暗号資産評価モデルの探究
原題：「暗号資産評価モデルの探究」
原著者：0xCousin、IOBC Capital
暗号は、金融技術分野で最もダイナミックで有望なセクターの 1 つになりました。多くの機関投資家の参入により、暗号プロジェクトをいかに適正に評価するかが重要な課題となっています。従来の金融資産には、割引キャッシュフロー モデル (DCF モデル) や株価収益率 (P/E) 評価法などの成熟した評価システムがあります。
暗号プロジェクトには、パブリックチェーン、CEXプラットフォームコイン、DeFiプロジェクト、ミームコインなど多くの種類があり、それぞれに異なる特性、経済モデル、トークン機能があります。それぞれのトラックに適した評価モデルを検討する必要がある。
1.パブリック チェーン - メトカーフの法則
法則の分析
メトカーフの法則の中核となる内容: ネットワークの価値はノード数の 2 乗に比例します。
V = K*N² (V はネットワーク価値、N は有効なノードの数、K は定数)
メトカーフの法則は、インターネット企業の価値予測において広く認められています。例えば、「中国最大のソーシャルネットワーキング企業であるFacebookとTencentの価値に関する独立調査（Zhang他、2015年）」という論文では、10年間の統計期間にわたって、これらの企業の価値とユーザー数はメトカーフの法則の特徴を示しました。
ETH の例
メトカーフの法則は、ブロックチェーン パブリック チェーン プロジェクトの評価にも適用されます。西洋の学者たちは、イーサリアムの市場価値は毎日のアクティブユーザー数と対数直線関係にあり、基本的にメトカーフの法則の式に適合していることを発見しました。ただし、Ethereum ネットワークの市場価値はユーザー数 N^(1.43) に比例し、定数 K は 3000 です。計算式は次のとおりです。
V = 3000 * N^1.43
統計によると、メトカーフの法則による評価方法と ETH の市場価値の動向には相関関係があります。
対数形式のトレンド チャート:
制限分析
メトカーフの法則は、新興のパブリックチェーンに適用する場合、限界があります。パブリックチェーン開発の初期段階では、ユーザーベースが比較的小さく、初期のSolana、Tronなどのように、メトカーフの法則に基づいて評価するのに適していません。
さらに、メトカーフの法則は、誓約率がトークン価格に与える影響、EIP1559メカニズムによるガス料金バーンの長期的な影響を反映できず、パブリックチェーンのエコシステムは、セキュリティ比率とTVS（総担保価値）のゲームに基づいている可能性があります。
2. CEX プラットフォーム コイン - 利益の買い戻しと破壊モデル
モデル分析
集中型取引プラットフォームのプラットフォーム コインは、株式トークンに似ており、取引プラットフォームの収入 (取引手数料収入、上場手数料、その他の金融サービスなど)、パブリック チェーンのエコシステムの発展、取引プラットフォームの市場シェアと関連しています。プラットフォーム コインには通常、買い戻しと破棄のメカニズムがあり、パブリック チェーンには Gas Fee Burn メカニズムがある場合もあります。
プラットフォーム コインの評価では、プラットフォーム全体の収益を考慮し、将来のキャッシュフローを割り引いてプラットフォーム コインの本質的価値を推定し、プラットフォーム コインの破壊メカニズムを考慮し、希少性の変化を測定する必要があります。したがって、プラットフォーム コインの上昇と下降は、一般的に、取引プラットフォームの取引量の増加率と、プラットフォーム コインの供給量の減少率に関連しています。簡略化された利益の買い戻しと破壊モデルの評価方法は、次のように計算されます。
プラットフォーム コインの価値成長率 = K * 取引量成長率 * 供給破壊率 (K は定数)
BNB の例
BNB は、最も古典的な交換プラットフォーム コインです。 2017年の発売以来、投資家から高い評価を受けています。 BNB のエンパワーメント方法は 2 つの段階を経てきました:
· フェーズ 1: 利益の買い戻し - 2017 年から 2020 年まで、Binance は四半期ごとに利益の 20% を使用して BNB を買い戻し、破壊しました。
· フェーズ 2: 自動破壊 + BEP95 - 自動バーン メカニズムは 2021 年に実装されます。これは Binance の利益を参照しなくなり、BNB の価格と BNB チェーンの四半期ブロックの数に基づく式に従って破壊金額を計算します。さらに、BEP95 リアルタイム破壊メカニズム (Ethereum の EIP1559 に類似) もあります。各ブロック報酬の 10% が破棄されます。これまでに、合計 2,599,141 枚の BNB が BEP95 メカニズムを通じて破壊されました。
自動バーンメカニズムは、次の式に従って破壊量を計算します:
ここで、N は BNB チェーンの四半期ブロック出力、P は BNB の四半期平均価格、K は定数 (初期値は 1000、BEP によって調整) です。 2024 年の Binance 取引量増加率が 40%、2024 年の BNB 供給破壊率が 3.5%、定数 K が 10 であると仮定すると、次のようになります。
BNB 価値増加率 = 10*40%*3.5% = 14%
つまり、このデータを前提とすると、2023 年と比較して 2024 年の BNB は 14% 増加するはずです。
2017 年以降、合計 5,952 万 9,000 BNB 以上が破壊されており、残りの BNB の平均 1.12% が四半期ごとに破壊されています。
限界分析
この評価方法を実際の運用に適用する場合、取引プラットフォームの市場シェアの変化に細心の注意を払う必要があります。たとえば、取引プラットフォームの市場シェアが低下し続けると、現在の利益実績が許容範囲内であっても、将来の利益期待に影響が及び、プラットフォーム通貨の評価が下がる可能性があります。
規制政策の変更も、CEX プラットフォーム コインの評価に大きな影響を与えます。政策の不確実性により、プラットフォーム コインに対する市場の期待が変化する可能性があります。
3. DeFi プロジェクト - トークン キャッシュフロー割引評価法
トークン キャッシュフロー割引評価法 (DCF) を使用する DeFi プロジェクトのコア ロジックは、トークンが将来生成できるキャッシュフローを予測し、それを特定の割引率で現在の価値に割り引くことです。
ここで、FCFtはt年目のフリーキャッシュフロー（Free Cash Flow）、rは割引率、nは予測期間、TVはターミナルバリューです。この評価方法は、DeFi プロトコルの将来の収益を予測してトークンの現在の価値を決定します。
RAY を例に挙げましょう
Raydium の 2024 年の収益は、年間成長率 10%、割引率 15%、予測期間 5 年、永久成長率 3%、FCF 変換率 90% と想定すると 9,890 万ドルとなります。
今後 5 年間のキャッシュフロー:
今後 5 年間の割引 FCF 合計: 390.3 百万
割引ターミナルバリューは 611.6 百万です
DCF 合計評価額 = TV + FCF = 611.6 百万 + 390.3 百万 = 1.002B
RAY の現在の時価総額は 1.16B で、全体的にほぼ同じです。もちろん、この評価は今後 5 年間の年間 10% の成長率に基づいています。実際、レイディウムは弱気相場ではマイナス成長になる可能性が高く、強気相場では成長率が 10% を超える可能性があります。
制限分析
DeFi プロトコルの評価には、いくつかの大きな課題があります。
まず、ガバナンス トークンは通常、プロトコルの収益価値を獲得しません。 SECから有価証券と判断されるリスクを回避するため、配当金を直接分配することはできません。これを回避する方法（ステーキング報酬、買い戻しと破壊など）はありますが、DeFiプロトコルには利益をトークンにフィードバックする動機が不十分です。
2番目に、市場は強気市場と弱気市場の間を急速に切り替わり、DeFiプロトコルのキャッシュフローは大きく変動し、競合他社とユーザーの行動は変化するため、将来のキャッシュフローを予測することは非常に困難です。
3番目に、割引率の決定は複雑であり、市場リスクやプロジェクトリスクなど、複数の要因を総合的に考慮する必要があります。異なる割引率の選択は、評価結果に大きな影響を与えます。
4番目に、一部のDeFiプロジェクトは、利益の買い戻しと破壊のメカニズムを採用しています。このようなメカニズムの実装は、トークンの流通と価値に影響を与えます。このようなメカニズムを備えた DeFi プロジェクトでは、望ましい結果を達成することはできません。トークンは割引キャッシュフロー評価には適さない場合もあります。
4.ビットコイン - 複数の評価方法を総合的に検討
マイニングコストの評価方法
統計によると、過去 5 年間で、ビットコインの価格が主流のマイニングマシンのマイニングコストよりも低かった時期はわずか 10% 程度であり、これはビットコインの価格を支える上でマイニングコストが果たす重要な役割を十分に示しています。したがって、ビットコインのマイニングコストはビットコイン価格の下限とみなすことができます。ビットコインの価格が主流のマイニングマシンのマイニングコストよりも低くなることは、ほんのわずかです。過去の経験から判断すると、今は絶好の投資機会です。
金代替モデル
ビットコインは、金の「価値保存」機能の一部を置き換えることができる「デジタルゴールド」と見なされることがよくあります。現在、ビットコインの時価総額は金の時価総額の7.3%を占めています。この比率がそれぞれ 10%、15%、33%、100% に増加すると、対応する変換に応じてビットコインの単価はそれぞれ 92,523 米ドル、138,784 米ドル、305,325 米ドル、925,226 米ドルに達します。このモデルは、価値の保存特性に関する両者の類似性に基づいており、ビットコインの評価に対するマクロ的な参照の観点を提供します。
しかし、物理的特性、市場の認識、および適用シナリオの点で、ビットコインと金の間にはまだ多くの違いがあります。金は数千年にわたり世界的に認められた安全資産となり、幅広い産業用途と物理的なサポートを提供しています。ビットコインはブロックチェーン技術に基づいた仮想資産であり、その価値は市場のコンセンサスと技術革新によってもたらされます。したがって、このモデルを使用する場合には、これらの違いがビットコインの実際の価値に与える影響を十分に考慮する必要があります。
要約
この記事の目的は、業界における価値あるプロジェクトの着実な発展を促進し、より多くの機関投資家を暗号資産の配分に誘致するために、暗号プロジェクトの評価モデルの探索を促進することです。
特に市場が弱気なときは、最も厳格な基準と最もシンプルなロジックを使用して、長期的な価値のあるプロジェクトを見つける必要があります。合理的な評価モデルを通じて、Google と Apple が 2000 年に「バブル崩壊」を経験したのと同じように、弱気相場における暗号通貨分野における「Google と Apple」を探求することができます。
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