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「米国株バージョンの息子」Leopoldの最新ポートフォリオ解析：AIロングポジションの王がなぜNVIDIAをショートしたのか？

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もしもあなたが Leopold 13F を見てこの市場に参入した個人投資家なら、慎重に行動してください。

原ビデオタイトル：The Best AI Investor Just Shorted the Entire Market

原ビデオソース：Limitless Podcast
ホスト：Josh、EJ

原文翻訳：深潮 TechFlow

編集導入

ウォール街で最も有名な AI ロングポジションの Leopold Aschenbrenner 氏（OpenAI 前リサーチャー、Situational Awareness ファンド創設者、2 年間で 2.5 億ドルから 137 億ドルに増やした）が、ついに SEC に最新の 13F フォームを提出しました。全く予想外の市場シグナルが現れました。英伟达、AMD、博通、ASML、美光を含む半導体サプライチェーン全体に 80 億ドルに及ぶショートポジションを取りました。この規模は、彼のファンド全体の資産の 40 倍であり、かつて基金が立ち上げられてからこのようにショートポジションを取るのは初めてです。

彼の新たな見解は、次のように要約できます：AI 投資のボトルネックは、チップ（設計層）から電力とメモリ（インフラ層）に移行しています。

一方、ロングポジションでは、彼は引き続き CoreWeave、Bloom Energy などのデータセンターや電力の新興勢力に重点を置き、SanDisk、CleanSpark、Riot Platforms、Applied Digital、IREN など、グリッド接続能力を持つビットコインマイニング企業に新たに投資しました。これは、2026年のAI投資ストーリーの転換を理解するための重要な文書です。

キーサマリー

AI ロングポジションから半導体へのショートポジションへの転換

· 「これはファンドの歴史で初めて、ショートがロングを上回る規模であり、80億ドルのショートポジションは、18カ月前のファンド全体の純資産の40倍です。これはヘッジではありません。これは方向性のある賭けです。」

· 「実現済み収益のヘッジのためだけなら、多少のヘッジポジションでロングのバランスを取ります。しかし、すでにputの総額がロングを上回っている場合、それは市場が下がることを賭けていることを意味します。」

コア論点：ボトルネックは既にシリコンから電子に移行している

· 「ボトルネックはチップから電力に移行しました。チップ自体は問題ありませんが、これらのチップをどこに挿すかが問題です。Anthropic は競合他社 SpaceX と提携して算力を取ることを選択したのは、チップが不足しているわけではなく、それらを大規模に展開するための適切なインフラがないためです。」

· 「Leopold はこの市場で誰よりもデータセンターとGPUに詳しいです。彼のこの件についての研究時間は誰にも負けません。したがって、彼は次のボトルネックが電力とエネルギーであることを誰よりもよく理解しています。」

· 「彼は実際にGPUを空売りしているとは思いませんが、短期的には過剰なトレードだと考えており、彼の資金は電力とメモリに投資した方が良いリターンが得られると考えています。」

Neocloudと電力に関して：両方に利益をもたらす取引

· 「CoreWeaveなどのNeocloudは、NVIDIA自体が持っていない電力アクセス権を持っています。Neocloudに賭けることは、GPUを実行できることだけでなく、資本を持つすべてのデータセンターが達成できるものです。より重要なのは、これらのデータセンターが既存の電力インフラのアクセス許可と容量を持っていることです。」

· 「これはウィンウィンの取引です。半導体セクターが下落しても、これらの企業が保有するGPUの価値は下がりますが、電力容量を保有しているため、電力プレミアムから利益を得ることができます。」

· 「アメリカのビットコインマイナーは今年、約30GWの電力容量をオンラインにします。参考までに、これはマイクロソフト、Google、Amazon、Metaが公表したデータセンターの電力計画の総和にほぼ相当します。彼らは既に電力、土地、ラックを所有しており、AIアクセラレータカードに取り替えるだけです。」

メモリとインフラ層

· 「メモリ価格が急上昇しています。過去9ヶ月で、主要なメモリメーカーの平均価格は300%から500%上昇しました。生産能力を見ると、ほぼすべての製品は2027年末まで完売しています。」

· 「SanDiskは過去1年で約40,000%上昇しました。通常、これは最も過密な取引の1つになるはずですが、Leopoldはまだ多くを見ています。なぜなら、SanDiskのコア製品はNANDフラッシュメモリであり、AIモデルのメモリとコンテキストのリコールに依存しています。」

NVIDIA：最大のショートポジション、そして最大の誤解かもしれません

· 「LeopoldはNVIDIAに対して約19億ドルの空売りポジションを持っています（VanEck Semiconductor ETF SMHへの間接的な空売りを含む、SMH内でNVIDIAのウェイトは約20%です）。」

·「NVIDIA のモードは想像以上に強固かもしれません。CUDA はソフトウェアロックされたプラットフォームで、一度構築すると新しいチップのためにカスタムインフラを再構築することは非常に複雑であるため、構築した人々は離れたがりません。」

·「6~8 年前の古い NVIDIA GPU でも、現在の中古レンタル価格は2年前よりも高く、契約は1年前にも締結されます。」

小売投資家向けの実践的アドバイス

·「もし Leoport の13F を見てこの市場に参入した小売投資家であるならば、慎重ですべきです。これは特定の株にすべてを賭けるタイミングではありません。過去2年間、S&P 500 の上昇は主に Mag 7 からきており、資金が私たちがちょうど議論しているこれらの企業に流れています。これは過度に混雑した取引かもしれないので、慎重である必要があります。」

·「私が個人的に長期的に期待している2つのことは、第1にエネルギーであり、誰もが電力不足です。第2に物理的世界の製造および建設能力です。製造、工場建設、電力網接続許可を取得する能力において独占に近い優位性を持つ人物は、持続可能なモードを持ち、長期間の投資対象となるでしょう。」

·「NVIDIA は5月20日に財務報告を発表します。もし次の四半期の予測が780億米ドルを上回るようであれば、この一連の売りオプションはほぼ確実に逆効果となるでしょう。」

以下は一部の会話抜粋です：

AI ロング専門家の逆張り

Josh：ウォール街で最も有名な AI ロング専門家がまさに AI 市場全体に「天井」を告げました。24歳の元 OpenAI 研究員で、解雇された Leopold Aschenbrenner は、たった2年足らずで2.5億ドルから137億ドルの「アメリカ版コピーマンの子供」として知られるようになった彼が再び動き出し、彼の最新の投資組合はあなたが考えるようなものではありません。

彼は全体的な株式市場の方向転換に悲観的であり、これには NVIDIA、AMD、BroadcomをはじめとするAI業界の主要企業、および半導体サプライチェーン全体について80億ドル相当のショートポジションを構築しました。しかし、完全に悲観的ではありません。彼は同時に、次の最大のAI投資がどこにあるかを明らかにしました。それは電力とメモリです。彼はデータセンターと、3つの新しい企業に倍額を投資しています。それらを1つずつ検討していきますが、まずは最も大きな変化について言及します。

EJ：世界最大の市場価値を持つ企業、AI 革命の象徴、数々の投資家を豊かにした NVIDIA が今狙われています。これが Leopold の今の最大のショートポジションですが、彼のショート組み合わせからは、第1位は VanEck セミコンダクター ETF（コード: SMH）と書かれており、その後に NVIDIA が続きます。

現在、彼はNVIDIAに対する150億ドルのプットオプションポジションを直接保有しています。プットオプション（put）について詳しくない人のために説明すると、putは本質的にレオポルドに定められた価格で対象資産を売却する権利を与えており、責務ではありません。彼が購入したものは、NVIDIA株価が特定の価格を下回った場合により高値で売却する権利です。

Josh：SMHは彼のショートポジションのトップであり、規模は約200億ドルです。私はそのポジションを調べましたが、最大の単一ポジションはまさにNVIDIAであり、約20％のウェイトを占めています。したがって、最初の2つの大きなショートを合計すると、実際には彼のNVIDIAに対するショートは約19億ドルです。NVIDIAが片道上昇すると確信している人々にとって、これは打撃かもしれません。しかし、明らかにレオポルドはそうは考えていません。

さらに、Broadcom、Oracle、AMD、Micron、ASML、Intel、Corningなど、これらはすべて新規ショートポジションです。彼の成功したトレードの1つであるIntelは、彼が最も多くの利益を得た投資対象であり、彼は今やIntelに対してショーリバースしています。BroadcomはOpenAI Project Stargate（OpenAIとSoftBankなどが協力する超大規模データセンター計画）の主要建設業者であり、彼はBroadcomをショートしており、本質的にはOpenAIとStargateに対してショートしています。

Corningは光ファイバーガラス企業であり、彼は大きなショートを築いています。したがって、合計して800億ドルのショートポジションがあり、それは彼のファンドの資産全体の約40倍に相当します。これは非常に過激な賭けです。

EJ：非常に過激です。彼のファンド全体の主張は、64ページの論文「Situational Awareness」に基づいており、その中核的な賭けは半導体、具体的には将来10年でコンピューティングのFLOP数が桁違いに増加するというものです。

彼が今持っている800億ドルのショートは、実際にはこの主張に逆らって賭けていることを意味しています。したがって、これは2つの可能性を示しています。現時点での取引が過度に混雑しており、短期的には揺らぎや下落圧力があると彼が考えているか、または彼自身の主張の中のいくつかの要素が間違っていると彼が言及していないだけです。

ロング側：Neocloud、電力、およびBitcoinマイニング企業

EJ：彼は全面的にベアかというわけではありません。チャート右側の多頭本を見ると、彼は多くの種類の企業で大口の株式ポジションを維持しており、同時にいくつかのコールオプションを購入しています。まずはCoreWeaveを見てみましょう。彼はポジションを維持しており、CoreWeaveはファンド設立以来最大のデータセンターまたはNeocloud投資の1つであり、CoreWeaveにはさまざまな方法でベットしており、Core Scientific（CoreWeaveを運営しているビットコインマイニング/データセンター企業）を取得することによって行われています。

Neocloud は、単純に言うと、GPU クラスタを購入し構築し、最大の AI 研究所にリースする新しいクラウドサービスプロバイダーです。CoreWeave はすでに Meta や Anthropic などと数十億ドルの契約を結んでいます。

次に登場するのは Bloom Energy です。これは、先行四半期における彼の最大の新規ポジションです。Bloom Energy は主に携帯用ガスタービンを生産しており、どんなデータセンターにも直接エネルギーを供給するために空輸できます。AI データセンターにおける現在の最大のボトルネックの1つは、GPU がたくさん装備されているが、電力網がそれらを満足できないことです。そのため、このような補助エネルギーのソリューションが必要です。

Leopold は清算を行っていませんが、10 億ドルを売却しました。私はこれを理解できます。3 か月前、彼のポジションは約 8 億ドルから約 25 億ドルに急騰しましたので、ピークで一部資金を引き出すのは合理的です。彼は現在、Bloom Energy を約 10 億ドル余り保有しています。

さらに下には、彼は CleanSpark、Riot Platforms、Applied Digital、IREN を含む一連のビットコインマイニング企業にポジションを追加しました。これらの名前が見覚えがあるのは、これらがすべて CoreWeave と同じ Neocloud レーストラックにいるためです。したがって、彼はデータセンターと Neocloud に全力投球しています。

彼が観察しているのは、Anthropic と OpenAI が新しいモデルを継続的にリリースしており、算力のスケール法則が拡大し続けているため、GPU は引き続き必要とされているが、現在のボトルネックは「デリバリー」です。これらの企業はデリバリー問題を解決していますが、GPU の製造業者自体（NVIDIA、Broadcom など）こそが、彼が空売りを選択した対象です。

Josh：これは形成中の新たな取引物語であり、資金が半導体そのものからインフラ、電力、データセンター、メモリに移っています。彼は前四半期に見た方向性を倍加していますが、今回は同時にショートポジションも構築しており、勝ち組と考えていない企業に賭けています。

注意すべきは、13F がスナップショットであることで、前四半期の取引に基づいており、1 月 1 日から 3 月 31 日までをカバーしています。Leopold はほぼ常に正しい方向にポジションを取っており、彼のファンド規模は 22 億ドルから現在の 137 億ドルに増加しています。

しかし、彼が誤った可能性のある点もあります。たとえば、空売りを行った AMD は過去1か月で 74% 上昇しており、AI セクターの高値での空売りを行った可能性があります。これはタイミングの問題なのか、論点の問題なのか？さらに、私の知る限り、ASML はまだ世界で唯一のリソグラフィ機を製造している会社であり、100% の独占を誇っていますが、彼は ASML にも空売りを行っています。したがって、彼の議論は半導体そのものではなく、メモリ、電力、インフラに明確に傾いています。

論点の分解：Leopold は一体何に賭けているのか？

EJ：私は、ロングとショートを分けて考えるよりも、彼がそれぞれのポジションの背後にある論点について直接話すほうが良いと考えています。これらのポジションは非常に過激です。80 億ドルのショートは小さな数字ではありませんし、ロング側の Neocloud と電力会社の多くは聞いたことがありません。

それらは一体どうなのでしょうか？私の見解は、彼が逆方向の両建て取引を行っているということです。彼はシリコンをショートし、電力をロングしていると考えています。彼は、GPU デザイン企業である NVIDIA や Broadcom、および製造業者である台湾 TSMC が過剰に混雑している取引だと考えています。彼は実際には「ショート」しているとは思っていません。彼は、それらの現在の評価が過剰に高いと考えていると考えています。

逆に、彼は電力に重点を置いています。データセンターや GPU の次のボトルネックがどこにあるかを誰よりも理解しており、それは電力とエネルギーだと断定しています。彼は、現時点で十分なエネルギーや GPU に電力を提供するための適切な方法がないと考えています。

彼はメモリにも多くを通しています。SanDisk は過去1年間で約 40,000% 上昇しました。それはおそらく最も混雑している取引であるべきですが、彼はそれでも見込んでいます。SanDisk の主力製品は NAND フラッシュメモリであり、AI モデルは会話中に過去の記憶を呼び出すための一時的な記憶を必要とします。これはちょうど SanDisk が提供するストレージの種類です。ですので、彼は GPU 自体に対して深いショートを持っているとは思っていません。彼は単に、短期的に過剰に混雑していると考え、お金を電力とメモリに投資すると報酬が高いと考えています。

Josh：これが彼が市場全体に見下ろしているのか疑問に思わせます。これはファンドの歴史の中でショートポジションの規模がロングを上回った初めての事例であり、これまでのところ「常にロングで、常に上向き」だったファンドにとって、これは非常に明白な転換です。最初の評価時に考えたのは、それが単なるヘッジかどうかでした。過去に多額の利益を上げており、利益を確保し、下落から保護したかったのではないかと思いました。

しかし、単なるヘッジであれば、ポジションサイズはロングを明確に下回るはずで、「相殺」するために、一方向的にはなく。前四半期には、彼にはいくつかのヘッジポジションがありましたが、割合は非常に小さく、方向性がありませんでした。今回の四半期には、プット全体の規模がロングを上回っていますが、これは市場の下落に賭ける一方向性の取引です。

したがって、彼は非常に奇妙な立場に陥っているといえます。彼は AI マーケット全体が下落すると考えているようですが、それにもかかわらず、メモリ、インフラストラクチャ、エネルギーが引き続き上昇すると思っています。これが彼の賭けです。

EJ：あなたが言っているのは実際には不確実性です。彼自身も結果を完全に理解していないのですが、これは細部からわかります。彼は一連のプットポジションに対応してコールポジションを設定しました。このような構造は、ヘッジファンドではカラートレードと呼ばれています。市場が上昇するか下落するかを正確に知らない場合は、両方をヘッジし、両側のポジション間のプレミアムの差額で利益を上げるのです。

彼はこの戦略を4つの企業で実施し、最大の取引はMicronで行いました。もし彼がSanDiskのようなメモリプレーヤーを本当にバリューしているとすれば、理論的にMicronをショートすべきではありません。Micronはアメリカの最大のメモリ代表企業であり、Leopoldはアメリカ株派であり、彼のファンドの最も儲かる銘柄はインテルのロングポジション、Bloom Energy、NVIDIAなどの米国株です。

したがって、Micronのショートポジションは論拠主導のようには見えず、「ネクストベストトレード」のように見えます。彼は方向性が分からないため、ヘッジした。市場が過度に混雑していると信じていますが、長期的には良いと考えています。これは実際には賢明な行動です。

四つのコア論点

Josh：今回の新論点を4つのポイントにまとめました。まず、ボトルネックはチップからエレクトロニクスへ移行しています。私たちは皆、実際にはチップが十分であることを知っていますが、問題はそれを差し込む場所がないことです。最近SpaceXとAnthropicが発表した協力を見ると、Anthropicは計算能力に非常に飢えており、ライバルと協力して計算能力を確保しようとしています。これはチップ不足ではなく、これらのチップを大規模に動かすためのインフラ不足です。

第二に、チップの評価は既に存在しない世界に基づいています。SMHは年初から66％上昇しましたが、同時にインテルは200％上昇しました。市場全体が「すべての半導体企業がAI需要から等しく利益を得る」という論理でセクター全体を価格設定していますが、Leopoldは逆方向に賭けており、勝者も敗者もいると考えています。初期の勝者は引き続き成功すると彼は考え、彼はこの部分のリターンを引き続き狙っています。

EJ：私はこれらのロングポジションを見て、Neocloud企業は彼の新しいポートフォリオの論点全体から利益を得ることができると思い浮かびました。半導体セクターが下落すると、彼らの株価も理論的に下落するでしょう、なぜなら彼らはGPUを保有しているからです。

しかし、CoreWeaveなどの企業は、NVIDIAが持っていない電力アクセス権を持っています。彼はこれらのNeocloud企業に投資したのは、彼らがGPUを実行できるからではなく、資本を持っているすべてのデータセンターが実行できるという理由ではなく、既存の電力グリッドインフラストラクチャへのアクセス許可と容量を持っているからです。したがって、彼は1つの企業を通じて複数の電力および半導体空売り論点を表現しています。

Josh：第三に、彼は「どこで電力を取得できるか」という問題に関してまたもや秘密を隠していますが、それはビットコインマイニング企業です。

前四半期、私たちはこれについて簡単に触れましたが、今回はさらに追加投資しています。今年、アメリカのビットコインマイナーは約30 GWの電力容量を稼働する予定です。比較として、これはMicrosoft、Google、Amazon、Metaが発表したデータセンター電力計画の総和にほぼ相当します。彼らはすでに大規模インフラストラクチャを持っており、電力、データセンター、スケーラブルな施設などの多くの重要な基盤を持っており、彼らは単にマイニングマシンをAIアクセラレータカードに置き換える必要があります。これは、あまり多く人々が議論していない視点ですが、ビットコインからAIへの転換は、純粋に「お金があるところに行く」というものです。

EJ：最後、彼は彼の追加注文を「物理的インフラ」として置いた。彼はこのレイヤーが商品化されるとは考えていませんが、半導体の「設計レイヤー」は過密状態だと考えています。思い出していただきたいのは、NVIDIA自体がチップを製造していないことです。彼らは設計会社であり、設計図を中国台湾のTSMCに送り、中国台湾のTSMCに製造させています。Broadcomも同様で、IntelとAMDはCPU/GPUの設計を行っており、彼ら全員が今回Leopoldによって空売りされました。彼らはすべてチップの設計を行っていますが、製造は自社ではありません。

IntelとAMDの計画は自社製造ですが、現時点ではそれに対応する工場やインフラがありません。したがって、彼の論理は、チップ設計スペースが過密であり、ハードウェアインフラレイヤーが資金の流れ先であるということであり、そしてこのレイヤーの最も重要な基盤は電力です。

可能な誤り：NVIDIAのモート

Josh：私たちはまた、この取引がどこで崩壊する可能性があるかについても議論します。AMDが1か月で74%上昇したことを触れたが、彼は空売りを行ったため、これは確実に裏目に出た。彼のNVIDIAに対する総空売りポジションは約19億ドルであり、崩壊の1つの要因はNVIDIAのモートが彼が考えていたよりも強固である可能性があります。

彼はNVIDIAが「商品化」されると賭けており、GoogleのTPUやAmazonのTrainiumなどのカスタムチップが徐々にNVIDIAの独占を侵食すると考えています。しかし、現実はそうではないかもしれません。調達注文と80%の総利益率を見ると、今もNVIDIAに向かう注文が殺到しています。その背後にはCUDAというカスタマイズされた、非常に高度なソフトウェアスタックがあります。

このエコシステムでインフラを構築した人々は、新しいチップに対して完全な新しいインフラをカスタムすることに興味がないため、移行したがらないと説明されています。これが本当かどうか、Leopoldが誤っていたのか、私たちはわかりません。

Anthropicは「そこまで堅牢にロックしない」方針を取り、Amazonと提携してTrainiumを開発し、GoogleとTPUを開発し、同時にNVIDIAも使用しています。ただし、xAIのColossusデータセンターはほぼすべてNVIDIA GPUで構成されており、彼らは最新のBlackwellアーキテクチャ（NVIDIAの最新のAIアクセラレーションアーキテクチャ）を完全活用し、CUDAに全力投球しています。

したがって、ここには1つの論点が勝ち、もう1つが負ける可能性があります。いずれにしても、NVIDIAは世界最大の市場価値を持つ企業であり、その崩壊を見ることは小さな問題ではありません。

さらに驚くべきことに、6〜8年前に出荷されたNVIDIA GPUの中古レンタル価格が、2年前よりも高くなり、さらに契約は1年前に署名される必要があります。つまり、誰かが当時の新品よりも高い価格で古いGPUを借りることを選んでいます。

EJ：Leopold のスタイルは、Michael Burry を思い起こさせます。数ヶ月前、彼が NVIDIA の株価の高値近くで大々的に空売りを行い、結果的にひどくやられたことを私たちは話しました。Leopold が同じ轍を踏まないことを願います。

さらにいくつかの潜在的なリスクや思考の盲点を補足します。Situational Awareness ファンドはヘッジファンドであり、VC ファンドではありません。ヘッジファンドがこのように積極的に「AI のみに多くをかける」ことはめずらしいです。今日我々が議論しているすべての 13F ポジションは四半期末のスナップショットであり、彼は3か月ごとに申告する必要があります。今日私たちが話しているこの時点では、彼はすでにこれらのポジションを反転させている可能性が十分にあります。

もう1つの問題は、彼がこれらのプットをいつ建てたかです。おそらく年初であり、その時点でファンドは失敗する可能性がありました。もちろん、逆の例も明らかです。彼はファンド規模を55億ドルから140億ドルに3か月で増やし、したがって利益を上げました。

重要なのは、これらのプットやコールはすべてレバレッジをかけられていることです。名義総額80億ドルの露出の背後には、彼が実際に投入した金額が約10億ドルである可能性があり、同時にプレミアムと手数料を支払う必要があるため、これは短期取引です。

したがって、彼は既にいくつかの取引から退出している可能性があります。もし今回の情報を見て「やばい、ポートフォリオを完全にリバランスしなければならない」と思った場合は、あなたの取引方法は彼のそれとは異なります。あなたは短期売買やハイフリークエンシーを行っておらず、長期保有をしています。それはまったく異なるパラダイムです。

個人投資家の対応策：Polymarket のデータと個人的見解

Josh：Polymarket には、散発的な投資家と Leopold が取引しているのとは異なるゲームであることを裏付けるデータがあります。AI バブルが弾けると思うなら、これはこの13Fの示唆です。

しかし、Polymarket によると、今年の12月31日までにAIバブルが弾ける確率はわずか24％です。別の市場も見ましたが、Polymarket によると、今月残りの数週間でNVIDIA が世界市場でトップを維持する確率は93％のままです。これは、波乱が彼のこの13Fが暗示するほど激しくはない可能性を示唆しています。繰り返しになりますが、これは前四半期のニュースであり、潮が変わっています。過去数ヶ月の彼の取引方法はわかりません。ただし、実際には、状況はそこまで悪くなく、彼はただ戦略を切り替えただけです。EJ、あなた自身が個人投資家としてどのように調整しますか？

EJ：2つの回答があります。初心者の場合、Leopold のこの13Fを見て直ちに取引を行いたいと考えても、慎重に行動してください。

これは1つの株に対する賭けのタイミングではありません。私もこれをお勧めしたことはありません。Leopold が慎重である理由はあるのですが、過去2年間、市場は平均して数百パーセント上昇しており、これは通常の株式市場にとって非常に大きな上昇です。S&P 500 の上昇は主に Mag 7 によるものであり、彼らの資金は人工知能に沿って私たちが先ほど議論したすべての企業に浸透しています。彼はおそらく、これが過度に過密な取引であると言っているだけであり、慎重であるべきだと言っているのかもしれません。

しかし、Josh、私は常にロングポジションに上限を設けています。現在、私が最も好意的に見ているのは電力とエネルギーです。私は Bloom Energy とデータセンターにおいて Leopold と意見が一致しています。

私はこの調査から1つのことを学びました。私を特にワクワクさせることであり、それはトップの Neocloud への投資が同時に多くの電力と空の半導体の2つのレイヤーの視点を表現しており、彼らは Anthropic や Meta と数十億ドルの契約を結んでおり、半導体の価格が下がっても、それらは電力容量を保持し続けているということです。これは私が賭けをする可能性がある取引です。

しかし、彼がコーニングなどの光ファイバーボトルネックをショートしていることには疑問を持っています。NVIDIA はコーニングと数十億ドルの提携を結びましたが、彼はショートをしています。彼がどのボトルネックを選んで賭けるべきであるかを選ぶのに、彼は電力を選んだと同意しますが、光ファイバーについては彼の選択が正しいかどうかはわかりません。Josh、あなたはどう考えていますか？

Josh： 個人的には、AI 投資において最も重要な2つの要素はエネルギーと「物理的世界での原子の移動」です。物理的世界は困難で複雑であり、ソフトウェアの世界よりもはるかに遅いです。製造、建設、電力網へのアクセス許可の取得などで独占的優位性を持つ企業は、巨大な構造上の利点を持っています。

2つ目はエネルギーです。誰もが電力不足に悩まされていますが、「悪い人」になりたくありません —— データセンターを都市のすぐそばに建設し、一般家庭から電力を引き抜いて価格を押し上げること。誰もが安価で簡単で迅速で効率的な電力の製造と十分なエネルギーを望んでいます。これらの2つの面で独占的地位を持つ企業は、持続的な価値を持っています。

一方、チップの層は競争が激しいです。Amazon の Trainium、Google の TPU、Cerebras（先週 IPO、全く新しいアーキテクチャ）……この層の競争により、利益率が押し下げられる可能性があります。現時点では非常に高いですが、圧縮される余地があります。

次に注目すべき重要なチェックポイントは、NVIDIA の5月20日の決算報告、次の四半期のガイダンスが7800億ドルを上回る場合、このプットは逆効果になる可能性が高いです。AMD の2026年のアナリストデー、Bloom Energy のいくつかの重要な展開のマイルストーンです。これらは Leopold のポジションを照らすためのチェックポイントとして使用できます。しかし、テーマとしては、エネルギーとインフラストラクチャの2つの方向には偏りがありません。

結語：考え、対比し、盲従しない

EJ：約1週間半から2週間前に、私たちは将来のAI投資資金がどのように流れるかについての番組を行いました。私たちはAIインフラストラクチャスタックを上から下まで追って、モデルラボ、ハイパースケーラー（Mag 7などの企業が自ら構築する超大規模クラウド）、AIプラットフォーム、GPU/半導体を説明しました。結論は、資金がNVIDIA、AMD、ブロードコムなどのGPU/半導体から下流に流れ、メモリとストレージ層、電力とインフラストラクチャ層に流れるというものでした。そしてこれがLeopoldが今回の13Fで行った空売り+買いポジションの方向性そのものであるとしました。私たちはこのことに早く気づいたかもしれません。

重要なのは、AIは「一対一」の取引ではありません。もちろん、NVIDIAを購入して長期保有しても、将来的には間違っていないかもしれませんが、一つの分野に資金を投入すれば安心だと考えるのは大きな誤りです。

資金は産業全体の価値連鎖の中を移動し、AIは車のように、燃料（資金）を吸い込み、インフラ全体で消費され、最終的には別の場所で排出されます。私たちは現在、この価値連鎖の3分の2に到達しているかもしれません。

これは単なる空論ではなく、裏付けはデータに基づいています。過去9か月間でメモリ価格はすべての主要メーカーで平均300%から500%上昇しました。彼らの生産能力は基本的に2027年末まで埋まっており、約1年半分の注文がすでに埋まっています。

将来的に供給が増えるか、電力がどれだけ追加されるかはわかりませんが、方向性としてはLeopoldの今回の賭けが私たちのリストと一致しています。

Josh：これに関しては引き続き追跡していきます。Cerebras、Leopoldの13F、今後の財務報告書、たくさんのニュースがあります。そして、いくつかのミーム画像が面白いです。Nick CarterはLeopoldを「もう一緒に遊びたくない」と描きました―彼はAI産業を放棄しています。また、「インテル投資家がパニック売りする直前の最後の瞬間」というものもあります―彼は数十億ドルのインテルに多額投資し、そして引き返して売りボタンを押します。「もういらない」と。

EJ、最後にみなさんに何をしてほしいですか？彼らはどのようにLeopoldに基づいて自分のポートフォリオを調整すべきですか？

EJ：私の最後の感想は、私はLeopoldの最大のファンですが、彼が一部の点で間違っているかもしれないと感じています。コメントセクションで、彼の議論のどの部分に同意しないかを教えていただきたいです。なぜですか？私はLeopoldの代弁者ではありませんが、自分自身が少し不安を感じており、彼自身が自分が何をしているのか完全に理解しているかどうか確信が持てません。実際、彼がこの回で示した双方向の構造から、彼自身も確信が持てておらず、セーフティプレイをしているように思えます。

Josh：もしあなたが彼が間違っている可能性がある1つのことだけを選ぶように言われたら、何を選びますか？

EJ： NVIDIA です。あなたも同じことを言うと思いますか？

Josh： はい。NVIDIA が下落すると、すべての株価が下がります。私が見ているのはそういうことです。

190億ドルを使って NVIDIA を空売りすることについてはちょっと理解できません。粗利益率が非常に高いのに、皆が Blackwell になりたがる中、私たちは最初の Blackwell モデルを手に入れたばかりで、最初のものはミュトスと呼ばれ、NVIDIA のインフラストラクチャスタックとソフトウェアには膨大な価値があります。

それは単一方向の上向きであり、世界の時価総額1位の企業です。勝者に賭け続けない戦略は敗者の戦略です。ただし、同時に、追跡を続けます。情報を最新の状態に保ちます。 AI 投資の最新情報を皆さんと日々共有します。