TL;DR
· シティは村田製作所の格付けを「買い」に引き上げ、目標株価を1万5000円に引き上げた。6月26日の終値から約39％の上昇余地がある。
· AIサーバー1枚あたりのMLCC使用量は汎用サーバーの5倍以上で、静電容量のアップグレードがASPと利益率を押し上げる。
· ベースシナリオでは全面値上げは織り込まず、バリュエーションは過去のピークを上回っている。AI需要と円相場が引き続き主要リスク。

シティは村田製作所の格付けを「中立」から「買い」に引き上げ、目標株価を3900円から1万5000円へ大幅に引き上げた。AIサーバーがMLCCの単体価値と利益率を押し上げると見込んでいる。

2026年6月26日の村田の終値1万770円に基づくと、新目標株価は39.3％の上昇余地を示唆。さらに0.6％の配当利回りを加えると、期待総リターンは約39.9％となる。今回の格上げの核心は、単なる電子部品需要の回復ではなく、AIサーバーがMLCCの数量、静電容量、単価、利益率構造を変えつつある点にある。

MLCCはサーバー、EV、スマートフォンなどの機器に使われる基本的な受動部品で、単価は高くないが使用量は膨大だ。AIサーバー、特にGPUサーバーは電源の安定性、瞬時給電、高歩留まりに対する要求がより厳しく、もたらされる変化は単なる「コンデンサの追加販売」ではなく、高静電容量・高付加価値製品の比率向上である。

目標株価引き上げの背景は、利益予想の大幅な上方修正

シティは村田の2027年3月期の営業利益予想を3800億円から4400億円に引き上げ、前年比56.1％増とした。2028年3月期の営業利益予想は4260億円から6300億円に引き上げ、前年比43.2％増。新たに追加された2029年3月期の予想は8000億円で、前年比27.0％増となる。

これは、村田の利益ピークが単なる前回のMLCCサイクルの再現ではないことを意味する。2029年3月期には、受動部品部門の営業利益率が2026年の27.2％から43.7％に上昇し、会社全体の営業利益率は15.4％から32.5％に上昇すると見込まれる。

営業利益は2025年の約2800億円から2029年には8000億円に増加し、2027年には前年比50％超の成長率となる。

利益率上昇の鍵は、AIサーバー関連MLCCの構成比上昇にある。サーバー関連売上比率は2025年の約20％から2029年には約40％に上昇すると予想される。この過程で、ハイエンドMLCCの単価と利益率はさらに高まり、村田製作所はこの分野で約50％のシェアを有し、歩留まりの優位性により利益の弾力性がより集中する。

レポートでは、同社の設備投資は依然として高水準を維持し、通常の年間約10％の増産に加え、AIサーバー向けMLCCに追加で20％の設備投資を行うと仮定している。しかし、AI製品の単価が高いため、新規投資の回収速度は速く、RoICは2027年の約15％から2029年には25％超に上昇すると予想される。

AIサーバーの1枚の基板に、より多くの、より高価なMLCCが必要

今回の利益上方修正で最も分かりやすい数字は、基板1枚あたりのMLCC使用量の変化である。

汎用サーバーの基板1枚あたりのMLCC使用量は約2000個、GPUサーバーは約11000個で、後者は前者の5倍以上である。さらに重要なのは、MLCCの静電容量もアップグレードしている点だ。10μFから47μFに向上し、さらに100μFへの標準化が期待される。

数量の増加は販売量の問題を解決し、静電容量のアップグレードは単価の問題を解決する。より高い静電容量の製品は製造難易度が高く、材料、プロセス、歩留まりに対する要求が厳しくなり、村田製作所の製品構成をより高い粗利率の領域へと押し上げることができる。

シティグループは、2027年3月期のMLCCの円建てASPが前年同期比14％増加すると予想しており、従来の想定は6％だった。このうち、AIサーバー向けMLCCの単価上昇幅は従来の30％から50％に引き上げられ、同時にコンシューマー向け製品の価格下落幅は縮小している。

MLCCのASPはAIに牽引され、マイナス成長からプラス成長に転じ、2027年には約14％の上昇となる。これは主にAIサーバーの製品構成改善によるものである。

AIサーバーの出荷台数予想も上方修正された。2026年の出荷台数は約15％増加し、2027年にはさらに加速して約27％になると予想される。従来の判断では2027年から減速すると見られていた。つまり、市場のAIサーバーハードウェア拡大に対する期待は転換点を先送りし、MLCC需要に長い成長の窓を残している。

AIサーバーの出荷台数は2025年から2028年にかけて持続的に増加し、2027年の成長率は約27％に上方修正され、汎用サーバーを明らかに上回る。

これが、村田製作所が一般的な受動部品メーカーよりも注目される理由でもある。中国メーカーは主に中低価格帯の製品で生産能力を拡大しているが、ハイエンドAIサーバー向けMLCCは依然として歩留まり、材料、量産安定性に依存している。ハイエンド供給が急速に追いつかない限り、AIサーバーによる新たな需要は、村田のASP（平均販売価格）や利益率の改善として現れやすくなる。

バリュエーションも押し上げられ、2029年のPERは過去のピークを超える

15,000円の目標株価は決して低くない。シティはRoIC-WACCモデルを採用し、2029年3月期を基準年として、調整後RoICを25.5%、WACCを5.3%と仮定している。そのうち、株式リスクプレミアムは4%から3%に引き下げられた。

この目標株価は、2029年度の予想PER約43倍に相当し、村田の過去のピークである30～35倍を上回る。2028年度の利益で見ると、対応するPERは約54倍となる。言い換えれば、市場がこのバリュエーションを受け入れるには、AIサーバーによる利益向上が短期的な在庫サイクルではなく、RoICを持続的に高い水準に維持できると信じる必要がある。

RoICはAIサーバーのウェイト上昇に伴い回復し、2029年には25%を超える見込み。目標株価は株価が過去の高値を突破する水準に対応する。

レポートの楽観シナリオでは、より高い弾力性が示されている。円が1ドル=170円まで下落し、AI需要が引き続き予想を上回る場合、強気シナリオの目標株価は20,000円に達する可能性がある。逆に、サーバーが在庫調整に入り、円が1ドル=150円まで上昇した場合、弱気シナリオの目標株価は9,000円となる。

これは投資家に対し、現在の目標株価にはすでに高いAI実現への期待が織り込まれていることを示唆している。AIサーバーの出荷台数、MLCCのハイエンド供給、円相場、バリュエーションの許容度が、最終的なリターンに影響を与えるだろう。

同社はまだ全面値上げを行っておらず、意見の相違は需給と為替にある

誤解されやすい点の一つは、基準シナリオには全製品ラインの値上げが含まれていないことだ。

1～3月のMLCCのBBレシオ（受注残高対出荷比率）は1.36に上昇し、10年ぶりの高水準となった。市場では一時、村田がより広範な値上げを推進する可能性があるとの見方があった。しかし、同社の経営陣は、最近の決算説明会、アナリスト向け円卓会議、および6月17日の日経新聞のインタビューで、現時点では需給主導による全面的な値上げを計画していないと述べている。

これは、現在の利益上方修正が主にAIサーバー向けハイエンド製品の構成比上昇、すなわち「自然なASP改善」によるものであり、村田が全ラインのMLCCを値上げするという仮定に基づくものではないことを意味する。

仮に将来、全製品ラインで10%以上の値上げが実現した場合、2029年3月期の営業利益は9200億円に達する可能性があり、それに対応する株価の公正価値は約18000円となる。しかし、これは基準シナリオではなく、BBレシオが高水準を維持できるか、競合他社が追随するか、顧客が値上げを受け入れるか、そして増産が需給の逼迫度合いを緩和するかどうかに依然として依存する。

リスクも同様にこれらのポイントに集中している。AIサーバー需要が減速した場合、GPUサーバーの在庫調整が行われた場合、村田製作所の増産が期待通りに進まなかった場合、あるいは円相場が大きく変動した場合、今回の業績上方修正の基盤が弱まることになる。すでに2029年予想PERが43倍に達しているバリュエーションを考慮すると、AIサーバー関連のストーリーは引き続き実現される必要があり、単発の目標株価引き上げにとどまるべきではない。

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