法は次の通りだと確信している：

分散化を徹底せよ

ご存知かもしれないが、私の口癖は「分散化」だ。私の「投資の聖杯」は、質の高い、互いに相関がなく、リスク調整された15の投資を保有することに努めることだ。言い換えれば：

質の高い賭けからなる、十分に分散されたポートフォリオは、単一の集中した賭けを上回るパフォーマンスを発揮する。そのリスク・リターン比はより高く、同じリスクレベルでより良いリターンを工学的に実現できる。市場のリスクが特定の領域に集中すればするほど、人はより分散化すべきであり、特に革命的な新技術によって市場が動かされている場合にはなおさらだ。なぜなら、そのような技術自体が大きな不確実性を生み出すからである。

これは意見ではなく、数学的な確実性だ。例を挙げると、リスク・リターン比が0.3の投資を比較する。仮にそのリターンが6%、標準偏差が18%だとしよう。これは通常、株式に対して想定される値だ。そして、互いに相関のない5つ、10つ、または15の投資を保有すれば、同じ6%のリターンを得られるが、標準偏差で測ったリスクはそれぞれ8%、6%、5%に低下する。したがって、質が高く相関のない15の投資を保有すれば、リスク・リターン比は0.3から1.29へと4.3倍向上する。望むなら、これにレバレッジをかけて、同じリスクレベルでより高いリターンを得ることもできる。これは事実だ。

私はこれに強い確信を持っている。その理由は、私のバックテスト、50年以上の投資キャリアで実際に達成したリターン、そして確率論に沿った論理にある：優れた賭けを分散し、それを自分が望むボラティリティに調整すれば、長期的には、ほとんどの投資家が好む集中した賭けよりもはるかに優れたリターンを生み出す。より具体的に言えば、適切な分散化により、人はどのような集中した賭けよりも優れたリスク・リターン比を得ることができ、それを自分が望むリスク水準に調整することで、目標リスク水準において、他のどのプロセスよりも高いリターンを達成できるのだ。

この方法を広めているため、今では私の「それほど秘密ではない」投資成功法となっています。それでも、このように投資戦略を考える投資家にはほとんど出会いません。つまり、ポートフォリオ構築の観点から考える人、すなわち、構造化され分散されたベットの組み合わせが、偉大な新変革分野の企業株に集中保有するのと比べて、どのようなパフォーマンスの違いを生むかを考える人は稀です。ほとんどの人は、単にこれらの株や分野が好調かどうか、そしてどう賭けるべきかを考えています。ポートフォリオ構築を考える人とそうでない人では、最終的なパフォーマンスに大きな差が生まれます。そのため、別の機会に、これをうまく行う方法についての私の考えをより詳しく述べたいと思います。

これらすべての理由から、現在の環境下で手持ちのカードをどう切るかを考える際、人は自問すべきです：私はどれだけの集中度で賭けるべきか？そしてその後、分散化を図るべきか。

リターンは低く見える

リスクが高いことは議論の余地がありません。次に、誤っている可能性のある見解を示します：将来の期待リターンは低いです。将来の期待リターンに関する私の判断は、バリュエーション関連の分析作業と、私のバブル指標の数値に基づいています：今後5〜10年の株式の実質リターンは、かなりの不確実性があるものの、約-5％から-10％の間と見られます。私の見解では、これらの株式はデュレーションが長く、遠い未来を確実に見通すことが難しいためリスクが高く、価格も割高に見え、保有者基盤も不安定です。

私の研究チームからこのトピックに関する質問

最近の会議で、研究チームのメンバーから質問がありました：なぜ市場が今日のような構成で間違っていると考えるのか？今日の市場における分散不足が、合理的な理由によるものではないとどうして分かるのか？例えば、一部の投資家はAI株の期待リターンが非常に高いと考えている；あるいは、あるセクターが時価総額全体でこれほど高い割合を占める場合、指数の集中度は自然に発生する；また、あるセクターが熱狂的に支持されると、多くの投資家が将来の利益がどうなるか、それらの利益が株価にどう反映されるべきかを賢明かつ確実に計算せずに、これらの株を購入する。

私の回答

価格上昇には様々な理由があり、それらすべてが良い理由とは限りません。ある投資家は価格を考え、ファンダメンタルズに対して価格が依然として魅力的であると判断して価格を押し上げる；ある投資家は、これが偉大な新技術であると認識し、株価上昇を良い株の確認として長期保有する；また、指数エクスポージャーを持つ投資家は、受動的にこれらの株に大きなウェイトを持つことになる。私の見解では、これらの問題に頭を悩ませて自分が何をしたいかを決めることもできるし、十分な情報がなく自信を持って賭けることができないと認識し、この問題に悩む必要はないと気づくこともできる。あなたは完全にこう言える：「私は十分に知らないので、賭けることはできない。」そして賭けない。

人を窮地に陥れるのは、自分は意見を持たねばならず、その意見には価値があると思い込むことだ。しかし実際には、彼らは十分に信頼でき、賭けるに値する意見を形成できないことが多い。

脚注：明確にしておくが、私は賭けを避けることを勧めているわけではない。そもそも、あなたは投資か現金のいずれかにお金を入れなければならないため、賭けを避けることはできない。ほとんどの人は現金が最もリスクの低い投資だと考えているが、長期的に見れば、それはほぼ間違いなく最悪の投資である。私が勧めているのは、どの市場が良くてどの市場が悪いかという戦術的な見解がなくても、うまく分散投資する方法を知ることだ。それを実現する方法は、バランスの取れた戦略的資産配分ポートフォリオを持ち、十分な自信を持って賭けられない戦術的見解があるときにはそれを維持することだ。しかし、これはまた別の機会の話題である。

したがって、私はこう信じている：自分が何を知らないかを認識し、それによって賭けるべきでないタイミングを判断することは、自分が何を知っているかを認識し、賭けるべきタイミングを判断することと同様に重要である。

より簡単に言えば、私は次の原則を信じている：集中した賭けを正当化するのに十分な情報を知ることは通常難しいため、最善の方法は、自分が最も確信を持ち、互いに相関のない賭けのみで構成された分散投資ポートフォリオを持ち、そのポートフォリオを自分が望むリスク水準にエンジニアリング調整することだ。これが私の「投資の聖杯」である。

現時点で、現在の一連の環境を考慮すると、誰もこのテクノロジー主導の市場で次に何が起こるかを十分に明確に知っており、巨大で集中した賭けをすることができるとは思えない。私の見解では、集中を避け、分散を維持することが、この「知らない」状態に対処する最善の方法である。これは、教科書で読むかもしれない理論とは逆であることを承知している。教科書は本質的に、市場は効率的であるため、「市場を信じる」べきだと述べている。

要約すると、現在の市場は異常に集中しており、革命的な新技術を中心に展開している。この事実は、私たちに次のことを思い出させるべきだ：新技術に対する興奮と、新技術株自体の魅力を混同してはならない。また、慎重さを捨てて、高リスクで相関性の高い集中した賭けを持つべきではない。特に、賢明な分散投資によって、はるかに低いリスクで同様に魅力的なリターンを得られるのであれば、なおさらである。

追伸：私はあなたの投資アドバイザーになりたくないので、具体的な保有銘柄や戦術的な見解を共有することはしない。しかし、私のバブル指標の数値やその背後にあるロジックを含む、これらの見解の背後にあるいくつかの重要な視点を近いうちに共有するつもりだ。

[原文リンク]

BlockBeats の公式コミュニティに参加しよう：

Telegram 公式チャンネル：https://t.me/theblockbeats

Telegram 交流グループ：https://t.me/BlockBeats_App

Twitter 公式アカウント：https://twitter.com/BlockBeatsAsia