金、ビットコイン、ポケモンカード：この時代の「完璧な担保」はどれでしょうか？
出典: Bonnie Blockchain
編集・翻訳: TechFlow
ゲスト: Jeff Park、Bitwise Asset Management トレーダー
ホスト: Bonnie & David Lin
ポッドキャスト出典: Bonnie Blockchain
原題: 勝つための投資法? モルガン・スタンレーで学んだ唯一の投資ルール! Jeff Park [Bonnie Blockchain]
放送日: 2025 年 7 月 24 日
要点
伝統的な投資配分は死んだ! Bitwise Asset Management トレーダーの Jeff Park が、中国世界で初めて「株式 60%、債券 40% の組み合わせは時代遅れの戦略だ」と公言株式市場はとっくの昔にカジノと化し、債券は安全資産としての機能を失い、若者はもはや旧来の金融システムの腐ったゲームに手を出そうとはしません。かつてモルガン・スタンレーで経験を積んだ投資専門家であるジェフ・パークは、制度的制約から脱却し、投資ロジックを再構築するために、たった一つの鉄則に頼りました。彼はラディカルな投資理論を編み出し、この不確実な時代を生き抜くための新たなルールを考案しました。要点：・「レジスタンス資産」は、証券会社とレバレッジに依存するコンプライアンス資産を100%ヘッジできます。これらの資産は入手が困難で、株式市場で容易に入手できず、非代替性で、レバレッジをかけることができません。・希少性自体が価値の源泉です。金融抑圧に苦しむ世界において、私たちは人為的に創造されたものではない資産を探し求める必要があります。だからこそ、ビットコインは今日非常に重要なのです。
· 伝統的な金融システムから真に分散投資したいのであれば、システムから独立し、完全に自分の管理下にある資産こそが真に価値のある資産です。この「システムフリー」という性質こそが、これらの資産の最も重要な価値源です。
· 価値の鍵となるのは、容易に製造できない希少な物理的資産であることです。また、これらの資産は非均質でなければなりません。つまり、簡単に複製または標準化できないものでなければなりません。そして、もう1つの重要な要素は、これらの資産がある程度検閲耐性を備えている必要があるということです。つまり、これらの資産は伝統的な金融システムに依存していないということです。
· 伝統的な金融システムから真に分散投資したいのであれば、システムから独立し、完全に自分の管理下にある資産こそが真に価値のある資産です。この「システムに依存しない」性質こそが、それらの資産の価値の最も重要な源泉です。
· 価値と価格はよく混同されますが、違いは、価格は誰かが何かに対して支払う意思を反映するのに対し、価値は何かの本質的な価値であり、通常は実際に経験するまではわかりません。
· 若者は、伝統的な金融システムが多少不正に操作されていることに気付いており、一般的に株式市場への信頼が低いです。
· ビットコインへの投資は、必ずしも価格の上昇に賭けるものではなく、法定通貨の価値の下落に賭けることもあります。
· 私たちの文化は、物事を「正しい」か「間違っている」、「左」か「右」かのどちらかに捉え、ニュアンスをほとんど考慮しない傾向が強まっています。しかし現実には、世界はニュアンスに満ちており、オプション取引は、起こり得る結果の分布に焦点を当て、物事をより包括的に捉える訓練となります。アルトコイン市場はかつてほど活発ではありません。ハイリスクな体験を求めているなら、ミームを買う代わりに、同様の効果が得られるビットコインオプションを試してみてください。ビットコインに強気な見方をしているなら、オプションを通じてビットコインに投資することは、特に長期的な投資期間を持つ人にとって非常に価値のあるアプローチです。私はモルガン・スタンレーで多くのことを学びました。最初のルールは「間違わないこと」、そして2番目は「常に最初のルールを忘れないこと」です。これらの教訓は暗号通貨の世界にも当てはまります。RWAには、主に2つの発展の方向性があります。1つ目は、既存の金融資産をトークン化することです。 2つ目は、これまで取引や証券化の行われていない資産をトークン化することです。
従来の60/40ポートフォリオはもはや通用しない＆アグレッシブ投資理論
David:本日は、Bitwise Asset Managementのアルファ戦略責任者であり、経験豊富なポートフォリオマネージャーであるJeff Park氏をお迎えしています。Jeffさん、ようこそ！お会いできて光栄です。ビットコインや暗号通貨市場についてのご意見をお聞かせいただければ幸いです。
Bonnie: Jeff氏はTwitterで非常に人気があり、特に「アグレッシブポートフォリオ」に関する投稿は幅広い議論を巻き起こしています。Jeffさん、アグレッシブポートフォリオとは何か説明していただけますか？
ジェフ：素晴らしい質問ですね。私は伝統的な経済学と金融学を学んで育ち、ほぼ生涯にわたってそれを学んできました。社会に出たばかりの頃、世界金融危機が起こり、それまで学んできた理論が現実を説明できないことに気づきました。この危機は、教科書には載っていないような、金利を抑制し資本フローを制限するための政府介入、つまり「金融抑圧」の長い時代をもたらしました。「アグレッシブ・ポートフォリオ」は私の個人的な経験を反映したもので、新世代の投資家が資産をどのように配分すべきかを再定義するものです。伝統的な60/40ポートフォリオ（債券60%、株式40%）は、リスクとリターンのバランスをとるための古典的な戦略と考えられています。しかし実際には、債券と株式の相関関係は想像以上に高く、この組み合わせでは真に分散されたリスク管理は実現できないことがわかりました。積極的ポートフォリオの根底にあるのは、分散投資とは何か、そしてリスクの源泉と分散をどのように再定義するかという根本的な問いです。ボニー：では、あなたの理論では、この新しい資産配分とはどのようなものになるのでしょうか？ ジェフ：そうですね。まず、従来の60/40ポートフォリオがなぜ機能しなかったのかという疑問から始めなければなりません。深く掘り下げていくと、世界金融危機以降、証券や資産の価格変動のほとんどは、政府の介入と国境を越えた資本移動によって引き起こされてきたことがわかります。現在、世界の金融システムは非常に大きな財政支出を経験しており、GDPの概念を歪めています。例えば、GDPには政府支出が含まれていますが、それは本当に経済成長と言えるのでしょうか？この歪みによって、債券は安全資産からリスク資産へと変貌を遂げました。人々がこのことに気づけば、いわゆる60/40ポートフォリオは実際には特定の資産の100%であることに気づきます。では、この100%とは一体何でしょうか？私は「コンプライアンス資産」の100%のことだと思います。これらは、高度に金融化された現代社会において、証券会社やレバレッジに頼って取引される資産です。この世界的な裁定取引システムは、まさに伝統的な金融の基盤です。では、これらの100%規制に準拠した資産に対して、どのようにヘッジすればよいのでしょうか？その答えは、私が「抵抗資産」と呼ぶものにあります。抵抗資産とは、アクセスが難しく、株式市場で簡単に購入できるものではなく、代替不可能で、レバレッジをかけることができない資産です。例えば金を例に挙げましょう。ただし、ここで言及しているのはGLD ETFではなく、現物の金です。現物の金は、従来の金融システムから脱却するための分散型の手段です。ビットコインもまた、耐性資産であり、この資産クラスに対する見方を別の形で表現する手段を提供しています。さらに、高級美術品、一点ものの芸術作品、つまり複製不可能なものであり、真の希少性と価値を持つものがあります。従来の債券や株式は、無限に印刷できるため、価値が低くなります。対照的に、ポケモンカードのような希少な収集品は、冗談ではありますが、一部の人にとっては価値を維持しています。さらに、希少性によって価値が上がるバーキンのような高級ハンドバッグは、一部の従来の資産よりも価値を維持しています。デビッド：それはオルタナティブ投資ポートフォリオのようですね。ジェフ：それは理解できますが、これらのオルタナティブ資産クラスは、私たちの従来の投資用語には当てはまりません。ポケモンカード、ハンドバッグ、アートなどをポートフォリオの分散化の手段として購入しようとする人はほとんどいません。なぜなら、これらはETFのように簡単に取引できないからです。バイオテクノロジーや法的知的財産のような希少資源は簡単には買えません。これらの価値は希少性から生まれ、希少性そのものが価値の源泉なのです。金融抑圧の世の中において、私たちの世代は人工的に作られたものではない資産を求める心構えを持つ必要があることを強調したいと思います。だからこそ、ビットコインは今日非常に重要なのです。私の記憶が正しければ、ピーターの誕生日に特別に発行された非常に希少な日本のポケモンカードがあります。このカードは非常に希少で、特に状態が良いと100万ドル近くの価値があるかもしれません。オルタナティブ資産はシステムの中に存在しない
デイビッド：少し皮肉に聞こえるかもしれませんが、価値を見出す方法論は存在するのです。例えば、ポケモンカードの価値を評価する方法は、コインや美術品の価値を評価するのにも使えますよね？その考え方を教えていただけますか？
ジェフ：重要なのは、それが簡単に製造できない希少な物理的資産であるということです。この資産が時間の経過とともに徐々に価値が下がっていくのであれば、希少性がさらに高まるのでさらに良いですね。例えば、ピカチューのポケモンカードの価値は、その枚数が多いからではなく、使用中に多くのカードが破損したり紛失したりすることで、残った無傷のカードの価値が高まるからなのです。
似たような例として高級ワインが挙げられます。人々はワインをコレクションとして購入するだけでなく、時間の経過とともに劣化していくという理由でも購入します。適切に保存すれば、その価値は飛躍的に高まる可能性があります。これは、希少性が価値の中核的な決定要因であることを示しています。さらに、これらの資産は非代替性、つまり容易に複製または標準化できないものである必要があると考えています。対照的に、株式や債券の価値は信用システムに大きく依存しており、そのボラティリティはしばしば人為的に制御されています。私たちは、金融システムによって人為的に操作されたボラティリティではなく、本質的に高いボラティリティとパフォーマンスのポテンシャルを持つ資産を求めています。デイビッド：資金配分を決定する際にモデルを使用していますか？ジェフ：これは私の個人的な投資の好みによるものです。私はダニエル・アーシャムのようなユニークなアート作品を収集するのが好きで、特に彼を尊敬しています。ストリートカルチャーとハイアートを融合させた彼の作品は、広く評価されており、有名なギャラリーで頻繁に展示されています。このようなアート作品は、投資ポートフォリオの分散化だけでなく、長期的な価値成長も生み出します。もう一つの重要な要素は、これらの資産がある程度検閲耐性、つまり従来の金融システムから独立していることです。株式市場や債券市場では、資産は通常、証券会社を通じて取引され、直接所有することはありません。たとえマイクロソフト株を保有していたとしても、それはカストディアンの名義で登録されており、直接所有されているわけではありません。また、たとえマイクロソフト株を保有していたとしても、通常は本人名義ではなく、本人に代わって活動するカストディアンの名義で保有されています。したがって、真の所有権が極めて重要です。だからこそ、金とGLD ETFの区別が非常に重要なのです。真に従来の金融システムから分散投資したいのであれば、システムから独立し、完全に自分の管理下にある資産こそが真の価値です。この「システムフリー」という性質こそが、これらの資産の価値の最も重要な源泉なのです。多くの人が価値と価格を混同しています
ボニー：お聞きしたいのですが、価値とは何でしょうか？価値はどのように生まれるのでしょうか？昨日、ピーター・シフ氏がここに座って、「あなた方ビットコイン愛好家はただ『無』を売買しているだけだ。何も買っていない」と言っていました。もしあなただったら、どう答えますか？
ジェフ：有名な諺で答えましょう。とても理にかなっていると思います。「近頃の人々は、あらゆるものの値段は知っているようですが、何の価値も知らないようです。」私たちは膨大な情報に溢れた時代に生きています。あらゆる取引をリアルタイムで見ることができ、高頻度取引によってもたらされるチャンスも見ることができます。こうした取引データは、ある種の価値を反映しているように見えるかもしれませんが、実際にはある瞬間の取引活動のスナップショットに過ぎず、真の価値を反映しているわけではありません。実際、真に価値のあるものは、頻繁に取引されないことが多いのです。ものの価値は、短期的な売買ではなく、長期保有に適しているかどうかにかかっています。例えば、今日では多くの億万長者がスポーツクラブやフランチャイズに投資しています。これらの資産は市場で頻繁に取引されるわけではありません。多くの場合、それらは大規模な一回限りの取引であり、世代から世代へと受け継がれることさえあり、真に価値を創造し、移転するのです。価値と価格を混同している人が多いように思いますが、違いは、価格は誰かが何かに対して支払う意思を反映するのに対し、価値は何かの固有の価値であり、多くの場合、実際に体験するまではわからないということです。若い人たちは、旧来の金融ゲームをしたがりません。ボニー：これには、ほとんどの人がこのものは2,000ドルの価値があることに同意するなど、コンセンサスが必要ですか？ジェフ：誰もが間違っている可能性もあります。その価値は本当に個人の好みに帰着します。年配の人が金を好み、若い人がビットコインを好むのと同じです。結局のところ、これらの選択は個人の好みの問題です。しかし、私がビットコインやその他のストレス耐性資産に強気なもう1つの理由は、若い人たちが従来の金融システムが多少不正に操作されていることに気づき、一般的に株式市場にあまり信頼を置いていないと思うからです。正直なところ、私たちの金融システムは公正で健全な市場を育成するのに十分な役割を果たしていないと思います。例えば、ゼロデイオプションの取引量は、S&P 500とナスダックのオプションの50%を超えています。ゼロデイオプションは、本質的に宝くじのような金融商品です。さらに懸念されるのは、この高度に金融化された現象が規制当局の黙認の下で進行し、市場全体がますますカジノのようになってきていることです。若者がこれを見た時の反応は、全く理解できます。「仕組みがわからないから、このゲームはやりたくない。でも、自分が気に入って、認めるものは買う。少なくとも私にとっては価値があるし、他の若者もそう思うだろうから」と言うのです。価値はこうやって生まれるのだと思います。私たちがこれらのものを真に理解し始めるからです。金の価値 デイビッド：これらの資産に対するあなたの全体的な見解についてお聞かせください。金についてお話されましたので、ビットコインと比較してみましょう。昨日、ゴールドマン・サックスのアナリストが金価格が4,000ドルに達すると予測したという記事を読みました。彼は金はビットコインよりも優れたヘッジ手段だと信じており、中期的には4,000ドルに達すると予測しています。金の供給量は非常に限られており、その大部分はすでに採掘されています。ビットコインの供給量も意図的に制限されています。この限られた供給量は、インフレの暴走を懸念する投資家にとってより大きな安心感を与えていると思います。記事では、金の背景にある地政学的要因についても触れられています。2020年以降、多くの投資家が金に殺到していますが、これは米ドルの武器化と米国債への信頼の低下が一因です。以前は、人々は安全資産として米国債と米ドルを選ぶのが一般的でしたが、今では信頼が揺らいでいるため、金に目を向けています。それは一つの視点です。今私が言ったこと、そしてゴールドマン・サックスのアナリストの予測について、どう思われますか？ ジェフ：金の価値は、人類の歴史を通じて長年にわたって認められてきたことに由来すると考えています。これは、価値の源泉、つまり何が価値あるものかを決めるのは誰かという、あなたが提起した疑問に戻ります。金は間違いなく、最も長い歴史を持つ資産の一つです。例えば、私は結婚式の贈り物として金をもらいましたし、後に子供が生まれた時にも、家族から金を贈られました。こうした伝統は、金が「ハードアセット」とみなされているという事実に由来しています。金は、必要に応じて不換紙幣の枠を超えて移動することを可能にします。金の移転可能性は、特に極限状況において、優れた資産保護ツールとなります。この観点から見ると、金には心理的な価値が確かに存在します。同時に、地政学的要因も無視できません。1971年のブレトンウッズ体制崩壊からそれほど時間が経っていませんが、資本の基盤としての金の記憶は、ある世代にとって鮮明に残っています。多くの人々は依然として、国家信用に完全に依存した経済システムではなく、実物資産に基づく経済システムを切望しています。
将来、世界が金本位制のような価格体系を真に見直すならば、金は再び重要な役割を果たす可能性があります。実際、多くの国の政府機関は金の保有量を増やしており、中央銀行も行動を起こしています。彼らは金を、将来出現するかもしれない新たな国際秩序を支えるヘッジ手段として捉えています。この観点から見ると、この傾向は理にかなっています。
金とビットコインの比較：デイビッド：ビットコインと比べて、金はより安全なヘッジ手段です。ビットコインはボラティリティが高く、価格が下落しやすく、テクノロジー株との相関性も高いです。ビットコインと株式は、投資家のリスク選好度が高い時に好調なパフォーマンスを示すため、その高リスク性も説明できるかもしれません。こうした見解について、どうお考えですか？ジェフ：多くの人はボラティリティをマイナスに捉えがちですが、若い世代はむしろボラティリティを受け入れる傾向があります。これは世代間の違いによるものです。彼らは、ある程度のボラティリティを受け入れなければ、資産の増加は難しく、機会費用が高すぎることを理解しています。しかし、結局のところ、ボラティリティは投資方程式の一部に過ぎません。投資家が真に重視するのは最終的なリターンです。ビットコインが長期的に上昇すると信じれば、ボラティリティはそれほど恐ろしいものではありません。むしろ、私がより懸念しているのは、自己管理の問題など、ビットコインが金に劣る点です。ほとんどの人は自分の資産を管理するのが得意ではありません。彼らはリスクを嫌うため、銀行やカストディアンといった他者に責任を委任することを好みます。これはまさに人間の本能です。しかし、ビットコインはこのモデルを完全に覆します。ビットコインを真に所有するには、自分で保管する必要があり、それはミスをすればすべてを失うリスクを受け入れることを意味します。多くの人はこのようなプレッシャーに耐えられません。金にも同様のリスクはありますが、金を失う可能性はビットコインの秘密鍵を忘れたり盗まれたりすることほど深刻ではありません。結局のところ、金は物理的な資産であり、現実世界に存在します。そのため、金とビットコインを比較する場合、私はボラティリティや価格変動についてはあまり心配していません。むしろ、自己管理の問題を懸念しています。多くの人は、実際に触れて見ることができる物理的な資産を所有することを好みます。その方がより信頼できると感じます。ビットコインはデジタル資産であるため、やや抽象的に見えることもあり、そのため、その価値を信じない人もいます。ボニー：では、銀行にビットコインの管理を任せれば、物事はずっとシンプルになるのではないでしょうか？そうなれば、誰もが心配する必要がなくなるのではないでしょうか？ ジェフ：はい、非常に興味深い方向性だと思います。ビットコインを既存のビジネスモデルに統合し、保険などを活用して極端なリスクを軽減しつつ、ビットコインのソブリン資産としての特性を完全に失うことなく、どのように統合していくかを検討する必要があります。ビットコインがカストディモデルの下に置かれると、資産の所有権はもはや個人のものではなくなり、従来の金融システムの古い道に戻ってしまいます。そうなると、銀行や取引所は貸付や担保の再利用に頼る可能性があり、これは本質的に私たちが解決しようとしている問題と同じです。したがって、ユーザーがビットコインを安全に、そして便利に利用しながら、資産の所有権を維持できる方法を見つける必要があります。これは、業界における将来のブレークスルーにとって重要な分野だと考えています。ボニー：今、解決策はあると思いますか？解決策にどれくらい近づいているのでしょうか？ ジェフ：ETFの人気と急成長は、投資家が保管リスクを心配することなくビットコインの価格にエクスポージャーを得ることができることを示していると思います。このように、ETFと実際のビットコイン保有は共存可能です。ビットコインはポートフォリオ管理に優れ、信用取引に使用でき、貸付にも使用できるため、金融化されたビットコインを依然として多くの人々が必要としています。ビットコインを直接貸付するとカウンターパーティリスクが発生しますが、ビットコインETFの貸付にはカウンターパーティリスクがありません。つまり、従来の金融システムの特徴には、確かに利点があります。しかし、これは投資家がビットコインをコールドストレージに保管すべきではないという意味ではありません。コールドストレージは、よりセキュリティの高いオフラインストレージ方法です。それぞれの長所と短所、そして適用可能なシナリオを真に理解するために、誰もが両方のアプローチを試してみるべきだと私は考えています。2026年のビットコインETF予測
デイビッド：ビットワイズ・アセット・マネジメントは最近、ビットコインETFへの資金流入が大幅に増加し、2026年までに3,000億ドル、今年末までに1,200億ドルに達する可能性があるというレポートを発表しました。これは昨年から大幅に増加しています。では、なぜビットコインETFが今後1年間でこれほど大きな成長を遂げると考えているのでしょうか？
ジェフ：これは先ほどおっしゃったことと関連しています。ビットコインのリスクプロファイルはかつてリスク資産と強い相関関係がありましたが、その相関関係は弱まっています。ビットコインの価格パフォーマンスは徐々に株式市場から乖離しつつあります。ビットコインは、市場センチメントがポジティブなときだけでなく、リスク回避が優勢なときもパフォーマンスが良いことに人々は気づき始めています。私はこの現象を「ポジティブなビットコイン」と「ネガティブなビットコイン」と呼んでいます。 「Row（ロー）」とは、オプション取引において、金利変動に応じた資産価値の変動を表す用語です。一般的に、金利上昇は市場環境をより厳しくします。このようなリスクオフの環境下では、ビットコインは価値の保存手段とみなされるかもしれません。しかし、歴史的に見ると、ビットコインはむしろリスクオン資産でしたよね？金利が下落すると、ビットコインはインフレに対する最速のヘッジ手段となります。重要な問題は、ビットコインが両方の特性を同時に備えている場合があるかどうかです。長期的に見ると、ビットコインの価格動向は、異なる市場環境において「プラス」にも「マイナス」にもなり得ることを証明しています。この独自の特性こそがビットコインの価値です。ビットコインETFの登場により、投資家はより組織的にこの市場に参入することが可能になりました。ファイナンシャルアドバイザーも、ビットコインがもはや議論の的となるトピックではなく、注目に値する資産クラスであることを徐々に認識し始めています。米国の信用格付け引き下げと財政支出への懸念の高まりの中で、この議論は特に重要です。David: 今の私の説明が不十分だったかもしれません。ETFは主要な資金源ではありません。ビットコインへの流入総額は4,000億ドルに達すると推定されています。実は、その数字こそが次に聞きたかったことです。この4,000億ドルの中で、ETF、スポット取引、先物、その他のセクターがそれぞれどの程度の割合を占めているのか、簡単に説明していただけますか？ Jeff: ETF市場は世界的に非常に重要になると考えています。韓国など、多くの国では現在ビットコインETFが存在しないという点も重要です。そのため、世界的にETFの開発には大きな余地があります。ETFの魅力は、多くの投資家がビットコインを自己管理するリスクを負いたくないという点にあり、ETFはこの問題を解決します。同時に、ビットコインを直接保有したい投資家は、それがビットコイン本来の目的に合致すると信じているため、引き続き直接保有することができます。しかし、ほとんどの投資家は、どのように最適なリターンを生み出すかを重視しています。ETFを利用することで、投資家はベーシス取引などのより金融化されたツールを活用できるようになります。簡単に言えば、ビットコインの現物取引を保有しながらビットコイン先物を空売りすることで、両者の価格差から利益を得ることができます。このタイプの取引は、プライムブローカーを介してクロスマージン取引を行うことができるため、従来の金融システムではより容易に実装できます。しかし、現在の暗号資産市場では資本効率が依然として課題となっています。そのため、金融運用の観点からは、現物資産を直接保有するよりもETFのほうが有利です。
ビットコインが10万ドルを突破することは極端な出来事でしょうか？
デイビッド：2013年以前のビットコインの価格動向をモデルに組み込むと、ビットコインが2013年に10万ドルに達したと仮定した場合、これは3倍の標準偏差のイベントになるでしょうか？ （TechFlow注：「3標準偏差イベント」とは、イベントの希少性や異常性を測定するために使用される統計概念です。ここでの「3標準偏差イベント」とは、ビットコインが10万ドルに達することは極めて稀なイベントであり、通常の価格変動範囲をはるかに超えることを意味します。）ジェフ：これは15標準偏差イベント（ほぼ「不可能」と考えられている）であり、すでに発生しています。これを達成するには多くの時間、労力、そして集中力が必要だと言う人も多いでしょう。しかし実際には、私たちはまだこの旅の途中であり、ビットコインの価格上限がどこなのかは依然として明確には分かっていません。しかし、私はよく人々に、ビットコインへの投資は必ずしも価格上昇への賭けではなく、法定通貨の価値下落への賭けである場合もあると伝えています。直感に反するように聞こえるかもしれませんが、実際には、ビットコインの価値上昇は主に法定通貨の継続的な下落によるものです。世界的な金融危機以来、法定通貨の価値はほとんどの人が予想していたよりもはるかに速いペースで下落していると私は考えています。 ボニー：ビットコインは誰もが知っていると思います。では、アルトコインをビットコインの代替として用いた場合、このモデルは今でも機能するのでしょうか？ ジェフ：個人的には、「ビットコインか破滅か」の時代に入ったと感じています。ビットコインの人気は非常に高いですが、アルトコインはまだニッチな市場を見つけている段階のようです。しかし、市場構造が成熟し、金融用途がより明確になるにつれて、アルトコインは将来、誇大広告やミームに頼るだけでなく、独自の価値を見出す可能性があると考えています。 現在、ほとんどの人は、魅力的なレバレッジボラティリティのためにアルトコインを購入しています。例えば、ビットコインが5%上昇した場合、人々はアルトコインが15%上昇する可能性があると想定して購入します。しかし、過去9ヶ月、あるいはそれ以上の期間で、この相関関係は完全に崩れ去りました。今ではビットコインは上昇する可能性があり、アルトコインは下落する可能性もあります。つまり、アルトコインはもはやビットコインに対するレバレッジの利いた投資対象ではなくなったのです。この理由の一つは、上場投資信託（ETF）の導入です。ビットコインETFが承認されると、投資家は昨年12月からこれらのETFのオプションを直接取引できるようになりました。より高いレバレッジでビットコインに投資したいのであれば、ビットコインのコールオプションを直接取引する方が便利です。デイビッド：アルトコイン市場は以前ほど活発ではありません。ハイリスクな取引をしたいなら、ミームを買う代わりに、同様の効果が得られるビットコインオプションを試してみるかもしれません。ジェフ：その通りです。ビットコインオプションなら、レバレッジの利いた投資をしながら、同じハイリスクな取引をすることができます。さらに、ビットコインと他のアルトコイン、例えばヘリウムやソラナとの相関関係などを心配する必要がないので、より安全です。したがって、ビットコインオプションは良い選択肢です。さらに、MicroStrategyのようなビットコイン関連企業の中には、ビットコイン自体よりも株価の変動が激しい企業もあります。MicroStrategyやMeta Planetのような企業の台頭は、取引量の増加を招き、アルトコインから市場シェアを奪っていると私は考えています。これらの企業や証券は、リスク許容度が高く、希望するビットコインへのエクスポージャーを確保できるため、一般投資家はこれらの企業や証券を通じて投機を行う傾向が高まっています。 なぜアルトコインの人気は低下しているのでしょうか？
アルトコイン・トレジャリー企業 vs. ビットコイン・トレジャリー企業
したがって、ビットコインはこれらのメカニズムに依存していませんが、これらの資産は運用会社の構造の中でより生産的になる可能性があると私は考えています。これらの要因はボラティリティと相まって、プルーフ・オブ・ステーク（Ethereumなど）トークンがプルーフ・オブ・ワーク（Bitcoinなど）トークンと競合する上で潜在的な優位性となる可能性があります。
エキゾチックオプショントレーダー
デイビッド：あなたは以前、モルガン・スタンレーでデリバティブ取引のトレーダーとして働いていましたね。当時は主にどのような商品を取引していましたか？その経験が現在の仕事にどのように関連しているかをお聞かせください。
ジェフ：私はモルガン・スタンレーでキャリアをスタートし、株式デリバティブの一種であるエキゾチック・オプションに注力していました。これらの商品は非常に複雑であるため、ブラック＝ショールズ・モデルのような従来の価格モデルでは正確な価格設定ができません。ブラック＝ショールズ・モデルは比較的決定論的なモデルですが、エキゾチック・オプションにはより複雑なアプローチが必要です。一部のエキゾチック・オプションでは、資産価格の推移に基づき、複数のローカル・ボラティリティ入力値を考慮する確率論的モデルを使用する必要があります。これらの商品には、ハイブリッド・オプション、バリア・オプション、ノックアウト・オプションなどがあります。これらの名前を聞いたことがない人もいるかもしれませんが、これらは本質的に、様々な保険や投機のニーズを満たすために金融工学分野で設計された最も複雑な商品の一部です。エキゾチック・オプションのトレーダーとして、私が最も懸念しているのは、モデルが極端な事象を正確に捉えられないことです。極端な事象はモデルで予測するのが難しく、確率論的ボラティリティ・モデルでさえ、いくつかの主要なパラメータ間の相関関係を完全に捉えられない場合があります。例えば、スポット価格が上昇すると、通常、ボラティリティに影響を及ぼします。スポット価格が下落すると、ボラティリティが上昇する傾向があることは周知の事実です。モデルではこうした相関関係やパス依存性を考慮する必要がありますが、これらの要因は時に非常に不安定になることがあります。おそらくこの経験が、私がビットコインに興味を持つきっかけになったのでしょう。私の仕事は、テールオプションなど、発生確率が非常に低いイベントの価格設定です。エキゾチックオプションは、最悪のシナリオを想定することであり、多くの場合、価格設定不可能とみなされます。テールイベント（標準偏差の3倍のイベントなど）は、多くの人が考えるよりも起こりやすいと想定する必要があります。私が初めてビットコインに出会ったとき、ほとんどの人は懐疑的で、「これは奇妙に見える。興味深いかもしれないが、おそらく価値がなく、最終的にはゼロになるだろう」と考えていました。私の自然な反応は、「もしゼロにならなかったらどうなるだろうか？もしゼロにならなければ、非常に価値のあるものになる可能性がある」でした。このような確率計算は、結果がゼロか非常に高いかのどちらかであり、どちらが起こる確率も非常に低いため、多くの人にとって難しいものです。デイビッド:ビットコインに初めて関わったのはいつですか？
ジェフ:初めてビットコインのことを知ったのは2010年、取引所ででした。その時初めてビットコインを3枚買いました。
「時間を変換」できる資産
ボニー：Twitterでのお話に戻りますが、一部の資産は「時間を変換」できるとおっしゃっていましたね。これはどういう意味ですか？
ジェフ：いい質問ですね。時間はエネルギーの一種であり、このエネルギーは価値に変換できると考えています。ビットコインはプルーフ・オブ・ワーク・システムを通じて、この概念をある程度体現しています。簡単に言えば、ビットコインのマイニングには多大な時間とエネルギーの投資が必要であり、最終的にはブロック報酬が得られます。これは労力を蓄えるバッテリーのようなものです。時間とエネルギーを投資すれば、システムが価値を返してくれるのです。
この論理の根底にあるのは、時間とエネルギーはどちらも希少な資源であり、希少性そのものが価値を生み出すというものです。この概念は、人的資本など他の分野にも応用できると思います。人的資本も希少ですが、適切に活用することで大きな価値を生み出すことができます。私はよくプロのギャンブルを例に挙げます。ここで私が言っているのは、スロットマシンのように運だけに頼るギャンブルではなく、スキルによってプラスのリターンを生み出すプロのギャンブルです。例えばポーカーを例に挙げましょう。優れたポーカープレイヤーであれば、通常、プラスの期待値（EV）を達成します。これは、あなたの時間とエネルギーが貴重であり、この収入は株式市場や金利政策とは一切関係がないことを意味します。それは完全に人的資本とスキルに依存しているのです。もう一つの例はスポーツベッティングです。スポーツベッティングは、情報優位性（試合結果に関する詳細な調査など）が賢いベッターの勝利につながるため、最も複雑な市場の一つと考えられています。中には、ブックメーカーを上回る成績を上げるプロスポーツベッターもいます。実際、ブックメーカーは市場の均衡を保つために、こうしたトップベッターに頼っているのです。プロのスポーツベッターなら、こうした収入は努力とスキルによって得られます。時間と労力の投資によって生み出されるこうした収入は、ポートフォリオの重要な部分を占めるべきだと考えています。ブロックチェーン資産
ボニー：先ほどアートやカードについてお話がありましたが、これらがブロックチェーン上で取引できたらもっと便利だと思いませんか？これは、RWA（リアルワールドアセット）という概念を信じているということでしょうか？しかし、アートは壁に掛けるべき、金は実体を持つべきだと考える人もいます。あなたの考えをお聞かせください。
ジェフ：RWAは非常に魅力的なトレンドだと思いますが、人によって解釈は様々です。私の意見では、RWAには主に2つの発展の方向性があります。
1つ目は、既存の金融資産をトークン化することです。例えば、プライベートエクイティやプライベートクレジットといった、従来は流動性に乏しかった資産は、トークン化によってより取引しやすくすることができます。これにより、これまで流通市場に流通できなかった資産の流動性を高めることが可能になり、トークン化はこの目標達成の鍵となります。これはRWAの典型的な応用例です。
2つ目の方向性はさらに興味深いものです。それは、これまで取引や証券化の対象となってこなかった資産です。例えば、トレーディングカードやスニーカーは取引量が多いものの、本来は取引されることを想定して設計されていません。トークン化によってこれらの資産に新たな流動性を見出すことができれば、非常に意義深いと言えるでしょう。
例えば、StockXのような企業はスニーカーの取引を専門としていますが、配送、保管、保険など、物流には多大なコストがかかり、最終的には消費者に転嫁されます。しかし、オンチェーンのトークン化によって、全く新しいビジネスモデルが実現可能になります。例えば、デジタル証明書を利用することで、資産を物理的に移動させることなく所有権を移転できます。これにより、取引効率が大幅に向上し、コストも削減されます。もう一つの例は時計市場です。これは巨大で価値の高い市場ですが、同時に詐欺行為も蔓延しています。そのため、真正性の確保が不可欠です。トークン化によって、購入者が時計を物理的に移動させることなく、時計の所有権を取引できるマーケットプレイスが実現します。最終的な購入者が実際に時計を身に着けるのではなく、単に投資や取引を目的としている場合、このアプローチは非常に効率的です。さらに、物理的な資産へのアクセスは維持され、この実体的な品質が価値を生み出します。David：これについて、別の観点から議論したいと思います。数年前、ロレックスの時計のような物理的な資産のトークン化を試み始めた人がいました。しかし、これらのデジタル資産のほとんどは最終的に価値を失いますが、ロレックス自体は依然として2万5000ドルもします。では、本当にこのようなデジタル化が必要なのでしょうか？既存の物理資産をデジタル化する必要はない、というのが反論です。あなたはどうお考えですか？過去の事例を見ると、多くのデジタル資産は最終的に価値がゼロになったのに対し、実際の物理資産は価値を維持していますよね？ ジェフ：つまり、これらのデジタル資産は物理資産の所有権を提供しないということですよね？むしろメタバースにおける仮想資産のようなものです。もしそうなら、まさにメタバース資産と言えるでしょう。ここで私が議論しているのは、NFTを通じて物理資産の取引を容易にするという別のアプローチです。このモデルは暗号資産分野ではまだ大きな成功を収めていませんが、適切な時期が来たら検討する価値があると思います。もちろん、このアプローチに伴うコストも考慮する必要があります。 モルガン・スタンレーで学んだ教訓 デビッド：モルガン・スタンレーでの経験からどのような教訓を学びましたか？これらの教訓は、現在のあなたの取引にどのように応用されていますか？ジェフ： モルガン・スタンレーでは多くのことを学びましたが、特に深い印象に残っているルールがいくつかあります。例えば、最初のルールは「間違いを犯さない」、2番目のルールは「常に最初のルールを忘れない」です。これらの教訓は暗号通貨業界にも当てはまります。暗号通貨市場は実験と投機に満ちており、魅力的に見えるチャンスも実際には非常にリスクが高いものが多くあります。そのため、市場には多くの外部リスク要因があり、一見信頼できるプロトコルでさえ失敗する可能性があるため、私はこうした新しいチャンスに直面する際にはより慎重になっています。モルガン・スタンレーのこれらのルールは、決断を下す前に常に二度考えるように私に思い出させてくれる「悪魔」のようなものです。だからこそ、私はある程度、自分自身をビットコイン・マキシマリストだと考えています。
ボニー：アルトコインを買っていた時期もあったんですよね？ ジェフ：もちろんです。これらの取引の興味深い点は、暗号通貨のコードが「ライブ」で、プロトコルのアップグレードやトークンエコノミーの調整によって常に変化していることです。あるトークンを別のトークンに交換する必要がある場合、期限内に交換しないとチャンスを逃してしまう可能性があります。暗号資産には、従来の金融システムにあるような「期限までに何かを行う必要がある」という手紙のようなリマインダーサービスがありません。たいていはソーシャルメディアでツイートされるだけで、それを見逃すと重要な情報を見逃してしまう可能性があります。これが、多くの投資家が暗号通貨分野で課題に直面する理由の一つです。明確な通知システムがある従来の金融システムとは異なり、暗号資産市場は常に監視する必要があります。2年後にトークンをステークし忘れたことを後悔することもあります。暗号通貨業界は急速に変化しており、かつては大きなプロジェクトだったものも、長年にわたり盛衰を繰り返しています。この経験から、暗号通貨への投資には忍耐力だけでなく、市場の変動を常に監視する必要があることに気づきました。お子さんが結婚したら、何を贈りますか？ デイビッド：もう一つ質問があります。この話題をもっと面白くできないか考えてみましょう。できるかどうか分かりませんが、試してみます。プレッシャーがかなりかかっています。結婚式で金を贈られたとおっしゃっていましたが、お子さんが結婚したら何を贈りますか？ ジェフ：家訓に従って、金は贈りませんが、ビットコインについてもこの話題に取り上げたいと思っています。そういえば、面白いことを思いつきました。5歳の息子がいつも家にいて、妻と私がビットコインについて話しているのを聞いています。夕食の席でビットコインの話になると、「お父さん、ビットコインは今いくらなの？」と聞いてくるんです。彼はまだ大きな数字が理解できないので、10万や9万という概念が理解できないんです。デイビッド：ポケモンカードを使って説明できるよ。例えば、そのお金で何枚のポケモンカードが買えるかとか。
ジェフ：ええ、いいアイデアですね。でも、僕はそうしませんでした。面白い話があるんです。最近、息子が友達とポケモンカードを交換していたんですが、本物のカードをAmazonで買える偽物とすり替えてしまったんです。その偽物は中国製で、偽物なのにとても美しく、金色に輝いて、もっと価値があるように見えましたよね？それで息子は誇らしげに私に見せてくれて、「パパ、この金色のカード、見て！」と言ったんです。
カードが偽物だと直接言いたくなかったので、ビットコインの概念を使って説明しました。青いカードは本物のオリジナルカードで、ビットコインと同じくらい希少なので、完璧な担保になるのだと言いました。以前、ビットコインを説明する際に「完璧な担保」という言葉を使っていたので、彼はその概念をよく知っていました。それで彼は青いカードが最も価値があることを理解し、「これは完璧な担保だ。二度と交換しない」と言いました。BlockBeats の公式コミュニティに参加しよう：
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